誰實施的資產剝離交易更少：國有企業還是非國有企業？

薛有志 吳倩

(南開大學 商學院，天津 300071)

一、引言

資產剝離是企業資源配置的重要方式[1]。隨著經濟全球化不斷深入，中國經濟轉型升級穩步推進，不論是國有企業還是非國有企業，都在調整企業邊界、整合企業資源，加強或重構企業競爭優勢。過去的十數年間，我國上市公司的資產剝離不論從數量還是金額方面均呈現上升趨勢。根據國泰安數據庫(CSMAR)的統計，2018年成功實施至少一次資產剝離交易的A股上市公司有551家，資產剝離交易金額超過4 500億元。而這一數據在2004年僅為170家，交易金額僅為101億元(1)2018年與2004年資產剝離交易數量和金額均為剔除關聯交易、重大資產重組之后的統計結果。。越來越多的中國企業開始通過資產剝離實現回籠資金、聚焦主業以及戰略轉型等目標。例如，三胞集團剝離零售業務HOF以緩解流動性緊張；金字火腿(002515.SZ)剝離大健康業務回歸主業；百度在“航母計劃”下剝離百度游戲等業務，致力于向AI領域轉型。

盡管中國企業的資產剝離規模在快速擴張，但是關于中國企業資產剝離的研究還不是很豐富。已有的資產剝離研究多以歐美國家的企業為研究樣本；研究內容則主要集中于資產剝離的動因與經濟后果兩方面。其中，外部環境變化及企業經營狀況改變均可能影響企業的資產剝離決策，具體包括：行業競爭程度變化[2]、行業增長速度變化[3]、

技術變革[4]、環境不確定性改變[5]、制度環境變化[6]以及企業績效不佳[7]、多元化程度過高[8]、治理問題[5]等。關于資產剝離經濟后果的研究則發現了不一致的結論。一些研究發現資產剝離通過降低企業的多元化程度能夠改善企業績效[9]；而另一些學者則發現剝離的業務部門與母公司關聯程度越高，剝離后母公司績效越會受到負面影響[10]。

既然企業內外部環境變化均可能導致企業剝離資產，并且剝離后果不盡相同。那么，不同特征的企業資產剝離意愿是否存在差異？產權性質作為最典型的企業特征，不同產權性質的企業資產剝離意愿又是否存在異同？Feldman等(2016)[11]和Kim等(2019)[12]分別以美國企業和韓國企業為樣本，研究了產權性質對企業資產剝離決策的影響，并發現家族企業在剝離資產過程中呈現出更加謹慎的態度。在中國情境下，產權性質對企業的資產剝離決策又會產生怎樣的影響？

事實上，資產剝離作為一種資源配置方式，企業實施資產剝離的終極目標在于改善資源配置效率與企業績效、提升企業競爭力進而實現企業的可持續發展。因此，資源條件各異的企業剝離資產的意愿可能會存在差異。產權性質作為影響企業資源獲取的重要因素[13-14]，不同產權性質的企業由于資源獲取能力存在差異，導致其資源條件參差不齊，進而可能影響其資產剝離意愿。那么，資源獲取能力更強的國有企業與非國有企業相比，二者在資產剝離意愿方面會存在怎樣的區別？

本文從企業的資源獲取視角出發，考察產權性質對企業資產剝離決策的影響。本文的實證結果發現，相較于非國有上市公司，國有上市公司由于在資源獲取方面更有優勢，資源條件更好，導致其面臨的資產剝離壓力相對更小，這類企業往往更少地實施資產剝離交易。進行排他性檢驗和內生性檢驗后，這一結論依然成立。進一步研究發現，資產剝離經驗豐富的國有上市公司更傾向于通過剝離資產優化資源配置；雇員規模更大的國有上市公司實施的資產剝離交易更少；經濟政策不確定性上升時，國有上市公司資產剝離會更謹慎。

本文的邊際貢獻主要體現在以下三個方面：第一，從產權性質的角度揭示了我國上市公司資產剝離行為的差異性，豐富了企業資產剝離影響因素的研究。已有研究從企業的經營績效、高管變更、多元化程度等方面探究了我國企業資產剝離的影響因素，本文考察了產權性質影響企業資產剝離的作用機制，拓寬了企業資產剝離影響因素的研究思路，加深了對轉型經濟背景下產權性質不同的企業資產剝離行為的理解。第二，從企業的資源獲取視角出發，清晰地剖析了我國國情下國有企業資產剝離背后的作用機制。國外研究產權性質與企業資產剝離決策的文獻主要從家族企業的偏好或社會情感財富理論出發，并未關注資源獲取情況對不同產權性質企業資產剝離決策的影響。本文深入研究了產權性質通過影響企業資源獲取情況作用于企業的資產剝離決策過程，為檢驗產權性質對企業資產剝離決策的影響提供了新的研究視角。第三，考察了不同特征的國有企業資產剝離意愿的差異性，并據此提出了建設性意見，為混合所有制改革背景下提高國有企業的資源配置效率和競爭力提供了參考，對深化國有企業改革有一定的借鑒意義。

二、制度背景與研究假設

(一)制度背景

我國企業剝離資產最早開始于上世紀90年代，當時正處于國有企業股份制改造階段，為了讓國有企業擺脫社會性負擔，輕裝上陣，國有企業開始對非經營性資產進行剝離。隨后，國資委等部門發布了一系列文件推動國有大中型企業實現主輔分離，深化國有企業改革。

2006年12月國務院辦公廳轉發了國資委《關于推進國有資本調整和國有企業重組的指導意見》(下稱《意見》)。《意見》指出，“一些企業主業不夠突出，核心競爭力不強”，并提出要“大力發展國有資本、集體資本和非公有資本等參股的混合所有制經濟”。具體包括“加快國有大型企業的調整和重組，促進企業資源優化配置”“圍繞突出主業，積極推進企業非主業資產重組”等政策措施。2010年9月國務院下發《關于促進企業兼并重組的意見》，在強調企業兼并重組具有重要意義的基礎上，進一步提出了要加強對企業兼并重組的引導和政策扶持、改進對兼并重組的管理和服務，并提出了具體的政策建議。這一文件為企業重組、特別是國有企業剝離資產提供了政策依據，并為其創造了良好的條件。

2015年9月中共中央、國務院印發了《關于深化國有企業改革的指導意見》。這一文件作為新時期指導和推進國有企業改革的綱領性文件，從改革的總體要求到發展混合所有制經濟等多個方面，全面提出了新時期國有企業改革的目標任務和重大舉措，為新時期國有企業改革創造了良好的環境條件，對深化國有企業改革、提高國有資本配置效率、促進經濟發展具有重要意義。

毫無疑問，資產剝離作為企業提升資源配置效率的重要方式，在深化國有企業改革的背景下，通過科學、合理剝離資產，對激發國有企業活力、增強國有企業競爭力有著重要的意義。

(二)理論分析與研究假設

資產剝離能有效改善企業資源配置不當[9]，精簡組織結構[15]并提升企業的盈利能力[16]。因此，資產剝離在一定程度上優化了企業的內部結構、增強了企業在外部環境中的競爭力[17]。

當企業績效不佳[18]、過度多元化導致負向協同效應明顯[18]或者面臨外部環境的不利變化時，例如環境不確定性增大[19]、制度環境發生不利變化[6]、行業競爭程度增大[2]、行業技術變革劇烈[4,20]等，企業通常會實施資產剝離交易，以實現緩解融資約束、增加投資機會[21-22]、聚焦主業，減緩負向協同效應[23]、提高資產配置效率[24]等目標，從而改善企業發展狀況、增強企業競爭力。

但是，管理者有時候并不愿意進行資產剝離交易。首先，剝離資產在一定程度意味著先前決策的失誤或不恰當[25]并可能帶來聲譽損失[26-27]；其次，剝離資產與管理者追求增長的目標相悖[28]；最后，資產剝離往往伴隨著諸多風險，例如剝離資產需要打破現有的組織框架，而組織慣性對變化會產生抵制[29]并由此產生高昂的成本[30]。此外，剝離時機的選擇[31]、剝離目標的判斷[32-33]以及剝離后組織整合與發展[34-35]都存在諸多不確定性，從而對企業發展造成負面影響。

并且，Cheng和Kesner(1997)[36]指出，寬松的財務情況作為一種緩沖機制，會減少企業通過資產剝離應對業績不佳。Shimizu(2007)[27]也證明了寬松的財務狀況允許經理們繼續經營現有業務。換言之，企業的資源條件越好，越能在一定程度上緩解企業的資產剝離壓力。早前Palmer和Wiseman(1999)[37]的研究也表明，冗余資源能起到一定的緩沖作用，降低企業對績效不佳的敏感性，并降低其實施重大變革的意愿。因此，當企業的資源更加充裕時，管理者會保持現狀而不會改變現有的組織結構和組織邊界[17]。也就是說，考慮到剝離資產給企業帶來助力的同時也存在諸多不確定性，管理者做出資產剝離決策前往往會反復斟酌甚至猶豫不定。而資源條件更好的企業在面臨是否剝離資產的抉擇時，更可能由于資源的緩沖作用，拒絕剝離資產。

而不同產權性質的企業在資源獲取上存在很大差異[14]。事實上，國有企業由于與政府的天然聯系，其不論在獲得稅收優惠[14]、補貼[38-39]、土地資源[40]還是在股權融資[41]和銀行貸款[42-44]方面，均占據優勢。與非國有企業相比，國有企業的資源優勢明顯。顯然，產權性質會通過影響企業資源獲取能力改變企業的資源條件。而資源條件作為一種緩沖機制[45]，能在一定程度上削弱內外部環境不利變化時企業的資產剝離意愿。基于此，本文提出以下假設。

H1相較非國有上市公司，國有上市公司實施的資產剝離交易更少。

三、研究設計

(一)數據來源與樣本選擇

本文以2004-2018年滬深兩市A股上市公司為研究樣本，考察產權性質對企業資產剝離決策的影響。其中，財務數據來自CSMAR數據庫，產權性質數據參考CCER數據庫與CSMAR數據庫，并對比企業年報進行校準。具體地，依據以下原則對數據進行篩選：剔除金融行業的上市公司；剔除退市公司；剔除ST、*ST公司；剔除數據不足3年的上市公司；剔除數據缺失的樣本；剔除杠桿率大于1的上市公司。此外，本文的資產剝離數據來自CSMAR數據庫的“并購重組”模塊。本文對資產剝離樣本進行了如下篩選：僅考察交易地位為賣方的上市公司；剔除關聯交易、交易不成功、重大資產重組樣本；合并同一公司同一天公告的資產剝離樣本；最后剔除交易額在1 000萬以下的資產剝離樣本。最終獲得26 067個上市公司—年度觀測值。其中，2 516家樣本公司中1 242家樣本公司發生了2 492次資產剝離。為了使結果更趨穩健，對存在極端值的連續變量在1%和99%分位上進行縮尾處理。

(二)主要變量定義

1.解釋變量

本文的解釋變量為企業產權性質(soe)，根據企業實際控制人性質來確定。當樣本公司實際控制人類型為國有控股時，取值為1，實際控制人類型為非國有控股時，取值為0。此外，進一步區分了國有控股企業的實際控制人層級，即國有企業的實際控制人為中央政府還是地方政府。本文分別設置了兩個虛擬變量：中央國有上市公司(soe_y)和地方國有上市公司(soe_d)。若企業實際控制人為中央國有控股，則虛擬變量soe_y取值為1，否則為0；若企業實際控制人為地方國有控股，則虛擬變量soe_d取值為1，否則為0。

2.被解釋變量

被解釋變量為企業當年是否實施資產剝離交易(divestiture)，設置虛擬變量，若當年企業成功實施至少一次資產剝離交易，則取值為1，否則為0。

3.控制變量

現有研究表明，業績不佳的公司和杠桿率更高的公司在資產剝離市場上最為活躍[21]，并且公司多元化水平更高時更可能實施資產剝離[46]；經理人變更、流動比率也會對企業的資產剝離決策產生顯著影響[47]。此外，企業并購的業務中更多的在后續被剝離而不是被保留[48]。因此，選取了以下控制變量：公司規模(size)，即總資產的自然對數；杠桿率(lev)，即總負債與總資產的比值；公司上市時間(lage)，即企業上市時間加1取自然對數；流動比率(cr)，即流動資產與流動負債的比值；盈利能力(roa)，即凈利潤與總資產平均余額的比值；CEO變更(change)，即總經理是否發生變更，總經理當年發生變更時取值為1，否則取值為0；多元化程度(div_dum)，即企業主營業務大于1時視為多元化經營，取值為1，否則取0；并購情況(ma_dum)，即當年成功實施至少一次企業并購則取值為1，否則取0。此外，本文還控制了行業和年份效應。

(三)實證模型構建

本文的被解釋變量(divestiture)為虛擬變量，參考陸正飛等(2015)[49]和劉斌等(2018)[50]的做法，構建了Logit模型驗證產權性質對企業資產剝離決策的影響，具體回歸模型如下

Logit(divestiturei,t)=β0+β1soei,t+controlsi,t+εi,t

(1)

其中，解釋變量為企業產權性質(soe)。在模型(1)中，若β1顯著為負，則表明國有上市公司實施的資產剝離交易更少，即本文的假設1得到驗證。

四、實證分析

(一)描述性統計

表1是主要變量的描述性統計結果。從虛擬變量企業資產剝離(divestiture)的統計結果可以看出，有9.56%的樣本發生了資產剝離交易。變量產權性質(soe)的統計結果表明，樣本中國有上市公司的占比約為46.65%，其中中央國有上市公司占比約為15.02%，地方國有上市公司占比約為31.63%。控制變量方面，樣本企業的平均規模為21.94；杠桿率均值為0.44；企業盈利能力的平均水平為0.04，流動比率的樣本均值則為2.36。

表1 主要變量的描述性統計

此外，樣本中存在多元化經營的企業占比約為63.14%，這一指標表明大部分企業采用了多元化經營模式。樣本期間發生并購的樣本占比約為18.38%；總經理變更比例為12.37%。

(二)分組差異分析結果

表2報告了以產權性質(soe)分組后的樣本均值T檢驗結果。

表2 樣本的均值T檢驗

從中不難看出，國有上市公司實施資產剝離的比例為8.78%，非國有上市公司實施資產剝離的比例則為10.25%，且前者顯著低于后者，這一結果表明國有上市公司實施的資產剝離交易顯著低于非國有上市公司。

(三)回歸分析

模型(1)的回歸結果如表3所示。

表3 產權性質與企業資產剝離

列(1)和列(2)分別匯報了采用聚類穩健標準誤估計的Logit回歸結果和隨機效應模型回歸結果。列(1)和列(2)中產權性質(soe)與資產剝離(divestiture)均在1%水平上顯著負相關，這一結果表明，國有上市公司相較非國有上市公司，資產剝離意愿更小，其實施的資產剝離交易顯著少于非國有上市公司，由此假設1得到驗證。觀察控制變量可以發現，上市時間(lage)、杠桿率(lev)、CEO變更(change)、多元化經營(div_dum)、并購情況(ma_dum)與資產剝離(divestiture)均顯著正相關。企業規模(size)、盈利能力(roa)、流動比率(cr)與資產剝離(divestiture)則顯著負相關。這些結論與現有研究一致。

列(3)和列(4)分別匯報了進一步區分中央國有控股公司與地方國有控股公司后采用聚類穩健標準誤估計的Logit回歸結果和隨機效應模型回歸結果。列(3)、列(4)中變量中央國有上市公司(soe_y)、地方國有上市公司(soe_d)與資產剝離(divestiture)均在1%水平上顯著負相關，表明不論是中央國有上市公司還是地方國有上市公司均實施了更少的資產剝離交易，進一步驗證了假設1。并且，從系數絕對值大小看，地方國有上市公司(soe_d)的系數絕對值小于產權性質(soe)的系數絕對值小于中央國有上市公司(soe_y)的系數絕對值，這一結果表明中央國有上市公司較地方國有上市公司資產剝離意愿更小，其資產剝離意愿是幾類企業中最小的。這可能與中央國有企業的資源稟賦有關。中央國有企業由于實際控制人為中央政府，其資源獲取更具有優勢，導致這類企業資源條件好，降低了其資產剝離壓力。從控制變量方面看，列(3)、列(4)與列(1)、列(2)的回歸結果基本相同。

(四)穩健性檢驗

為了保證前文研究結論的穩健性，本文進行了以下穩健性檢驗。

1.排他性檢驗

考慮到國有企業資產剝離交易更少除了由于自身剝離資產的意愿更小，也有可能是由于國有企業在經濟發展過程中承擔的責任更為特殊，導致其資產剝離交易存在一定的限制。如果上述邏輯成立，則可以預期，國有企業剝離資產是否受到政策支持會影響其最終的資產剝離選擇。

2015年9月中共中央、國務院印發了《關于深化國有企業改革的指導意見》，對推進國有企業改革，切實破除體制機制障礙具有重要意義，也極大地提升了國有企業剝離資產的自主性。為了排除國有企業資產剝離更少是受制度約束的影響，本文考察了2015年之后國有企業資產剝離決策的情況。與表3的回歸結果相比，表4中變量soe的系數絕對值并未變小，表4的研究結果表明，即使國有上市公司剝離資產受到政策支持，與非國有上市公司相比，其實施的資產剝離依然更少，從而說明本文的研究結論較為穩健。

表4 排他性檢驗

2.內生性檢驗

為了緩解內生性的影響，更好地揭示產權性質與企業資產剝離的關系，采用傾向得分匹配法(Propensity Score Matching，PSM)進行檢驗。采用一比一匹配，結果依然穩健。

本文利用樣本中109家實際控制人從國有變成非國有的公司-年度樣本，通過PSM匹配出企業特征類似、實際控制人始終為國有的公司-年度樣本，檢驗處理效應是否存在，即國有上市公司變更為非國有上市公司是否會影響其后續的資產剝離行為。具體地，設置變量soe1，當樣本t-1期為國有上市公司而t期實際控制人變更為非國有時soe1取值為1(實驗組)；當樣本t-1期、t期實際控制人均為國有時soe1取值為0。在滿足共同支撐假設和平衡假設下，本文選取了sizeit、levit、roait以及行業虛擬變量對soe1進行logit回歸，計算出傾向得分，然后根據分值進行一對一近鄰匹配，使實驗組和匹配后的控制組特征類似，最后根據匹配后的樣本計算出t+1期資產剝離變量的平均處理效應，以檢驗國有上市公司變更為非國有上市公司是否對企業的資產剝離行為產生影響。

表5中Panel A匯報了平衡假設檢驗結果，從p值可以看出，匹配前實驗組與控制組的size、roa均顯著不同，匹配后無顯著差異。表5中Panel B匯報了平均處理效應(ATT)。不難看出，變量divestiture的平均處理效應顯著為正，說明國有上市公司實際控制人變更為非國有后，企業資產剝離的可能性更大。這一結果進一步證明產權性質確實會影響企業的資產剝離決策。

表5 平均處理效應

3.變更被解釋變量的衡量方法

考慮到前文篩選資產剝離樣本時剔除了交易額在1 000萬以下的樣本可能影響本文的研究結論，本文進一步選擇交易額在500萬以上的資產剝離樣本重新進行實證檢驗，實證結果未發生改變。此外，前文的被解釋變量為虛擬變量，即企業是否發生資產剝離交易，這一部分以企業資產剝離交易額與企業總資產的比值衡量企業資產剝離強度，以及參考郭偉和郭澤光(2020)[51]的做法，以企業資產剝離交易額的對數值衡量資產剝離強度，分別回歸，實證結果依然穩健。具體回歸結果見表6。

表6 穩健性檢驗：變更被解釋變量的衡量方法

4.變更樣本范圍

考慮到前述樣本中非國有企業包含民營企業、集體企業、外資企業等多種類型企業，進一步剔除了除國有企業和民營企業外其他類型企業樣本，重新進行實證檢驗，表7的回歸結果表明，本文的結論具有一定的穩健性。

5.控制變量滯后一期處理

考慮到企業層面變量同期之間可能存在的內生性問題，本文進一步將企業層面控制變量滯后一期處理，重新回歸，實證結果與前述結果一致。具體回歸結果見表8。

表8 穩健性檢驗：控制變量滯后一期處理

五、進一步研究

前文研究發現，產權性質不同會顯著影響企業的資產剝離決策，與非國有上市公司相比，國有上市公司實施的資產剝離交易更少。盡管成功的資產剝離有助于改善企業績效、增強企業的競爭力，但是資產剝離過程存在諸多風險，若剝離時機選擇失誤、低估了被剝離部門與剩余部門的依賴程度甚至剝離后整合不利，都可能導致剝離失敗，進而影響企業發展。國有上市公司由于資源優勢的緩沖作用，導致其對內外部環境不利變化的敏感度降低，資產剝離動力不足，因此，這一部分討論了影響資產剝離成功概率的內部因素以及外部環境變化對國有企業資產剝離決策的影響。

現有研究表明，組織經驗是影響組織未來決策的重要因素[52]。根據組織學習理論[53]，經驗豐富的管理者在采取特定的戰略行動時會更有信心，并且其重復這種行動的可能性也更大[52]。Kolev(2016)[17]也指出，盡管資產剝離是一項復雜的決策，但是豐富的資產剝離經驗會增加企業資產剝離成功的概率進而增強管理者后續剝離資產的信心。基于此，參考Humphery-Jenner等(2019)[54]的定義方式，將過去三年企業完成或未完成的資產剝離交易數量加1取對數，作為企業資產剝離經驗的代理變量，進一步考察資產剝離經驗對國有企業資產剝離決策的影響。

表9的列(1)、列(2)分別匯報了企業資產剝離經驗對產權性質與資產剝離關系影響的混合效應回歸結果與隨機效應模型回歸結果。列(1)和列(2)中產權性質與資產剝離經驗的交互項(soe×experience)與資產剝離(divestiture)均在5%水平上顯著正相關，表明資產剝離經驗豐富的國有上市公司實施了更多的資產剝離交易。

表9 資產剝離經驗、雇員規模、經濟政策不確定性與國有企業資產剝離

此外，Johnson等(1990)[55]指出資產剝離往往伴隨著不確定性的增加。對于參與資產剝離過程的各方而言，通常會產生一系列不利的影響。而員工對組織變革的反應對變革的成功至關重要[56-57]。Pines(1984)[35]指出，企業資產剝離會增加員工的壓力水平并大大增加員工患病的風險。Johnson等(1990)[55]的研究也指出，員工在企業實施資產剝離后的一段時間內會出現士氣低落、恐懼感增加的情況。因此，雇員規模更大的國有企業剝離資產時，考慮到資產剝離可能給員工工作、生活帶來的負面影響會增加其資產剝離成本甚至增加資產剝離失敗的概率，進而會影響其資產剝離決策。本文以企業員工數量取自然對數衡量企業雇員規模，判斷不同雇員規模的國有企業資產剝離決策是否存在差異。

表9的列(3)、列(4)分別匯報了雇員規模對產權性質與資產剝離關系影響的混合效應回歸結果與隨機效應模型回歸結果。列(3)和列(4)中產權性質與企業員工數的交互項(soe×employee)與資產剝離(divestiture)分別在10%和5%水平上顯著負相關，表明雇員規模更大的國有上市公司資產剝離意愿更小。

最后，考慮到企業資產剝離是為了應對內外部環境變化。一方面，面對不確定性上升，管理者很難評估外部條件與公司的匹配度[17]，這種不確定性會令管理者不安，并降低其有效管理公司的能力[19]，最終增加管理成本。企業為了降低成本會簡化組織結構[37]，例如剝離資產[58]；另一方面，國有企業擔負著保障就業率、維護社會穩定的職責[59]，當不確定性加大時，考慮到此時剝離資產帶來的組織結構調整、人員變動等問題可能會進一步加劇這種動蕩程度，國有企業會選擇更加謹慎地實施資產剝離決策，盡量避免帶來更劇烈的沖擊。并且，國有企業由于具有資源優勢，充足的資源作為一種緩沖機制，降低了國有企業對不確定性的敏感性，也在一定程度減弱了其剝離資產的動力。本文參考羅黨論和佘國滿(2015)[60]的相關做法，選用企業注冊地所在省份省長變更情況(2)具體地，若當年1-6月發生省長變更時視為當年發生變更，變量change_governor取值為1；當年7-12月發生省長變更時，視為下一年發生變更。衡量經濟政策不確定程度，進一步考察經濟政策不確定性對國有企業資產剝離決策的影響。

表9的列(5)、列(6)分別匯報了經濟政策不確定性對產權性質與資產剝離關系影響的混合效應回歸結果與隨機效應模型回歸結果。列(5)和列(6)中產權性質與經濟政策不確定性的交互項(soe×change_governor)與資產剝離(divestiture)均在5%水平上顯著負相關，表明經濟政策不確定性增大時國有上市公司實施的資產剝離更少。這表明國有上市公司面對不確定性上升，為了維護社會穩定會更加謹慎地做出剝離決策。

六、結論與啟示

本文從企業的資源獲取視角出發，利用2004-2018年中國A股上市公司樣本，實證檢驗了產權性質對上市公司資產剝離決策的影響。研究結果發現，與非國有上市公司相比，國有上市公司實施的資產剝離交易更少。進一步研究發現，資產剝離經驗豐富的國有上市公司實施了更多的資產剝離交易；雇員規模更大的國有上市公司剝離的資產更少。處于經濟政策不確定性更高的時期，國有上市公司剝離資產會更加謹慎。

誠然，資產剝離作為一種改善企業績效、增強企業競爭力的有效方式，對企業的可持續發展至關重要。本研究探討了國有企業資產剝離決策背后的作用機制，對指導國有企業資產剝離具有十分重要的意義。首先，鑒于國有企業的資源優勢導致其資產剝離動力不足，而當前我國正處于深化混合所有制改革的階段，因此，有必要積極引導國有企業剝離資產，充分釋放國有企業活力，增強國有企業競爭力，進一步深化國有企業改革。其次，在引導國有企業剝離資產過程中，要重視資產剝離經驗，通過學習和總結資產剝離經驗，增加國有企業資產剝離成功的概率，從而提升國有企業資產剝離的積極性。最后，重視資產剝離過程中人員安排問題，關注員工情緒，通過組織承諾等方式緩解資產剝離給員工帶來的負面影響，盡可能降低資產剝離的成本。另外，在深化國有企業改革過程中，需要營造穩定的政策環境，緩解國有企業的政策性負擔，進一步提高國有企業資產剝離的積極性，推動國有企業改革。

資產剝離作為調整企業邊界、增強企業競爭力的重要方式，探究不同特征企業資產剝離背后的作用機制，對更科學、有效地引導企業剝離資產有重要意義。盡管本文從資源獲取的視角闡述了國有企業資產剝離交易更少背后的機理，但是并不能排除存在其他作用機制的可能性，這都需要在之后的研究中進行探討。