雙邊關系下中國OFDI 區位選擇探究

□文/關千浩

（廣東工業大學經濟與貿易學院 廣東·廣州）

［提要］ 本文在雙邊關系和政治風險視角下研究東道國對中國對外直接投資的影響，并引入微觀企業數據作為創新點，使用中國對外直接投資相關數據，采用隨機效應模型，得出以下結論：從宏觀實證分析結果來看，我國更傾向于投資政治風險低以及與雙邊關系較好的國家，且良好的雙邊關系對于政治風險所帶來的負向影響有一定的抑制作用，這種抑制作用在中國對外投資對象為發展中國家時尤為明顯；從微觀實證分析結果來看，本文在得出中國企業傾向于投資政治風險低、雙邊關系差的東道國的結論后，分別對不同的企業規模、企業所有權進行異質性分析。研究發現：比起大規模企業，小規模企業更趨向于選擇政治風險低的東道國；比起非國有企業，國有企業更趨向于選擇政治風險低的東道國。本文首次提出結合中國宏觀OFDI 區位選擇拓展到中國微觀企業的區位選擇，為中國與中國企業的對外直接投資戰略給予明晰建議，具有一定的參考價值。

一、引言

隨著世界全球化進程的推進，越來越多的國家開始通過開放性政策鼓勵企業走出去。1979 年8 月13 日，國務院提出了“出國開辦企業”的經濟改革措施，首次把對外直接投資作為國家經濟發展政策，由此拉開了我國對外直接投資活動的序幕。我國的對外直接投資從一開始受到政府的嚴格監管，到現在進一步的開放，中間經歷了很長的一段時間。從總體來說，經過改革開放至今四十多年摸索和創新，我國的對外直接投資工作有了顯著的進展。它是我國參與世界經濟全球化中的重要一環，有利于提升我國的國際地位以及促進我國經濟的發展，增強我國的全球競爭力。

然而，不同的因素對于我國境外投資的選擇有著或大或小的影響，這些影響可能是正向亦可能是反向的。關于對外直接投資影響因素的分析，能夠更深入地了解我國企業在進行對外直接投資時所考慮的各項因素并解釋企業的行為選擇，進一步分析我國在對外直接投資中各項影響因素的關聯機理，借此促進經濟的健康發展，同時也側面反映出我國經濟發展中的薄弱之處，對我國加快實行“走出去”戰略有著深刻的啟示意義。因此，本文基于東道國政治風險以及雙邊關系，研究其對我國對外直接投資區位選擇的影響，并最終給出政策建議。本文結合目前已有結論進行了如下創新：（1）選取了東道國與中國對外直接投資企業2009～2018 年的數據進行實證分析，數據的即時性更能反映目前中國OFDI 區位選擇的現狀，政策建議的提出也更符合當下中國投資環境；（2）結合中國OFDI 流量與政治風險，雙邊關系的宏觀研究，我們還針對宏觀研究對象進行細化，選取按規模分類，按所有權性質分類的跨國投資企業數據，研究視角多樣化，并結合微觀數據的實證結果進行企業規模、企業所有權的異質性分析，更深一步考察中國企業OFDI 投資區位選擇與東道國不同影響因素的關系。

二、研究假說

（一）東道國政治風險與中國OFDI 區位選擇。對外直接投資是一個國家經濟發展到一定水平，拓展海外市場，優化生產服務設施配置，獲取戰略性資源，促進經濟發展的重要舉措。而在這其中，東道國的制度環境，即政治風險對中國對外直接投資發揮著重要作用。即使國內外學者研究東道國政治風險對中國OFDI 區位選擇的影響越來越多，但并沒有得出統一的結論。一方面Buckley（2007）認為，中國對外直接投資具有一定的風險偏好性，東道國的政治風險越高，越能夠吸引中國對外直接投資；但另一方面有學者認為，中國OFDI 區位選擇偏好于制度質量較高，即政治風險低的東道國。因為政治不穩定、監管政策多變、官僚主義、腐敗等高政治風險，會迫使中國選擇制度質量環境更高的東道國進行生產經營，以達到降低成本的目的。而我們認為，中國對外直接投資具有一定的風險偏好性，盡管高政治風險的國家存在較大的制度質量問題，但他們所擁有的自然資源優勢和文化距離近等優勢是低政治風險國家所無法比擬的。東道國消費者對文化距離近的國家產品或企業投資持友好、接納態度，對中國對外直接投資有極大的促進作用。自然資源的尋求讓中國對外直接投資忽略了政治風險帶來的影響。在上述文獻基礎上，我們提出如下假說：

假說1：東道國政治風險與中國OFDI 流量呈正相關，東道國政治風險越高，中國OFDI 流量越高，即中國趨向于投資政治風險高的東道國。

（二）雙邊關系與中國OFDI 區位選擇。東道國制度風險因素的引入是對外直接投資研究的拓展，但我們不能忽視政治的影響。不難發現，雙邊政治制度的建立能夠有效地促進國家對外直接投資，雙邊友好的外交活動能夠有效地促進對外直接投資的發展。張建紅、姜建剛（2012）提出了關于政治風險和雙邊關系的替代效應，即政治風險的效應隨著雙邊關系的改善而降低，解釋了為什么我國偏好于投資高風險、雙邊關系良好的國家。潘鎮、金中坤（2015）也提到在政治風險較高的發展中國家，好的政治關系作為一種風險消減的制度工具，有效地降低了投資者面臨的實際風險，促進了對外投資。結合以上文獻結論，我們認為東道國雙邊關系與中國OFDI 區位選擇存在如下關系，提出以下假說：

假說2：雙邊關系與中國OFDI 流量存在顯著的正向影響，東道國與中國良好的雙邊關系有利于中國對外直接投資。

假說3：政治風險與雙邊關系存在某種替代效應，東道國政治風險帶來的效應對中國OFDI 的影響會隨著雙邊關系的改善而降低。

（三）東道國政治風險、雙邊關系與中國企業OFDI 區位選擇。結合前三個假說，從宏觀層面我們了解到東道國政治風險以及雙邊關系對我國OFDI 直接投資區位選擇發揮重要作用，而從微觀層面，我們要考察單個企業進行OFDI 時的區位選擇。已有結論表明，政治風險在中國企業OFDI 區位選擇的分析中扮演了重要角色，對企業跨國經營績效和進入策略的選擇具有直接影響，因此大部分對外直接投資的中國企業偏好政治風險低、營商環境好的東道國。這種現象相對于國有企業，民營企業體現得尤為明顯。因為民營企業的所有權優勢主要來源于母國生產要素的供給，如果一旦脫離母國，這樣的優勢勢必不復存在，因此民營企業必須依靠在東道國的學習來獲取經驗，從而構建企業的競爭優勢，保障其在海外的生存。那么，他們的對外直接投資就會非常看重東道國的政治制度、營商環境等方面的因素。相比之下，國有企業的對外直接投資一定程度上受到了國家政策上的約束和支持，往往代表國家相關利益進行對外直接投資，因此在區位選擇上并不是特別重視有關政治風險相關因素。并且我們認為，相對于大規模企業，小規模企業更趨向于選擇政治風險低的東道國。因為相較小企業而言，規模較大的企業往往有如下特點：盈利能力強、現金流穩定、融資多元化。所以，大規模企業在對外直接投資的資金分配上基本是固定的，即不管有沒有政府支持，規模較大的企業都有能力進行對外直接投資。而小規模企業往往面臨缺乏核心技術競爭力，融資約束強等狀況較難獲得母國與東道國的對外融資，因此趨向于選擇政治風險低，營商環境好的東道國來降低意外經營風險。而雙邊關系在東道國政治風險和對外投資之間充當緩沖角色，良好的雙邊關系能夠降低中國的企業進入東道國的投資壁壘，提高企業在東道國投資的意愿，并且良好的雙邊關系能夠給企業對外直接投資時帶來穩定的市場環境和政策優惠，提高東道國人民對企業產品的認同感，因此雙邊關系對促進中國企業OFDI 區位選擇具有顯著正向影響。結合上述文獻，我們提出如下假說：

假說4：中國企業對外直接投資與東道國的政治風險、政治關系存在相關關系，中國企業趨向于投資低政治風險，與中國關系良好的東道國。

假說5：相對于國有企業，民營企業對外直接投資趨向于選擇政治風險低的東道國。

假說6：相對于大規模企業，小規模企業趨向于選擇政治風險低的東道國。

三、數據來源與研究設計

（一）樣本選擇及數據來源。本文基于投資數量以及數據的可獲得性，剔除避稅地以及港澳地區，選取了2009 年至2018年十年間中國對美國、緬甸、韓國、日本等30 個國家的對外直接投資流量進行估算。因變量OFDI 數據來源于歷年《中國對外直接投資統計公報》；核心解釋變量為政治風險與雙邊關系，數據分別來自美國政治風險服務集團會（PRS Group）和中國外交部官網。控制變量為市場規模、東道國GDP、市場開放度、東道國資源稟賦，變量數據來源于世界銀行WDI 數據庫。

對于微觀數據，本文選取RESET 數據庫為基礎來源，其中統計了上市公司名稱等相關信息及ROE 數據，再與境外投資企業（機構）名錄》進行匹配。樣本的時間跨度為2009～2018 年，并根據參考文獻的做法，對數據做進一步處理：（1）剔除ST 股；（2）剔除金融和保險行業的上市公司；（3）剔除向避稅天堂（中國香港、英屬維爾京群島和開曼群島）投資的上市公司。

（二）模型設計與變量定義

1、模型設計。參考韓民春和江聰聰（2017），潘鎮和金中坤（2015）構建如下多元回歸模型：

其中，下標變量i 表示國家或企業，t 表示年度虛擬變量，β為影響因素系數，ε 為隨機誤差項，λt、νi分別為時間固定效應和個體固定效應。前兩個公式主要考察中國OFDI 區位選擇宏觀因素的影響，后兩個公式則主要考察微觀企業影響因素。

2、被解釋變量

（1）對外直接投資流量（lnOFDI）：由于被解釋變量不能為負值，而OFDI 流量可能存在負值的情況，即出現中國對外直接投資貿易逆差。結合當前學者研究，主要有以下兩種處理方法：一是采用OFDI 存量作為被解釋變量，保證被解釋變量為正值。二是根據公式進行轉換。本文選取OFDI 流量作為被解釋變量，結合 Busse 和 Hefeker（2007）的公式進行處理，避免了對外直接投資流量數據為負值的問題，也避免了篩選掉負值后數據缺失，實證分析不嚴謹相關問題。

（2）凈資產收益率（ROE）：凈資產收益率是指企業凈利潤與平均股東權益的百分比，用以衡量公司運營自有資本的效率。利益是企業進行對外直接投資的主要導向之一，企業在對外投資的過程中，由于東道國投資環境的不同以及其他因素的影響，其收益率也有所差異，凈資產收益率越高則說明投資所帶來的收益越高。

3、解釋變量

（1）東道國政治風險（PRI）：本文選取美國著名的政治風險測定服務公司PRS 集團定期發布的政治風險指數。一共分為政府穩定性、社會經濟條件、投資回報、內部沖突、外部沖突、腐敗、軍事干預政治、宗教參與政治、種族關系緊張、法律與秩序、民主責任、官僚主義等12 個維度，并依據規則對12 個維度分別打分，再通過匯總判斷一個國家的政治風險。一般地，我們認為得分越小的國家政治風險越低。與此同時，PRS 測定的政治風險指數涵蓋140 多個國家1984 年以來的所有數據，非常適合作為本文有關政治風險的測度，我們對原數據中12 個指標相加后取倒數再乘以100，所得PRI 越大，政治風險越大。

（2）雙邊政治關系（BIL）：本文采用與對外直接投資緊密聯系的三個指標總和進行衡量，即BIL=FRI+CIT+VIS。其中：

FRI 為伙伴關系，參考張建紅（2012）的方法進行計算。伙伴關系主要有以下四大類：一般伙伴關系、全面伙伴關系、戰略伙伴關系、全面戰略伙伴關系。我們認為一般伙伴關系得分為1，全面伙伴關系得分為2，戰略伙伴關系得分為3，全面戰略伙伴關系得分為4，通過中國新聞網相關資訊進行手動收集。CIT為友好城市，通過該年度兩國省市建立友好城市的存量進行衡量。VIS 則為高層互訪，我們認為國家最高領導人互訪的得分為2，其他領導人互訪的得分為1，通過特定年份訪問次數與得分的乘積進行衡量。

4、控制變量。東道國市場規模（lnGDP）：使用東道國平減后的國民生產總值的對數衡量東道國市場規模。東道國市場開放度（EX）：采用東道國進出口的總額與東道國GDP 的比值進行衡量。東道國基礎設施（TNF）：使用每100 人中互聯網用戶人數來衡量東道國的基礎設施水平。東道國自然資源稟賦（ORE）：采用東道國2009～2018 年燃料出口占總商品出口比例進行衡量。（表1）

表1

四、實證結果與分析

（一）描述性統計。表2 中為本文的描述性統計結果，可以看出樣本中雙邊政治風險（BIL）得分均值為1.1656，最小值為0.2502，最大值為2.2622，表示中國對外直接投資的各個國家與中國的雙邊政治關系差異大，體現了中國既對雙邊關系密切的國家進行對外直接投資，也對雙邊關系相對弱的國家進行對外直接投資。東道國的政治風險（PRI）均值為1.5132，最小值為1.1299，最大值為2.58318，可以看出中國對外投資國家的政治風險相對偏低，只有一小部分國家的政治風險較大。由此認為，研究中國對外直接投資與東道國政治風險以及雙邊政治關系是有意義的。（表2）

表2 各主要變量描述性統計一覽表

（二）相關性分析。從表3 中不難看出，被解釋變量OFDI流量與其余解釋變量和控制變量存在負相關關系，且相關系數均小于0.7。但與此同時，解釋變量PRI（政治風險）與TNF（東道國基礎設施）的相關系數為-0.7992，大于0.7，可能存在多重共線性，因此我們進行了如下處理：為了檢驗自變量之間存在的線性相關關系，本文計算了方差膨脹因子用于檢驗。表4 中為方差膨脹因子檢驗結果，第（1）列和第（2）列為宏觀數據變量的方差膨脹因子，第（3）列和第（4）列為微觀數據變量的方差膨脹因子。可以看到VIF 的取值均在1～10 之間，且較接近1，容忍度（1/VIF）均在0～1 之間，體現變量之間存在一定的相關性，但不存在嚴重的多重共線性，可以進行回歸分析。（表3、表4）

表3 各主要變量相關性分析一覽表

表4 各主要變量相關性分析表

（三）實證結果分析。在表5 中方程（1），我們可以看到我們的核心變量都是顯著的。其中，PRI 的系數為-4.814，說明東道國政治風險對我國OFDI 有抑制作用，與我們的假說1 相違背。而參考近年的實證分析，本文得到的結果與近年研究基本一致，我們的假說是參照前人早期的論文提出的，說明當時的情況已不符合我國對外直接投資現狀。BIL 的系數為2.454，說明政治雙邊關系對我國OFDI 有促進作用，我國在對外直接投資的區位選擇更傾向于與我國雙邊關系好的國家，符合假說2。而對比方程（2）和（3），發展中國家的政治風險與中國OFDI流量存在負相關關系，且在5%的顯著性水平上顯著，而發達國家的政治風險與中國OFDI 流量不顯著。以上結果說明，中國趨向于選擇投資政治風險低的發展中國家，而發達國家的政治風險并不會影響中國對發達國家的對外直接投資。（表5）

表5 OFDI 流量與政治風險、雙邊關系分析表

而雙邊關系對OFDI 的影響則都不明顯。隨著世界經濟全球化，與各個國家的雙邊沖突趨于弱化，雙邊關系在對外投資中的影響越來越小。

表6 進一步考察了雙邊政治關系與政治風險對中國對外直接投資區位選擇的交互作用。回歸結果顯示，雙邊政治關系與政治風險的相互作用對中國對外直接投資的區位選擇有顯著影響，驗證了我們的假設3。首先在全樣本回歸中，交互項PRI×BIL 系數為-6.713，在1%的水平下顯著，這表明了雙邊政治關系與政治風險存在替代關系，這意味著隨著雙邊政治關系的改善，政治風險對于OFDI 的效應會降低。在發達國家中，交互項PRI×BIL 系數為負但不顯著，而在發展中國家中，該交互項在1%的水平上顯著，系數為-18.162。這是因為發展中國家的政治風險普遍高，而當高風險的事件發生時，良好的雙邊關系對于高政治風險有一定的抑制作用；而發達國家政治風險相對較低，與我國的雙邊關系一般不會有大幅度的改變，故雙邊政治關系與政治風險的相互作用和我國對發達國家的投資關系不大。（表6）

表6 OFDI 流量與政治風險、雙邊關系含交互項一覽表

在表7 模型（1）中，政治風險PRI 與企業的凈資產收益率呈負向影響關系，其系數為-0.0161 并且在5%水平上顯著，說明企業在投資傾向于選擇政治風險低的國家，可能是因為企業在投資時出于投資收益分析考慮，投資趨向于選擇回報率高的國家，而政治穩定性強、法治制度建設較為完備的國家通常經濟發展水平較高，擁有更高的投資回報率。雙邊關系BIL 的系數為-0.0253，且在1%的顯著性水平上顯著，與假設4 中企業偏向投資雙邊關系良好的國家這一點相違背。（表7）

表7 企業資本回報率與政治風險、雙邊關系一覽表

在表7 模型（2）中，對年份和個體進行了雙向固定，東道國基礎設施TNF 的系數為-0.0355 且在10%的水平下顯著，可能原因在于：（1）我國基于政治層面的考量，而企業受國家政策引導，為擴大我國的國際影響力而對其投資。（2）我國作為基建強國，在通訊、交通運輸等方面的基礎設施建設有較為突出的優勢，我國企業的投資流向基礎設施建設較差的地區并且其一般通過參與項目運營以收取服務費來賺取商業利潤、獲得其他資源的開采權限等方法獲得利潤。所以，我國的企業傾向于投資基礎設施水平較低的國家。

在表7 模型（3）中，引入了政治風險與雙邊關系的交互項PRI×BIL，其系數為-0.0703 且在10%的水平上顯著，說明政治風險與雙邊關系在企業投資中仍舊存在著替代關系，良好的雙邊關系可以緩解政治風險在企業投資中的影響。

在數據處理中，我們將企業規模樣本數據低于樣本平均規模水平的歸類為小規模企業，將企業規模高于樣本規模平均水平的歸類為大規模企業，一共得到62 家大規模企業與98 家小規模企業。企業規模異質性分析如表8 所示，方程（3）中政治風險（PRI）系數為負，且分別在1%、5%的水平上顯著；此外，大規模企業的系數為-0.0152，小規模企業的系數為-0.0342，說明當企業規模越小，PRI 對企業的凈資產收益率的影響越大，即政治風險越高，小規模企業的凈資產收益率下降得越多。所以，相對于大規模企業，小規模企業趨向于選擇政治風險低的東道國。假設6 得到實證。雙邊關系（BIL）系數為負，大規模企業的系數和小規模企業分別在5%、1%的水平上顯著。說明我國大規模和小規模企業都傾向于投資雙邊關系較差的國家。東道國市場規模（lnGDP）系數為負，大規模和小規模企業分別在5%、10%的水平上顯著，說明我國大規模企業和小規模企業在對外投資時傾向于東道國市場規模較小的國家，說明我國大規模企業對外投資中出于資源尋求的動機進行選擇，而小規模企業則不太注重對國外資源的尋求。（表8）

表8 企業規模異質性分析表

國有企業與非國有企業的異質性分析如表9 所示，方程（3）中政治風險（PRI）系數為負，非國有企業與國有企業均在1%的水平上顯著，說明PRI 對國有企業和非國有企業的影響均較大；同時，非國有企業的系數為-0.0871，國有企業的系數為-0.0352，說明當政治風險上升時，企業的凈資產收益率會下降，且非國有企業相較于國有企業更傾向于投資政治風險低的國家，該結論和本文提出的假設5 一致。（表9）

表9 企業所有權異質性分析表

五、結論及政策建議

本文使用2009～2018 年間中國對外直接投資的相關數據，從宏觀和微觀兩個方面考察了政治風險以及雙邊關系對中國OFDI 的影響。通過對面板數據進行實證分析我們發現，在宏觀層面上，我國更傾向于投資政治風險低以及與我國雙邊關系較好的國家，且良好的雙邊關系對于政治風險所帶來的負向影響有一定程度上的抑制作用，但在發達國家以及發展中國家所表現出的顯著效應有所區別。在微觀層面上，本文從企業規模大小以及企業性質分別進行了分析，小規模企業受政治風險的影響較大，在營商環境以及市場開放度影響下，大小規模的企業都傾向于投資與我國雙邊關系較差的發達國家以獲得更多的利益收入；國有企業和非國有企業受政治風險的影響較大且偏向于政治風險低的國家，且國有企業由于受國家政策指導等原因與宏觀分析結果有更高的一致性。