會計信息可比性與現金持有量關系的實證研究
——基于所有權性質視角

李霽友 王美玲（東華大學旭日工商管理學院 上海 200051）

一、引言

現金作為企業中流動性最強的資產，企業可以通過持有現金降低因資金周轉不靈、缺乏流動性所帶來的風險。那么，企業持有的現金是否越多越好呢？現金持有決策作為企業財務經營領域的重要問題，會直接影響到企業的日常經營、投融資等活動的資本配置效率。企業不僅可以將持有的現金運用到日常生產經營活動中，在一定程度上也可以避免融資成本過高、投資不足的風險，但是由于信息不對稱的存在，現金持有數量過高又會引發管理層在職消費和過度投資等問題，由此可見，企業具有高可比性的會計信息對于企業內外部信息使用者而言至關重要。

2006年2月，我國財政部發布了新的會計準則體系，新會計準則體系的發布與實施，加快了我國會計準則與國際會計準則趨同的步伐，促進了我國資本市場的發展，同時也提高了會計信息的可比性（袁知柱、吳粒，2012）。會計信息可比性是衡量企業會計信息質量的重要指標之一，會計信息可比性的提高不僅能夠有效降低信息不對稱程度，向內外部信息使用者提供更加透明可比的信息，而且可以幫助信息使用者通過比較會計信息的相似程度來判斷企業的經營業績以及未來的發展前景，最終做出合理的投資決策。

基于以上分析，本文采用 De Franco等（2011）建立的會計系統模型衡量企業會計信息可比性。首先對會計信息可比性與現金持有量的關系進行研究分析，然后根據我國企業所有權性質分組研究兩者關系的差異程度。本文的分析，不僅可以豐富相關領域的研究，更能為我國上市公司提供有參考意義的建議。

二、研究假設

從信息不對稱理論角度分析，由于企業內外部的信息不對稱，外部投資者或債權人無法判斷企業真實的經營狀況，影響其投資決策，投資者會要求較高的風險溢價補償，便增加了企業融資的不確定性，基于此，管理層通常會傾向于持有更多的現金滿足日常經營活動以及投資需求。Jensen和Meckling（1976）提出的委托代理理論認為，股東和管理層目標不一致造成的代理沖突，管理層會增加現金的持有來謀求利益，營造自己的商業帝國。

通過相關基礎理論分析可以發現，信息不對稱造成的融資不確定性以及代理沖突都會使企業增加現金持有量。可比性作為衡量企業會計信息質量的一個重要指標，提高會計信息的可比性可以降低信息不對稱程度、緩解融資約束，從而增加以低成本進行融資的機會（De Franco，2011；胥朝陽等，2014）。較高的會計信息可比性，能夠在一定程度上緩解股東與管理層之間的代理沖突，減少管理層私利行為，從而企業會減少現金的持有量，促進資金的利用率和有效配置（胥朝陽等，2014）。基于以上分析，本文提出如下假設：

假設1：在其他條件一定的情況下，會計信息可比性與企業現金持有量呈負相關關系。

根據所有權性質，我國企業可分為國有企業和非國有企業。國有企業作為我國國民經濟的支柱，數量占比較大，且實際控制人為各級政府及機構，但由于企業所有權和經營權的分離，存在“內部控制人”問題。與此同時，我國非國有企業迅速發展和成長，但也普遍存在股權較集中、“一股獨大”的現象，大股東出于自利動機侵害中小股東的權益，存在“隧道挖掘”問題。上述問題即股東與管理層、大股東與中小股東之間的委托代理問題（Jensen and Meckling，1976）。此類問題的存在阻礙了企業會計信息可比性的提高，外部投資者在面臨投資決策時，出于自身利益，自然會考慮增加額外的補償收益，從而使企業面臨更高的融資約束。

會計信息可比性的增強，不僅能夠降低信息不對稱程度，而且在一定程度上也起到了緩解企業融資約束程度的作用，為企業易于獲取資金提供了較有利的條件（周麗君，2016）。但是，當企業處于較高的融資約束程度時，國有企業的特殊性決定了其能夠在財務上和政策上獲得政府的支持。相對非國有企業而言，國有企業即使面臨財務困境也能更容易獲得銀行貸款和其他金融機構的融資，從而使企業面臨融資軟約束（Kornai，1979），對現金流的依賴性較小。因此會計信息可比性的變化對于緩解國有企業所面臨的融資軟約束的作用較小，進而對現金持有量的影響程度也較小。與國有企業不同的是，非國有企業的發展在很大程度上依賴于自身財富和能力的積累，在發生財務困境時，高融資風險將使其面臨更高的融資約束，不易從外部獲取資金，因此傾向于持有更多現金，來緩解企業日常經營活動以及投資所需，而提高企業的會計信息可比性可以緩解融資約束，因此對于企業現金持有量的影響程度也較大。通過以上分析，本文提出如下假設：

假設2：相比國有企業，非國有企業中會計信息可比性與企業現金持有量之間的負相關關系更加顯著。

三、研究設計

（一）樣本篩選與數據來源

本文選取2014—2019年我國制造業上市公司為初始研究樣本，為排除樣本異常情況做出以下篩選：（1）剔除ST、PT公司；（2）因會計信息可比性的計量需要連續利用4年的財務數據，故剔除2010年及以后上市的公司；（3）剔除公司數目少于4家的行業；（4）剔除在觀測期所有權性質發生變化的公司；（5）剔除變量缺失的公司。經篩選得到580家上市公司，其中：國有企業308家，非國有企業272家。本文所需數據均來源于國泰安（CSMAR）數據庫，并利用EXCEL 2010、STATA 12.0統計軟件進行數據的統計分析。最后，對所有變量在上下各1%的水平上做了縮尾（Winsorize）處理。

（二）變量定義與計算

1.因變量（Cash）。用現金及現金等價物與總資產的比值衡量企業的現金持有量（Ozkan A & Ozkan N，2002）。

2.自變量（Com4）。本文采用 De Franco 等（2011）建立的會計系統模型衡量企業會計信息可比性。因該方法通過選用連續16個季度的數據測量公司i與公司j的會計系統，考慮到我國上市公司數據主要以年度財務報告為主且可靠程度高，而季度財務報告數據可靠性相對較低，故本文選用年度數據作為計算基礎（李鵬等，2014）。使用公司i第t-4期到t-1期的連續4年的數據測算，計算方法與De Franco等（2011）計算方法類似，公式如下：

其中，Returnit表示第t期公司i的經濟事項，用年度股票收益率作為代理變量；Earningsit表示第t期公司i的財務報告，用會計盈余（凈利潤與總資產的比值）作為代理變量。

兩個公司的會計系統的差異度表示這兩家公司之間的會計信息可比性。為了測算會計系統之間的差異，使用如下模型：

其中，E（Earnings）iit表示第t期i公司的會計系統、股票收益率計算的i公司預期會計盈余；E（Earnings）ijt表示第t期j公司的會計系統、i公司的股票收益率計算的j公司的預期會計盈余。預期會計盈余差額絕對值的平均值即為i公司的會計信息可比性。

本文采用公司i與其他公司可比性組合的平均值中前4組可比性最大值均值的相反數作為主要解釋變量，記為Com4，公式為：

3.調節變量（State）。企業所有權性質為國有企業時，State賦值為1，否則賦值為0。

4.控制變量。本文借鑒以往相關研究的成果，采用影響現金持有量的一些公司內部的財務特征因素（楊興全、孫杰，2007 ；Opler et al，1999）作為控制變量，包括企業規模、資產負債率、經營現金流量、凈營運資本、資本支出、成長性及年度虛擬變量。各變量的定義及計算見上頁表1。

表1 變量定義與計算

（三）模型構建

為驗證本文的假設構建了如下多元回歸模型：

其中，γ0為常數項，γ1—γ7為多元回歸系數，ε為隨機擾動項。

四、實證研究

（一）描述性統計

從表2可以看出，各變量存在較大的差異性。其中，被解釋變量Cash的范圍從0.002到0.710，標準差為0.103，說明我國企業的現金持有量的差異性較大。主要解釋變量Com4的范圍從最小值-4.971到最大值-0.000，均值為-0.008，說明我國企業的會計信息可比性存在兩極分化，部分企業可比性較差。變量Size的最小值為18.393，最大值為27.468，因進行了對數化處理，數據差異不明顯，但實質上公司規模存在較大差異。Cfo、Capx的標準差分別為0.069、0.038，說明我國企業的經營現金流量和資本性支出的差異性相對較小。Lev的均值為0.445，最小值為0.019，最大值為1.290，說明個別企業的資產負債率過高，易導致財務危機的發生。Nwc也稱作現金替代物，其平均值為0.035，最小值為-0.924，最大值為0.690，即樣本中個別公司的現金持有主要是由非現金形式持有的，個別企業是以現金的形式持有。TQ代表企業的成長性，其平均值為2.378，最小值為0.219，最大值為26.635，說明樣本企業的成長性存在著嚴重兩極分化的現象。State的平均值為0.531，說明樣本企業中國有企業的數量比非國有企業數量多，國有企業占比約為53.1%。

表2 描述性統計

（二）相關性分析

本文通過Pearson相關系數來檢驗各變量之間的相關性。從表3可以看出，各個變量之間的相關系數均小于0.7，說明各變量之間不存在共線性問題。所有變量與Cash均在1%水平上顯著相關，且Cash與Cfo、TQ、Nwc顯著正相關，與Com4、Size、Lev、Capx顯著負相關。從解釋變量之間的相關性可以看出，各變量之間也存在一定的相關性，其中主要解釋變量Com4與Size、Lev、Capx顯著正相關，與Cfo、TQ顯著負相關。除了Capx分別與TQ、Lev不顯著外，其余變量之間都顯著相關且均不存在共線性的問題。但是，僅對這些變量進行相關性分析并不足以說明各變量對企業的現金持有量的影響大小及方向，因此需要通過進一步的回歸分析來研究各變量對現金持有量的影響。

表3 相關性分析

（三）實證結果與分析

根據模型（5），本文將面板數據分為全樣本、非國有企業樣本組、國有企業樣本組，并分別采用固定效應進行回歸，回歸結果見表4。

表4 回歸結果

表4全樣本組中，解釋變量Com4的估計系數為-0.539且在1%置信水平上顯著負相關，說明Com4的值越大即會計信息可比性越高時，企業的現金持有量越低，驗證了假設1，即在其他條件一定的情況下，會計信息可比性與企業現金持有量呈負相關關系。在控制變量中， Size與Cash的回歸系數為0.018且在1%置信水平上顯著正相關，與上頁表3相關性分析不符。一方面，由于我國多數規模大的公司是集團控股公司，其擁有數家子公司，雖然各子公司的現金持有量較少，但從集團母公司整體來看，其現金持有量會較大；另一方面，規模較大的公司的組織結構相對復雜，股東與管理層之間的代理問題相對較嚴重，從代理問題的嚴重性分析，大規模公司的管理層的自利行為動機會持有較多的現金。其余變量中，除TQ外，所有變量與Cash都在1%的置信水平上顯著。綜上可見，除Size外，全樣本的回歸結果與表3變量相關性分析預期基本相符。

上頁表4分組樣本中，主要解釋變量Com4在非國有企業樣本組中與Cash在1%置信水平上顯著負相關，而在國有企業樣本組中回歸結果不顯著，驗證了假設2，即相比國有企業，非國有企業中會計信息可比性與企業現金持有量之間的負相關關系更加顯著。對于分組樣本中的控制變量，TQ與Cash呈正相關但是不顯著，是由于所研究樣本的數據規模較小，未能夠充分體現出TQ代表的成長性對現金持有量的影響。在非國有企業樣本組中，Size與Cash回歸結果不顯著，而國有企業樣本組中的Size與Cash在1%置信水平上顯著正相關，該結果的差異性與國有企業特殊的性質有關，且國有企業的數量占比多，也會影響到Size與Cash回歸結果的顯著性。

五、研究結論與建議

（一）研究結論

本文主要考察了2014—2019年我國制造業上市公司的會計信息可比性與現金持有量的關系。研究發現，在其他條件一定的情況下，會計信息可比性越高，企業現金持有量越低；在我國企業特殊的所有權性質背景下進一步研究發現：與國有企業相比，非國有企業的會計信息可比性的提高對現金持有量的降低作用更明顯。

（二）研究建議

會計信息可比性的提高不僅加深了信息使用者對企業的了解，而且在一定程度上能夠促進整個資本市場的運行以及資源配置，同時可比性作為衡量企業會計信息質量的重要指標，對于企業的現金持有決策有著重要意義。根據本文研究結論提出以下建議：（1）相關監管機構應加強對企業會計信息內容的監管，完善會計信息監管機制，提高企業的會計信息可比性。（2）各利益相關者應高度重視企業會計信息的可比性，充分利用高可比性的會計信息做出合理的資金配置計劃。（3）企業應摒棄現金持有越多越好的觀念，加強對企業現金存量用途的監督，制定合理的現金持有政策，促進市場資源的高效配置。（4）無論是國有企業還是非國有企業都不應忽略會計信息可比性對現金持有量的影響，要將會計信息可比性作為企業制定現金持有政策的重要考慮因素。