“雙新”背景下航空公司財務風險管理研究

王路耀 羅晗予

（浙江工商大學 杭州商學院，浙江 杭州 311508）

一、引言

航空運輸業是受新冠疫情沖擊最為嚴重的行業之一。據交通運輸部數據，新冠肺炎疫情期間，民航客流量不足高峰時期的1/10，2020 年春運全國民航客運量同比大幅下降，單日最高同比降幅超過90%，春運總計降幅達47.5%。疫情期間內地機場航班起降架次單日總和最低跌回2001 年平均水平，2 月底雖開始回升，但截至3 月15 日也僅接近于2009 年平均水平。由于新冠疫情的影響，航空行業運輸量呈現斷崖式下跌，導致中型航空公司每天虧損“千萬級”，大型航空公司每天虧損更是達到“億級”。

隨著我國租賃業的繁榮發展，原有租賃準則的弊端也逐漸顯現，通過利用經營租賃的方式來避免納入表內計算，從而進行表外融資，美化財務報表。為了彌補這些不足之處，國際會計準則理事會頒布新租賃準則，最主要的變化是不再區別經營租賃與融資租賃，并且引入“使用權資產”和“租賃負債”新科目，采用“兩租合一”的方法對租賃資產進行確認，將經營租賃也納入資產負債表中以便更真實地反映財務狀況。航空業作為租賃業務較多的典型行業，受到新租賃準則的影響也較為明顯。此外，我國新租賃準則于2021 年1 月1 日正式全面實施，在此時研究新租賃準則對航空業的影響，不僅具有時效性，還有利于提出相對應的措施來應對準則變化帶來的負面影響。因此，新冠疫情和新租賃準則構成“雙新”背景，基于此對企業財務風險變化進行研究，為我國航空公司提供一定的借鑒，充分應對“雙新”帶來的影響，具有較高的實踐意義。

二、文獻綜述

（一）財務風險研究文獻

國內對財務風險的研究大約在20 世紀末逐漸拉開帷幕，針對國內各個不同行業的不同風險問題，衍生了許多有關財務風險的學說。陳波（2018）對財務風險的內涵及特征進行了系統闡述，產生的原因主要包括資金流與業務流不相匹配、資金來源結構不合理、流動資產制度不完善、財務管理混亂。包瓊（2019）基于國內企業的經營環境變化的角度，對企業的財務風險做出進一步的闡述，并且針對企業出現的財務風險提出具體建議，認為企業需要培養儲備人才，組建財務風險應對團隊，合理糾正偏離方向的財務活動。陳暉等（2020）闡述新冠疫情對旅游業、交通運輸業、餐飲業造成嚴重負面影響，各項經濟指標驟降。由此可見，新冠疫情加劇財務風險。嚴偉和嚴思平（2020）分析新冠疫情對旅游業發展的宏微觀影響，發現企業所受損失主要體現為收入的減少，這一定程度上也將引起財務風險的產生。

（二）租賃準則研究文獻

租賃會計準則，自產生到不斷推陳出新的過程中，一直以來都是社會關注的重點。在IFRS16 的制定與頒布過程中，國內外學者有了廣泛的討論。關于新租賃會計準則修訂研究，新租賃準則一定程度上解決了舊租賃準則存在的一些問題。針對其頒布與實施，John and Scholes（2012）認為租賃準則修改的目的是真實反映企業的租賃業務，因而新租賃準則的核算方法要體現不同租賃業務的經濟實質，對于新租賃準則的內容還需要進行進一步的探討和深入。孟曉駿和楊嘉婷（2016）贊同新租賃準則對企業財務報表質量方面的關鍵作用，結合我國當前租賃市場實際情況看，新租賃準則需要一定的適應期，從而促進我國租賃行業的蓬勃發展。

關于新租賃準則修訂影響研究，新租賃準則的修改對企業的影響大體上可以通過財務報表相關數據的研究出發。Morgan（2013）通過研究其相關數據，得出結論：企業經營租賃表內化后，財務指標會有較大幅度的改變。王韻（2011）和范宇峰（2012）將新準則應用于所選取的案例公司，推算出指標數據后，研究新準則對相關案例企業在財務上的影響，繼而延伸到我國租賃特點明顯的航空業與零售業。黃健珊（2016）通過案例研究，獲取國內外頗具規模的航空企業的相關數據，對其進行模擬測算分析，得出新準則的實施，最明顯的變化是其資本結構和當期損益。朱文婷等（2017）分析租賃準則變化對航空運輸業的影響，主要表現為財務風險顯著上升、償債能力和盈利能力削弱等。周龍和黃暢（2019）闡明經營租賃對航空公司的優勢消失，同時新租賃準則下，關鍵財務指標將發生較大變動，融資難度加大。

（三）文獻評述與啟示

綜合學者已有的研究觀點可以發現，財務風險是客觀存在的，使企業在一定期間和范圍內發生不可控制的損失，且只通過措施來降低風險是不可能完全消除風險的，需要正確劃分不同類型的風險，實施針對性管控，對企業出現的財務風險提出具有指導性的建議。新租賃準則的修訂對經營租賃表外融資問題起到有效防控作用，較好地披露租賃信息將提升財務報告的質量。基于新冠疫情暴發的控制視角和新租賃準則的修訂視角，以H 航空為例，深入研究其財務風險及管控措施。

三、H 航空公司財務風險分析

（一）H 航空公司簡介

H 航空公司于1993 年成立，經過近20 多年的發展，成為國內四大航空公司之一，同時也是首家A 股和B 股上市的民航企業。H 航空公司從單一的地方航空運輸企業發展成為多領域協同發展的大型跨國集團，其經營范圍涵蓋航空運輸、機場、酒店、地產、金融服務等多個領域。

自2017 年下半年流動性風險爆發以來，H 航空公司被迫大規模地去杠桿，開始瘋狂處置資產來挽救失控的局勢，本已取得階段性成果，但仍未能徹底化解風險。一場突如其來的疫情，讓其賴以生存的航空主業遭遇重創，H 航空公司流動性風險將進一步加劇。2021年2 月以來，H 航空公司航班取消率高于六成，其入股的祥鵬航空、烏魯木齊航空、長安航空的取消率高于八成，整體客座率為六家上市航空公司最低，一系列交通限制及隔離措施對其經營活動產生重大的不利影響。

（二）籌資風險分析

1.籌資風險識別

（1）債權融資

H 航空公司自身背負著巨額債務，資金鏈岌岌可危，新冠疫情的沖擊使得H 航空公司面臨更嚴峻的挑戰。截至2020 年6 月，H 航空公司的短期借款共294.7億元，長期借款共0.38 億元，不斷增加的借款規模使得H 航空公司的財務費用也隨之增加，利息費用共計29.72 億元，同比增加15.85%，應付利息共計31.08 億元，同比增加208.63%。如圖1 所示，受新冠疫情沖擊，H 航空公司的利息保障倍數下降幅度最大，遠低于同行業其他企業。

圖1 2019.09-2020.06 各航空公司利息保障倍數平均值變化趨勢圖

據H 航空公司披露的情況顯示，2020 年度，H 航空公司的若干借款、融資租賃款以及資產證券化項目均未按照相關協議的約定按時償還，由此觸發相關違約條款，導致借款銀行、債權人等有權按照條款要求隨時償還融資租賃款、資產證券化項目應付款以及債券的全部本金及利息，這表明H 航空公司的財務風險在疫情沖擊下被放大。

（2）租賃業務

由于前期過多依賴短期負債融資，使得資金緊張狀況愈演愈烈，基于此現狀，自行購買飛機并不利于財務穩定性以及日常生產運營，因此為解決運營所需資金經常采用經營租賃和融資租賃的方式。如表1 所示，基于H 航空公司的租賃業務，2021 年實施的新租賃準則將確認較高的所有權資產比例及相應負債比例，提高其資產負債率至74.83%。

表1 H 航空公司新舊租賃準則的資產負債率變動情況表

如表2 所示，通過同航空業的其他公司對比分析，由于H 航空公司經營租賃比例高達57.88%，致使其受新租賃準則影響越大，資產負債率增長至74.83%，幅度最大，而航空企業普遍認為資產負債率預警線為75%。因此這表明在新租賃準則的實施下，提高公司的財務杠桿，進一步影響和限制了公司的融資能力。除此之外，在新準則的運用下，無論選擇融資租賃還是經營租賃，都將在租賃期內按照市場利率計提租賃利息，這將擴大企業面臨來自市場變化所帶來的風險，主要包括利率風險和匯率風險。

表2 各航空公司經營租賃飛機比例與資產負債率變動的對比情況表

2.籌資風險成因分析

（1）短期借款比例過高

由于H 航空公司主要通過銀行短期借款方式籌集資金，雖然銀行借款的籌資速度比較快、資金使用比較靈活、借款的資金成本較低，但籌資的風險比較大，一旦公司受到內外部的不同影響，將面臨不能及時償還本金及利息的風險。在新冠疫情的沖擊下，整體航空業的業績均呈現下降趨勢，由于流動資金不足或盈利能力過低，導致不足以償付債務，也削弱了其再籌資能力。

（2）經營租賃比重過大

為了擴大經營規模，獲得較快的發展，H 航空公司選擇經營租賃作為主要的租賃方式。在新租賃準則的實施下，高比例的經營租賃規模，將會提高財務杠桿。對于H 航空公司這種資本密集型的企業，較高的固定成本進而導致經營杠桿也隨之提高。H 航空公司在經營不善的情況下，仍保持這種高財務杠桿與高經營杠桿并存的結構，對其非常不利。

（3）利率和匯率難以控制

利率風險形成的原因主要取決于外部因素，即宏觀經濟環境、央行政策和國際經濟形勢。H 航空公司近些年的長期債務較多，因此利率波動的不確定性會給公司帶來很大的風險。其次，影響匯率波動的主要因素主要有國際收支及外匯儲備、利率、通貨膨脹、政治局勢，國際收支順差、利率升高、通貨膨脹等因素都會使本國匯率上升，反之則會使匯率下降，給公司帶來很大的風險。H 航空公司以外幣結算的租賃債務以及貸款中大部分是美元，且在公司經營過程中外幣的收入金額低于外幣的支出，因此人民幣對美元的匯率貶值將會給公司帶來很大的匯兌損失。截至2020 年6 月30 日，就H 航空公司各類美元金融資產和美元金融負債而言，如果人民幣對美元升值或貶值5%，其它因素保持不變，則對稅前利潤變動影響約 13 億元。

（三）投資風險分析

1.投資風險識別

（1）內部投資風險

近年H 航空公司飛機規模如表3 所示，為拓寬航空業務，H 航空公司從2016 年開始飛機數量激增，投入巨額資金，也導致前期債務的不斷積累，截至2019年第三季度，H 航空公司一年內仍有近10 億債務代償，為能夠及時償還債務，處置大量飛機等資產以回籠資金，但資金鏈緊繃的問題至今未能消除。其次，受新冠疫情影響，民航需求降低，2020 年1—6 月，公司實現營業收入117.12 億元，同比下降66.57%。其中，實現運輸收入99.01 億元，同比下降 70.11%；實現凈利潤-125.41 億元，同比下降 2，214.81%，航空客運量的驟降，飛機使用率的降低，一方面導致其盈利能力降低，另一方面導致資金流動性變差，財務壓力更為突顯。

表3 H 航空公司的具體飛機規模情況

（2）外部投資風險

外部投資存在的風險不確定性較強，會受到國內外經濟形勢、行業發展情況等多種因素的影響。對H 航空公司而言，對外投資主要為企業并購，從2004 年開始并購之路，起初主要圍繞航空主業，隨后開始涉足地產、零售、租賃等行業。

如表4 所示，H 航空公司在2016 年和2017 年經營活動產生的現金流量凈額和籌資活動產生的現金流量凈額均為正數，投資活動產生的現金流量凈額均為負數，這說明在2016—2017 年H 航空公司的經營狀況良好，并通過籌集資金來進行外部投資，以此來達到擴張的目的。2018—2019 年經營活動產生的現金流量金額為正數，投資活動和籌資活動產生的現金流量凈額均為負數，這表明了H 航空公司一方面在償還以前的債務，另一方面仍在繼續投資，這也為財務風險的產生埋下了隱患，并且在持續惡化。

表4 2016—2019 年H 航空公司現金流量變動分析表

2.投資風險成因分析

（1）內部投資風險成因分析

由于2020 年新冠疫情影響，使得國內外經濟不景氣，而航空業首當其沖受其影響。H 航空公司在前期巨額投資、高負債、高租賃占比的情況下，防疫期間客機需求銳減，大量飛機停飛，生產經營幾乎處于停工狀態，營業收入與同比大幅下降，從而導致現金流嚴重短缺，資金儲備量不足，乃至無法支付高負債所帶來的財務費用。

（2）外部投資風險成因分析

H 航空公司雖以航空運輸作為主要業務，但旗下投資產業眾多，涉及范圍較廣，一旦投資不當、盲目投資將會給企業帶來投資風險。從表面上看，H 航空公司經過多年的國內外并購，已經形成了一個多元化的國際集團公司，但從其自身實力方面看，頻繁的并購很容易使公司出現難以整合和資金周轉不開的問題。一方面，H 航空公司難以在短時間內提高公司的團隊管理水平，在并購后無法進行很好的期后整合。例如，H 航空公司以3000 萬歐元投資的法國一航空公司，但最終被并購公司并未能開通北京——巴黎航線。另一方面，不斷的投資并購使得原本資金鏈脆弱的H 航空公司雪上加霜，投資帶來的巨大債務很可能無法在規定的條件下償還。

（四）營運風險分析

1.營運風險識別

營運風險，是指因營運資金不足等原因給企業財務狀況和財務成果帶來負面影響、造成經濟損失的可能性。營運資金作為維持企業日常生產經營所需的資金，與企業經營活動的現金循環有著密切的關系，因此從主營成本、折舊攤銷費用、財務費用、稅收等方面進行剖析H 航空公司的日常運營風險。

如表5 所示，與同行業其他公司對比分析可知，H 航空公司主營業務收入同比下降66%，在同行業中下降幅度最大，在扣除相關運營費用后，其下降幅度放大近33 倍，這表明H 航空公司在營業成本、運營費用方面存在重大的運營風險，同時削弱了其盈利能力。

表5 2020 年6 月各航空公司利潤表對比分析表

其中，航油價格的高低，直接影響航空公司的主要經營成本，進而影響航空公司的經營業績。在新冠疫情暴發后，國際油價發生大幅波動，同時國內航油價格也大幅調整，這必定會對本公司的經營業績造成較大的影響。此外，相較于現有準則中經營租賃業務所產生的租金費用計入利潤表營業成本科目中，新租賃準則下經營租賃的租金將體現為使用權資產和租賃負債，以使用權資產計算出的折舊金額計入營業成本，再加上租賃負債通過實際利率法計算租賃期間內各期間的利息費用計入財務費用，這將使得年營業成本和財務費用的大幅增高，進一步帶來利潤總額的變化及企業所負擔的所得稅費用，未來將持續放大營運風險。

2.營運風險成因分析

（1）航油成本

航油是航空企業必不可少的原材料，航油價格的每一次漲幅波動都會對航空公司造成很大的影響。2019年度，H 航空公司航油成本占比營業成本30.21%，航油價格每增加或降低5%，其他因素不變，則將增加或減少營業成本10 億元。因此，國際燃油價格的波動起伏和國內航空煤油價格的調整是成本控制的風險點所在。雖然航油成本持續上升拉低航空運輸業整體毛利率水平，但H 航空公司運輸板塊對航油成本的控制能力明顯弱于三大航空公司，致使其凈利率降幅較大，從而面臨更大的營運風險。

（2）經營費用

H 航空公司經營費用涉及比重較高的費用，主要包括飛機折舊及攤銷費用、財務費用、租金費用、起降成本等。在新冠疫情的沖擊下，原本成本費用控制相對薄弱的H 航空公司將面臨更大的營運風險，進而影響H 航空公司的日常運營。其次，H 航空公司涉及的經營租賃業務占比過高，在即將實施新租賃準則的條件下，對飛機折舊攤銷費用、財務費用的計提有重大影響，這些費用所產生的變化無疑將對H 航空帶來不利影響。

四、H 航空公司財務風險管控策略分析

（一）調整投資戰略

在遭遇經濟下行與疫情沖擊下，由于企業的整合不足，很可能會出現投資收益無法覆蓋其成本的情況。結合H 航空公司自身組織架構關聯性強的特性，這無疑增大企業的風險。

因此，航空公司在調整投資戰略，在選擇擴張時，應當時刻關注外部環境的變化，避免盲目多元化。經濟上行時，擴張并購績效可能無需很好整合就能帶來現金流效應，但是這一定程度上會使得企業開始追求“規模化”的趨勢。在此種情況下，一旦不注重宏觀環境的突變，沒有及時停止步伐，一再盲目擴張，將會留下極大的風險隱患，因為大多數情況下并購成本是依靠被并購企業的協同效應帶來的收益來彌補。

（二）優化融資結構

由于航空公司普遍具有高負債率的特點，對于經營租賃所占比例較大的H 航空公司，在“雙新”的沖擊下極易導致融資困難、租賃費用負擔重等問題。隨著新準則的實施，原有經營租賃業務不僅會受到追溯調整的影響，未來簽訂的業務“直接入表”也會影響資本結構。此外，由于H 航空公司較高的經營杠桿和較大規模的負債，使得其財務杠桿較高，總杠桿較高，從而使得公司的融資能力將會下降，整體財務風險也被加大。

為更好地應對“雙新”壓力下融資困難帶來的財務風險，需要優化航空公司融資結構，擴寬籌資渠道。通過合理的債權融資與股權融資相結合，以此來最大限度地降低債權融資帶來的風險，對融資租賃采用合適的技術方法進行綜合評析與科學抉擇，保證企業各項財務經營活動及戰略融資的有效進行，盡量降低財務指標惡化所帶來的財務風險。

（三）發揮集團協同效應

H 航空公司應當通過合理的整合方式，提升與H集團剩余板塊的協同性，以增強集團整體的抗風險能力和盈利能力。H 集團業務板塊包括航空、旅游和物流板塊等。

近年來，機場客流量上升，對航空機場設施需求在上漲，此產業可整合歸入航空板塊，傳統旅游、旅游金融、IT 及互聯網等應保留。此外，可推出旅業與機票結合等產品，提升競爭力，IT 產業則可將目前機場航空物流旅業資源更好整合，提供更加智慧的系統支持。最后，物流板塊在電商產業的基礎上發展，這對海運物流是一個好的發展機會。因此，通過旅游、IT、物流板塊與航空板塊的有效整合，增強公司抗風險能力和盈利能力。

五、結論與建議

基于“雙新”背景，以H 航空公司為例，分析“雙新”對航空公司財務風險影響，并提出相應的應對措施，得出兩點結論：第一，新冠疫情的爆發擴大企業的財務風險，新的租賃準則將改變航空公司對經營租賃業務的會計處理方式，放大財務風險對企業的影響程度。第二，通過調整投資戰略，避免更大的風險，達到“規模化”效應；通過優化融資渠道與融資結構，優化租賃安排，減輕新租賃準則的實施對公司的影響以及新冠疫情的沖擊；通過發展集團協同效應，增強其獲利能力和抗風險能力。

基于上述結論，分別從上市公司、政府監管機構、投資者角度提出三點建議。第一，對于航空公司而言，應加強內部信息的溝通與交流，提升決策響應和戰略統籌能力。從疫情防控處置中總結經驗、吸取教訓，切實健全航空業現代化治理體系，盡可能壓縮管理幅度、優化企業管控方式，建立對內外部供應商的評估體系和動態跟蹤。第二，對于政府監管機構而言，結合政府融資平臺運營狀況，拓寬融資渠道，科學構建融資約束體系，對融資平臺貸款數額進行限制，極大限度地保證金融機構自身利益。在企業運營發展中出現債務危機時，應該結合實際情況，科學構建價格調整體系，給予一定的財政補助和相應的財政政策。第三，對投資者而言，針對此次疫情帶來的影響，可以實行多元化資產配置，有效地管理風險，從而降低突發事件帶來的不確定性和負面影響，同時了解相應的相關財務準則的實施，及時調整投資決策。