農產品“保險+期貨”模式下動態對沖策略分析

胡亞蘭 吳 凡 黃菲戈

（中南民族大學經濟學院，湖北 武漢 430074）

管理農業風險，降低農業生產不確定性一直是各國共同面臨的難題，伴隨資本市場日漸成熟，期貨市場的功能越來越突顯?，F如今發展最完善的要屬芝加哥農產品期貨交易所，其利用期貨市場分散現貨市場風險的運行模式對我國來說有很大的借鑒意義。部分國外研究者針對“保險+期貨”模式展開了深入的探析：Brorsen（2009）對農業商品期貨進行了系統化的研究，并提出了期貨市場的優勢；Walters（2013）則研究不同的農作物保險覆蓋水平和套期保值水平如何影響收入風險；Sunil和Mishra（2020）以印度農產品期貨市場為例，探究了市場效率。

結合中國實際，國內一些學者提出了“保險+期貨”的新型模式并深入探究。曹婷婷、葛永波等（2018）選取蘋果試點作為實例，針對“保險+期貨+銀行”這一模式展開可行性研究。馬思琪（2018）針對農產品價格險中運用“保險+期貨”模式展開了深入的分析，以黑山雞蛋價格為對象指明該模式存在的問題；繆靈（2020）則根據目前我國“保險+期貨”的試點現狀、實施效果，分析了該模式的不足，并探索可行方案。

從2016年起，國內便針對“保險+期貨”模式展開了試點，幾年來，相關標的物從兩種傳統農作物，拓展到今天的特色農產品領域，防范農產品價格變化引起的風險真正確保河北、新疆等地區農民的收入水平。該試點項目不斷探索、創新，為期貨市場與保險機構的發展提供有力的指導，推動金融服務“三農”。近年來，“保險+期貨”在一號文件中均有提及。2020年年初，有關部門指出，應該進一步對其試點方案展開優化，讓農產品期貨與期權的上市步伐持續加快。同時，還可以將價格、期貨、期權等充分結合起來，這對尚未完善的金融市場和分散化的農業市場有一定的實踐意義。本文側重闡述了“保險+期貨”的運作原理，并基于此提出該模式下動態對沖的障礙，并提出相關的政策建議。

一、“保險+期貨”模式運行機理

現階段而言，“保險+期貨”模式所牽涉的內容主要有三個方面：一是三大主體，即農戶（涉及農戶、合作社以及農業公司）、保險機構以及期貨機構；二為期貨與現貨兩大市場；三是四種價格，也就是保障價、到期價、合約價以及看漲期權執行價。

如圖1所示，農戶身為投保者，需要支付保險機構對應的保費，通過買入價格保險，可以讓保險機構承擔價格風險，進而最大程度地降低農戶因為價格風險而造成的損失，保證農民收入的穩定。同時，保險機構還能夠采用支付股權、購買看跌期貨等方式向期貨公司進行二次保險，減少自身面臨的風險，同時讓期貨機構承擔風險。在此種環境背景下，可以結合公司的實際情況（諸如技術優勢等），借助旗下分公司所面臨的風險展開管理，利用復制看跌股權的方式，讓期權頭寸變為期貨頭寸，進而讓其順利進入期貨市場。如此一來，期貨機構所承擔的價格風險也將轉嫁給期貨市場。而農民通過參與農產品價格險，可以以少量保費為代價轉移低于目標價格的損失風險，保持收入水平。

圖1 “保險+期貨”模式的運行機理

在此種模式下，保險機構為農戶和期貨機構之間提供了交流的通道，借助大批量的小規模保單進入到對應的期貨市場中，從而讓農產品的價格風險成功轉嫁。對保險機構來說，其通過投資看跌期權，讓期貨機構來承擔風險。現如今，國內這方面的保險產品有兩種：一是價格保險，二是收入保險。保險公司接受農戶的風險，然后投資期貨機構的看跌期權，同時利用對應的期權費來實現風險對沖，進而把風險轉嫁給期貨機構。

農戶購買保險后，保險機構投資看跌股權，讓市價下跌的風險轉由期貨機構承擔。理論上，期貨公司為降低市場價格降低的風險，其會購入對應規模的期權加以對沖。然而，因為國內尚未出現現貨期權，所以期貨公司盡可以通過出售期貨合約完成對看跌期權的復制，進而實現對沖目標。

總之，保險機構不但能夠給期貨機構提供場外期權產品合約，還可依據期貨價格進行保險產品的設計，期貨機構可將保險機構負擔的農產品價格風險全部包含進來。在這個過程中，期貨交易所的作用主要是宏觀監控農產品期貨價格市場變化，并采取相應的風險預警措施，為期貨市場和保險主體提供必要的平臺和政策支持。

二、“保險+期貨”模式運行實踐

1.政策方面

從2016年起，在1號文件當中便提到“保險+期貨”模式。2020年，國家要求對此模式實施改革，加快了農產品期貨期權上市的步伐。據統計，大連商品交易所、鄭州商品交易所、上海期貨交易所3家商品期貨交易所、72家期貨經營機構和9家保險公司參與了79個“保險+期貨”試點，覆蓋12個?。ㄗ灾螀^、直轄市），其中41個貧困縣包銷玉米、大豆、棉花、食糖、天然橡膠等農產品約94.4萬噸，讓分攤保險風險與對沖期貨風險的市場功能得以有效展現。“保險+期貨”模式自試點到現如今全面覆蓋的趨勢，不斷探索和創新。

2.效果方面

在“保險+期貨”模式中，其將價格風險轉到了期貨市場，這在很大程度上降低了保險公司的風險，改善了公司經營狀況，增強了參與意愿。該模式由大商所與人保財險首先創立，目前參與的保險公司還包括中華、平安、陽光農和國壽財等近十家。此外，不少期貨公司也加入進來。目前，人保財險已經和多家期貨公司展開了合作，并構建了長久的合作關系。

在國內開始開展農產品“保險期貨”試點工作至今，已有五年的時間，保險產品日漸豐富。相關題材由原來的大豆、玉米兩大傳統作物擴展到糖、蛋、棉等特色農產品領域。2016年以來，“保險期貨”模式在河南、廣西、海南等20多個省市開展了160多個項目。近年來，參與“保險期貨”模式的農戶數量也在不斷上升，投保熱情高漲。去年，鄭商所展開了這方面的試點工作，參與農戶高達10萬戶。

由安全保障這一層面而言，河南在蘋果這一農產品方面，把保險額由之前的3000元每畝提高到13500元每畝，這在很大程度上增強了其保障能力。隨后，該模式開始在國內大范圍應用與推廣，取得了非常顯著的成績，農民收入獲得有力的保障，給日后該模式的進一步運用奠定了基礎。

三、“保險+期貨”模式動態對沖的障礙

1.基于農戶角度的分析

（1）認識不足

對比城市，農村的信息相對閉塞，導致農戶對于“保險+期貨”這一種分散價格下跌風險的模式了解不充分。對農戶而言，他們在風險防控方面的意識相對較弱，對于市場上農產品價格下跌導致損失的情況也只能接受，依靠政府的補貼；農業企業、農業合作社的相關工作人員對于“保險+期貨”模式的具體運行方式也不熟悉或不了解，從而導致現有的模式不能很好地開展和運行。

（2）積極性不高

現如今，“保險+期貨”模式，在國內還處在前期摸索階段，農戶承擔的較高保費沒有補貼政策，繳費壓力大；農戶基于自身的考慮，受傳統的小農觀念影響，分散風險意識薄弱。

2.基于保險公司角度的分析

（1）成本阻力

因為我國期貨市場有著價格變化頻繁，交易量不大的特點，保險機構在制定保費的過程中需增加風險率。另外，價格保險所依賴的保險市場價格是統一的，無法讓投保者的各種需要得以滿足。實踐中，保險期貨模式被用來解決“三農”問題，保險公司提供高額補貼，增加了承保成本。由于投保人不具備承擔附加保費的能力，因此在試點中，各級政府部門、交易所和期貨公司需要提供大量補貼。因此，加大補貼力度已成為“期貨保險”大規模推廣的必要條件。

（2）技術阻力

由于合作機制不完善，項目推廣面臨保費計算和道德風險這兩個技術阻力。

保費計算方面，受期貨市場發展的制約，期貨價格作為未來價格預期的權威性降低，不能為證券價格和溢價的確定提供足夠的參考。同時，費率計算應根據被保險人的特點進行調整。在實踐中，怎樣對投保者類型進行科學劃分，盡可能讓資金的功效施展出來，是一個技術難題。

道德風險方面，由于保險的自愿性，只有當農民預期未來農產品價格波動較大時，才會選擇購買保險。如果試點規模小，案例不足，保險業很難發揮保險評分的功能。另外，保證農民利潤的目標價是提前確定的，補償幾乎是不可避免的。在這一大環境下，其面臨著比較高的道德方面的風險，投保人容易通過保險獲利，這違反了保險原則，不利于項目的長遠發展。

（3）制度阻力

現如今，國內期貨市場較歐美等國還比較滯后保險公司的操作空間相對嚴格。它們無法直接在期貨市場上實施對沖風險，造成交易成本相對較高和跨行業監管問題。此外，保險公司和期貨公司分別接受銀保監會和證監會的監管。倘若該模式能夠得到全方位應用，跨業信息與資金流動讓金融監管體系迎來更大的挑戰。倘若無法賭氣展開全方面的監管，推廣工作將受到額外的限制甚至暫停。

3.基于期貨市場的角度

（1）投資者結構扭曲

散戶在國內期貨投資主體中占據相當高的比重，數量龐大。期貨市場流動性提供的風險對沖空間有限，這不但會讓期貨市場的風控作用沒有辦法高效施展，而且會抑制市場發現價格的功能。

（2）期貨期權品種有限

我國目前已有的農產品期貨與期權相當少。大連商品交易所目前僅有10種農產品期貨，只有豆粕期權；鄭商所現在僅有12種農產品期貨合約。我國現在還未實現規范化的場內期權。保險機構僅可以投資場外看跌期權，進而讓期貨跌價風險實現轉嫁。期貨機構可借助場外看跌期權復制來實現風險對沖。然而，復制場外看跌期權意味著更高的成本，這表明收益將低于預期。

（3）相關制度不健全

對于一些交易量比較小的品種，機構投資者很容易通過大量的買單賣單從而操縱市場，需要期貨市場的監管體系可以對其進行抑制和制止。中國開展農產品價格保險和農產品期貨交易時間不長，缺乏“保險+期貨”模式相匹配的法律法規，存在管理真空，加上農業本身是弱質產業，客觀上存在較大的金融風險。

四、政策建議

1.補貼機制保障運行，法律法規維護秩序

為了確?！氨ｋU+期貨”模式能夠持續并順利地在全國開展下去，政府可推行有關補助政策，對參與者提供適當的補助，承擔一部分保費，減少農民的經濟負擔，可以建立起政府支持，財政補貼以及農戶參保這一系列的措施，減少農戶的后顧之憂，同時提高農戶的參與積極性，所以，對“保險+期貨”模式在國內長久平穩的發展有所幫助。

另外，政府應該積極考察和學習發達國家先進做法，及時總結經驗，加快制定一些必要的制度，提高對“保險+期貨”這一新興模式的監督管理力度。相關法律既要能夠抑制對各方權益的損害，有效維護市場秩序，也不能矯枉過正，損害金融市場活力。各級政府同時也要注重人員隊伍建設，加強引導和監督，嚴格管控風險，為這一模式提供和諧穩定的環境。

2.期貨市場完善機制，保險公司精準定價

期貨市場較強的滯后性主要體現在信息傳遞的不及時，妨礙資源的有效配置，使得價格機制很難充分發揮作用。如果期貨價格信息難以在現貨市場及時有效地傳播，會對該類農產品期貨的市價發現功能形成極大的影響。所以，應當構建有效且順暢的信息傳遞機制，讓市場參與者能夠公平地掌握國內外發生的、影響期貨市場價格變化的相關信息，并及時反饋到期貨合約價格的變化上，健全農產品流通機制，縮減其在采購與銷售期間的流動環節，豐富農產品交易方式，從而提高信息傳遞效率。

另外，保險公司需要精準化的定價模式。收入保險是其中主要形式。收入保險是通過補償預期收入與實際收入之間的差額，能夠抵御災害與期貨市場波動等風險，有效增強投保者的保障程度。

3.加強宣傳提高意識，培育主體減少干擾

面向農戶提高“保險+期貨”模式的推廣力度，面向農戶、農業合作社以及農業公司等進行風控方面的培訓，將“保險+期貨”模式引入新農村金融扶貧的計劃中，以此保障農民的收益，減輕阻礙農業發展的自然因素帶來的影響。同時，應該增加農村金融知識的宣傳，增加相應的金融進村的服務，提高農戶對風控的認識。使用易于理解的話語講解“保險+期貨”的知識以及金融方面一些知識，使得農戶學到一些真正能用到的知識，并且還給農險模式的革新提供助力。

五、結語

政策因素會讓價格產生機制受到極大的影響，導致資源配置效率低下，缺少市場主體同樣會讓期貨市場陷入低迷，進而對價格發現功能形成一定影響。逐步消除臨時準備金政策、價格補貼等非市場因素對現貨價格形成的影響，運用“保險+期貨”模式實現。一方面，可以讓市場決定價格，構成良好的價格競爭機制。另一方面，其能夠培育出更多市場主體，讓期貨交易變得更加活躍，推動期貨市場長效發展。并且，要重視農產品期貨市場主體的培育。投機者與套期保值者均屬于該市場的主體之一。鼓勵加工企業和飼料企業根據自身實際情況進入農產品期貨市場，開展期貨業務。