環境審計、環保投入與企業財務績效
——基于面板數據實證

張桂芝 孫紅梅（教授）（上海師范大學商學院 上海 200234）

一、引言

環境審計作為衡量、監督企業環保投入效率、效果的有力工具，日益受到利益相關者的重視。在我國，政府環境審計一直在穩步發展，但對企業開展民間機構環境審計的發展卻較為滯后，由于企業環境審計針對不同行業與不同生命周期的企業，對審計人員專業性要求有所不同，具體實施過程中的可操作性也不同，增加了實施環境審計的難度。隨著在證券市場上披露環境審計信息的上市公司數量逐漸增多，為實證研究環境審計對環保投入與企業財務績效的關系提供了條件，通過研究環境審計對環保投入與企業財務績效的調節效應，使企業管理層注重運用環境審計工具優化環保投入的效率、效果，減少不必要環保資金的浪費，主動完善環境管理系統，形成良性循環，在響應國家環保政策的大環境下，以最優模式實現企業價值最大化，實現經濟、社會、生態效益共贏，在微觀經濟綠色發展的條件下，帶動宏觀經濟走生態化道路。

二、文獻回顧與研究假設

（一）環保投入與企業財務績效

現有的觀點認為環保投入對企業財務績效的影響分為三種，第一種為環保投入對企業財務績效有正向影響；第二種為環保投入對企業財務績效有負向影響；第三種為環保投入與企業財務績效之間存在滯后關系，環保投入對企業財務績效的影響會滯后幾期表現出來。

認為環保投入對企業財務績效有正向影響的學者大都基于邁克爾·波特提出的“波特假說”，認為適當的環境規制可以有效提高企業的生產力，這些提高的生產力完全可以抵消企業的環保投入和人力消耗，進而提高企業財務績效。范寶學、王文姣（2019）[1]以煤炭企業為樣本，選取托賓Q值反映企業財務績效，構建面板數據回歸模型，認為煤炭企業的環保投入能夠促進企業財務績效的提升。彭妍、岳金桂（2016）[2]以造紙和印刷業為例，認為環保投入對企業財務績效有線性正向促進作用，預防治理比末端治理更有效，環保設備投資比技術投資對企業財務績效影響更加顯著。張三峰、卜茂亮（2011）[3]用我國企業問卷調查數據研究得出環保投入與生產率實現“雙贏”的結論。

認為環保投入對企業財務績效有負向影響的學者大都基于新古典經濟學理論，認為環境管制會加大企業的當期費用，影響企業利潤最大化目標的實現，生態效益和社會效益之和大于所帶來的經濟效益。Wally和Whitehead（1994）[4]認為在產能過剩、競爭激烈的環境下，公司應對環境挑戰的能力會決定其生存能力，面對巨大的環境支出，永遠不存在雙贏的局面。Jaggi和 Freedman（1992）[5]以果醬和造紙業為樣本，認為環保投入與企業財務績效之間存在弱負相關關系。秦穎、武春友、翟魯寧（2004）[6]通過建立聯立方程，研究意大利、荷蘭及我國造紙業環境投入與財務績效的關系，支持傳統學派的理論。

此外，部分學者認為環保投入與企業財務績效之間存在滯后關系，環保投入對企業財務績效的影響會滯后幾期表現出來。張濤、陳妍汐等（2019）[7]以我國化工行業上市公司為例，認為環保投入對企業績效的推動作用可能存在滯后性。蓋添淇（2019）[8]以煤炭行業為例，認為企業當期投入大量的環保資金，導致企業當期成本費用增加，進而影響企業當期的財務績效，但是在滯后三期及之后會表現出促進作用。潘飛、王亮（2015）[9]和張思璐、劉秀蘭（2018）[10]認為環保投入與企業當期財務績效并無明顯的相關性，但是在滯后一年甚至更長的時間上，環保投入對企業財務績效發揮了舉足輕重的作用。環保投入是企業在發展過程中的巨大競爭優勢，企業樹立環保理念，增加環保投入，實質上是一種“戰略投資”，有助于企業節約生產過程中的能源消耗，將生態效益轉化為經濟效益。環保投入有利于提高企業綠色技術創新能力，助力企業在市場上提供全方位、多維度的整體節能產品解決方案，為行業綠色發展豎起節能標桿。對于投資者來說會認為這類企業是勇于承擔社會責任的，企業管理層有取之社會，用之社會的理念；對于消費者來說，使用節能產品可以節約使用產品時的能源消耗，增加產品吸引力，提高企業財務績效。由此，提出假說一：

H1：環保投入對企業財務績效具有正向作用。

（二）環保投入、環境審計與企業財務績效

西方發達國家在20世紀70年代開展環境審計。我國起步較晚，在20世紀90年代開始研究環境審計。發達國家的環境審計有更為廣義的內容，作為環境管理的一個分支，在內涵和外延上都與我國的環境審計有很大區別[11]。國內的研究大多集中在以環境績效作為中介變量研究環境審計對企業財務績效的影響上。

一部分學者從環境管理視角出發，研究環境審計與企業財務績效的關系。Alberti M，Caini L，Calabrese A（2000）[12]基于意大利化工行業的公司數據，分析環境管理系統的成本與收益，認為一年一度的環境認證與審核成本將會導致公司經濟可量化與不可量化收益的增加。Maria R（2012）[13]認為綠色管理是企業戰略定位中的競爭優勢，具有環境管理意識的企業在市場中生存時間更長，利潤更高。環境審計將降低利益相關者對公司環境行為的壓力，增加其對披露信息和整體績效的信任，有利于提高企業經濟效益。另一部分學者單純從環境審計視角出發，研究二者的關系。Udjo E F（2011）[14]認為環境審計可以有效提升尼日利亞中小企業市場表現。DiPasquale L（2019）[15]認為，環境影響評估（EIA）和環境審核（EA）可以促進企業生產優質產品，改善企業的獲利能力以及提高企業獲取資金支持的能力。Sharma D K（2000）[16]認為企業實施環境審計計劃，將改善生產流程和提高能源使用效率，節約資源，減少浪費，為企業提供直接的經濟利益，刺激整個行業以及國民經濟的發展。

環境審計作為企業日常管理的一種工具，會對企業所處環境進行定期監測、評估且對企業已經發生的環境問題或者可能發生的環境問題提出相應的改進措施。環境審計主要包括財務資金審計、環境績效審計以及合規性審計。對企業進行財務資金審計和環境績效審計有利于提高環保專項資金的使用效率和效果，避免不必要的浪費；對企業進行合規性審計可以識別企業是否按照所處行業的環境要求進行生產，避免不必要的行政處罰。環境審計從這三個方面敦促企業降低或避免環境支出，提高企業利潤。在經濟可持續發展的背景下，開展環境審計有助于企業樹立良好的企業形象，獲得投資者的青睞和消費者的關注，在股票市場和產品市場中處于優勢地位，提高企業盈利能力。由此，提出假說二：

H2：環境審計對環保投入與企業財務績效的關系具有調節效應。

（三）環保投入、企業屬性與企業財務績效

國內大部分學者在研究環保支出對企業財務績效的影響時以重污染企業為研究對象。楊霞、王樂娟（2016）[17]認為中東部地區重污染企業環境績效對財務績效存在的正向影響相較于西部地區重污染企業更明顯。遲錚（2020）[18]以重污染行業上市公司為研究對象，通過實證研究發現資本性環保支出與企業財務績效存在顯著負相關關系，上市公司財務績效表現越差，其進行資本性環保支出的意愿越強。尹建華、王森、弓麗棟（2020）[19]通過研究典型重污染企業，認為重污染企業的環境績效與企業財務績效存在負向關系，但隨著企業規模的擴大，這種影響在逐漸縮小。少部分學者以企業屬性作為劃分依據研究環保投入與企業財務績效之間的關系。趙雅婷（2015）[20]以行業屬性進行分類，研究上市公司環保支出對企業財務績效的關系，認為重污染企業相較于非重污染企業環保投入對企業財務績效的影響更加顯著。由此，提出假說三：

H3：環保投入對企業財務績效的影響因企業屬性的不同而有所差異。

（四）環保投入、企業生命周期與企業財務績效

現有學者以企業生命周期作為劃分依據研究環保投入對企業財務績效的文獻極少，但以企業成立時間計算，可將企業劃分為成長型企業與成熟型企業，對于成長型企業，側重于擴張市場，提升產品的市場占有率，此時管理層更關注于營業收入而不是凈利潤，管理層會較少甚至不關注環保投入，所以環保投入與企業財務績效之間不存在顯著關系。而對于成熟型企業，根據波士頓矩陣可將其產品劃分為“金牛型”，此類企業擁有穩定的市場占有率，消費者具有較高的忠誠度，管理層有更大的意愿進行環保投入，提升投資者對企業的信心，所以環保投入對企業財務績效有正向促進作用。由此，提出假說四：

H4：環保投入對企業財務績效的影響因企業生命周期的不同而有所差異。

綜上所述，國內外對環保投入、環境審計與企業財務績效之間關系的探索很少，現有的研究主要集中在環保投入對企業財務績效的研究上，將環境審計加入其中作為調節變量研究是創新之處。根據趙璐、徐琳瑜等（2017）[21]對環境審計的文獻綜述認為：應加強應用實證研究方法，現有的實證研究多為案例研究，缺乏針對某一行業持續、深入的研究。本文通過立足于我國滬深A股上市公司這一微觀層面來研究環保投入、環境審計與企業財務績效的基本關系，觀測環境審計通過環保投入對企業是否存在影響，存在什么樣的影響，從而提供制定更有效環境審計政策的著力點。

三、研究設計

（一）樣本和數據來源

以我國2016—2019年滬深A股上市公司作為研究對象，剔除ST、*ST和數據缺失的公司，最終選取55家上市公司。其中環境審計、環保投入數據運用文本分析法從企業社會責任報告、環境報告書及可持續發展報告手工搜集得到；企業財務績效和控制變量主要來自于CSMAR數據庫、東方財富網、巨潮資訊網。相關數據運用Stata 15.1統計軟件進行處理和檢驗。

（二）變量選取與測量

變量設置主要包括被解釋變量、解釋變量、調節變量和控制變量。

1.被解釋變量：企業財務績效。選擇上市公司的凈資產收益率roe作為衡量企業財務績效的指標，凈資產收益率roe為凈利潤與平均股東權益的百分比，該指標反映股東權益的收益水平，用以衡量運用自有資本的效率。

2.解釋變量：環保投入。環保投入主要包括企業購買環保設施以及環保設施運行維護費用；環境監測、廢棄物處理費用；人員培訓等費用。以企業年度環保投入力度作為環保投入的代理變量。企業年度環保投入力度=環保投入/營業收入，用inv表示。

3.調節變量：環境審計。現有的披露環境信息的載體，即環境報告，主要有三種形式：環境報告書、社會責任報告和可持續發展報告。運用文本分析法，對研究對象的環境信息載體進行手工搜集與整理，在環境報告中涉及環境審計三方面內容的，則賦值為1，否則為0，用audit表示。

4.控制變量：

（1）企業規模。規模越大的企業，受到政府機構和社會公眾的關注就會更多，企業在承擔社會責任方面也會表現的更加積極，為消除這一變量帶來的干擾，取企業年末總資產的自然對數反映企業規模，用size表示。

（2）企業性質。國企是由國家投資形成的企業，作為國民經濟發展的中堅力量，在社會經濟發展過程中承擔了更大的責任，更傾向于響應國家政策，開展綠色生產，為消除這一變量帶來的干擾，將國有企業賦值為1，非國有企業賦值為0，用nature表示。

（3）企業負債。一般來說，適當增加企業負債可以提高凈資產收益率，但當企業負債過多，容易發生資金鏈斷裂情況，引發財務風險；而負債過少則企業資金使用效率低下，為消除這一變量帶來的干擾，用資產負債率表示企業負債情況，用debt表示。

（4）企業成長性。企業成長周期大致分為三個階段。處于成長期與成熟期的企業盈利能力較高，財務表現較好，而處于衰退期的企業盈利能力下降甚至出現虧損，用營業收入增長率表示企業成長情況，用growth表示。

（5）凈資產增長率。凈資產增長率為企業當期凈資產的增長值與上一年度企業凈資產的百分比，反映了企業資本規模的擴張速度，是衡量企業總量規模變動與成長狀況的重要指標，用Netassgrrt表示。

（6）總資產現金回收率。總資產現金回收率為經營現金凈額與平均總資產的百分比，反映了企業總資產產生現金的能力，該比值越大，說明企業創造的現金流越多，經營者的管理水平越好，用OpeCass表示。

（7）股權結構。股權結構是衡量公司股權分布狀態的主要指標，大股東的管理偏好以及治理要求會影響企業的盈利能力以及環保投入力度，用企業第一大控股股東持股比例衡量，用concent表示。

（三）模型的構建

根據假說一和假說二，提出兩個面板數據回歸模型。

為驗證H1：環保投入對企業財務績效具有正向作用，構建模型一：

其中，β0為模型的常數項，ε為擾動項，當β1顯著為正時，假說一成立。

為了驗證H2：環境審計對環保投入和企業財務績效的關系具有調節效應，構建模型二：

其中，β0為模型的常數項，ε為擾動項，當β3顯著為正時，假說二成立。

四、實證研究

（一）描述性統計分析

由表2可知，樣本企業roe均值為9.41%，最小值為-21.82%，最大值為49.23%，由此可見樣本企業roe之間存在很大差異，但大部分維持在較好水平。55家企業中環保投入力度均值為2.00%，環保投入力度最小值為0.00015%，最大值為21.25%，不同企業之間差異很大，管理層對環保的重視程度存在差異化，而且樣本企業中民營企業比國企的環保投入力度更高。企業規模的均值為10.49，而最小值為9.3090，最大值為12.4401，說明國企之間、民企之間以及國企與民企之間規模存在差異。樣本企業中73%為國有企業，只有27%為民營企業。企業資產負債率均值為47.63%，最小值為5.90%，最大值為82.86%，大部分企業資產負債率維持在適當水平，少部分企業資產負債率過高。樣本企業營業收入增長率均值為12.66%，最小值為-37.58%，最大值為148.03%，增長率普遍較好。樣本企業凈資產增長率均值為14.17%，最小值為-17.51%，最大值為436.9%，不同企業之間有較大差異。總資產現金回收率均值為9.04%，最小值為-9.78%，最大值為39.51%，大部分企業可以保持增長水平。第一大股東持股比例均值為42.91%，最小值為4.08%，最大值為86.01%，可以看出55家上市公司股權普遍較為集中。

表2 各變量描述性統計分析

（二）相關性分析

相關性分析研究的是各變量之間關系的緊密程度，其正負號表示變量之間是正相關亦或負相關關系，絕對值越大，表示一個變量對一個變量的影響越大。一般來說，當變量之間的相關系數大于0.7時，考慮回歸分析存在多重共線性問題，由表3可知，所有變量的相關性系數均小于0.7且模型VIF檢驗限制變量的VIF值都小于10，表明模型不存在嚴重的多重共線性問題，不影響回歸分析。其中企業凈資產收益率與環保投入的相關系數為0.121，在10%的水平上顯著相關。詳見表3。

表3 各變量間相關性分析

（三）回歸分析

回歸分析是用來研究變量之間定量關系的分析方法，為消除樣本離群值影響，在對樣本自由度不會造成損失的情況下，對所有總量變量在99%和1%分位處進行縮尾處理。對模型一、二進行組內自相關檢驗，同期截面相關檢驗與組間異方差檢驗。結果表明：對于組內自相關檢驗，三個模型均拒絕原假設，即存在組內一階自相關問題；對于同期截面相關檢驗，三個模型均不拒絕原假設，即不存在同期截面相關問題；對于異方差檢驗，三個模型均拒絕原假設，即存在異方差問題。模型一、二通過FGLS（可行廣義最小二乘法）改變模型方法，消除模型中的組內一階自相關和異方差問題。

在進行回歸分析之前，通過Chow檢驗與Hausman檢驗為模型一、二選擇恰當的面板數據回歸模型。首先，運用Chow檢驗對兩個模型進行分析，結果表明，模型一、二的P值均為0.0000，即拒絕原假設：選用混合面板數據模型。之后用Hausman方法對模型進行檢驗，結果表明模型一、二的P值分別為0.162、0.434，說明模型一、二均不拒絕原假設，采用隨機效應模型。

由下頁表4可知，環保投入對企業財務績效的系數為0.316，在10%的水平上顯著，模型一擬合優度為0.230，不論從統計意義還是經濟意義上都表明環保投入對企業財務績效有顯著的正向作用。其他控制變量中，企業規模、企業成長性、凈資產增長率的系數顯著為正，說明企業規模越大，營業收入增長率和凈資產增長率越高，企業財務表現越好。企業性質、企業資產負債率的系數顯著為負，說明當企業為國企，資產負債率越高時，該企業的財務表現越差。因此，假說一通過檢驗。

表4 隨機效應回歸結果

模型二加入環境審計與環保投入的交互項，回歸結果顯示：環保投入對企業財務績效在10%的水平上顯著正相關，環境審計與環保投入的交互項在10%的顯著性水平上為正，模型二擬合優度為0.220，說明環境審計的調節效應存在，環境審計影響環保投入對企業財務績效的效果。其他控制變量中，企業規模、企業成長性、凈資產增長率對企業財務績效的影響顯著為正，而企業性質、企業資產負債率對企業財務績效的影響顯著為負。因此，假說二通過檢驗。

（四）異質性分析

1.企業屬性異質性分析。根據2010年環保部公布的《上市公司環境信息披露指南》：火電、鋼鐵、水泥、電解鋁、煤炭、冶金、化工、石化、建材、造紙、釀造、制藥、發酵、紡織、制革和采礦業等16類行業為重污染行業。據此將55家樣本企業劃分為重污染與非重污染企業，其中重污染企業有35家，非重污染企業有20家。分樣本回歸結果如表5所示。

表5 基于重污染與非重污染企業異質性分樣本回歸結果

模型3和模型5表明環保投入對企業財務績效的影響均在10%的水平上顯著，非重污染企業環保投入的系數為0.316，重污染企業環保投入的系數為0.322，表明不論是對于重污染企業還是非重污染企業，增加環保投入均會有效提高企業財務績效，且對于重污染企業的影響更明顯。模型4和模型6加入環境審計與環保投入的交互項，以驗證環境審計的調節效應是否應企業屬性的不同而存在差異，結果表明，不論是重污染企業還是非重污染企業，環境審計與環保投入的交互項均在5%的水平上顯著為正，在非重污染企業中為0.004，在重污染企業中系數為0.068，環境審計的調節效應仍舊是對重污染企業更加明顯。因此，假說三通過檢驗。

2.企業生命周期異質性分析。參考虞義華、趙奇鋒（2018）[22]等學者的做法，根據企業成立時間來劃分企業的生命周期，將成立時間小于等于20年的企業劃分為成長型企業，將成立時間大于20年的企業劃分為成熟型企業，55家樣本企業中，共有21家成長型企業，34家成熟型企業，分樣本回歸結果如表6所示。

表6 基于成長型與成熟型企業異質性分樣本回歸結果

模型7和模型9為環保投入對企業財務績效的影響，對于成長型企業，環保投入對企業財務績效的系數為0.316，且在10%的水平上顯著相關，而對于成熟型企業，環保投入對企業財務績效的系數為0.288，但并不存在顯著相關性。模型8和模型10為環境審計和環保投入的交互項對企業財務績效的影響，研究環境審計的調節作用，回歸結果表明不論是成長型企業還是成熟型企業，環境審計和環保投入的交互項對企業財務績效的影響均不顯著。這說明環保投入對企業財務績效的影響不會因環境審計的調節作用而產生差別。因此，拒絕假說四。

（五）穩健性檢驗

為檢驗結論的穩健性，更換被解釋變量，將roe替換為tobinq值，代入模型1和模型2，回歸結果如下頁表7中模型11和模型12所示，在模型11中環保投入對企業財務績效的影響在10%的水平上顯著為正，在模型12中，環保投入對企業財務績效的影響在1%的水平上顯著為正，環境審計與環保投入的交互項也在5%的水平上顯著為正，說明環境審計對環保投入與企業財務績效的關系具有調節效應，驗證了前文的結論，結果具有穩健性。

表7 穩健性檢驗

（六）內生性處理

環保投入與企業財務績效可能存在雙向因果關系，采用工具變量法對內生性問題進行處理，參考夏清華、何丹（2020）[23]學者的做法，采用滯后一期的環保投入作為工具變量，運用二階段最小二乘法對模型進行處理，在表8模型13中，環保投入的系數為1.138，在10%的水平上顯著，在模型14中，環保投入的系數為1.109，在10%的水平上顯著，環境審計與環保投入的交互項為0.154，在1%的水平上顯著，說明了環保投入對企業財務績效有顯著正向作用，環境審計的調節作用存在，驗證了表4的結論。

表8 環保投入對企業財務績效的影響（IV-2SLS）

五、研究結論與建議

結合可持續發展理論、社會責任理論、利益相關者理論基于環境審計視角研究環保投入與企業財務績效之間的關系。選取滬深A股55家上市公司數據，以roe反映財務績效，環保投入作為解釋變量，環境審計作為調節變量，并從企業規模、性質、成長性等方面選取7個控制變量，進行實證分析得出結論，并立足于微觀層面，為企業自身及政府方面提出建議。

（一）研究結論

企業的環保投入能夠顯著促進企業財務績效的提升。企業環保投入用于解決產品能源方案、工藝改善流程以及污染防治的問題，提升企業的綠色技術創新能力，以使用過程低能耗、低消費的亮點獲得消費者關注，提高產品市場占有率，提升企業財務績效。

企業進行環境審計對環保投入與企業財務績效的關系具有調節效應。企業環境審計是對生產經營行為是否符合行業環保要求進行的合規性審計，也是對企業環保投入專項資金的審計，是衡量企業經濟效益轉為生態效益效果的工具。利益相關者不僅關注企業的年度報告，也關注企業的社會責任報告，企業積極承擔社會責任，更會獲得投資者的青睞。管理者利用環境審計可以發現企業管理過程中的漏洞，及時補救，避免資金不必要的流失。企業環境管理的過程中，環保投入與環境審計相輔相成，企業開展環保投入之后，環境審計可以發現其弊端，糾正環保投入的方向和力度，有助于提高企業精細化管理能力，構造綠色制造體系，實現閉環良性循環，打造行業標桿的環境管理平臺，從而提高企業的財務績效。

不論是非重污染企業還是重污染企業，環保投入對企業財務績效都存在顯著正向促進作用，環境審計的調節效應也對兩類企業都發揮著顯著正向影響，但不論是環保投入還是環境審計的調節效應，相較于非重污染企業，對重污染企業的影響都更加明顯。

（二）相關建議

一是企業要加強環境保護意識，周期化地主動將環境審計結果披露。在55家樣本企業中，民營企業環保投入力度較大，甚至達到10%—20%，而國有企業環保投入力度較低，大部分在2%左右。在手工搜集企業環境審計信息過程中，發現即使是A股上市公司，也存在披露社會責任報告隨意化，披露內容相鄰兩年不一致的情況，無法進行橫向對比；縱向來看，不同企業社會責任報告中環境內容同質化現象嚴重，沒有對企業所處各個行業進行針對性披露的內容。

二是企業不僅要將環境審計作為事后審計，更要逐漸做到事前和事中審計。企業目前開展的環境審計多為事后審計，一般在第二年的4月份左右披露，只能對前一年發現的問題在下一年改善，周期過長，企業可以逐步將環境審計作為事前、事中審計，縮短審計周期，及時發現環境管理系統漏洞并完善，節約時間成本、資本成本。

三是企業應按照環境審計三方面內容完整披露環境報告。大部分企業對環境信息僅在社會責任報告（CSR）和可持續發展報告中簡略帶過，說明企業是否按照行業相關環境法規開展生產活動，以及企業產品的節能創新成果，而沒有披露企業降低環境負荷的措施和績效，以及按照環境會計方法計算的生態效益轉為經濟效益的成果。

四是環境審計機構不能只局限于企業內部，更要拓展到民間審計機構。企業內部的環境審計存在弊端，主動將環境管理漏洞披露的意愿較小，更多的是展示企業在一年中獲得的生態成果。國家應加快培養了解環境科學與審計理論的人才，加入到民間審計機構，擴展民間審計機構的業務范圍，使環境審計也作為企業外部審計的內容之一。

五是政府應加快出臺相關文件，分行業制定企業環境報告內容要點，要求企業按照內容逐條披露。政府應完善企業開展環境審計的上下游流程，加快環境會計準則的發布，使企業有章可循，對企業可以進行橫向分析與縱向分析，不斷加快微觀層面環境管理進程，敦促企業建立環保目標，將相鄰幾年環境績效情況進行對比，促使管理者不斷投入更多的精力到環保經營上。