京糧控股供應(yīng)商存疑

詩與星空

3月27日，京糧控股（000505.SZ）發(fā)布2020年年報，報告期內(nèi)，實現(xiàn)營業(yè)收入87.42億元，同比增長17.49%，歸屬于上市公司股東的凈利潤1.85億元，同比增長38.63%，每股收益0.26元，同比增長36.84%。

這是一個看起來非常不錯的業(yè)績，但是公司的經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額卻是負數(shù)，這預(yù)示著公司的業(yè)績里，很可能不僅僅有油脂，還有水分。

京糧控股原名瓊珠江A，后改名珠江控股。上世紀90年代，在國有企業(yè)改革浪潮的時候，北京糧油系統(tǒng)在海南投資了酒店房產(chǎn)，在1992年的時候重組，成為A股最早的上市公司之一。由于常年虧損，公司多次ST，扣非凈利潤連續(xù)十年虧損，瀕臨退市。在2017年，大股東北京糧食集團有限公司（下稱“京糧集團”）向上市公司注入油料油脂業(yè)務(wù)，剝離酒店房產(chǎn)業(yè)務(wù)，實現(xiàn)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，更名為京糧控股，終于不再掙扎在盈虧線邊緣。

結(jié)構(gòu)不合理的營收構(gòu)成

在京糧控股87.42億元的營收額中，油料油脂業(yè)務(wù)為77.66億元，占比高達89.22%;食品加工業(yè)務(wù)8.98億元，占比10.27%;其他業(yè)務(wù)4400多萬元。

初看起來，公司的油料油脂業(yè)務(wù)是其業(yè)績的絕對主力，但從營業(yè)利潤來看，公司食品加工業(yè)務(wù)帶來的利潤占比超過四成。

主要原因在于油料油脂業(yè)務(wù)毛利率極低，只有4%左右，從某種意義上講，可能連營銷費用、管理費用都賺不出來;食品加工業(yè)務(wù)毛利率30%左右，這才是盈利的主力。

食品加工主要依賴于公司旗下的“小王子”品牌，從事糕點、膨化食品的生產(chǎn)加工，2020年小王子實現(xiàn)營收8.17億元，凈利潤1.31億元。

和2019年相比，公司的食品加工業(yè)務(wù)銷售額發(fā)生了下滑，也意味著“含金量”最高的業(yè)務(wù)受疫情影響比較大，營收和凈利潤的增長，主要來自于油料油脂業(yè)務(wù)。

表現(xiàn)不佳的現(xiàn)金流

和華麗的凈利潤形成鮮明對比的是，現(xiàn)金流量表顯示，公司的經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額為-2.47億元。這說明公司的營收回款質(zhì)量比較差。年報中稱，主要原因是本期新增大豆等油脂油料采購導(dǎo)致對供應(yīng)商預(yù)付貨款增加以及期貨合約保證金的增加。

對比資產(chǎn)負債表，發(fā)現(xiàn)公司兩個特殊項目的余額發(fā)生了較大的變化。一是預(yù)付款項，從2019年的1.38億元增加到了2020年的2.82億元，翻了一番還多;二是其他應(yīng)收款，從2019年的1922萬元增加到了2020年的5.42億元，增加了30多倍。

在經(jīng)營模式和營收結(jié)構(gòu)沒有發(fā)生本質(zhì)性變化的時候，預(yù)付款項和其他應(yīng)收款的巨幅變動，往往預(yù)示著公司可能出現(xiàn)了風(fēng)險，尤其是利益輸送嫌疑。

一般來說，突然增加的預(yù)付款項和其他應(yīng)收款，有可能是向?qū)嵸|(zhì)關(guān)聯(lián)方輸送利益，比如已退市的中弘股份，在爆雷之前，向兩家皮包公司預(yù)付數(shù)億元款項后，董事長失聯(lián)。

京糧控股的其他應(yīng)收款主要來自于可以查證的期貨公司，利益輸送的風(fēng)險相對較小，但期貨本身就是一種高風(fēng)險金融業(yè)務(wù)，某知名上市央企因為期貨虧損曾經(jīng)引起市場“黑天鵝”，也需要提防。

而公司的預(yù)付款項卻有些神秘了。

在被注入了京糧集團的油料油脂業(yè)務(wù)后，毋庸置疑，糧油系統(tǒng)才應(yīng)該是公司最大的原材料供應(yīng)商。2017年到2019年均如此，公司預(yù)付款余額較大的供應(yīng)商均為中儲糧及其分支機構(gòu)，但是到了2020年，公司最大的預(yù)付款項供應(yīng)商，竟然變成了注冊地在香港的一家公司：香港譽恒實業(yè)有限公司。

年報顯示，京糧控股的預(yù)付款項中，香港譽恒實業(yè)公司余額達到2.11億元，占全部預(yù)付款項的75%左右。

什么企業(yè)會給糧油系統(tǒng)供應(yīng)油料？

筆者查閱了有關(guān)資料，天眼查顯示，這家香港公司非常神秘，“恰好”注冊于2017年，注冊地在中國香港地區(qū)，在中國內(nèi)地幾乎沒有業(yè)務(wù)，僅在深圳投資了一家全資子公司，叫深圳譽恒實業(yè)公司（下稱“深圳譽恒”），注冊資本800萬港幣，經(jīng)營電腦產(chǎn)品、電子元器件、通訊產(chǎn)品、電子產(chǎn)品、顯示器的批發(fā)。

而深圳譽恒幾乎沒有具體業(yè)務(wù)，很像一家皮包公司。據(jù)天眼查，深圳譽恒注冊的電話號碼下面，有多達560多家公司。

其中，和深圳譽恒在同一個注冊地址的，有一家注冊資本只有12萬元的公司，叫深圳市龍崗區(qū)布吉華光科技電子廠，該電子廠的大股東是深創(chuàng)投，而深創(chuàng)投的副總裁鐘廉，是北京創(chuàng)投的經(jīng)理，北京創(chuàng)投則是京糧控股的股東之一。

通過股權(quán)的穿透分析，可以推導(dǎo)出，香港譽恒實業(yè)公司和京糧控股有著千絲萬縷的瓜葛，并不是普通的供應(yīng)商、客戶關(guān)系。所以這筆離奇的金額巨大預(yù)付款背后，是否存在著利益輸送，還需要京糧控股向投資者披露更加詳細的訊息。

逐漸捉襟見肘的資金鏈

對比了京糧控股近年來的財報，筆者不由產(chǎn)生了一個疑問：油料油脂業(yè)務(wù)到底賺錢嗎？

從凈利潤來看，公司自2017年起轉(zhuǎn)型，到2020年的4年時間，合計凈利潤達到了6.16億元，但是經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額卻是負數(shù)，合計為-4.79億元，產(chǎn)生了大額背離?？梢?，油料油脂占用了大量資金，拖累了公司的資產(chǎn)負債率，是一項費力不討好的業(yè)務(wù)。

支撐公司現(xiàn)金流不枯竭的原因，是公司重組時借款的20億元，直到2020年，公司依然靠這筆錢周轉(zhuǎn)，并不斷“流失”。

也就是說，京糧集團雖然通過注入油料油脂業(yè)務(wù)輸血“救活”了公司，但京糧控股并沒有真正的造血能力。

如果公司管理層真的想提振上市公司，在注入新業(yè)務(wù)的同時，應(yīng)該加大生產(chǎn)線改造、投資購建新廠房等。但現(xiàn)金流量表顯示，公司在這4年的時間，用在購建固定資產(chǎn)方面的資金，只有區(qū)區(qū)2億元。

而讓人難以理解的是，在資金鏈緊張、2017年至2020年支付了近2億元利息的同時，公司進行了慷慨的分紅，4年間，公司累計分紅達到了2.9億元。這是一種失血式的分紅，透支了公司未來成長必須的資金。

誰是分紅最大的受益者？

京糧控股僅依賴毛利率極低的油料油脂業(yè)務(wù)賺取紙面利潤，然后進行遠超上市公司承受能力的分紅。

前三大股東持股占比超過50%，分別為京糧集團、北京國資經(jīng)營管理中心和小王子的實控人王岳成。

不容小視的期貨合約風(fēng)險

隨著風(fēng)險意識的加強，越來越多的企業(yè)，尤其是原材料價格變動比較大的上市公司進行了套期保值業(yè)務(wù)。

京糧控股的原材料有著完善的期貨市場，公司也選擇了套期保值來降低風(fēng)險。

所謂套期保值，是通過期貨合約，提前鎖定未來原材料的價格，這樣做的目的并非是為了套利，主要是為了對沖風(fēng)險。

但是，這種操作本身又是具有一定風(fēng)險的：首先是價格波動風(fēng)險：期貨行情變動較大時，可能產(chǎn)生價格波動風(fēng)險，造成交易損失;其次是資金風(fēng)險：期貨交易采取保證金和逐日盯市制度，可能會帶來相應(yīng)的資金風(fēng)險。

如果公司缺乏專業(yè)的期貨人才，很有可能在短時間內(nèi)帶來較大的投資損失。2020年，公司期貨合約的賬面損失達到了1647萬元。

總體來看，如果只看表面的業(yè)績，京糧控股的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型無疑是成功的。

但是，拆解現(xiàn)金流會發(fā)現(xiàn)，公司華麗業(yè)績的背后，是資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)不斷惡化、資金鏈越來越緊張、現(xiàn)金流萎縮、供應(yīng)商存疑等問題。

管理層并沒有在振興上市公司方面做出太多的努力，公司真正賺錢的食品加工業(yè)務(wù)近年來基本停滯不前，僅僅依賴毛利率極低的油料油脂業(yè)務(wù)賺取紙面利潤，然后進行遠超上市公司承受能力的分紅。

聲明：本文僅代表作者個人觀點;作者聲明：本人不持有文中所提及的股票