2020十大金融事件

編者按：2020年注定被載入史冊，突如其來的新冠肺炎疫情席卷全球，瘋狂肆虐著全球經濟，使全球經濟一度停擺，各國紛紛采取措施，穩定經濟發展。為應對疫情，中國出臺了加大財政補貼、降準降息、減費讓利、小微企業貸款延期還款付息等一系列支持企業復工復產措施，對于經濟發展和社會穩定起到了重要作用。

2021年是“十四五”規劃的開局之年，面對后疫情時代的沖擊和復雜的國內外環境，中國經濟走勢依然是舉世矚目的焦點。剛剛閉幕的中央經濟工作會議為未來中國經濟的發展指明了方向：2021年宏觀經濟政策要保持連續性、穩定性、可持續性，要繼續實施積極的財政政策和穩健的貨幣政策，保持對經濟恢復的必要支持力度，政策操作上要更加精準有效，不急轉彎。

以此背景為出發點，我們特別甄選了2020年中國金融十個重大事件進行回顧，邀請業內多位專業研究人員逐一探究分析，以饗讀者。通過對這些事件的再一次深刻解讀，希望關注中國金融的各界人士在回味這些重大歷史事件的同時，能堅持用全面、辯證、長遠的眼光分析當前經濟形勢，為中國金融業在2021年的新發展提供新思維和新活力。

螞蟻集團推遲上市

2020年11月3日上交所發布消息稱，螞蟻集團因不符合發行上市條件及信息披露要求，決定暫緩其在科創板上市。螞蟻集團在港交所公告稱，同步暫緩H股上市，有史以來全球最大的IPO戛然而止。

螞蟻上市被按下暫停鍵，與2020年10月底國家金融委召開的專題會議有關。會議指出，要加強監管，依法將金融活動全面納入監管，有效防范風險。之所以要加強監管，是為應對放開金融網貸試水后，一些互聯網公司渾水摸魚的情況。這些公司利用旗下網絡小貸牌照，借發行ABS、助貸或聯合貸款等方式規避杠桿限制，有可能造成極大的風險。據《金融時報》報道，大型互聯網企業開展金融業務可能帶來市場壟斷、監管套利、數據安全和保護、信息技術監管有效性以及更易觸發系統性風險等一系列問題。

螞蟻集團的最主要利潤來源，是其旗下的“花唄”和“借唄”兩款網絡放貸產品，而“支付寶”“余額寶”“相互寶”等主要業務在本質上也都屬于金融業務。有業內人士指出，螞蟻集團的“花唄”和“借唄”是通過高杠桿實現的。由于螞蟻集團下的小額貸款公司自身提供的資金有限，于是便通過聯合貸款等方式從銀行獲得資金。而近幾年，互聯網巨頭的流量與金融機構的資金相結合，讓聯合貸款模式迅速發展壯大，部分小貸公司出資比例甚至低至1%，這意味著該業務可以通過極少的投資便可從中賺取大量的收益。

2020年11月2日，銀保監會和人民銀行發布了《網絡小額貸款業務管理暫行辦法（征求意見稿）》（以下簡稱《辦法》），將加強針對網絡小額貸款的管理。新規中對于網絡小貸公司的單筆聯合貸款、出資比例、注冊資本、跨省經營等都提出了嚴格要求。根據新規，在單筆聯合貸款中，經營網絡小貸業務的公司出資比例不得低于30%，類似螞蟻集團的網絡小貸公司以較少資本金撬動高額貸款規模的高杠桿做法將不會再出現。

這對螞蟻集團的核心業務“花唄”和“借唄”產生了直接影響。根據《螞蟻集團招股說明書》披露的相關內容，對比《辦法》的規定，螞蟻集團在多個重要方面不符合監管要求，這也就意味著如今的螞蟻集團已經不符合早前的上市規則，其盈利能力和市場估值也深受影響，需要重新予以技術性整改。對廣大投資者來說，如果此時不及時叫停，可能出現上市后公司經營表現與預期完全不一致或者股價暴跌的情況，投資者會被深度套牢。因此，這次相關部門緊急出臺新規叫停螞蟻上市，實質上是為了加強對網絡小額貸款的監管并保護投資者特別是廣大中小投資者的利益。

2020年12月26日，中國人民銀行、銀保監會、證監會、外匯局等金融管理部門聯合約談螞蟻集團。監管部門提出了重點業務領域整改要求，督促指導其按照市場化、法治化原則，落實金融監管、公平競爭和保護消費者合法權益等要求。

對此，螞蟻集團通過官方微信號發布公告稱，螞蟻集團將在金融管理部門的指導下，成立整改工作組，全面落實約談要求，規范金融業務的經營和發展。公告指出，螞蟻集團已立即著手制定整改方案和工作時間表，并將在過程中及時尋求監管的指導。螞蟻集團承諾，在整改過程中堅持“兩不加、兩不降”原則：不增加消費者成本，不增加金融機構等合作伙伴成本;不降低消費者服務體驗，不降低風險防范標準和要求。

可以說，這次暫緩螞蟻集團IPO是對我國金融系統和監管系統的一次大考，而對于螞蟻集團來說，此時斷定上市告吹也顯得為時尚早，但是相應的重要調整是無可避免的。在各方沒有就任何可行計劃達成一致的情況下，螞蟻集團在重啟IPO方面將面臨更長時間的延遲，甚至可能比許多分析師預計的期限還要長。如果螞蟻集團未能在2021年10月份IPO申請到期前完成股票發行，它將不得不在上海再次申請上市程序，并尋求新的批準，而完成這一過程可能要到2022年底或者更久。

（王增武）

包商銀行破產重組

2020年11月23日，銀保監會公布《關于包商銀行股份有限公司破產的批復》稱，原則同意包商銀行進入破產程序。包商銀行應嚴格按照有關法律法規要求開展后續工作，如遇重大情況，及時向銀保監會報告。

包商銀行風險由來已久，“明天系”持有包商銀行89%的股權，通過違規關聯交易等方式，占用包商銀行資金高達1560億元，均已形成逾期，難以歸還。同時，該行還存在無序發展同業業務、內部管理混亂、數據造假等諸多問題。相關風險無法繼續掩蓋，接管勢在必行。包商銀行從被接管至今歷時一年半，銀保監會同意其破產的公告或將為這家成立了近22年的銀行畫上“句號”。

2019年5月24日，央行、銀保監會宣布，包商銀行出現嚴重信用風險，決定自2019年5月24日起對包商銀行實行接管，接管期限一年。2020年4月30日，銀保監會官方網站發布《關于包商銀行股份有限公司轉讓相關業務、資產及負債的公告》。公告指出，包商銀行總行及內蒙古自治區內各分支機構的相關業務由蒙商銀行承接，內蒙古自治區外各分支機構的相關業務由徽商銀行承接。隨后，2020年5月23日銀保監會辦公廳發布公告，實施接管以來，接管組穩步推進包商銀行清產核資、改革重組等工作。目前，蒙商銀行已設立并順利開業，運行平穩。蒙商銀行、徽商銀行收購承接包商銀行資產及負債相關業務正在有序進行。因疫情影響，包商銀行后續依法處置的工作進度需適當延后。根據《中華人民共和國商業銀行法》第六十七條，經銀保監會批準，包商銀行接管期限延長6個月，自2020年5月24日起至2020年11月23日止。

2019年5月24日接管當日，包商銀行的個人客戶為466.77萬戶，企業及同業機構客戶為6.36萬戶。企業客戶與交易對手遍布全國各地，一旦債務無法及時兌付，極易引發銀行擠兌、金融市場波動等連鎖反應。面對包商銀行可能引發的系統性金融風險，金融管理部門經過深入研究論證，決定由存款保險基金吸收損失，中國人民銀行提供流動性支持，先行對個人存款和絕大多數機構債權予以保障。同時，為嚴肅市場紀律、逐步打破剛性兌付，兼顧市場主體可承受性，對大額機構債權提供了75%～90%的保障。

這一次包商銀行的破產清算和央行的應對方式可以說向市場釋放了一個信號：今后銀行的破產程序將向市場化的方向轉變，未來銀行的破產程序中，可能就沒有央行的兜底了，這就需要債權人更為謹慎地選擇存款機構。

包商銀行的風險處置沒有走行政性清理的老路，而是始終堅持市場化、法治化原則。接管后為摸清包商銀行“家底”，接管組以市場化方式聘請中介機構，對包商銀行實施清產核資，印證了包商銀行嚴重資不抵債的事實。據了解，接管組、相關部門最初也希望引入戰略投資者，在政府部門不提供公共資金分擔損失的前提下，僅通過收購股權溢價款，抵補包商銀行的資金缺口。但由于包商銀行的損失缺口巨大，在公共資金承擔損失缺口之前，沒有戰略投資者愿意參與包商銀行重組。

最終，金融管理部門采取了“收購承接+破產清算”的方式處置包商銀行風險。具體而言，一方面，新設蒙商銀行，并聯合徽商銀行承接包商銀行的相關業務，確?；窘鹑诜詹恢袛啵瑑艏按蠖鄶祩鶛嗳说暮戏嘁娴玫奖Ｕ稀４婵畋ｋU基金發揮了風險處置平臺的重要作用，為兩家銀行提供資金支持并承擔損失，促成收購承接。另一方面，鑒于包商銀行嚴重資不抵債，相關部門根據《企業破產法》，果斷推動包商銀行破產清算。

整個包商銀行接管過程嚴格依據法律法規，按照市場化原則推進。通過對問題銀行嚴格市場退出，有助于糾正部分金融機構盲目擴張、粗放經營的傾向，重申了市場紀律，為重塑金融業態強化了基礎。

（王增武）

《系統重要性銀行評估辦法》正式落地

2020年12月3日，中國人民銀行、銀保監會發布《系統重要性銀行評估辦法》（以下簡稱《評估辦法》），對于建設現代中央銀行制度、完善現代金融監管體系、防范系統性金融風險具有重大意義。

符合市場預期，順應金融監管趨勢?！对u估辦法》中的建立國內系統重要性銀行識別評估機制，是完善金融監管框架的重要內容。2008年國際金融危機的教訓和經驗表明，系統重要性金融機構業務規模較大、復雜程度較高，風險交叉傳染性較強，如果發生重大風險事件而無法持續經營，可能對金融系統甚至宏觀經濟運行帶來嚴重損害。因此，防范“大而不能倒”問題，降低負外部性，加強系統重要性金融機構的監管，是全球金融監管改革的重要共識和內容。從國際層面看，金融穩定理事會每年都會發布全球系統重要性銀行（Global Systematically Important Banks，G-SIBs）名單，并建立相應的監管框架。許多國家根據巴塞爾銀行監管委員會制定的指引，建立了國內系統重要性銀行（Domestic Systemically Important Bank，D-SIBs）監管政策體系。從國內層面看，2018年11月，“一行兩會”聯合制定了《關于完善系統重要性金融機構監管的指導意見》，建立了系統重要性金融機構監管總體制度框架，《評估辦法》作為配套實施細則之一，為后續發布國內系統重要性銀行名單、提出附加資本監管要求等奠定了基礎。

評估方法與國際接軌，兼顧國內實際情況?！对u估辦法》旨在識別出國內系統重要性銀行并實施差異化監管。作為核心內容的評估方法采用定量評估指標計算參評銀行的系統重要性得分，并結合其他定量和定性信息做出監管判斷，綜合評估參評銀行系統重要性。其中，定量評估指標包括規模、關聯度、可替代性、復雜性4個一級指標，權重均為25%。一級指標下包括調整后的表內外資產余額、金融機構間資產和負債、通過支付系統或代理行結算的支付額、衍生產品等13個二級指標，權重為5%～25%不等。相對于全球系統重要性銀行評估指標，《評估辦法》將反映全球活躍度的“境外債權債務”納入“復雜性”指標，增加細化了“客戶數量和境內營業機構數量”“非銀行附屬機構資產”“非保本理財”等二級指標，反映了國內監管對相關領域風險的關注。

部分銀行將被納入評估范圍，最終名單數量預計有限。按照“以杠桿率分母衡量的調整后表內外資產余額在所有銀行中排名前30”等參評銀行范圍要求，預計政策性開發性銀行、國有大型商業銀行、全國性股份制商業銀行以及部分規模較大的城商行，有可能被納入首次參評范圍，通過數據收集、測算系統重要性得分，達到100分的銀行將被納入系統重要性銀行初始名單，再結合監管判斷建議，由金融委審議確定系統重要性銀行最終名單。參照全球系統重要性銀行數量占參評銀行總數的比例，并考慮閾值的調整，預計首批納入國內系統重要性銀行最終名單的銀行數量有限。

后續附加監管要求影響深遠，需要穩妥審慎推進?！对u估辦法》之后，預計系統重要性銀行資本、杠桿率、恢復處置計劃等附加監管要求和配套措施將陸續出臺，以推動系統重要性銀行降低系統性和復雜性風險。對于已經被納入全球系統重要性銀行的大型銀行而言，由于其自身資本充足率較高，且要符合G-SIBs標準和總損失吸收能力（Total Loss Absorption Capacity，TLAC）要求，被納入國內系統性重要銀行對其影響相對較小。對于其他被納入國內系統重要性銀行的機構，可能面臨更高的附加資本和杠桿率要求，以及更嚴格的流動性約束、定期壓力測試、大額風險敞口控制、信息披露等其他監管要求，資本補充和業務結構調整壓力上升，金融市場整體運行也可能受到一定影響，需要加強研判，把握好節奏和力度。為此，人民銀行、銀保監會表示將充分考慮銀行資本補充需求及條件、服務實體經濟需要等因素，科學合理安排后續政策出臺時機，區別對待、分類施策，并安排合理的過渡期，穩妥有序推進實施。

（吳漢鋒）

金控監管再出發

2020年9月13日，國務院印發《關于實施金融控股公司準入管理的決定》（國發〔2020〕12號）。同時，央行《金融控股公司監督管理試行辦法》（中國人民銀行令〔2020〕第4號）（以下簡稱《金控辦法》）正式對外發布，自2020年11月1日起實行。根據《金控辦法》規定，中國人民銀行基于宏觀審慎原則對金融控股公司履行監管職責，銀保監會、證監會等金融管理部門則繼續按照分業監管的思路，對金融控股公司所控股金融機構實施分業監管，從而形成了中國版的“傘形”監管模式?！督鹂剞k法》對金融控股公司股東資質、資金來源及運用、資本充足性、股權結構、公司治理、關聯交易、風險管理體系和風險“防火墻”制度等關鍵要素提出了具體的監管要求，劍指長期以來部分企業和自然人以監管套利為動機投資金融機構的違規行為，對防范化解金融風險具有正本清源的基礎性意義。

金控行業是現代金融業的集大成者，在全球視野下審視中國金控行業的發展歷程，能夠清晰勾勒出金融監管體系與市場實踐間相互牽引的“雙星運動”軌跡。1999年，美國通過《金融服務法現代化法案》，以監管的結構性松動換來美國金融業接近和超越歐洲同行的基礎環境。三年后的2002年，作為對全球主要經濟體上述政策安排的回應，中信集團、光大集團和平安集團成為我國首批綜合金融控股集團試點，拉開了我國金融控股公司發展的序幕。

2005年，在三年試點的基礎上，我國“十一五”規劃進一步提出“穩步推進金融業綜合經營試點”。此后，傳統大型金融機構紛紛試水跨界經營，而以實業企業為主干的央、地金控平臺也開始陸續涌現。2008年，當時的“一行三會”聯合發布《金融業發展和改革“十一五”規劃》，提出“鼓勵金融機構通過設立金融控股公司、交叉銷售、相互代理等多種形式，開發跨市場、跨機構、跨產品的金融業務，發揮綜合經營的協同優勢，促進資金在不同金融市場間的有序流動，提高金融市場配置資源的整體效率”，在此背景下，大量民營金融集團日漸興起。

2013年以來，伴隨著金融科技的蓬勃發展，以阿里巴巴、騰訊和蘇寧為代表的互聯網巨頭紛紛拿下多個金融牌照，并得到快速發展?？陀^而言，這一階段，金融業混業經營所帶來的規模效應與各種不規范的市場行為并存，演繹了中國金控行業從無到有、蔓延勃發的歷程。隨著2016年宏觀“去杠桿”政策的啟動，金融行業開始了大規模的治理整頓，金融控股公司作為橫跨實體與金融、兼具數個金融細分領域的市場主體，屢屢成為一些違規事件背后的主體。以2017年7月第五次全國金融工作會議為標志，高層及監管部門對金融控股公司日益關注，研究針對性監管方案也被迅速提上議事日程。2018年4月，“一行兩會”發布《關于加強非金融企業投資金融機構監管的指導意見》。特別是自2017年12月起，招商局集團、螞蟻金服、蘇寧金融集團、上海國際集團、北京金控集團成為央行圈定的首批大型金控模擬監管試點，涵蓋了不同所有制背景、不同核心競爭優勢、央地不同層級的金控企業。與2002年綜合金融經營試點探索不同，此時，面對15年來市場實踐演繹出的屬性多元的金控公司群體，監管試點旨在摸索可供推廣復制的規制經驗，金控行業監管明顯加速。

也正因為金融控股公司經營過程的極端復雜性和風險傳染的廣泛性，在金融監管更加強調“精準拆彈”的關鍵時刻，央行從金融穩定的高度出發，要求市場主體壓實風控責任，而牽引全局的“牛鼻子”正是金融控股公司?！督鹂剞k法》從2019年7月面向社會征求意見到2020年9月頒布，歷時一年零兩個月，盡管期間市場多有議論，但征求意見稿與正式稿之間除了部分定義更加精準以外，并無實質性的條款松動，足見監管機構對于金融控股公司的監管堅毅果決。

近日，央行行長易綱在《〈中共中央關于制定國民經濟和社會發展第十四個五年規劃和二三五年遠景目標的建議〉輔導讀本》中發表署名文章指出，建設現代中央銀行制度是推動高質量發展的內在需要，也是化解金融風險的重要基礎。易綱闡釋的現代中央銀行制度，內涵包括現代貨幣政策框架、金融基礎設施服務體系、系統性金融風險防控體系和國際金融協調合作治理機制。要求完善宏觀審慎管理體系，加強對系統重要性金融機構、金融控股公司和金融基礎設施統籌監管?？梢?，在央行看來，金融控股公司是與系統重要性金融機構和金融基礎設施同量級的監管對象，是足以影響國內金融穩定的“關鍵少數”，需要在完善的宏觀審慎管理體系下加以統籌監管。

當然，《金控辦法》規定的是監管理想中金融控股公司的“標準形態”，但現實中，眾多存續金控公司距離《金控辦法》的要求還有較大的差距。特別是著眼于風險控制的要求，從發揮混業經營的規模效應到控制混業經營的潛在風險之間，還有很長的路要走。此時，《金控辦法》更像一份體檢指標參考說明，通過倒逼市場主體對照條款申設持牌金控公司，將異于監管期待的不良現狀一一揭示出來。

毋庸置疑，《金控辦法》給金控行業和金融監管實踐帶來的影響是廣泛而深遠的。首先，金融業處在野蠻生長階段，在《金控辦法》嚴格的監管要求下，通過設置復雜的股權關系來規避監管的金控公司將無處遁形，面臨著要么整改達標、要么拆解分流的二元抉擇。其次，金融科技企業開展金融業務帶來的新型風險需要重新認識。基于大數據優勢的金融科技企業不僅坐享金融混業經營的規模效應，造成潛在金融風險，更通過定制化的算法形成誘導式消費，造成個人信用和家庭信用的透支，侵蝕了金融穩定的微觀基礎，醞釀了更大范圍和更深層次的金融風險。因此，從金融穩定的全局來看，金融科技理應與金融業務相分離，成為純粹的優化金融服務和提升金融效率的工具。最后，就金融監管本身來說，《金控辦法》在提出金控公司“標準形態”的同時，也從宏觀審慎的角度提出了大金融監管的頂層設計，進而可能與金融分業監管、國資監管等經濟管理領域的規章制度形成合力。目前，央行正在與相關監管部門醞釀簽署監管備忘錄，以最大程度地凝聚共識，推動監管落地。但市場所具有的無窮無盡的想象和由此引發的監管政策組合的多元性，使上述任何一方面都不會止步于當前。

從這個意義上講，《金控辦法》的出臺遠非金控監管模式的最終定型，而只是為監管與市場間進一步的相互磨合提供了一個基本框架和最大公約數。

（羅青林）

P2P清零，網貸行業風險出清

2020年11月27日，銀保監會首席律師劉福壽在公開場合透露，全國實際運營的P2P網貸機構11月中旬完全歸零。P2P網貸機構高峰時期多達約5000家。

國內P2P網貸的發端可以追溯到2007年，最初幾年波瀾不驚，直至2012年搭上互聯網金融概念，風投開始大規模投資，次年網貸平臺數量由幾十余家猛增到近700家，直至高峰時期的約5000家。隨著網貸平臺數量激增，越來越多的普通投資者參與其中，風險也逐漸暴露，進一步規范治理被提上日程。2016年10月開展互聯網金融風險專項整治行動，2018年12月發布《關于做好網貸機構分類處置和風險防范工作的意見》（簡稱“175號文”），要求網貸機構根據自身風險情況和業務狀況退出或者轉型;2019年11月發布《關于網絡借貸信息中介機構轉型為小額貸款公司試點的指導意見》（簡稱“83號文”），引導部分符合條件的網貸機構轉型為小貸公司。

國內P2P經歷過三次風險爆發期。2012年后經濟換擋趨勢明顯，信用風險壓力提升，宏觀經濟下行引爆部分平臺風險。2014～2016年，流動性疊加監管政策落地，大量違規平臺風險暴露。2017年后，受宏觀流動性、網貸監管、投資者信心等多重因素影響，P2P行業風險大規模暴露。據網貸之家數據，2018年退出行業的平臺數量為1279家，2019年為732家，數量減少但影響擴大，數家待收規模上百億的平臺開始退出。

P2P本質是信息中介，與作為信用中介的傳統金融機構有根本區別。對于國內P2P網貸行業發展中的問題，有行業研究人員剖析后認為，我國P2P商業模式偏離信息中介。國內P2P業務模式主要分兩類，一類是正規的信息中介，只對借貸雙方進行信息匹配，以拍拍貸為代表;另一類是違規的類信用中介，包括擔保模式、超級債權人模式、類資產證券化模式等，共性均為資金池方式運營，背離信息中介職能，存在期限錯配、自融、龐氏融資等多種違規操作。大量P2P在發展過程中以類信用中介模式沖規模，擠壓正規信息中介生存空間，劣幣驅逐良幣，導致風險快速積聚。

此次P2P清零是在金融業防范化解重大風險的背景下進行的。據銀保監會首席律師劉福壽介紹，經過治理整頓，國內金融資產盲目擴張得到根本扭轉，影子銀行風險持續收斂。金融違法、腐敗行為受到嚴厲懲治，一系列的重大非法集資案件、不法金融集團和中小銀行機構風險得到穩妥的處置，互聯網金融風險大幅壓降。

近期國內金融監管定調“必須處理好金融發展、金融穩定和金融安全的關系”。當前金融科技與金融創新快速發展，未來隨著金融基礎設施建設不斷完善，金融監管能力將持續提升。

目前國內P2P平臺已完全清退，各大正規平臺陸續轉型。研究人員對平臺轉型的建議包括以下兩方面。

行業層面。與傳統金融機構合作，輸出技術，具體包括：轉型小貸、消費金融等持牌放貸機構，有自營資產端的平臺更適合向消費金融轉型;轉型助貸機構，擁有自營資產端、金融科技能力較強的頭部平臺，可利用互聯網技術、資產端優勢開展助貸業務，作為信息平臺減少金融機構和借款人信息不對稱風險;轉型綜合理財平臺，與基金、銀行合作，開展貨幣基金產品、公募基金組合等信息推薦和服務，取得監管部門許可后代理銷售各大金融機構資管產品，形成線上“產品超市”。

監管層面。促進基礎設施完善，加強監管制度跟進：繼續推進建設及完善征信系統;針對金融創新及時跟進監管，保持警覺，加強預判，完善各部門協同監管，形成常態化監管;保護投資者利益。此前P2P投資者整體專業性不強，風控意識不強，應設置較高的投資門檻，完善投資者資產保護機制。

國內P2P短短13年的發展史畫上了句號，在這個過程中，P2P從遍地開花到最終歸零，其中的居民財富流失現象和金融風險頻發問題值得反思。

（王煒）

銀行資管整改轉型進行時，資管新規延期

2020年年底是資管新規擬定的過渡期結束之日，兩年前發布的資管新規很大程度上改變了資管行業的業務規則和發展軌跡，也深深地影響了資管行業的布局與運作模式。在兩年之限到來之際，為平穩推動資管新規實施和資管業務規范轉型，中國人民銀行會同有關部門報經國務院同意，將資管新規過渡期延長至2021年底。實際上，資管新規出臺之后，考慮到行業的適應性，遵循循序漸進原則，央行曾經在2018年7月份出臺過有關文件。應該說此次資管新規延期之前市場已有預期，并在此前的會議論壇和研究報告中呼吁或建議過，資管新規延期也是監管部門實事求是、順應時勢之舉，行業樂見其成。盡管市場上不時有“資管新規是否過嚴”之類言論，但金融監管部門明確，資管新規過渡期延長不會涉及相關監管標準的變動和調整，金融機構應做好過渡期存量資管業務整改工作，積極整改轉型。監管部門將建立健全激勵約束機制，夯實金融機構主體責任，在鎖定存量資產的基礎上，繼續由金融機構自主調整整改計劃，按季監測實施。這可以看作是給予市場和行業明確的政策預期，防范道德風險。

資管行業經營方式缺乏政府方面認可，源于資管行業導致了社會融資成本上升，并可能引發系統性金融風險。因此，2018年4月出臺的資管新規被視為對這一行業的大殺器。

剛性兌付。很多銀行的資管產品借助于資金池模式運作，通過產品滾動發售、集合運作、分離定價等手段，極速擴大商業銀行理財業務規模的同時，也隱含龐氏騙局之風險。資管新規通過規范產品公允估值方法、禁止滾動發售產品兌付其他產品本息、禁止金融機構進行產品本息擔保償付，明確具體處罰細則、鼓勵舉報等方式，表明了對消除剛性兌付的決絕態度。

產品多層嵌套。一些資管產品通過層層嵌套其他資管產品，不僅實施監管套利，客觀上還造成了資金在金融機構體系內空轉，脫實向虛，加長融資鏈條，導致實體經濟融資成本的增加。資管新規對此進行了規范，明確資管產品只能進行一層嵌套，投資創業投資基金和政府出資的產業投資基金不屬于嵌套。

非標投資。一些銀行資管產品的資產配置較大比例投資于非標資產，實際上從事信貸業務，類似影子銀行功能，既規避了有關監管指標，又偏離了資管業務的本源。資管新規引導資管產品投資于標準化資產，強調對于非標資產的投資限制，在傳統的限額管理之外，重點強調了期限匹配問題。

產品的凈值化管理和高杠桿問題。資管新規要求銀行資管產品實現凈值化管理，并參照公募基金，根據產品性質將銀行資管杠桿率限制在140%至200%之間，消除了高杠桿可能引發的連鎖性金融風險。總體而言，資管新規發布兩年以來進展順利，監管部門出臺了大量的配套性政策，厘清一些政策模糊空間，保障新規順利實施。商業銀行按照資管新規要求，成立了理財子公司，專門經營資管業務。此外，在資管新規的指導下，商業銀行推進產品凈值化管理，新發產品已基本實現凈值化，個別商業銀行已經基本全部實現存量和新發產品凈值化。還必須提及的是，各家商業銀行按照資管新規要求，不斷推進存量理財業務整改，加大不合規資產處置力度，多家銀行存量非標資產和股權類資產的整改方案基本制定完畢。

資管新規的實施是我國資管行業穩健發展的穩定器，它從大的方向上保障了資產管理回歸代客理財的本源，消除了一個引發系統性金融風險的地雷。但不可否認，資管新規的實施并不是一帆風順的，國際政治風云變幻、內外部環境的變化都會影響到資管新規的實施進度和質量，監管部門作為政策制定方，一定也是在聽取行業呼聲的過程中與時俱進，不斷彌補政策期望值和實際情況的缺口。此次資管新規延期，就是綜合權衡各種復雜因素尋找到的一個政策平衡點，相信通過政策的適時調整，資管行業將逐漸過渡到政策規劃的合意層面，迎來一個高質量發展的長周期。

（王光宇）

又見人民幣升值

2020年，人民幣匯率十分亮眼，兌美元匯率從年初的7.1升值至目前的6.5，升幅約20%，打破了市場對人民幣匯率貶值的預期。這也是時隔兩年，人民幣匯率再次獲得中央經濟工作會議的關注，會議指出，要深化利率匯率市場化改革，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定。央行《第三季度貨幣政策報告》對近期人民幣匯率的走勢做了簡要分析，指出“近期人民幣有所升值，主要是我國經濟基本面良好的體現，我國率先控制了疫情，率先實現復工復產和經濟恢復正增長，出口增長較快，境外主體持續增持人民幣資產”，肯定了人民幣升值的經濟基礎。從金融層面看，人民幣升值體現出三點意義。

2015年以來對人民幣匯率貶值的預期基本得到扭轉。2015年8月11日，人民幣匯率一次性貶值近2%。疊加資本市場大幅波動和經濟放緩預期，經歷4次下調后，人民幣匯率在7附近穩定下來。目前人民幣升值已接近2015年年中水平，基本消化了匯改對匯率的影響，用事實證明了人民幣匯率雙向波動的特征。

匯率調控更加依靠市場化措施。2015年以來央行對匯率的調控，既有宏觀審慎措施，也有價格干預手段，但基本上沒有采取進一步的收緊資本管制措施。2020年年初以來，原本2017年引入的用于對沖單邊貶值預期的逆周期因子，逐步淡出了人民幣兌美元匯率中間價報價模型。同時，遠期外匯風險準備金率再次降至零。這體現出人民幣匯率定價越來越依靠市場化機制。此外，中美利差的擴大也為人民幣升值提供了較強的利差驅動因素。

我國金融資產結構更加國際化多元化。一方面，境外資金流入我國的資本市場。2020年上半年，境外機構和個人持有的中國債券規模已經超過2.8萬億元，持有的中國股票市值也已超過2.6萬億元。另一方面，我國銀行機構積極開展外匯存貸業務。截至2020年11月末，銀行機構外匯存款余額為8909億美元，同比增長18.82%;外匯貸款余額為9048億美元，同比增長13.87%。同期，我國外匯儲備基本穩定在3萬億美元左右，跨境資金雙向流動與金融條件穩定保持基本平衡。

對于人民幣升值，可以樂觀地認為是要借鑒強勢美元的政策經驗，進一步打造強勢人民幣的經濟基礎和政策條件。但也應抱有審慎的態度，吸取廣場協議后日元過度升值，損害日本經濟結構、加大金融風險的教訓，關注通脹和金融資產泡沫化的傾向，避免重蹈日本經濟衰落的覆轍。

同時也要看到，匯率調控將更加復雜。隨著我國金融市場對外開放逐步擴大、境外資金在我國金融資產結構中占比提高、銀行機構外幣業務加速發展，人民幣匯率波動牽涉的范圍將更廣泛，利益平衡不僅局限于實體經濟中的進出口部門，更加關系到金融體系的穩定性和金融資產的價值安全。

更值得關注和警惕的是，匯率單項變動背后是經濟體貨幣政策變動和經濟政策傾向分道揚鑣的體現。目前，西方主要經濟體貨幣政策觸及零下界甚至負區間：美國政策利率為0～0.25%，政策貼現利率為0.25%;英國主要政策利率為0.1%;歐洲央行主要再融資利率、邊際貸款利率和存款便利利率分別為0、0.25%和-0.5%。但是，升值的不僅是人民幣，英鎊、歐元也對美元升值約10%，體現出美元貶值具有一定政治層面的競爭性，也意味著未來如果發生全球性金融風險，廣泛的國際金融治理合作和匯率協調將更加困難。

強勢人民幣不是簡單的趨勢性升值，過高的貨幣估值也將損害經濟活力，各類政策文件中多次突出“匯率合理均衡水平”和“雙向浮動”的表述，更是強調了平衡好匯率機制靈活性和幣值穩定性的重要意義。總之，2020年的人民幣升值，在更加市場化的環境下，打破了人民幣單向貶值的預期，擴大了人民幣匯率合理浮動的空間，為推動人民幣國際化和我國金融市場的雙向開放奠定了更加堅實的基礎。

（鄭金宇）

監管層推“三條紅線”，打“房融七寸”

2020年8月20日，中國人民銀行和住建部聯合主持重點房地產企業座談會，研究進一步落實房地產長效機制，包括碧桂園、萬科、恒大、融創、中海等12家房企列席。本次座談會的亮點在于形成了重點房地產企業資金監測和融資管理規則。9月起12家房企首先試點實施，2021年1月1日在全行業全面推開，3年內達標。依據該規則，房企每月15日前提交監管部門下發的監測表，剔除預收款后的資產負債率大于70%、凈負債率大于100%、現金短債比小于1倍這“三條紅線”赫然在列。依據對“三條紅線”的觸碰情況，將房企細分為“紅、橙、黃、綠”四檔，全部撞線者歸紅色檔，不能新增有息負債;撞兩條線者在橙色檔，有息負債年增速上限為5%;撞一條線者處黃色檔，有息負債年增速上限為10%;沒撞線者在綠色檔，有息負債年增速上限為15%。

“三條紅線”可謂針對房企融資祭出的最具殺傷力的“三把利劍”，直奔房企融資軟肋?；谥T葛找房數據研究中心數據，在100家上市房企中，踩線企業達86家。其中，業績規模在1000億～2000億元的房企全部淪為紅橙黃檔，2000億元以上的僅有13%處在綠色檔，500億元以下的稍好，但綠色檔占比也僅有20%。

“三條紅線”之所以盯上房企有息債務，主因在于房企資產負債率近十年來面對諸種限制仍然一路扶搖直上。房企融資如此高歌猛進，其原因可以追溯到2003年8月，《國務院關于促進房地產市場持續健康發展的通知》（“18號文”）將房地產明確定位為國民經濟支柱產業，自此房市成了各利益集團逐鹿中原的絕佳舞臺，也打開了房企融資的“潘多拉魔盒”，此后諸種“封印”行動輪番上陣但均無功而返，金融資源配置的房地產化也就成為一種勢不可當的趨勢。

2020年，在疫情沖擊、償債高峰壓頂、房企訴訟和破產案件頻出，房企融資風險及其外部沖擊“壓力山大”的當口下，決策層祭出“三條紅線”有望成為收納并有效遏制房企融資高企的殺手锏。相較于前述偏重于從金融機構或金融市場對房企融資的間接控制手段，“三條紅線”可以說直插房企融資的心臟地帶——資產負債表。首先，有息債務是房企融資結構中最大最肥的一塊蛋糕，基于房企信貸、房企信托、房企股票和房企債券四大板塊加總而成的房企融資中，有息債務超過90%。其次，每月15日前必報的檢測表如何跟“三條紅線”周旋就是一道空前嚴峻的難題，房地產行業收益下降，依憑經營業績的改善對沖“三條紅線”的路徑似乎在收窄，嚴監管下借新還舊、債務騰挪的空間也所剩無幾。再次，房企自2020年下半年開始進入償債高峰，連續6個季度債務到期規模超過1200億元。僅此幾條可見，房企融資要在3年內合規，頗有點“蜀道難”的味道。

不過換個角度看，“三條紅線”未嘗不是房地產開發行業的新機遇。過去靠“燒錢”堆起來的房地產業遲早會難以為繼，潛藏了巨大的負外部性隱患，危及金融和經濟體系的穩定的同時也持續擠出實業投資和居民消費，不斷畸形化經濟結構和民生生態。可見轉型再生是房地產業的必經之路，而“三條紅線”恰恰可以提供這樣的機會。由此而言，未來三年也許是房地產行業再造的機遇窗口期，一個財務結構穩健平衡、模式可持續并有效匹配經濟和民生的房地產新興業態也許可以成為我們的期待。

如此看來，“三條紅線”也有望成為金融資源配置體系再造的機會。對GDP貢獻率充其量在10%上下的房地產業卻占據著超過20%的金融資源（按照信貸、信托、股票和債券四個主要板塊計算），其中的房貸占有商業銀行近30%的信貸資源，這顯然是一種畸形和低效率的配置?！叭龡l紅線”有望成為此種配置的“終結者”，金融體系由此迎來一個重構和優化的難得機會。

（高廣春）

國企債券密集違約，市場建設任重道遠

2020年，“逃廢債”一詞在時隔多年后再次成為經濟金融領域熱點，背后是以債券違約為代表的信用風險事件頻發。自2014年發生信用債違約事件以來，我國債券違約走出了“規?；⒊B化”趨勢，特別是2018年以來，違約債券的規模及其占信用債存量比重同時呈現高位上漲態勢。違約債券的主體也出現顯著變化，國有企業信用債密集違約“接棒”2018年、2019年的民營企業違約潮，成為2020年下半年以來債券違約的突出特征。由此，中國融資體系中的“國企信仰”坍塌，以一種“疾風暴雨”的方式將“打破剛性兌付”深入向前推進。長遠來看，一系列國有企業的債券違約凸顯了威脅中國經濟前景的“灰犀?！憋L險，為中國債務驅動型的經濟增長敲響了警鐘。

2020年，為應對疫情沖擊，市場融資條件相對寬松，債券違約節奏有所放緩。但自下半年開始，債券違約形勢發生急速變化，國有企業頻頻打破剛兌形象，出現密集的信用債券違約，成為金融市場最令人意外的“熱點”。違約國企不僅包含校企背景的弱資質國企，如清華紫光、北大科技園，也有國資委背景的永城煤電、華晨汽車等，國企債剛兌信仰崩塌。

不同于民營企業，國有企業自身規模龐大、實力雄厚且具有國有股東背景，不顧可能造成廣泛的社會影響，對十億級別的債券不予兌付，違約行為看起來“毫無邏輯”，明顯超出市場預期，引發了諸多迷惑和猜想，有市場聲音認為國企有兌付能力但卻惡意違約，性質更為惡劣。國企信用債違約迅速引發連鎖反應，也引起了金融穩定委員會高度重視，監管隨后出臺了一系列針對債券違約的處置機制，并對可能涉及的違法行為立案調查。一場針對國企債券違約處置的行動迅速拉開，對多年來我國努力培育和發展的直接融資體系也帶來了深遠影響。

受11月份國企債違約“意外”沖擊，當月社會融資規模中新增企業債融資僅有862億元，較2019年同期少增2468億元。大量已經準備就緒的信用債發行被取消，信用債凈融資明顯下降，市場流動性日趨緊張。部分國企信用債違約對地方整體信用造成了嚴重沖擊，同一地區其他企業債券遭遇“連坐”式待遇。金融機構風險偏好顯著下降，部分金融機構對個別省市所有企業采取“一刀切”的風控政策，受影響最大的東北三省和河南省等部分財力較弱或信用風險頻發地區的地方政府及國有企業、產能過剩行業信用明顯收縮，再融資難度上升，對本就困難的地方財政不啻于雪上加霜。

“逃廢債”曾是20世紀90年代我國經濟運行中的突出問題，一度造成嚴重的經濟社會影響，但經過大力治理后一度淡出市場關注焦點。此次國企信用債違約引發的處置，證明了國家在防范打擊“逃廢債”和維護市場公平秩序方面的高度警惕和一以貫之原則。主要針對“永煤”等違約引發的市場影響，國務院金融穩定發展委員會于11月21日召開第四十三次會議，要求以“零容忍”態度，維護市場公平和秩序，嚴厲處罰各種“逃廢債”行為，保護投資人合法權益，并要求健全風險預防、發現、預警、處置機制，守住不發生系統性風險底線。隨后，銀行間市場交易商協會將調查發現的“永煤”涉嫌違法違規線索移送證券監督管理部門，中國人民銀行等三部門聯合發布《公司信用類債券信息披露管理辦法》，推進債券市場法制建設再進一步。特別是，12月16日至18日召開的中央經濟工作會議，專門要求“打擊各種逃廢債行為”，強調“完善債券市場法制”。一系列超預期的監管反應和措施，將對債券市場穩健發展和制度建設發揮重要作用。

在預防債券違約的同時，要著力加大違約債券處置，減少違約引發的系列不良反應。鑒于我國債券市場發展現狀，推動加快違約債券處置還需多措并舉，圍繞違約處置的各方面開展建設，努力提速違約債券“清淤”步伐，提升違約債券矛盾化解的效率，助推我國債券市場規范化、高效率發展。

（周自恒）

網絡小貸業務規范

2020年11月26日，中國銀保監會與中國人民銀行聯合發布《網絡小額貸款業務管理暫行辦法（征求意見稿）》（以下簡稱《辦法》），向社會公眾公開征求立法建議，為期一個月?？傮w上，征求意見稿沿襲了近年來我國金融市場“嚴監管”的政策取向，相當于給網絡小貸行業帶上了一個“緊箍咒”。對于出臺《辦法》的初衷，監管部門給出的官方解讀是“為規范小額貸款公司網絡小額貸款業務，統一監管規則和經營規則，促進網絡小額貸款業務規范健康發展”。

《辦法》的出臺并不突然，早在2017年，在銀監會發布的《關于切實彌補監管短板提升監管效能的通知》中，就將制定《網絡小額貸款管理指導意見》列入彌補銀行業監管制度短板工作項目清單。

小貸公司作為金融體系的有益補充，屬地經營是國家對小貸公司歷來堅持的監管原則。網絡小貸業務作為市場發展到一定階段的產物，突破了監管對小貸公司的原有定位。長期以來，網絡小貸業務的監管政策由地方政府制定，各地對網絡小貸業務的準入和經營管理要求標準不一。多有輿論對跨省經營與屬地監管的矛盾引發的監管秩序和金融系統風險表示擔憂，呼吁在全國范圍內制定統一的監管政策。因此，《辦法》的出臺是醞釀已久水到渠成的結果。

根據《辦法》，其所稱網絡小額貸款業務，是指小額貸款公司利用大數據、云計算、移動互聯網等技術手段，運用互聯網平臺積累的客戶經營、網絡消費、網絡交易等內生數據信息以及通過合法渠道獲取的其他數據信息，分析評定借款客戶信用風險，確定貸款方式和額度，并在線上完成貸款申請、風險審核、貸款審批、貸款發放和貸款回收等流程的小額貸款業務。

小額貸款公司經營網絡小額貸款業務應當主要在注冊地所屬省級行政區域內開展;未經國務院銀行業監督管理機構批準，小額貸款公司不得跨省級行政區域開展網絡小額貸款業務。

《辦法》就總則、業務準入、業務范圍和基本規則、經營管理、監督管理、法律責任、附則等七個方面提出43條主要內容。

就貸款金額而言，對自然人的單戶網絡小額貸款余額原則上不得超過30萬元人民幣，不得超過其最近三年年均收入的三分之一，該兩項金額中的較低者為貸款金額最高限額;法人或其他組織及其關聯方的單戶網絡小額貸款余額原則上不得超過100萬元人民幣。

《辦法》的出臺不但能規范網絡小貸公司的經營活動，更有利于我國金融市場秩序的穩定。一是有利于打擊非法網絡經營活動，二是有利于保護金融消費者權益，三是有利于防控系統性金融風險。國務院金融委日前召開專題會議強調，既要鼓勵創新、弘揚企業家精神;也要加強監管，依法將金融活動全面納入監管，有效防范風險。監管部門要認真做好工作，對同類業務、同類主體一視同仁?！掇k法》所述監管原則與金融委會議思路一致，將有力約束機構行為。

在監管越來越嚴的情況下，小額貸款公司如何合規經營謀求自身發展，是當前面臨的重要課題。大多數小額貸款公司的股東或母公司均為非金融企業，無論是房地產領域、科技類企業或是企業產業類公司，均擁有行業內風險閉環的產業鏈客戶，小額貸款公司應當更多地利用這種優勢，將業務延伸至產業鏈，依托股東或母公司資源，降低放貸風險，形成較為穩定的業務模式。

此外，小額貸款公司可與銀行合作，開展助貸或聯合放貸業務?！掇k法》擬對網絡小額貸款行業施行嚴監管政策，但同時也正面認可和明確了小額貸款公司與銀行合作開展助貸或者聯合放貸的模式。相對于銀行，小額貸款公司更接地氣，在區域內開展業務更靈活，對小微企業、三農領域以及個體工商戶的獲客能力和場景建設更便利，同時，也可以與銀行一起共擔風險，降低銀行的不良率。

（王增武）