理財子公司發展凈值型業務的機會、問題及建議

丁 璐

隨著《關于規范金融機構資產管理業務的指導意見》（以下簡稱《資管新規》）、《商業銀行理財業務監督管理辦法》（以下簡稱《理財新規》）和《商業銀行理財子公司管理辦法》（以下簡稱《子公司管理辦法》）的相繼頒布，我國資產管理行業迎來了重大變革。各類新規均提出商業銀行要建立專業機構組織開展理財業務，同時對理財子公司設立的條件、要求等作出了明確規定。作為未來銀行理財市場的主要運行模式，理財子公司將迎來有序擴容，截至2020年底，正式成立的理財子公司預計將超過20家。銀行理財子公司的設立，對于我國銀行理財業務凈值化轉型具有重要意義。長期以來，銀行理財業務飽受“資金池”、“多層嵌套”和“剛性兌付”等問題的困擾，致使銀行業金融機構積累了大量風險。成立銀行理財子公司是銀行理財行業打破剛性兌付困局的重要制度保障，也是銀行理財產品走向長期化、凈值化的重要探索。

一、理財子公司發展凈值型業務的內涵及意義

（一）理財子公司發展凈值型業務的內涵

根據《子公司管理辦法》的相關規定，銀行理財子公司是指“商業銀行經國務院銀行業監督管理機構批準，在中華人民共和國境內設立的主要從事理財業務的非銀行金融機構”；根據《理財新規》的相關規定，凈值型理財產品是指“按照約定條件和實際投資收益情況向投資者支付收益、不保證本金支付和收益水平的非保本理財產品。”《子公司管理辦法》還要求“銀行理財子公司開展理財業務，應當誠實守信、勤勉盡職地履行受人之托、代人理財職責，遵守成本可算、風險可控、信息充分披露的原則，嚴格遵守投資者適當性管理要求，保護投資者合法權益。”銀行理財子公司所發行的理財產品均應遵循凈值化管理的相關要求，銀行理財子公司和其他諸如公募基金等資產管理機構一樣，僅作為投資者資金管理人，沒有必須兌付產品本金和收益的義務。

（二）理財子公司發展凈值型業務的意義

1.有利于銀行業金融機構內部風險釋放。長期以來，銀行理財存在的問題，致使其飽受“影子銀行”的質疑，這些問題的源頭在于銀行理財產品自問世以來，就長期以預期收益率兌付。普通投資者出于對銀行本身的信賴購買理財產品，而銀行為了保證自身商譽，即使實際投資出現虧損也要按照約定收益兌付。為了達到所謂的“預期收益率”，銀行理財產品只能通過投資別的高收益資管計劃，通過“資金池”借新還舊，或通過杠桿資金放大投資收益等，無形中加大了銀行業金融機構內部的風險。而理財子公司的設立，則使銀行資管業務真正與銀行信貸業務區別開來，從制度層面隔絕了剛性兌付可能性，從而杜絕了銀行業金融機構表外向表內資產可能傳遞的風險。同時理財子公司發展凈值型業務，其資管公司性質也有助于理財業務經營模式由吃資金和資產利差模式轉變為管理費模式，使理財業務轉型壓力更小，風險降低。

2.有利于銀行理財業務創新發展，提升行業資管水平。舊有的銀行理財業務模式較為單一，不同銀行理財產品之間的比拼往往就是預期收益率的高低。且理財業務受制于銀行業務整體發展規劃的限制，經常在產品和服務方面難以得到創新。而理財子公司發展凈值型理財業務，一是可以打破預期收益率的桎梏，以收取管理費為主要盈利模式，通過“精耕細作”產品管理方式努力提升自身投資及產品管理水平；二是可以創新性開展差異式的資管模式，盡管收益率高低仍是評價理財產品的重要指標，但理財子公司在擁有業務自主權之后，可以發展形式更為多樣化的產品，以滿足居民多元化理財需求，從產品創設和客戶服務等方面全方位提升資管水平。

3.有利于促進銀行理財業務規范有序發展。理財子公司的設立，使資管業務從銀行中獨立出來，使銀行理財業務得以規范有序發展。一是銀行理財子公司系獨立法人主體，作為資管公司與母行間彼此財務隔離，有利于理財業務回歸“受人之托，代人理財”的本源，促進理財業務凈值化轉型。二是理財業務可獲得更大發展空間。未來理財子公司很有可能成為銀行理財行業的主體，且銀行理財業務凈值化轉型后，理財子公司與原先的銀行理財事業部相比，其投資業務范圍更廣泛，受到的限制更少，同時產品類型設定更為寬松，有利于理財行業規范發展。

二、理財子公司發展凈值型業務面臨的機會

（一）政策機會

理財子公司對于實現表內表外資金的風險隔離和強化對表外資金的監管都起到了重要作用。因此，監管部門近幾年一直在鼓勵有條件的銀行成立理財子公司，并在政策層面給予較大的支持。

1.監管政策對于理財子公司業務發展更為寬松。相較于一般商業銀行理財業務，理財子公司發展凈值型業務的政策條件更為寬松。主要體現在如下幾方面。

一是銷售方面。公募理財產品不再設置銷售起點，這將銀行理財子公司公募理財的銷售起點拉至公募基金同一水平，擴大了銀行理財的客戶群體；公募理財擴展了宣傳范圍和渠道，可通過網絡、電視等進行宣傳；產品銷售渠道有所拓寬，增加了國務院銀行業監督管理機構認可的其他機構；且取消了首次面簽規定，方便投資者網上購買理財子公司的產品。

二是投資范圍方面。理財子公司的非標投資額度有所放松，取消了非標投資不超過總資產4%的限制，相較于一般商業銀行所發行理財產品的非標投資余額不得超過產品凈資產的35%，以及不得超過本行上一年度總資產4%的要求，受限明顯放寬；且相較于一般商業銀行，理財子公司還可以直接投資一、二級市場的股票以及其他銀行理財子公司發行的理財產品，并在滿足集中度要求下，其自有資金還可投資本公司自己發行的理財產品。

三是機構合作方面。理財子公司的投資合作機構增加了符合一定條件的私募投資基金管理人，有利于理財子公司加強機構合作，提升資管能力。

四是產品設計方面。理財子公司允許發行分級和結構性產品，相較于一般商業銀行的理財產品類型更為豐富。

2.理財子公司設立門檻相對較低。鑒于理財子公司所發行的產品與公募基金一樣屬于凈值型產品，且理財子公司和公募基金一樣同屬資管公司，相較于公募基金而言，理財子公司的設立門檻相對較低。從目前銀行系公募基金成立的情況來看，基金公司牌照門檻管理比較嚴格，自2002年以來，僅有工商銀行等5家國有商業銀行、招商銀行等4家股份制銀行、北京銀行等4家城商銀行以及恒生銀行1家外資銀行控股公募基金公司，成立門檻較高（卜振興，2020）。

根據《子公司管理辦法》，除合規條件外，成立理財子公司還需滿足：最近3個會計年度連續盈利，理財業務專營部門連續運營3年以上，注冊資本為一次性實繳資本，最低金額為10億元人民幣或等值自由兌換貨幣。《商業銀行理財子公司凈資本管理辦法（試行）》要求理財子公司的凈資本不得低于5億元人民幣，且不得低于40%。從新規發布以來多家商業銀行擬設立或已經設立理財子公司的情況來看，理財子公司的牌照申領難度應低于公募基金，未來將成為眾多有條件的商業銀行發展資管業務的主流模式。

（二）業務發展機會

1.理財子公司發展凈值型業務更具靈活性。理財子公司相對于商業銀行資產管理部來說，凈值型業務發展將更為靈活。主要原因在于：一是理財子公司發展規劃將較少受到母行限制。一般銀行資產管理部的產品設計、業務規模以及投資管理等須要受到行內較為嚴格的審批。而理財子公司作為獨立于母行外的法律實體在業務層面發揮空間較大，未來可以參照國內外成熟資管機構的經驗，選取適合自己的產品及業務發展模式。二是由于理財子公司相比于一般商業銀行具有更為明顯的政策性優勢，例如可與私募基金合作，可以直投股票等，更在業務層面增加了理財子公司凈值型業務的靈活性。理財子公司目前相對于其他資管機構而言，受到的投資限制更少。相較于公募基金，理財子公司可以投資非標資產；相較于信托，理財子公司可以投資標準化的公募產品；相較于保險資管，理財子公司的投資期限和評級受到的約束較少。因此，理財子公司相當于集結了各類資管機構的業務優勢，這也將平緩理財業務凈值化轉型過程中遇到的困難。

2.理財子公司業務發展仍可獲得來自母行的相應支持。相較于其他資管機構，理財子公司在銷售渠道方面具有較大優勢。理財子公司的母行普遍在全國各地都有分支機構，是理財子公司發展客戶資源的基礎。理財子公司相比于其他資管機構有對于母行銷售渠道的優先使用權，這是其他資管機構無法媲美的優勢。依托母行銷售渠道，理財子公司的產品銷售成本相較于其他市場機構將會更低。

三、理財子公司發展凈值型業務面臨的問題

（一）理財業務模式調整，管理難度較大

《資管新規》使資產管理行業迎來了統一監管，所有的資管產品都應當遵循凈值化管理要求。傳統模式下，銀行理財主要賺取所投資的資產與資金成本利息差；銀行獲取了全部超額收益，自然就有投資發生虧損時兜底的義務。而《資管新規》明確規定資產管理業務是金融機構的表外業務，金融機構只賺取管理費，超額收益要返還給投資人；當產品出現投資虧損時，金融機構則不得以自有資金墊付。

理財業務模式的調整，對于脫胎于商業銀行的理財子公司來說，管理難度仍然較大。理財子公司面臨著獨立運作、獨立核算、重新尋找定位及盈利模式的挑戰。短期內，為了符合新規關于凈值型產品的要求，理財子公司的大部分新發產品只能是以攤余成本法估值的“現金管理類”理財產品，但此類產品未來仍然需要面對二次轉型的問題。但長期來看，理財子公司仍然面臨著創設新產品、發展自身投研能力以及為客戶創造更高業績回報的壓力，同時整個銀行理財行業也需要進一步探索、成熟與發展，龐大的客戶群體也需要逐漸接受凈值型理財產品，理財子公司仍然需要較長的時間，才能夠完成真正意義上業務凈值化轉型。

（二）非標資產處置存在困難，投資能力存在短板

非標資產一直是銀行理財主要的投資標的之一，但新規實施后，雖然較商業銀行投資非標資產的限制較低，但理財子公司投資非標資產的難度仍然較大。一是標準化資產的認定標準更為嚴格。2020年7月公布的《標準化債權類資產認定規則》將銀行業理財登記托管中心的理財直接融資工具等各機構發行的所謂“非非標”資產明確為“非標”資產。二是“非標”轉“標”較為困難。“非標”轉換為“標”的要求較高，需要信息強制披露，且資產證券化流程也較長，可能阻礙非標轉標的積極性。三是投資“非標”類的理財產品可能面對接受程度不高的問題。如果通過設計開放期長于非標資產期限的理財產品處理非標資產，則可能會產生投資者不接受的問題，從而導致此類產品銷售困難。

我國商業銀行資管業務的主要投資標的長期以來都是債券、非標資產等固定收益類資產，較少涉足權益類資產，即使有也常為委外形式，權益類資產的主動管理能力較弱。《資管新規》實施后，為了提升理財產品收益水平，吸引客戶，理財子公司必然會增加權益類甚至是金融衍生品類資產的投資比例，這將格外考量理財子公司的投資管理水平。而相比于基金、券商以及信托等資產管理機構，理財子公司明顯在投研、投資和風險管理等方面存在短板，而這些能力卻很難在短時間內得到全面提升。

（三）缺乏專業人才，科技力量待加強

長期以來“資金池”及“委外投資”模式下的銀行理財業務管理相對簡單，對于從業人員的專業度和行內的科技能力要求并不高。但理財業務凈值化轉型后，對于人才和系統的要求都較高。理財子公司業務剛起步，對于這兩方面的力量都較為匱乏。在理財子公司成立之前，銀行的資產管理部主要業務精力集中于產品設計及投資管理，而產品后續銷售、運營、科技及風控等職能都由銀行其他業務部門完成。理財子公司成立后，則需要自己重新搭建相應的管理體系，短期之內必然會面臨人才短缺的問題。而且理財子公司作為銀行全資子公司，也難以脫離母行的薪酬管理體系。這意味著，短期內理財子公司也難以從基金和券商等市場化機構吸引擁有相關經驗的人才。

理財業務凈值化轉型后，凈值型產品的管理系統相較于預期收益率型產品更為復雜，要求的相應功能也更多。產品后臺管理系統不能僅僅滿足于業務數據的記錄，還需要滿足諸如資產估值、交易、清算以及信息披露等業務功能。同時，理財子公司成立后，發展模式要逐漸從以產品為中心向以客戶為中心轉變，這就要求系統功能不能只滿足正常運營，還需要主動發掘客戶需求并提供投資顧問、資產配置、風險管理等服務功能。而理財子公司剛成立，目前僅能復用母行的后臺系統部分功能，科技賦能仍有很長一段路要走。

（四）面臨與母行及其他資管機構同臺競爭的壓力

我國金融行業競爭日益加劇，很多大中型銀行通過兼并、收購和參股等方式逐漸擁有了基金、券商、信托和保險等業務的牌照。銀行系各資管子公司均需要利用母行的資源來發展，但彼此業務之間都有一定的交匯，理財子公司需要處理好自身業務與母行其他子公司的關系，避免形成過度競爭。

而同時市場上諸如基金等資管機構經過長時間運營，已經在客戶、投資、風控、投研和投顧等領域擁有豐富的經驗，形成了較為成熟的體系。盡管理財子公司擁有一定的政策性優勢，但由于業務模式、投資能力、風控能力和人才儲備等歷史性問題，也很難在短期內轉化為實質性業務優勢，因此理財子公司面對市場機構仍然有較大的競爭壓力。

四、理財子公司發展凈值型業務的相關建議

（一）明確自身發展方向，向國際大型資管機構發展模式學習

在資產管理規模排在前20位的全球資產管理機構中，以銀行為背景的資產管理公司有9家，管理資產規模占比近40%（孔祥和、呂爽，2018）。銀行系資產管理公司是全球資管行業的重要組成部分。而目前我國銀行理財子公司的業務定位和發展模式還處在摸索過程中，理財子公司需要學習國際大型資管機構發展經驗，明確自身發展方向，從業務定位、產品管理和客戶管理等方面不斷完善自我。

一要明確母行的資源優勢，形成差異化的發展模式。以摩根資產管理公司為例，摩根資產管理公司背靠摩根大通銀行綜合化的經營背景，其業務特點為全能綜合型，可為客戶提供全面的全球投資管理服務，具有豐富的產品類型，同時擁有廣泛的包括私人銀行客戶、機構客戶和零售客戶三類的客戶資源。而我國理財子公司也可根據國際經驗探索自身資源優勢。如全國性大型銀行理財子公司可依靠母行強大的綜合實力及渠道優勢，發展包括資管、投顧、咨詢等全方位的金融服務；而區域性中型銀行理財子公司則可圍繞區域內的重點機構客戶，打造機構服務型資產管理業務模式。

二要優化產品設計，拓展多元性投資。國際大型銀行資產管理機構的產品主要為凈值型產品，基本沒有保本型或預期收益型產品；且產品更注重以客戶為導向，產品設計多切合客戶的風險承受能力及收益目標；投資范圍也更為廣泛，不僅包括傳統的固定收益及權益投資，還有另類投資和金融衍生品投資等等。我國理財子公司產品發行要在設計上更切合客戶的需求，不能僅以收益率論優劣，例如針對投資類型較為激進的客戶，可以設計股權投資占比較大的收益型產品；而針對有養老需求的中老年客戶，則可以設計以固定收益類資產為投資標的，且可以定期返還收益及本金的穩健型產品。

（二）積極尋求與外部機構的合作共贏

我國不同類型的資管機構各有業務優勢，如理財子公司相對于其他市場機構在資金來源、資金量、品牌、渠道及客戶資源方面均有優勢。“大資管”時代下，各資管機構應依托各自比較優勢，互相合作，互利共贏。在短期內，銀行理財子公司投資權益類資產可以與外部機構合作，通過FOF（基金的基金）和MOM（管理人的管理人）模式，逐漸切入權益類投資領域，提升投研能力。長期來看，理財子公司也可與其他市場化金融機構合作，進一步成立新的銀行理財公司，依托市場機構產品管理能力和銀行理財子公司銷售渠道優勢，探索新的合作共贏模式。

（三）積極建立自己的產品體系

理財子公司成立后，需要發展自己的業務特色及產品體系，不能再依靠以往商業銀行理財事業部的運作模式，通過對理財產品預期收益率加減點差的方法來吸引客戶，而是需要打造自己特色業務線，甚至是拳頭產品，才能在未來廣泛的凈值型產品競爭中贏得一席之地。例如，光大銀行作為我國銀行理財事業轉型的先行者，早期就自主創建了新一代凈值型銀行理財產品——“七彩陽光系列”，產品涉及多種投資類型和運作模式，旨在為投資者提供品種齊全、屬性明確、風險等級清晰、符合市場需求的全方位專業資產增值服務。“七彩陽光系列”凈值型理財產品根據其所投資資產類別設立七個子系列，分別為“陽光紅、橙、金、碧、青、藍、紫”系列，分別投資股票類資產、混合策略資產、債券類資產、現金類資產、另類資產、私募股權類資產和結構化融資類資產。銀行理財經理可以根據客戶風險承受能力及收益目標，配置不同比例的底層資產系列，以滿足各類客戶的投資需求。

（四）借鑒母行相關經驗，積極發展金融科技

科技力量及信息系統的構建并非短期就可完成。新規發布后，理財子公司需要在借鑒母行相關經驗的基礎上，盡快發展自身的金融科技力量。從普通商業銀行的角度來說，母行本身信息系統較為完善，主要應結合新規的要求，調整業務運作模式，實現理財投資資金的單獨管理、建賬與核算等凈值化管理要求，側重于業務流程的調整。不同于商業銀行，理財子公司的金融科技力量建設是從無到有的過程。根據監管部門相關管理辦法，理財子公司的業務開展方式與商業銀行有所區別，這些差異決定了理財子公司只能借鑒或部分復用母行相關科技經驗，而不能完全照搬。例如，理財子公司產品的首次購買不強制面簽，不設置購買起點金額，公募理財可直投股票，可設計分級產品等等。這些業務處理都需要理財子公司擁有高效的業務運作系統，且理財子公司業務系統的構建，應當參照互聯網金融的業務模式，除了未來需要應用大數據、云計算和投資者畫像等技術外，還應結合移動支付、碎片化信息推送等功能提升客戶理財體驗，提高客戶投資需求拓展能力，實現精準營銷。

（五）建立人才體系

優秀的公司是需要人才來建立的。理財子公司成立后，客戶會更加關注產品的業績表現與客戶服務，逐漸會淡化對于品牌和渠道的關注。因此，理財子公司對于人才的專業性要求也將不斷提高。要建立專業化人才體系，一是可以復用母行原理財事業部崗位人員，或從母行其他分支機構競聘相關人員以滿足理財子公司建立初期人員需求；二是建立更加市場化的人才招聘機制，面向市場招聘權益類投資、投研、風控、法律、科技等短板領域的優質人才，為未來業務競爭打下人才基礎；三是遵循市場規律，參照業內其他金融機構提供具有市場競爭力的薪酬體系，吸引并留住優秀的專業人才。