宇通客車：業績底部大派激勵紅包

王東岳

2020年，宇通客車（600066.SH）實現營業收入217.05億元，同比下滑28.82%;歸母凈利潤為5.16億元，同比下滑73.43%;扣非凈利潤為-5502萬元，同比下滑103.56%，這是宇通客車上市20年來首次出現扣非凈利潤虧損。

作為國內客車行業的龍頭，過去幾年，宇通客車的經營境況不佳，業績逐年遞減。2020年，突如其來的新冠疫情進一步加劇了宇通客車的困境。盡管此前已有預告，但貼近預期下限的業績數據依舊顯露出公司過去一年經營的“艱難”局面。

為了扭轉信心，2021年2月，宇通客車推出了《2021年限制性股票激勵計劃（草案）》，考核標準為，以2020年的歸母凈利潤為基準，在未來三年分別實現不低于116%、202%和315%的增幅。

僅就增速而言，宇通客車的激勵計劃似乎充滿“誠意”。然而，在2020年的特殊背景下，宇通客車需要實現的歸母凈利潤平均值尚不及公司歷史峰值的一半。

利潤“加速”下滑 “低門檻”股權激勵

受新能源補貼等系列政策推動，2016年，客車行業景氣度被推至高點。當年，行業大中型客車累計實現銷售19.46萬輛，同比增長20.05%。其中，宇通客車累計銷售大中型客車7.1萬輛，同比增長59.24%，遠超行業增速。

2017年，被透支的客車行業逐步滑入低谷，行業銷量逐年遞減。2020年，全國大中型客車整體銷量已降至9.63萬輛，不及2016年峰值的一半;宇通客車累計銷售大中型客車4.18萬輛，同比下滑28.85%，導致其營業收入較上年減少87.74億元，同比下滑28.82%。

宇通客車的成本收縮速度不及營收。2020年，宇通客車的營業成本約為179.12億元，較上年減少51.46億元，同比下滑22.26%。其中，2020年第四季度，宇通客車共實現營業收入80.91億元，同比下滑15.9%;營業成本為69.24億元，僅同比下滑1.81%。

受此影響，2020年，宇通客車的綜合毛利率由2019年的24.35%下滑至17.48%，公司毛利潤由上年的74.21億元降至37.93億元;其中，公司第四季度毛利率為14.41%，較2019年同期減少了11.92個百分點，下滑幅度超過40%。

為扭轉頹勢，2021年2月，宇通客車披露了《2021年限制性股票激勵計劃（草案）》（下稱“激勵草案”），授予價格為6.99元/股。本次激勵計劃授予的限制性股票將自授予日起滿12個月后，在未來36個月內分三次解除限售。在解除限售期的三個會計年度中，分年度進行績效考核。

具體而言，本次股權激勵以2020年度的歸母凈利潤為業績考核基準。在第一個解除限售期，宇通客車2021年的凈利潤增長率需不低于116%;同時，2022年和2023年，公司的凈利潤增長率分別不低于202%和315%。

從凈利潤增長率角度看，宇通客車的股權激勵似乎“誠意”十足，但基于2020年的特殊背景，宇通客車激勵考核的門檻并不高。

2020年，宇通客車的歸母凈利潤為5.16億元，2021年需實現的歸母凈利潤為不低于11.15億元，2022年和2023年需分別不低于15.58億元和21.41億元。

2017-2019年，宇通客車的歸母凈利潤分別為31.29億元、23.01億元和19.4億元。以上述數據計，宇通客車2021年的考核條件只占公司過去三年歸母凈利潤的34.95%、48.46%和57.47%，2023年考核歸母凈利潤占過去三年歸母凈利潤的比重分別為67.12%、93.05%和110.36%。

上述數據意味著，只需要實現相較于2019年10%的利潤增長，宇通客車的管理層就可以獲得最后一期的激勵股權，而作為激勵計劃的第一年，公司需要實現的歸母凈利潤尚不及2018年的一半。

“瓶頸”or“筑底”？

根據宇通客車披露，2021年，公司的計劃收入約為247.77億元。以激勵方案的考核下限計，2021年，宇通客車的預期凈利率約為4.5%。

2018年和2019年，宇通客車的凈利率分別為7.33%和6.43%。同時，2013年，宇通客車的營業收入為220.94億元，接近公司2021年計劃收入的九成，但2013年宇通客車實現的歸母凈利潤為18.23億元，高出公司第一期業績考核標準63.5%。

從利潤率和利潤絕對值兩個角度出發，基于2020年歸母凈利潤的考核標準似乎預示著宇通客車對公司未來經營的“悲觀”。

受新能源汽車政策推動，2013年起，客車行業啟動了一輪量價雙增的高景氣周期，巨額補貼吸引了一眾參與者涌入電動客車市場，推動客車銷售邁向歷史高峰。但人為推動的銷售不可避免透支了行業的增長潛力。2016年以來，國內大中型客車銷量連年下滑。統計數據顯示，2017-2019年，中國大中型客車銷量分別為16.76萬輛、15.15萬輛和13.43萬輛。

同時，伴隨私家汽車保有量以及鐵路、民航在交通運輸占比中的持續提升，客車需求端的持續萎縮一定程度上壓制了宇通客車的“成長”潛力。

2016年，全國共完成營業性客運量190億人。其中，公路運輸完成營業性客運量154.28億人，占比81.2%。2019年，全國營業性客運量下滑至176.04億人，同比下滑4.8%;其中，公路運輸完成營業性客運量130.12億人，占比下滑至73.9%。

2020年，受新冠疫情影響，國內營業性客運量預計約為96.65億人（初步測算），同比下滑45.1%。其中，公路運輸營業性客運量約為68.9億人，同比下滑47.05%，占比約為71.33%，占比下滑2.57個百分點。

與公路運輸形成相比的是，2016年以來，鐵路和民航運輸占全部營業性客運量的比重持續增長。

2016年，中國鐵路運輸完成營業性客運量28.1億人，占比14.8%，民航運輸完成營業性客運量4.9億人，占比2.6%;2019年，中國鐵路運輸客運量增至36.6億人，占比升至20.79%，民航運輸客運量增至6.6億人，占比升至3.75%。

2020年，國內鐵路運輸客運量約為22.04億人，占比22.8%，較2019年提升2.01個百分點;國內民航運輸客運量約為4.18億人，占比4.32%，較上年提升0.57個百分點。

受上述因素影響，中國公路運營載客車保有量從2016年的84萬輛下滑至2019年的77.67萬輛。

在私家車保有量上，2016年，中國的汽車保有量合計約為1.94億輛;截至2020年，中國汽車保有量約為2.81億輛，同比增加8.07%。

但需要指出的是，宇通客車的經營狀況并非完全“不堪”。

根據年報，2020年，宇通客車的客車產品累計實現的銷售收入為199.5億元，較上年同期減少79.64億元，同比下滑28.53%。同期，公司的客車產品營業成本合計約為163.82億元，較上年減少45.9億元，同比下降21.89%。

受此影響，2020年，宇通客車的客車產品毛利潤同比減少了33.74億元，下滑48.61%，遠超營收降幅。在各項成本構成中，2020年，宇通客車新增列示了其他成本13.66億元。此前，公司并未列示過上述成本。

除成本以外，管理費用的微漲也加劇了宇通客車的業績下滑程度。根據年報，2020年，宇通客車確認的管理費用為8.35億元，同比微增0.60%，約占當期營業收入的3.85%。2019年，宇通客車管理費用為8.3億元，占比2.72%。

以細項計，2020年，宇通客車管理費用中的職工薪酬約為3.79億元，同比增長了18.07%;其他費用為1.1億元，大幅增長了45.37%。盡管收入大幅下滑，2020年，宇通客車管理人員的薪酬并未受到“波及”。

此外，2020年，宇通客車的研發費用約為15.52億元，較上年縮減了2.22億元，同比下滑12.51%，同樣低于營業收入的下滑幅度。以收入占比計，2020年，公司研發費用約占當期銷售收入的7.15%，較上年提升了1.33個百分點。

而從資產端來看，2020年，宇通客車的合同負債有顯著增加。2020年年末，宇通客車合同負債約為23.37億元，較上年同期增加5億元，同比大幅增長27.15%。同期，公司存貨的賬面價值約為50.17億元，同比增長14.25%。其中，開發成本為22.12億元，同比增長22.82%。

現金流量表顯示，2020年，宇通客車經營活動產生的現金流量凈額為35.68億元，同比下滑33.32%，現金流凈額高于當期凈利潤金額30.52億元。

與往年經營的業績相比，宇通客車相對偏低的股權激勵考核門檻是對未來經營的“預示”，還是對管理層們的“饋贈”？

截至發稿，宇通客車沒有回復《證券市場周刊》記者的采訪。