“獨角獸”闖入資本市場的挑戰與應對

張躍文

【關鍵詞】獨角獸 資本市場 野蠻生長 【中圖分類號】F8 【文獻標識碼】A

“獨角獸”是美國投資界人士對于市值超過10億美元且成立不超過10年的創業企業的稱呼，以凸顯這類高成長創業企業的稀有特質。根據CB insights的統計，截至2020年6月末，全球“獨角獸”企業有475家，總市值1.4萬億美元。這些企業主要分布在美國（225家）和中國（122家），英國、印度和韓國等國家也有部分“獨角獸”企業。

“獨角獸”企業的誕生是特殊的時代背景、市場、產業、技術和資金條件共同作用的結果

互聯網的出現幫助相關行業的企業大幅度縮短了成長周期。我國現有的122家“獨角獸”企業總市值達到4400億美元，80%以上的企業分布在電子商務、移動通信、汽車交通、人工智能、網絡軟件和數據服務等直接受益于互聯網發展的產業或者互聯網周邊產業（圖1）。“獨角獸”現象的出現并非偶然，有其特定的市場基礎、產業基礎、技術基礎和資本基礎。

圖1 中國獨角獸企業的行業分布

首先，“獨角獸”企業的出現得益于互聯網的普及和商用所提供的廣闊市場基礎。龐大的互聯網客群、持續增加且日益多元化的市場需求，推動平臺型企業營業規模迅速擴大，以京東為代表的電商企業盡管短期內沒有盈利，但卻憑借其迅速擴大的市場份額使得企業市值一路飆升，后來這些企業陸續實現盈利并在各自領域展現出強大競爭力，印證了資本市場最初的估值判斷。

其次，“獨角獸”企業的出現有其相對穩固的產業基礎。令人記憶猶新的2000年互聯網泡沫，盡管沒有實現廣泛的網絡技術商業化，卻幫助形成了早期的互聯網產業基礎。網絡軟件和硬件、數據服務、網絡安全、信息傳輸等行業從最初主要向消費者提供服務，逐步轉向為基于互聯網的企業提供配套服務，極大刺激了互聯網產業鏈條的延長和持續完善，為創業企業加快研發產品與服務，以及迅速占領市場提供了必要的產業條件。

再次，互聯網、新能源、人工智能和醫療技術的突破性發展，為“獨角獸”企業成長提供了發展良機。目前，信息傳輸、人工智能芯片及軟件、云技術、大數據處理和醫療領域的生物基因技術已經成為相對確定的突破性技術創新行業，一批“獨角獸”企業和潛在“獨角獸”企業匯聚于此，受到業界和投資者的廣泛關注。

最后，大規模的資本注入成為“獨角獸”企業的重要估值基礎。2008年金融危機以后，一些市場基礎雄厚、擁有核心技術和完善的產業配套的創業企業特別是平臺型企業，受到資本青睞。公開股票市場的科技股偏好客觀上支持了“獨角獸”企業的融資和成長。納斯達克市場指數從2010年6月份的2100點一路上揚，到2020年同期突破1萬點；而作為我國國內科技股標桿的創業板指數開市至今也已升至2500點附近。公開市場對科技股的偏愛，增加了科技型創業企業上市和原始股東退出機會，一定程度上鼓勵了私募市場的創業投資熱情，潛在“獨角獸”企業估值被持續推高。當然，客觀條件的支持并不能代替企業的主觀努力。畢竟只有少數創業企業成為“獨角獸”。根據現有研究，具有較強的數據分析和機會搜尋能力、強大研發能力、資源整合能力和較好媒體關系的創業企業，更有可能成為“獨角獸”企業。

資本市場特別是創業投資和私募股權市場，為何對“獨角獸”企業情有獨鐘

我國“獨角獸”企業的成長得到了國內資本市場的極大支持。資本市場不僅為優秀的科技型創業企業提供了多輪融資支持，而且為投資者提供了并購和上市等退出通道，近年來“賦能式”投資的興起，使得資本市場能夠從戰略上和經營管理方面為創業企業成長提供更多支持。

一方面，資本市場對“獨角獸”企業的最直接支持是資金。私募投資機構是這些企業上市前主要的資金提供者。在已知的120余家中國“獨角獸”企業中，大約有30%的企業由阿里、騰訊、百度等大型互聯網企業及其關聯公司參與投資，其余70%的企業主要由私募投資機構提供資金支持。企業在私募市場融資，不需要公開過多的經營信息和技術信息，也不需要遵守公開市場的諸多監管規則。更重要的是，企業可以比較從容地按照既定戰略謀求長期發展，而不必過分計較短期財務表現。

另一方面，創業投資和私募股權市場是我國資本市場的重要組成部分。自2012年中國證券投資業基金協會成立，并對私募基金進行歸口管理以來，私募行業進入規范發展的快車道。盡管今年受到新冠肺炎疫情影響，私募行業規模仍然保持上升態勢。截至2020年5月末，主要對企業進行早期投資和上市前投資的VC/PE基金數量已經超過3.8萬個，基金資產規模達到10.4萬億元。私募機構對創業企業投資相當活躍，據萬得數據庫統計，2015—2019年，國內PE/VC機構共進行約7萬宗投資，投資總額近6萬億元。信息技術、可選消費、醫療保健、工業和金融類項目位居投資案例數量前列（圖2）。相較其他城市，北、上、廣、深、杭等重點城市，以較好的高技術產業基礎和發展環境，吸引了較多的投資（圖3）。

圖2 2015-2019年PE/VC投資行業分布

圖3 重點城市的投資案例數量與金額