房企自持項目運營效果經濟評價指標探索

摘要：近年來，中央層面堅定“房住不炒”，許多地方政府推出自持地塊，房企競得大量開發(fā)自持項目。2020年，為防范系統性金融風險，“三道紅線”相繼推出，行業(yè)調控多方位發(fā)力收緊。在房企自持項目即將投入運營之際，探索建立科學、可衡量的自持項目運營效果經濟評價指標，旨在助力房企高質量發(fā)展。

關鍵詞：自持項目;運營效果;經濟評價指標

中圖分類號：F293.35 文獻標識碼：A

文章編號：1001-9138-（2021）05-0055-58 收稿日期：2021-04-07

作者簡介：尤佳佳，北京首都開發(fā)股份有限公司。

1 引言

黨的十九大以來，為抑制全國性房價過快增長，保障房地產行業(yè)持續(xù)健康發(fā)展，中央制定了持續(xù)穩(wěn)定的房地產調控政策：堅持“房住不炒”定位，構建房地產長效機制，推進住房供給側結構性改革。伴隨政策引導，自2016年下半年起，許多地方政府相繼修改了土拍規(guī)則，要求土地報價達到競價上限后，競價轉變?yōu)楦偲髽I(yè)自持房屋比例來確定競得人。據不完全統計，僅2017年全年，北上廣深等9個重點城市，就產生住宅自持用地150余宗，自持體量達515萬平方米。歷經幾年開發(fā)建設，首批自持項目正在或即將竣工入市。此外，為防范系統性金融風險，行業(yè)融資環(huán)境也持續(xù)趨緊。2020年8月，住建部聯合央行共同出臺“三道紅線”，引導房企去杠桿、降負債，房地產行業(yè)金融紅利正在消失。面對環(huán)境巨變，房企須進一步加強內部管理，向管理要效益，謀求從高增長發(fā)展向高質量發(fā)展轉變。

在眾多房企開發(fā)自持項目即將竣工入市、投入運營之際，探索建立科學的、可衡量的自持項目運營效果經濟評價指標，為房企決策提供參考，對提升自持項目管理水平、引導自持項目健康發(fā)展具有重要意義。

2 自持項目運營效果影響因素分析

自持項目一般會歷經投資決策階段、前期工作階段和建設階段后，進入持有運營階段。投資決策階段，房企主要依靠財務內部收益率、投資回收期和資本金凈利潤率等經濟評價指標來考察項目的盈利能力，判斷項目可行性，輔助投資決策;前期階段和建設階段，房企主要通過制定最佳的開發(fā)方案、工程質量管理、造價管理和進度管理來保障項目投資目標的實現;持有運營階段，房企主要通過獲取長期穩(wěn)定的租金收益，并進行有效的資產管理來保障資產保值增值，回收投資的同時賺取投資回報。自持項目進入運營階段后，能否獲取預期收益和投資回報受到多重因素影響。

2.1 開發(fā)建設因素

自持項目投入運營前的每個開發(fā)階段都會對其后期的運營效果產生影響。投資決策階段，房企通過預測租金水平、出租率、增長率、運營期成本費用等測算出的項目盈利能力指標基本設定了項目運營期的總體經濟目標;前期工作階段和建設階段形成的項目規(guī)劃設計方案及建設工程質量，會對項目后期的運營產生深刻影響;自取得項目至竣工完成，項目開發(fā)總投資固化成賬面成本，對運營收益提出要求;項目兩三年建設期，市場環(huán)境和政策環(huán)境一直在變化，也會影響項目運營期預期收益的實現。

2.2 運營模式因素

不同房企會因為戰(zhàn)略選擇不同、運營管理水平差異、稅務籌劃需求等，對自持項目采取不同的運營模式，包括：房企自建團隊經營、將項目整體出租給輕資產管理公司經營、委托專業(yè)資產管理公司經營等方式。不同的運營模式會對項目的營業(yè)收入和成本費用產生不同影響，如：自建團隊經營模式下，項目的管理費用偏高;整體出租模式下，項目的租金收入偏低;委托資產管理公司經營模式下，會產生一定的資產管理費用。預期收入和成本費用的高低都會影響項目最終的經濟效果。

2.3 項目業(yè)態(tài)因素

自持項目在取得時已經確定規(guī)劃用途，規(guī)劃用途限定了項目運營的業(yè)態(tài)選擇，包括商業(yè)、辦公、酒店、住宅等。不同業(yè)態(tài)的盈利能力是不盡相同的。一般而言，辦公業(yè)態(tài)盈利能力高，住宅業(yè)態(tài)盈利能力低。同一業(yè)態(tài)也會因為運營費用投入的多少而影響項目的經濟效果，如自持住宅和服務型公寓的盈利水平差異、五星級酒店和快捷酒店的盈利水平差異等。

除上述因素以外，房企的項目運營能力、管理費用控制能力、市場競爭環(huán)境變化、項目取得后可能發(fā)生的規(guī)劃調整及改造等都會對項目的運營效果產生影響。房企需要根據自身的管理需求和管理目標，制定與之相匹配的經濟評價指標，科學公正地評價項目運營效果。

3 運營效果經濟評價指標設置

自持項目投資決策階段，針對基本假設預測出的運營期凈利潤數據是投資決策的重要參考，也是項目投入運營后的總體經營目標。

3.1 凈利潤指標

自持項目凈利潤指標是指項目投入運營后，項目公司年度稅后利潤總額的目標值，其取值一般根據項目投資回報要求擬定，基本公式為：

凈利潤=總收入-總成本費用-企業(yè)所得稅。

其中，總收入=經營性收入（租金、推廣費等收入） +其他收入（政府補貼等與經營無關的收入），總成本費用=運營費用+管理費用+財務費用+資產管理費/招商代理費+折舊+攤銷。

運營費用包括物業(yè)費，水、電、供暖等能源費，電信費，保險費，維保費，房產稅、增值稅等。管理費用包括人工成本、行政辦公費用等。資產管理費一般在項目公司委托專業(yè)資產管理公司經營項目時發(fā)生。招商代理費一般在項目公司引入中介作為帶客渠道時發(fā)生。

項目公司年凈利潤真實反映了項目投資回報實現程度，是評價項目投資是否達到預期的重要指標。自持項目運營效果受多種因素影響，若單純以公司凈利潤對運營效果進行考核，難以真實體現項目的估值和償債能力水平，不利于項目的融資安排;難以真實體現運營團隊的工作成果，不利于團隊建設和激勵。

3.2 其他經濟評價指標

以凈利潤指標為基礎，根據不同的管理需求，選擇性剔除部分收入或成本費用構成，推導出其他3項評價指標如表1所示。

3.2.1 息稅折舊攤銷前利潤（EBITDA）指標

息稅折舊攤銷前利潤（EBITDA）是指項目公司在對利息、企業(yè)所得稅、折舊、攤銷扣除前的凈現金流，是項目本身可使用、可支配的自由現金流，能夠反映公司的償債能力。EBITDA通過剔除凈利潤中的利息、所得稅、攤銷和折舊這幾項費用構成，讓公司能夠在評價項目運營效果時，規(guī)避項目融資成本、所得稅政策、歷史投資形成的沉沒成本等影響，更準確地評價項目的盈利能力。

房企在需要從項目運營產生現金流能力角度考核運營效果，或需要對項目進行償債能力評估時，可選用該指標。

3.2.2 凈運營收入（NPI）指標

相較于EBITDA指標，凈運營收入（NPI）指標將攤銷費用納入成本費用，關注了項目因業(yè)態(tài)調整、改造提升而發(fā)生的投資改造活動對項目運營效果產生的影響。項目公司根據運營管理需求對項目實施改造，改造后預期收益的實現程度，可有效體現項目公司的運營管理能力，而改造的發(fā)生頻次還能體現出日常運營中對項目建筑本體維護保養(yǎng)的能力。所以，凈運營收入（NPI）指標能綜合反映同一管理體系下，不同項目之間運營管理能力水平的差異，可作為房企開展內部管理考核的優(yōu)選指標。

3.2.3 凈經營收入（NOI）指標

凈經營收入又稱項目的運營現金流，通常用于衡量項目本身能夠產生的現金凈額，即經營性收入減去運營費用的差額。該指標所涉及的運營費用包含維持項目正常經營所需的基本人工費，與上述幾項指標有所差異。

凈經營收入（NOI）指標的計算，剔除了與項目營運無關或弱相關的全部收入與成本構成因素。收入方面剔除了經營性收入以外的全部收入，成本費用方面剔除了管理費用、財務費用、資產管理費/招商傭金、折舊和攤銷，規(guī)避了因不同管理費用控制水平、融資成本、運營模式選擇、項目歷史沉沒成本、改造攤銷等差異導致的項目收益能力差異，體現了項目本身的獲利能力水平。

此外，該指標還能影響項目的估值，目前房地產估價行業(yè)公認的估價模型-直接資本化法，就是通過項目年凈經營收入直接除以資本化率來求得估值的。所以，房企在需要對項目進行估值管理時，可選用該指標。

3.3 小結

上述4項指標中，凈利潤、息稅折舊攤銷前利潤（EBITDA）、凈運營收入（NPI）為項目公司層面的評價指標，可有效考核項目公司的運營管理水平。凈經營收入（NOI）指標為項目層面指標，可以反映項目本身的獲利能力和市場價值。項目公司層面的3項指標還能進一步形成某些費用收入比，用以分析項目運營潛在的問題，為優(yōu)化提升項目運營管理水平指明方向。

4 結論與建議

在政策引導房地產行業(yè)從高杠桿、高周轉、高增長模式向深耕存量、精細化管理模式轉型的宏觀背景下，在眾多房企大量自持項目即將入市運營之際，本文通過對自持項目運營效果影響因素進行分析，以財務凈利潤指標為基礎，根據不同管理需求選擇性剔除凈利潤指標中的收入、成本費用構成因素，而推導擬定了息稅折舊攤銷前利潤（EBITDA）、凈運營收入（NPI）、凈經營收入（NOI）三項自持項目運營效果經濟評價指標，期望能夠為房企優(yōu)化管理提供參考，助力房企轉型升級。

參考文獻：

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