商業銀行債務融資工具的供需現狀及建議

鄒萌柏 禹含

摘要：商業銀行發行債務融資工具是其補充資本的重要載體方式。預計2021年商業銀行債務融資工具供給將進一步增大，然而需求增長卻相對疲弱，供需不平衡將加劇。本文從發行角度出發，分析了目前商業銀行債務融資工具發行中存在的問題，并提出了緩解供需矛盾的相關建議。

關鍵詞：商業銀行債務融資工具二級資本債永續債

商業銀行債務融資工具是流動性和利率風險管理的穩定器，是商業銀行補充資本的重要載體。自2005年以來，我國商業銀行債務融資工具逐漸多元化，目前包括同業存單、普通金融債、二級資本債、永續債、可轉債等?？紤]到同業存單屬于貨幣市場工具，可轉債具有債性和股性雙重性質，這兩者在屬性上與二級資本債、永續債、可轉債（以下統稱“三大債務融資工具”）有所不同，且三大債務融資工具是當前商業銀行進行中長期流動性管理和補充資本的重要工具，因此本文暫不對上述所有債務融資工具作統一討論，先聚焦探討三大債務融資工具。

三大債務融資工具承擔的重要功能

（一）中長期流動性和利率風險管理的穩定器

從負債管理的角度來看，在利率市場化的大背景下，商業銀行做好負債管理的體現之一是保持融資平穩，而管理好中長期負債便是融資平穩的基石。一定比例的中長期負債可以緩解短期再融資壓力，有利于做好流動性管理，同時又可以降低市場波動所導致的融資成本不確定性，有利于做好利率風險管理。近年來，監管部門也在引導商業銀行加強對中長期穩定負債的配置，如通過流動性穩定比率（NFSR）指標對商業銀行1年期以上的資金穩定性作出要求。中長期負債主要依靠三大債務融資工具進行補充，因此可以說，做利用好三大債務融資工具的安排是做好中長期流動性和利率風險管理的穩定器關鍵。

（二）資本補充的重要渠道

由于近年來經濟增速放緩，信貸資產質量下降，商業銀行對資本總量的增長有剛性需求。在利率市場化及全球低利率的背景下，銀行凈息差逐漸收窄，內生資本補充能力下降，銀行業市凈率（Price-to-BookRatio，即每股股價與每股凈資產的比率）普遍低于1%，制約了股本融資的可操作性。當我們拉長周期來觀察銀行業時，可以發現商業銀行利潤率從2012年開始下降，凈利潤增速在2014年低于貸款增速。2014年以后，內生資本補充能力不足的情況逐漸凸顯。在同一時間節點下，為補充二級資本發行的二級資本債開始增多。自2017年開始，為補充一級資本發行的優先股和可轉債增多。自2019年開始，永續債發行增多。相比之下，三大債務融資工具發行規模總量最大，是主要的資本補充渠道。

三大債務融資工具的現狀

（一）一級市場：整體規模呈上升趨勢，發行成本與估值利差趨于穩定

三大債務融資工具存量規模逐年上升。截至2020年末，普通金融債余額為1.81萬億元，二級資本債余額為2.35萬億元，永續債余額為1.22萬億元。從規模來看，二級資本債于2017年超越普通金融債規模，已成為商業銀行第一大債務融資工具;永續債起步較晚，自2019年起商業銀行才逐漸開始發行，不過永續債規模增速較快，是近兩年國有商業銀行補充資本最主要的增量工具。

發行成本與估值之間利差趨于穩定。普通金融債、二級資本債和永續債主要品種的發行期限不同，分別為3年期、10年期、5年期。此外，由于債券功能不同，三大債務融資工具的發行成本存在明顯差異。以AAA級債券為例，永續債（5年期）發行利率最高，二級資本債（10年期）次之，分別較普通金融債（3年期）高120～140BP、80～100BP。從發行成本與估值利差來看，普通金融債（3年期）發行利率高于同期限中債到期收益率，存在一定正利差，但逐年趨于穩定。二級資本債（10年期）發行利率低于同期限中債到期收益率，存在一定負利差。普通金融債和二級資本債發行利率與中債估值之間正負利差不同，反映出在一級市場上，普通金融債的市場化發行程度比二級資本債更高一些。（編輯注：請問有永續債數據嗎？若有，請補。）（目前尚未有永續債數據）

（二）二級市場：持有者相對集中，交易活躍度不高，但逐年提升

持有者相對集中于商業銀行自營和非法人產品。從中央結算公司公布的托管數據來看，普通金融債主要由商業銀行自營購買，2020年末其持有規模占比達56%;其次為非法人產品（不含理財產品），持有比例為33%。二級資本債持有結構較為更加均衡，非法人產品（不含理財產品）持有最多，2020年末約占38%;其次為商業銀行自營，持有占比約為25%;理財產品持有占比約為22%。（編輯注：請問有永續債數據嗎？若有，請補）（暫無永續債數據）

二級市場交易活躍度不高，但交易量和占比逐年提升。2020年，普通金融債交易規模接近2萬億元，二級資本債交易規模接近2.8萬億元。普通金融債和二級資本債交易量占占銀行間市場交易量之比較低，2016年至2019年均不足1%，不過2020年普通金融債占比提升至0.9%，二級資本債提升至1.2%，是近5年來最高水平。（編輯注：請問有永續債數據嗎？若有，請補）（暫無永續債數據）

三大債務融資工具的供需矛盾加劇

（一）供給分析

2020年銀行業資本充足率下降，其最主要的原因是商業銀行加大撥備計提后利潤下降，內生資本補充增速低于風險資產增速。商業銀行持續加大撥備計提力度的原因在于：一是2020年疫情暴發后商業銀行讓利實體，二是為應對不良貸款延后所暴露的風險。2021年，盡管隨著經濟增速提升，銀行資產質量有望好轉，但是考慮到銀行對貸款進行延期處理以及不良貸款暴露滯后，商業銀行不良率仍承壓，補充資本的需求將增加。

中小銀行補充資本的需求更為迫切。2020年不同類型商業銀行資本充足率走勢有所分化，其中大型國有商業銀行和股份制銀行資本充足率下降較少，城商行和農商行等中小銀行資本充足率下降較多。2020年三季度末，城商行和農商行的資本充足率分別為12.44？%和12.11？%，較上年末分別下降？0.26個百分點和1？個百分點（編輯注：請補充）（暫無2020年末數據，目前各家銀行年報尚未公布，上一版采用的是三季度數據，是否仍考慮使用三季度末數據？）。考慮到非系統重要性銀行資本充足率的要求為10.5%，資本充足率位于12%～13%（編輯注：實際比要求的更高，顯示不出“迫切性”，內在邏輯是什么？）的中小銀行安全邊際較低，未來有補充資本的剛需。

此外，2021—2025年大型國有商業銀行補充資本的需求也較大，主要源于總損失吸收能力（TLAC）監管要求。2011年，金融穩定理事會（FSB）發布了《針對系統重要性金融機構的政策措施》，首次發布全球系統重要性金融機構（G-SIBs）名單。根據2019年公布的最新名單，我國四大國有商業銀行（編輯注：目前一般把交通銀行也算作大型國有商業銀行，請確定交行是否在G-SIBs名單中）（答：目前只有四大行，交行不在列）均在列，分別是工商銀行、農業銀行、中國銀行、建設銀行，對其資本充足率的要求是于2025年初分別達到20%、19.5%、20%、19.5%，抵扣上限（編輯注：何意？）1（FSB有相關豁免條例，部分債務工具雖然不符合TLAC工具要求，但實際操作也能吸收損失。如果是采取了其他的方式，最高可以在原監管要求下抵扣2.5%的規模）為2.5%。目前我國未實施TLAC監管要求，也未單獨創設僅適用于TLAC規則的債務融資工具。根據2020年三季報，即使按照要求計算這四大國有商業銀行扣除資本緩沖后的資本充足率，與監管要求仍有一定差距。在監管壓力之下，未來四大國有商業銀行發行資本工具實現TLAC達標的需求較為剛性，使得商業銀行債務融資工具的供給規模將持續增大。

（二）需求分析

資管新規實施以來，新老投資力量切換，中長期投資者增長乏力。之前，商業銀行理財產品是銀行資本類債券的主要投資者，而資管新規下的新理財產品與資本類債券并不匹配。目前，市場上新發的規模較大的商業銀行理財產品多為現金管理類和短期限凈值型理財產品，通常規模偏小，投資久期較短，對資產流動性要求較高，資本類債券不能滿足其投資要求。在新老產品劃斷，老產品規模被壓降的情況下，不少資本類債券遭到減持。此外，以保險資管為代表的中長期投資者尚未大規模入場，債券型基金需要控制投資久期，一般僅在二級市場參與，較少參與一級市場。

綜上所述，相比供給端，需求端增長明顯乏力，供需矛盾有進一步加劇之勢。需要特別提到的是，不同于普通金融債與二級資本債，永續債的股性和債性認定一直不明朗，使得投資者在永續債成本收益考量和風險要求約束上存在困擾，降低了投資者的參與度，導致對永續債的需求較弱。

從發行中存在的問題出發化解供需矛盾

（一）發行中存在的問題

在制度方面，發行機制、承銷團模式有待完善。目前，三大債務融資工具的發行、承銷效果較不及同業存單和外幣債券低。其中，同業存單可以在額度內進行少量多次靈活發行;外幣債券發行中承銷商主動性更高強，投資者拓展范圍更廣泛。

在監管政策方面，一是針對投資者的監管指標存在不確定性，如目前二級資本債是按照100%的風險權重計量的，未來在《巴塞爾協議Ⅲ》框架下其風險權重是否會提升具有不確定性。二是未來可能會有新的資本補充工具出現，如系統重要性銀行或將發行TLAC工具，對二級資本債的供給將產生擠出效應。

在發行人方面，商業銀行較看重發行結果，對發行定價的市場化接受度有待提高。通常，三大債務融資工具單筆融資金額大、期限長，因此在發行定價上發行人有天然的壓低成本的訴求，以節省財務費用，并且同類型發行人之間也有一定程度對標的要求，以免產生不必要的市場波動。然而，持續性地壓低發行利率會加大其與估值的偏離程度，增加投資定價成本，從而阻礙市場化投資者的參與。

在投資者方面，投資者范圍狹窄，以永續債最為突出。目前商業銀行永續債投資者集中于老的商業銀行理財產品，保險資管是主要的中長期資產配置者，但尚未在永續債投資中發揮主導作用。存量投資者減持，新增投資者增持疲弱，二級市場供需不匹配，導致一級市場發行壓力上升。

（二）應對建議

在制度方面，建議簡化三大債務融資工具的發行備案流程，同時可考慮引入彈性發行機制，當市場認購踴躍時適當擴大單筆發行量，認購不足時則在備案額度內以實際市場化發行情況確定發行量。

在監管政策方面，建議對投資者的投資品種實行分類監管，進一步明確商業銀行永續債按債務融資工具進行管理，這將有利于推動永續債發行的可持續性。同時，建議在專項金融債券的正向激勵措施上給予更多政策，完備專項管理，引導發行人加強對特定金融領域的支持，鼓勵更廣泛的投資機構投資者積極參與投資。

在發行人方面，商業銀行應加強一級發行定價市場化程度。過去發行人有較強的議價能力，給予投資者的價格空間比較窄，建議未來發行人做好市場化定價工作，以提高投資者參與的積極性。

在投資者方面，為拓展投資者范圍，建議增加二級資本債期限類型，如可設為3～10年之間任意期限;建議通過創新交易機制，擴大央行票據互換（CBS）的參與方，提升永續債的流動性和市場認可度。

注：

1.FSB有相關豁免條例，部分債務工具雖然不符合TLAC工具要求，但在實際操作中也能吸收損失。如果是采取這些債務工具，最高可以在原監管要求下抵扣2.5%的規模。

作者單位：招商銀行資產負債部、

招商銀行研究院

（注：兩位作者分別屬于兩個部門）

責任編輯：鹿寧寧羅邦敏

參考文獻

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