債務期限結構與高質量審計

楊荻　溫軍　張森

〔中圖分類號〕 F272.3

〔文獻標識碼〕A 〔文章編號〕0447-662X（2021）09-0063-11

一、引言

公司治理作為我國經濟體制改革和企業發展中的重要問題，關乎企業績效乃至國民經濟高質量發展。公司治理效率受債務期限結構的影響，債務期限結構是否合理直接關系著企業的債務融資治理效益、風險管控、創新發展等問題。據統計，在2009-2018年我國非金融類上市公司債務融資結構中，短期負債率平均在80%以上，遠高于長期負債率。根據債務契約理論，短期債務具有重要的治理功能，能夠優化治理結構并降低治理成本。然而，受限于轉型期在債權人利益保障、預算約束等方面制度安排上的不完善，弱化了短期債務的治理功能，產生了代理成本走高、效率低下等反向治理問題。高質量審計作為一種外部治理機制，有利于完善現有經濟制度的不足，發現管理層機會主義行為，進而緩解代理沖突，提高公司治理水平。鑒于此，為適應新時代經濟高質量發展的客觀要求，通過引入外部高質量審計來改善企業治理效率不失為一種有益的探索。

現有文獻表明，對債務期限結構與高質量審計關系的研究結論尚不統一。一些學者認為，短期債務能夠依托其治理功能提高公司治理效率，減少了企業對外部高質量審計的需求。另一些學者則認為，短期債務并未有效發揮其治理功能，過多的短期債務反而會增加代理成本和企業盈余管理程度，導致企業對高質量審計的需求增加。因此，本文基于2009-2018年滬深A股上市公司的微觀數據，以Simunic的審計定價模型為基礎，從公司治理視角出發，對短期債務影響高質量審計的內在機理，以及企業異質性對兩者關系的調節效應進行了深入探討。與已有文獻相比，本文的貢獻主要有三點：第一，雖然有少數文獻研究了債務契約與高質量審計的關系，但這些文獻都是基于風險導向視角。本文從公司治理視角探討了兩者之間的關系，發現了我國短期債務治理低效的事實，有助于增進我國金融機構對債務治理模式的認識。同時，分析了高質量審計的外部治理功能，有利于我國審計政策的創新，從而更好地發揮外部審計的作用。第二，已有文獻對債務期限結構經濟后果的研究主要集中在企業投資行為、經營業績和企業價值等方面，對高質量審計的關注相對匱乏。本文通過對短期債務影響高質量審計作用機理的分析，厘清了短期債務影響高質量審計的具體路徑，豐富了債務期限結構經濟后果的研究，可為政府制定企業治理政策和規制安排提供有益指導。第三，通過將企業異質性特征納入研究范疇，發現短期債務與高質量審計的正相關關系在國有企業、低股權集中度企業和大規模企業中更為顯著，對債務期限結構影響高質量審計的研究文獻形成有益補充。

二、理論分析與研究假設

1.債務期限結構與高質量審計

關于債務期限結構治理效率的研究，國內外學術界有兩種不同的觀點：一種觀點認為，債務融資作為重要的外源籌資方式不僅能緩解企業的融資約束，還能通過發揮其治理功能提高公司治理水平。其中，短期債務頻繁的還本付息能夠約束管理層對自由現金流的隨意使用、降低企業的非效率投資，債權人也可以更加及時地獲取企業的財務信息、監督企業管理層的行為，進而提高公司治理效率。Barnea等的研究認為，短期債務的選擇或縮短企業債務融資期限能夠在一定程度上減少管理者機會主義行為。Hart和Moore發現短期債務的治理效能在約束管理層任意使用自由現金流和對企業進行破產清算方面更為明顯。另一種觀點則認為，債務治理理論是在歐美等發達國家的制度背景下提出的，并不一定適用于研判債務融資對我國公司治理質效的影響。基于我國經濟轉型期的制度背景，短期債務的治理功能很難得到有效發揮，甚至會給企業帶來更為嚴重的管理層機會主義行為和更高的代理成本。已有學者的研究佐證了這一論斷，他們發現短期債務增加不但沒有緩解管理層代理沖突，反而加劇了代理問題，且這種負向治理作用在國有企業中表現得更為明顯。究其原因，主要有兩點：第一，受限于我國債權人保護機制不健全、債務短借長用和預算軟約束等問題，債權人往往無法有效發揮其監督功能，對自由現金流的使用和非效率投資的約束能力也較弱，這使得管理層代理成本上升;第二，短期債務過多會導致企業面臨較大的財務風險，管理層為降低債務違約給企業帶來的損失會產生較強的盈余管理動機，由此對企業的治理效率產生負面影響。

上述可見，在我國現實背景下，短期債務的治理功能很難得到有效發揮。從策略層面來看，企業通常會設法彌補短期債務治理功能的缺陷。高質量審計作為一種重要的外部治理機制，當債務融資治理功能低效時，企業可通過高質量審計提高公司治理效率。高質量審計的聲譽、獨立性和嚴格的審計程序既能加強對管理層的監督、降低信息不對稱程度，緩解代理沖突;也能直接抑制企業盈余管理行為、提高財務舞弊被發現和被報告的概率、增強財務信息的可信度和準確性，降低盈余管理程度。因此，短期債務越多，企業聘用高質量審計的動機就越強。據此可提出假設1：

H1：在其他條件不變的情況下，短期債務與高質量審計呈正相關關系。

2.債務期限結構、代理成本與高質量審計

現代公司治理的核心是解決由所有權和經營權分離而產生的委托代理問題。考慮到目前我國仍處于經濟轉型期的現實背景，從以下三方面對短期債務與代理成本進行分析：第一，基于債權人“監督效應”。目前，我國銀行業在經濟發展中依然占據主導地位，2009-2018年間銀行平均借款占總負債的31.10%，這說明銀行仍是企業重要的外源融資渠道和債權人。然而，我國銀行業結構具有較強的壟斷性和政府控制特征，商業銀行在很大程度上受到國家政策甚至行政命令的影響，導致債權人的監督功能并未得到有效發揮。第二，基于“自由現金流效應”。雖然短期債務頻繁的還本付息可減少企業的自由現金流、制約管理層對現金流的隨意支配，但我國存在短期債務長期化的情況，短期債務給企業帶來的流動性壓力和再融資壓力較小，管理層仍有可能運用短期資金進行非效率投資，導致短期債務難以發揮現金流約束功能。第三，基于“債務契約效應”。雖然近年來我國銀行業進行了股份制改革，但預算軟約束問題并沒有徹底被消除。政府救助和政府干預現象依然存在，對于那些不按期還本付息的企業，債權人無法強制其進行破產清算。當企業不存在破產威脅時，預算約束變軟，致使債務契約功能無法得到發揮。根據上述分析，本文認為短期債務不但不能發揮治理功能，反而提高了股東與管理層之間的代理成本。

外部審計是委托代理下的產物，也是一種不可或缺的外部公司治理機制。高質量的外部審計可以有效抑制管理層的道德風險和逆向選擇，進而降低股東和管理層之間的信息不對稱以及公司的代理成本。一般來說，代理沖突的增加會促進企業對高質量審計的需求，即企業高質量審計是其代理成本的增函數。Chow和Rice認為聘請高質量會計師事務所有利于緩解代理沖突，即代理成本越高，企業聘請高質量審計的動機越強。王艷艷等的研究認為高質量審計可通過其外部監督機制降低代理成本、發揮治理功能，因此代理成本高的企業對高質量審計的需求較大。李海燕和厲夫寧認為外部審計可通過降低企業內部信息不對稱程度來緩解代理問題，也有助于加強債權人的保護。據此可提出假設2：

H2：代理成本在短期債務與高質量審計的關系中具有中介作用。

3.債務期限結構、盈余管理與高質量審計

Watts和Zimmerman最早提出了債務契約假說，認為債務契約中普遍存在著盈余管理行為。在簽訂債務契約時，債權人通常會在契約中加入一些限制性條款以保護自身利益，而債務人為降低違約風險，則會通過盈余管理行為對企業財務信息進行人為操縱，這無疑會降低會計信息質量、影響公司治理效率的提升。相比于長期債務，短期債務占比過高的企業面臨更大的財務風險，管理層為使會計盈余達到債權人的要求，避免債務違約帶來的損失，會有更強的盈余管理和粉飾財務報表的動機。李棟棟研究發現，由于短期債務還款期限較短，當企業還款壓力較大時則會通過變更會計政策、方法或不完全披露相關信息等方式對會計信息進行盈余管理。劉辰嫣和干勝道實證研究表明，長期負債能夠顯著地抑制企業盈余管理行為的增加，而短期負債的增加則會促進企業實施更多的盈余管理行為。值得注意的是，以往關于盈余管理的研究大多是基于應計項目操控提供的經驗證據。隨著我國市場化進程的加快和資本市場日趨成熟，會計準則更加完善，監督機制不斷加強，上市公司的管理層開始將注意力轉向更具隱蔽性的真實盈余管理活動。真實盈余管理是利用企業真實生產經營活動來進行盈余操縱，與企業真實經營活動難以區分，所以短期內隱蔽性較強。但從長遠來看，其會增加利益相關者的會計信息使用風險，對企業價值影響較大。相關研究也指出，企業管理層通過人為虛假構造或調整生產經營活動來影響企業盈余數據，扭曲了企業實際經營活動的現金流，對企業價值產生了負面影響。

高質量審計作為抑制企業盈余管理行為最為直接和有效的外部治理手段，一方面通過高質量審計師執業能力的發揮，及時有效地發現并揭露管理層機會主義行為;另一方面，高質量審計通過實施嚴格的審計程序，能夠對企業可能存在的管理層舞弊或盈余管理行為進行識別。若注冊會計師出具非標準審計意見，則說明企業可能存在盈余操縱，企業管理層會出于對審計意見的擔憂而對盈余管理行為加以收斂。同時，我國許多真實盈余管理活動都涉及企業間的關聯方交易，不容易被發現，這就對審計師的執業水平、審計技能和審計經驗提出了更高的要求，企業對高質量審計的需求隨之增加。據此可提出假設3：

H3：盈余管理在短期債務與高質量審計的關系中具有中介作用。

三、研究設計

1.樣本選取與數據來源

本文樣本數據為滬深A股上市公司2009-2018年的微觀數據，數據來源于國泰安CSMAR數據庫以及上市公司年報。選擇2009年作為樣本區間的起始點的原因如下：2008年全球金融危機爆發使得會計師事務所業務萎縮，獨立性受損，審計質量難以得到保障。因此，以2009年作為起始點，樣本更具有一般性。同時對數據進行以下處理，以保證結論的有效性：第一，剔除金融與保險類行業;第二，剔除ST及*ST公司;第三，對存在數據缺失或存在極值的公司進行剔除;第四，對全部變量進行上下1010的縮尾處理。

2.變量定義

本文使用的主要變量及定義如表1所示。被解釋變量為高質量審計，選擇兩種指標來衡量，即審計費用總額的自然對數和“（企業財務年報中披露的審計費用/總資產）×100”，以保證結論的穩健性。核心解釋變量債務期限結構用短期銀行借款占銀行借款總額的比率衡量。控制變量分為企業特征變量和行業特征變量，企業特征變量包含公司規模、公司資本結構、企業成長性、盈利能力、償債能力、營運能力、產權性質和股權集中度。行業特征變量包含行業資產報酬率和行業杠桿率。中介變量包含代理成本和真實盈余管理變量，其中，真實盈余管理程度的估計借鑒Cohen和Zarowin的做法得出。

表1 變量定義與說明

3.模型構建

本文根據Simunic關于審計費用的經典模型，借鑒溫忠麟等關于中介效應的檢驗方法，構建如下模型：

四、實證檢驗與分析

1.描述性統計

表2是關于描述性統計的結果。被解釋變量（LnFEE和FA）的最大值分別為18.120和7.051，最小值分別為11.695和0.000，標準差約為0.759和0.088，該數據說明不同企業的審計質量差別較大，這與企業所處的行業性質、區域金融發展程度、業務復雜程度等有關;短期債務（LBD）最小值為0.000，最大為1.000，標準差為0.331，說明債務期限結構在不同企業間存在一定差異，而短期債務 的市場均值達到65.7%，表明大多數企業的債務融資以短期債務為主。

表2 關鍵變量的描述性統計

2.基準回歸分析

模型（1）是基準回歸檢驗方程，即債務期限結構和高質量審計關系的檢驗 。為保證結果的穩健性，本文選用混合OLS和面板固定效應模型進行估計，結果如表3所示。

表3 債務期限結構與高質量審計基準回歸結果

注：***、**、*分別表示系數在1%、5%、10%的顯著水平下顯著，括號內為回歸系數的t統計量。下表同。

第（1）列和第（3）列是控制了年份和行業的混合OLS模型回歸結果，短期債務（LBD）與高質量審計（Ln-FEE和FA）的系數分別為0.2196和0.0095，且均在1%的水平上顯著正相關，與假設H1一致。這說明短期債務未能有效發揮其治理功能，導致高質量審計對短期債務的低效治理產生了替代作用。另外，為避免由于遺漏某些不隨時間變化的變量對研究結果產生影響，將不同企業的個體異質性考慮在內，采用Hausman檢驗確定固定效應模型或隨機效應模型，結果表明應選擇固定效應模型進行回歸（篇幅有限，回歸結果未報告）。第（2）列和第（4）列是控制了個體、年份和行業的多維固定效應模型回歸結果，短期債務（LBD）與高質量審計（LnFEE和FA）的相關系數分別為0.1995和0.0093，均在1%的水平上顯著正相關。這一系列結果表明，以兩種不同的指標衡量高質量審計，并運用不同的估計模型，都得到了一致的結果，說明債務期限結構與高質量審計存在顯著正向關系這一結論是穩健的。

3.內生性檢驗

變量的內生性往往源于遺漏變量、互為因果等原因，在研究債務期限結構與高質量審計的關系時，內生性問題也是不容忽視的。為了避免內生性對研究結論的影響，本文運用工具變量法中的兩階段最小二乘法（Ⅵ-2SLS）進一步進行檢驗。參考沈維成的做法，選取內生變量的滯后一期（Lag_LBD）和同年度、同行業的短期債務均值（ Average_LBD）作為工具變量。首先，對工具變量進行弱工具變量和過度識別檢驗。弱工具變量檢驗的F值均大于10，顯著地拒絕了弱工具變量的原假設，過度識別檢驗的P值均大于0.1，說明工具變量與殘差項不相關，即工具變量是外生變量。以上結果表明，本文選取的工具變量是合適的。其次，在控制其他控制變量的情況下，得出Ⅳ-2SLS的估計結果（見表4）。在第一階段，以短期債務（LBD）作為被解釋變量，工具變量（Lag_LBD和Average_LBD）作為解釋變量進行回歸，得出滯后一期的短期債務和短期債務行業均值與被解釋變量均在1%的顯著性水平上正相關。然后將第一階段的預測值代人第二階段進行回歸，結果表明短期債務與高質量審計在1%的水平上顯著正相關，與前文結論一致，即短期債務導致企業高質量審計的增加，再次驗證了假設1成立。

表4 債務期限結構與高質量審計的2SLS回歸

注：Ⅳ-2SLS第一階段使用Adj R2，第二階段使用 R2。

4.中介效應檢驗

為進一步分析債務期限結構與高質量審計的內在影響機理，根據溫忠麟等提出的中介效應檢驗三步法，在模型（1）的基礎上，構建模型（2）和模型（3），綜合分析代理成本和盈余管理的中介效應。篇幅有限，表5僅報告了對LnFEE的回歸結果。表5的第（1）列和第（4）列結果表明，短期債務在1%的水平上顯著促進了企業高質量審計的增加，通過了中介效應檢驗的第一步。第（2）列和第（5）列是短期債務與中介變量關系的檢驗，以短期債務為解釋變量，代理成本和盈余管理為被解釋變量，短期債務與中介變量均在1%的水平上顯著正相關，說明短期債務的增加導致代理成本和盈余管理程度的上升，通過了中介效應的第二步檢驗。在第（3）列和第（6）列中，短期債務與高質量審計顯著正相關，且代理成本和盈余管理在兩者的關系中均發揮部分中介作用，通過了中介效應檢驗的第三步。該結果驗證了假設H2和H3。這說明在我國經濟轉型期制度背景下，短期債務未能有效發揮其治理功能，導致代理成本和盈余管理程度增加，企業則會有更強的動機聘請高質量審計來緩解代理沖突，抑制盈余管理，彌補短期債務治理功能的不足，從而提高公司治理效率。

表5 代理成本與盈余管理的中介效應檢驗結果

五、進一步分析

1.企業產權性質的影響

對于不同所有制結構的企業，短期債務對高質量審計的影響可能會存在差異。由于國有商業銀行與國有企業具有產權“同源性”的特點，這種政治上的關聯導致債務契約機制對國有企業的約束力較小，銀行信貸預算軟約束問題也更加嚴重。國有企業不但不存在破產威脅，反而會因為政府的“隱形擔保人”身份而獲取更多的信貸資源。在這種情況下，銀行作為企業的債權人，積極參與公司治理的動力就會減弱，對企業管理層行為的監督也會降低，最終導致債務契約沒有發揮其治理功能。因此，當債務水平提高時，國有企業有更強的意愿聘請高質量的審計服務，從而提高其治理效率。對非國有企業而言，普遍遭受商業銀行的“信貸歧視”行為，即銀行在為非國有企業提供貸款的過程中，對非國有企業資質的審核更加嚴格，對其債務履約行為的監督力度也更大，債務融資更能發揮其對非國有企業的治理功能。因此，隨著短期債務的增加，非國有企業對高質量審計的需求要低于國有企業。實證結果如表6所示，不管是產權性質與短期債務的交互項，還是在分樣本回歸中，都說明在國有企業中，短期債務與高質量審計的正向關系更加顯著，符合上述基于產權性質的分析。

表6 產權性質，債務期限結構與高質量審計回歸結果

2.企業股權集中度的影響

股東與管理層之間的代理問題會隨著控股股東持股比例的變化而變化，即“監督假說”和“掏空假說”。企業在選擇審計服務質量時，也存在“監督假說”和“掏空假說”。“監督假說”認為，隨著大股東持股比例的上升，大股東自身利益與企業整體利益趨于一致，此時大股東有較強的積極性去監督管理層行為，大股東的存在成為緩和股東與管理層之間利益沖突的一種有效方式。因此，在股權集中度高的企業中，大股東對管理層行為具有更強的監督作用，代理問題得到緩解，企業對高質量審計服務的需求不高。“掏空假說”則認為，隨著大股東持股比例的上升，企業內部信息不對稱程度增加，控股股東可能會通過盈余管理、關聯方交易或大股東占款等方式來謀取控制權私利。高質量審計能降低信息的不對稱程度，在一定程度上抑制這種“掏空”行為，因此在“掏空假說”下，股權集中度越高，企業對高質量審計服務的需求越大。本文根據第一大股東持股比例的中位數（33.1%），將全樣本分為高股權集中度和低股權集中度兩組，以此來驗證股權集中度對短期債務與高質量審計關系的影響。結果如表7所示，股權集中度的增加會削弱短期債務與高質量審計的正相關關系。這一結論支持第一大股東持股的“監督假說”，即股權集中度越高，大股東有能力也有意愿去約束和監督管理者，從而降低了股東與管理層之間的代理沖突，對外部高質量審計的需求也相對較低。當股權相對分散時，股東對管理者的“弱監督”導致嚴重的內部人控制行為，代理成本上升，因此企業會選擇通過高質量審計來緩解代理沖突，提高公司治理效率。

表7 股權集中度、債務期限結構與高質量審計回歸結果

3.企業規模的影響

當企業規模不同時，短期債務對外部高質量審計的影響也會有所不同。一方面，規模越大的企業組織結構越復雜，管理層級越多，信息不對稱程度越高，導致股東與管理層之間的代理沖突更加嚴重，代理成本也較高;另一方面，企業規模越大，管理層掌握的資源越多，面臨的選擇也更多，此時管理層就有更強的動機進行盈余管理以實現自身利益。因此，對于大規模企業，考慮到短期債務治理功能低效的情況，企業更傾向于通過引入高質量審計來緩解代理沖突.并對可能存在的盈余管理行為起到抑制作用。本文以企業規模自然對數的中位數（ 22. 518）為界將樣本分為大規模企業和小規模企業兩組，以此來驗證企業規模在短期債務與高質量審計中的調節作用。表8的實證結果顯示，企業規模加強了短期債務與高質量審計的正相關關系，說明企業規模越大，代理成本和盈余管理程度也會越高。為提高公司治理效率，企業對外部高質量審計的需求有所增加。

表8 企業規模、債務期限結構與高質量審計回歸結果

六、研究結論與建議

通過對我國2009-2018年滬深A股上市公司微觀數據的實證研究，考察了短期債務對高質量審計的作用機理和影響效果以及企業異質性特征對這種效果的調節效應。研究發現：（1）短期債務與高質量審計之間呈顯著正相關關系。（2）代理成本和盈余管理在短期債務與高質量審計的關系中發揮部分中介作用。一方面，短期債務增加使代理成本上升，而高質量審計能夠緩解代理沖突，因此企業對高質量審計的需求增加;另一方面，短期債務占比的上升增強了管理層的盈余管理動機，高質量審計能夠通過發揮其外部治理機制抑制盈余管理行為，因而企業對高質量審計的需求也會增加。（3）對企業異質性特征的檢驗結果表明：第一，國有企業短期債務與高質量審計之間的正相關關系更加顯著。這主要是因為國有商業銀行與國有企業的產權“同源性”導致短期債務的治理功能在國有企業中更弱，因此國有企業更需要通過外部高質量審計來提高其治理效率;第二，在股權相對分散的情況下，短期債務占比越高，對高質量審計服務的需求越高，即驗證了第一大股東持股的“監督假說”;第三，在大規模企業中，短期債務與高質量審計的正向關系更加顯著。這是因為在大規模企業中，代理成本和盈余管理程度相對較高，企業希望通過聘請高質量審計來緩解代理沖突并抑制盈余管理行為，從而提高公司治理效率。

基于上述結論，本文提出以下政策建議：（1）創新綜合監管模式，以高質量審計促進高質量發展。當企業短期債務治理功能低效時，高質量審計是一種能夠提高公司治理效率的重要選擇。通過優化企業制度環境，準確把握企業高質量發展與外部審計的內在聯系，加強對高質量審計服務的選擇，以高質量審計為核心，構建“內部治理+外部監督”的綜合監管模式，積極發揮高質量審計的外部治理機制，提高財務信息透明度，降低信息不對稱，緩解企業的代理沖突，抑制盈余管理行為。（2）健全債務履行機制，提高債務治理效率。銀行預算軟約束使得企業面臨較低的債務違約風險，特別是在國有企業，預算軟約束問題更加嚴重，導致債務治理功能得不到有效發揮，因此完善債務履行機制是保證債務治理功能得以有效發揮的決定性因素。對債務契約合同的履行情況要進行事前、事中和事后的持續關注，減少由于預算軟約束等問題產生的債務違約情況，加強銀行債務硬約束作用，充分發揮債務的治理功能。（3）創新公司治理框架，建立債權人參與機制。債權人參與公司治理是提高公司治理效率的重要方式，但由于我國債權人保護機制不健全，導致債權人參與公司治理的積極性不高。因此，監管機構應不斷完善債權人權益保護的相關規定，提高法律執行力，結合我國制度背景與法律體系，構建債權人參與公司治理的基本模式，將其引入傳統公司治理體系中，發揮債權人的監督功能，提升企業治理效率。（4）改善債務結構，防范債務風險。目前，我國規模以上企業流動負債占總負債的比例依然處于高位，流動負債占比過高意味著企業經營運作將承受更大的流動性風險，面臨更加嚴重的財務危機。而中長期債務有利于穩定企業經營運作的資產規模，緩解企業的流動性風險。因此，應繼續著力深化供給側結構性改革，通過“去杠桿”降低實體企業的流動性負債比例，提高中長期債務占比，調整債務期限結構。但同時要注意，“去杠桿”的含義不在于使實體企業的負債率降低為零，而應是把杠桿率降低到有效防范風險的閾值內，以避免因杠桿率過高引致財務風險集中發生。

責任編輯：韓海燕