應收賬款證券化效應研究

張秦杉

摘要：隨著國家對工程機械產業的大力支持，該行業取得了長足的發展。但應收賬款占比大一直是工程機械行業的絆腳石。如何減輕應收賬款帶來的不利影響，是亟待解決的重要問題。本文從應收賬款融資角度入手，探討資產證券化作為一種新興的融資手段，能否為工程機械行業帶來新的轉機。

關鍵詞：資產證券化;應收賬款;工程機械

1.選擇證券化的原因

對于工程機械行業而言，像是銀行貸款、公司債券等債務性融資手段是大多數公司的主要選擇。但是銀行對企業放貸，往往受該企業的信用程度和規模大小的影響，這對于一些中小企業或者新興公司而言，是不利的。而公司債券的發行，考慮到其審批通過所需的時間，如果出現企業無法支撐其資金鏈的正常流通的情況，亦是不可行的。所以，從工程機械所處的行業特色和當下“三去一補”中“去杠桿”的政策要求中出發，以應收賬款作為基礎資產進行籌資無疑是當前的最優選擇。

1.1融資成本

應收賬款證券化所要求支付給投資方的資本利息率往往是受應收賬款的質量水平決定，與企業自身無關。同時，還可以通過內部或者第三方信用增級操作手段，進一步降低利率水平，所以總體而言，證券化所要求的資本利率一般要低于質押和保理所要求的利率水平。此外，選擇證券化的企業還需要支付給spv、托管機構、評級機構以及其他相關服務費用，是在收到融資前一次扣除，為固定值;而質押和保理的參與方主要為金融機構，企業所支付的相關手續費是根據應收賬款的賬面金額呈正比例變動的。所以應收賬款規模大時，選擇證券化企業支付的服務費用要少于其他兩種，相應地，證券化的融資成本也低于質押和保理的選擇。

1.2表外融資

如今，隨時供給側改革的推進，國家大力強調“三去一補一降”政策，其中就包括“去杠桿”的剛性要求。通過應收賬款證券化進行籌資，不但可以將應收賬款轉換為一部分現金進行償債或者再投資，減少報表上的應收賬款的賬面金額，還不會導致報表上負債金額的增加，總資產的賬面也相應降低，資產得以盤活，降低企業的負債比例，增強企業償債能力。

2.證券化實施成果

目前僅有兩家工程機械公司進行過應收賬款證券化融資，分別為徐工集團和三一重工。徐工機械作為原始權益人，最先采用應收賬款證券化進行融資，在2015年11月1日將其報表上近2.27的應收賬款賬面金額剝離，交由東吳證券出具管理專項計劃，接著由中誠信證券評估公司對該資產進行信用評級。為了將信用級別原為BBB/BBB+的應收賬款升為AAA，降低融資成本，東吳證券將入池的應收賬款分為優先級和次級產品，并且次級產品由徐工機械自身全部持有。此外，優先級的應收賬款資產另分為兩檔，采取循環購買的方式，分別于2016年12月和2017年12月進行兩次循環，并于2018年1月和2019年1月償付完所有本金及利息。此外，當SPV將入池的應收賬款償還本金利息時不足以支付時，徐工機械還承擔補足義務。

三一集團于2016年便提出將其子公司應收賬款進行證券化，由上海光大證券資產管理公司將其收購包裝，涉及金額約為13.15億元。并將該資金池劃分為優先A級、優先B級以及次等三種等級，將前兩個等級發售到私募機構中去，次級由三一集團自行收購，以保證投資者較低的購買風險。三一重工的三類資產證券也是由中誠信證券評估公司進行評級，將優先級A資產評為AAA，將優先級B評為AA+。為降低融資成本，三一集團主動承擔償付本金利息的補足義務，保障投資者的相關權益。三一重工采取過手攤還的清償方式，在2017年年末就清償完畢所有的本金及利息。

3.財務影響

3.1償債能力

徐工集團最先在2015年11月份實施應收賬款證券化，通過發行產品前后幾個季度的對比發現，流動比率和速動比率的指標都有明顯上浮，說明應收賬款證券化短期內加快現金流通，增強企業的短期償還負債的能力，但是以一個會計期間為間隔來看，流動比率和速動比率呈現上下微小浮動，說明證券化對短期償債能力并不具有持續的影響力。此外，資產負債率從2015年的51.7%上升至2016年的53.4%，到2017年時又降回原比率，說明資產證券化對徐工的長期償債能力不存在很明顯的影響力，這也可能與證券化所換得的資金規模較小有關，無法進一步優化企業的資本結構。

不同于徐工集團，三一重工在償債能力方面的變動更為明顯。三一重工2015年的流動比率比2016明顯增幅0.3，速動比率也增長了近0.2，說明2016年流動資金變多，短期償還債務的能力進一步增強，雖然到2017年兩個財務指標都有所減緩，但是總體比值還是高于2015年的數據。此外，從2017年的年報可以看出，流動資產和流動負債都有大幅減少，考慮到三一重工采取過手攤還的清償手段，在2017年就利用其現金流償還相關本金及利息，使得流動資產的變動幅度遠超過流動負債的下降程度，造成其短期償債能力下降的現象，但同時，這也使得其負債總額有所明顯減少，而其總資產的變動不劇烈，所以截至2017年，其資產負債率呈現明顯下降趨勢，從61.9%降至54.71%，減輕三一重工的償債壓力，其長期償債能力明顯改善，減輕了企業對銀行質押借款的依賴。

3.2營運能力

將應收賬款作為資產進行證券化，最直接的影響就是應收賬款金額的變動，這也使得兩家企業的資產周轉速動得到明顯提升，營運能力明顯增強。徐工集團在發行資產證券之前的應收賬款總額一直增長，使得其應收賬款的周轉速動呈現下降趨勢，甚至低于1，而在發行產品之后，應收賬款明顯減少，周轉率明顯提升，到2017年時，周轉速度達到1.97，說明一年有接近兩次的周轉，，企業的營運能力明顯改善。三一重工的變動趨勢也和徐工集團的基本一致，在發行產品前呈下降趨勢，發行產品后周轉率明顯提升。此外，三一重工的應收賬款周轉率的總體水平要明顯優于徐工，即使低谷期也是高于1的水平，甚至到2017年，應收賬款的周轉速度超過2.1，說明三一重工的應收賬款周轉水平處于行業較高水平，資金流轉較快，這也與企業進行證券化的應收賬款規模較大有關。

由于應收賬款的賬面金額的大幅度減少，也帶動存貨周轉率的提升，使得企業利用存貨創造價值的能力增強。同時，減少的應收賬款立刻變現，使得徐工集團和三一重工的資金流變多，企業利用多出來的資金創造更多資金價值，使得證券化以后年度的營業收入明顯增加。后期企業需要清償投資方的本金和利息，使得流動資產減少，總資產的金額也相應有所變動，這使得流動資產周轉率和總資產周轉率的變動幅度與應收周轉速度趨同，在證券化以后的期間內呈現緩慢的上升趨勢。衡量營運能力的財務指標總體上呈現先下降后上升的變動趨勢，這造成這種變動趨勢的節點正是應收賬款證券化的發行，說明選擇證券化對企業的營運能力的提升具有一定積極影響，加快企業的資金周轉，為后續發展創造更多價值。

4.總結

根據上述證券化的可行性分析以及財務影響，應收賬款證券化于工程機械行業是十分合適的融資手段。一方面，出售應收賬款，讓工程機械企業加快相關資產的周轉，增強企業營運水平;另一方面，用應收賬款換來的現金流緩解了企業的生產壓力，讓企業有更多的空間進行經營，提升企業利潤空間。然而，這種新興的融資手段對于企業償債能力增強和企業資產結構優化具有一定的局限性，這可能也和投入證券化的應收賬款的規模大小以及后期的清償本金利息的手段有一定的聯系，需要進一步優化。

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