高管內部薪酬差距、股權激勵與費用粘性

2022-01-08 09:33:19周顯文王鑫垚孫家騰

會計之友 2022年2期

周顯文　王鑫垚　孫家騰

【摘要】薪酬激勵契約是公司治理機制的重要組成部分，但其與費用粘性的關系卻鮮有文獻研究。以2009—2019年實施股權激勵計劃的滬深A股上市公司為研究樣本，對高管內部薪酬差距與費用粘性之間的關系進行研究，分析股權激勵強度的調節作用。研究結果表明：實施股權激勵計劃的公司高管內部薪酬差距與費用粘性存在非線性U型關系，高管內部薪酬差距為13.303時，費用粘性處于最低水平;股權激勵強度對不同區間的高管內部薪酬差距與費用粘性的關系調節作用存在差異，且股票型激勵模式的調節效應更顯著。由此，企業應注意合理設置薪酬激勵契約結構，優化激勵機制的經濟效果。

【關鍵詞】高管內部薪酬差距; 股權激勵; 費用粘性; 非線性關系

【中圖分類號】 F234.3? 【文獻標識碼】 A? 【文章編號】 1004-5937（2022）02-0128-08

一、引言

費用粘性是指企業費用與收入的不對稱變化，收入增加時費用增加的幅度要大于收入減少時費用下降的幅度。費用調控是企業提升盈利能力、產業競爭力的關鍵。在宏觀經濟結構調整、企業利潤滑坡的背景下，有效調控費用粘性對完成供給側改革“降成本”任務至關重要。諸多學者對費用粘性的經濟動因展開研究，發現委托代理問題是導致費用粘性的根本原因，股東與高管之間存在信息不對稱，高管作為理性經濟人往往會做出基于自身利益最大化的逆向選擇行為[ 1 ]。當銷售收入增加時，高管自利心理會傾向于維持或增加現有資源水平，提升個人福利和增加控制權;當銷售收入下降時，高管會盡可能避免調整固定資產規模、削減薪酬來減少開支，從而導致收入下降時費用同比降低的難度增加，即產生費用粘性。高管薪酬激勵作為重要的內部治理機制，與“人”這一核心要素密切相關，也是影響高管成本決策行為的核心要義。

高管是企業目標與決策的制定者，決定著企業的資源配置，制定高效合理的薪酬激勵契約能夠促使高管與股東利益趨同，緩解部分代理問題，降低代理成本，進而抑制企業的費用粘性。薪酬水平和薪酬差距是刻畫薪酬激勵效果的兩個維度，相對于薪酬水平，薪酬差距對高管激勵作用更顯著[ 2 ]。現有研究主要以錦標賽理論與行為理論為支撐考察高管內部薪酬差距與費用粘性的線性關系，鮮有文獻探究二者的非線性關系。高管內部薪酬差距對高管決策行為具有雙重影響[ 3 ]，薪酬差距的增加能調動低層級高管的晉升積極性，減少懈怠行為，積極應對產銷變化，調整資源配置，降低費用粘性;但是薪酬差距過大會使高管感到不公平，激勵效果減弱甚至轉負，直接表現是不愿削減可調配的資源、控制開支，從而增加企業的費用粘性。

截至2019年末，滬深A股已經有超過千家公司實施或預案股權激勵計劃，多期股權激勵計劃公告同比攀升近10%，意味著股權激勵實踐已經邁入常態化門檻。相比于薪酬差距激勵，股權激勵計劃激勵時效持久，能實現高管與股東的利益捆綁，共同享有剩余利益求償權，共同承擔風險義務，更有利于抑制高管機會主義行為，抑制費用粘性[ 4 ]。但是，現有關于股權激勵與費用粘性的研究都是將股權激勵作為啞變量引入回歸模型，且由于費用粘性難以量化，極少學者研究股權激勵強度與費用粘性的關系。此外，由于股權激勵計劃的主要激勵對象是中高級管理層，從管理者權力的視角，高管可能利用股權激勵機制賦予的權力從提高自身薪酬水平、改變薪酬結構等方面影響薪酬契約的制定，對高管內部薪酬差距產生影響。

基于此，以2009—2019年授予股權激勵計劃的滬深A股上市公司為研究對象，研究高管內部薪酬差距對費用粘性的影響，以及股權激勵強度對高管內部薪酬差距與費用粘性關系的調節作用。本文的創新可能表現在三個方面：一是現有研究集中于薪酬契約對企業績效的激勵效應，鮮有文獻研究對高管微觀決策行為的影響，實際上高管薪酬產生激勵效應，會先通過影響高管的微觀決策行為，最終傳導至企業績效;二是研究高管內部薪酬差距與費用粘性的非線性關系，豐富了相關研究成果;三是從薪酬激勵契約結構的角度，研究股權激勵強度與高管內部薪酬差距的交互作用對費用粘性的影響，為有效設計薪酬契約體系、實現內部各機制的協同作用提供經驗證據。

二、文獻回顧與研究假設

（一）高管內部薪酬差距與費用粘性

現有文獻多基于錦標賽理論和行為理論實證研究薪酬差距的經濟后果。Lazear首次提出錦標賽理論，將高管視為內部順序晉升錦標賽的參與者，高管薪酬差距的本質是對競賽中勝出者職位晉升的獎勵，因此，薪酬級差的設置能激發非核心高管提升績效邊際產出的內驅力，降低監督成本，提高企業盈利水平[ 5 ]。另外，諸多學者研究證實了薪酬差距錦標賽正向激勵效應。Lee等[ 6 ]研究發現高管內部薪酬差距與股票收益率存在正相關關系;Mahy等[ 7 ]證實高管內部薪酬差距提升全要素生產效率，降低資源浪費;霍曉萍（2019）等學者亦證實薪酬差距對企業績效的正向促進作用，支持錦標賽理論;王秀芬（2019）認為高管內部薪酬差距的激勵路徑是通過影響高管調整原材料、固定資產規模等經營決策行為調整風險承擔水平，激勵效果由企業績效表現出來。費用粘性是影響企業績效的關鍵因素，也是委托代理問題的產物，而高管內部薪酬差距的錦標賽激勵作用可以緩解部分代理問題，有效激勵高管及時應對產銷波動、調整個人預期、進行費用調控，一定程度上抑制費用粘性。

然而，行為理論對薪酬差距的激勵效應做出了相反的解釋。該理論認為高管期望獲得與付出對等的回報，會參照同級別同事評價企業薪酬設計的公平性，一旦高管感知薪酬分配不公平，往往會通過降低實際投入或者增加額外收益等方式緩解不公平感[ 8 ]。梁上坤等[ 9 ]研究發現隨著生命周期的推移，行為理論關注的薪酬公平效應影響強于錦標賽理論關注的激勵效應，最終體現為高管內部薪酬差距對企業績效的邊際促進效應逐漸降低。任廣乾等[ 10 ]認為薪酬激勵效果是影響代理成本的關鍵，過高的薪酬差距會強化攀比效應，促使高管尋求替代性激勵，增加代理成本。因此，行為理論下，高管內部薪酬差距的擴大會引發高管對薪酬設計公平性的缺失產生負面情緒，進而無視組織目標做出非理性資源配置行為，加劇費用粘性問題。現有文獻僅單方面支持錦標賽理論或行為理論，鮮有學者將二者結合起來探討高管內部薪酬差距與費用粘性的非線性關系，如高良謀等[ 11 ]證實內部薪酬差距與企業績效間存在倒U型關系，且具備顯著的門檻激勵效應。

基于上述分析，高管薪酬差距對費用粘性的影響取決于錦標賽理論強調的競爭效應和行為理論強調的公平效應的均衡作用，二者之間可能不只存在簡單的線性關系，即適當的高管內部薪酬差距能調動高管工作積極性，減少高管與股東之間的代理沖突，緩解部分代理問題，促使高管做出利于企業目標實現的決策行為，抑制費用粘性，但當高管內部薪酬差距達到某個臨界值后，較大的薪酬差距引發高管的不公平意識，其對費用粘性的抑制效應減弱甚至可能轉變為促進效應。因此，提出如下假設：

假設1：高管內部薪酬差距與費用粘性存在非線性U型關系。

（二）高管內部薪酬差距、股權激勵與費用粘性

股權激勵作為一種長效激勵機制，通過強化高管與股東之間的互利關系，共享剩余利益索取權和控制權，提高高管風險承擔能力，顯著降低高管履約過程中的道德風險和逆向選擇行為，解決部分委托代理問題[ 12 ]。然而，費用粘性作為委托代理問題的產物，較少有學者研究股權激勵與費用粘性之間的關系，對此尚有研究的空間與價值。付強等[ 13 ]認為股權激勵能夠緩解信息披露不對稱問題，有效監督高管搭便車行為，大股東可以減少內部人控制問題，從而降低費用粘性。肖永慧等[ 14 ]認為股權激勵計劃的實施能增強高管降低非生產性支出的積極性，有效配置企業資源，激勵高管為股東利益考慮，降低短期決策行為，及時調控成本，提高公司績效，且股權激勵強度越高對費用粘性的抑制作用越強。基于以上分析，提出如下假設：

假設2：股權激勵強度與費用粘性存在顯著負相關關系，即股權激勵強度越大，費用粘性水平越低。

股權激勵計劃的出臺標志著中國企業正逐步建立多元薪酬體系，市場已驗證以股份為標的的薪酬正逐步成為上市公司高管綜合薪酬體系中最核心的部分。李苗等[ 15 ]認為合理的薪酬結構是保證薪酬激勵效果最優的關鍵，企業在設計高管薪酬結構時往往會綜合考量長短期薪酬激勵的比例。委托代理情境下高管薪酬結構比薪酬水平的經濟激勵效果更顯著，由于高管薪酬普遍存在準漲不準跌的粘性特質，基于管理者權力視角，薪酬結構的組成部分之間存在相關關系。李苗等[ 16 ]發現高管貨幣薪酬與股權激勵強度存在互補效應。劉美玉等[ 17 ]認為股權激勵強度越高，核心高管掌握的激勵對象、數量等關鍵要素薪酬契約決策權力越集中，決策行為會傾向于自身利益最大化，增強薪酬分配與業績的不對稱性，拉大高管內部薪酬差距。楊竹清等[ 18 ]深入研究發現高管內部薪酬差距不同的區間，股權激勵呈異質化作用，進而影響薪酬差距的激勵效果。基于此，錦標賽理論與行為理論雙理論支撐下，股權激勵強度與高管內部薪酬差距的相互作用會影響高管內部薪酬差距對高管的激勵效果，進而影響高管成本決策行為。在薪酬差距較小的區間，二者存在協同效應，共同緩解信息不對稱的代理沖突，激勵高管關注長期利益做出成本決策，抑制費用粘性;當薪酬差距行為理論競爭效應強于錦標賽合作效應時，股權激勵弱化高管薪酬差距對費用粘性的促進作用，限制高管因薪酬不公平誘發的短視決策行為，降低費用粘性。基于此，提出如下假設：

假設3：股權激勵對高管內部薪酬差距與費用粘性關系具有調節作用，但在高管內部薪酬差距不同區間的作用效果存在差異。

股權分置改革后，股票型激勵和股票期權激勵是股權激勵契約設計中兩種主要的激勵方式，這兩種激勵方式本質特征明顯不同。限制性股票[ 19 ]以業績為基礎，風險低、收益穩定，激勵對象只需要投入少量資金購買股票，即可獲得解鎖后的增量價值。股票期權權利義務不對等，風險與收益不對稱，存在等待期，具有高不確定性的時間價值。李曜[ 20 ]認為我國資本市場股價與真實價值存在偏差，與業績相關的限制性股票相比于股票期權的激勵效果更顯著。屠立鶴等[ 21 ]認為高管對股票期權預期收益的追逐強化了風險承擔意愿，傾向于增加高風險、收益滯后項目的資源規模。許娟娟等[ 22 ]認為股票期權模式高管收益與股價高度相關，強化了高管為行權獲利而進行線下項目盈余管理動機，加劇了代理沖突。根據梁上坤[ 23 ]總結的調整成本、委托代理、高管樂觀預期三類費用粘性經濟動因，相比于股票期權模式，股票型激勵收益與公司業績高度相關，高管決策行為更穩健，能有效規避高管樂觀預期難以及時應對產銷波動、調整成本過高等風險，激勵高管自發調整非生產性支出、優化資源配置，對費用粘性抑制效應更顯著。此外，高良謀等[ 11 ]證實薪酬差距的非對稱激勵效應，即過高的薪酬差距容易形成塹壕效應，甚至引發高管增加非生產性支出、惡性擴張、資源浪費等逆向選擇行為。由此可知，相比于薪酬差距較大的企業，薪酬差距較小的企業在業務量下降時，股票型股權激勵與高管內部薪酬差距的協同激勵效應更顯著，高管與股東共享收益勢必會及時削減閑置資源和在職消費，將費用支出控制在合理水平以抑制費用粘性，增加企業業績，以期獲得股權激勵的額外收益。基于以上分析，提出如下假設：

假設4：相比高管內部薪酬差距大的企業，高管內部薪酬差距小的企業實施股票型激勵對費用粘性的抑制作用更明顯。

三、研究設計

（一）樣本選擇與數據來源

選取滬深A股2009—2019年實施股權激勵計劃的上市公司作為研究樣本，根據研究需要，對數據進行如下處理：（1）剔除ST、金融類公司;（2）剔除未實施和中途暫停股權激勵計劃、股票期權和限制性股票以外激勵標的的公司;（3）剔除資產負債率大于100%的公司;（4）剔除變量缺失的樣本。最后獲得3 512個有效觀測值。相關數據主要來源于CSMAR國泰安治理結構數據庫，使用Stata進行數據處理。為了剔除極端值的影響，對所有連續變量數據進行1%的縮尾處理。

（二）模型建立

模型（1）驗證高管內部薪酬差距與費用粘性的非線性關系，根據假設1，？琢1應顯著為負，？琢2應顯著為正。模型（2）和（3）檢驗股權激勵對高管內部薪酬差距與費用粘性關系的影響，重點關注系數？茁3、？茁4、？酌4、？酌5的符號和顯著性，以檢驗假設2—假設4。

（三）變量定義

其中：Cost是銷售、管理費用的算術和;Income是主營業務收入;td、tu是最近一年四個季度中營業收入下降、上升的季度。當Stickyexp大于0時，存在費用粘性，數值越大費用粘性越強;當Stickyexp小于0時，存在費用反粘性，數值越小費用反粘性越大。按研究慣例，將費用粘性與費用反粘性統稱為費用粘性，并取絕對值測度費用粘性水平，絕對值越大，費用粘性水平越高。

2.解釋變量

3.控制變量

為了增強實證結果的可靠性，在借鑒Anderson等有關研究的基礎上控制了以下變量：勞動密集度、資本密集度、股權集中度、資本結構、成長性。各變量具體定義及測度方法參見表1。

四、實證結果與分析

（一）描述性統計

表2報告了主要變量的描述性統計結果。樣本公司高管內部薪酬差距（Gap1）的均值為13.1639，極差為6.059，標準差為0.7652，側面反映出實施股權激勵計劃的公司高管內部薪酬差距差異較大;股權激勵（Inc）的均值為0.08，最小值為0.0003，最大值為0.7711，說明同時存在高管持股比例為0%與持股比例高達77.1%的極端情況，股權激勵強度差異明顯;費用粘性（Stickyexp）的均值為0.0483，說明上市公司普遍存在費用粘性。從控制變量的統計性描述可以看出，樣本企業之間的資產配置水平和勞動力成本規模差別較大，財務風險較高，且融資能力參差不齊。

通過對主要變量進行Pearson相關性檢驗，費用粘性（Stickyexp）與股權激勵強度（Inc）在1%的水平上顯著負相關，說明高管股權激勵強度的提高會抑制費用粘性;費用粘性（Stickyexp）與高管內部薪酬差距Gap1的相關系數為0.021，未通過顯著性檢驗，表面看高管內部薪酬差距與費用粘性的線性關系并不顯著，但不排除二者之間存在非線性關系，有待進一步探究。同時，所有相關系數的絕對值均不超過0.4，說明不存在嚴重的多重共線性問題。由于篇幅有限，省略相關性分析表。

（二）回歸分析

1.高管內部薪酬差距與費用粘性

表3報告了模型（1）關于高管內部薪酬差距與費用粘性之間的檢驗結果。核心解釋變量高管內部薪酬差距（Gap1）回歸系數為-0.290，與高管內部薪酬差距平方項（Gap12）回歸系數符號相反，但均在5%水平上顯著，說明高管內部薪酬差距與費用粘性存在非線性U型關系。使用數學公式計算U型曲線拐點位置的高管內部薪酬差距為13.303，表明當高管內部薪酬差距處于[11.056，13.303]區間，行為理論的作用強于錦標賽理論，高管內部薪酬差距激勵高管減少短視行為，及時調整資源配置，使得費用粘性隨著高管內部薪酬差距的擴大而降低;當高管內部薪酬差距為13.303時，薪酬激勵效果最佳，費用粘性達到最低水平;當處于[13.303，17.116]區間，行為理論作用強于錦標賽理論，過大的高管內部薪酬差距破壞薪酬公平性，使得高管產生不滿情緒，激勵效應由強轉弱，費用粘性逐步增加，假設1得到驗證。

2.高管內部薪酬差距、股權激勵與費用粘性

表4報告了模型（2）和（3）關于高管內部薪酬差距、股權激勵與費用粘性之間的檢驗結果。股權激勵（Inc）的回歸系數均為負，模型（3）通過顯著性檢驗，說明薪酬激勵契約中股權激勵強度的增加會降低代理成本，降低費用粘性，驗證了假設2。N2中高管內部薪酬差距與股權激勵交互項與被解釋變量費用粘性的回歸系數在1%水平上顯著負相關，說明股權激勵強度的提高，增強了高管內部薪酬差距對費用粘性的正向激勵效果;薪酬差距平方項與股權激勵的交互項同費用粘性的回歸系數顯著為正，說明股權激勵強度的提升強化了高管內部薪酬差距與費用粘性的U型關系。即當高管內部薪酬差距較小，處于[11.056，13.303]區間時，企業提升股權激勵強度，會強化高管內部薪酬差距激勵對費用粘性的抑制作用;當處于[13.303，17.116]區間時，股權激勵強度的提高會抑制高管內部薪酬差距對費用粘性的負向作用，驗證了本文的假設3。

模型（3）N3、N4檢驗股權激勵模式異質性對高管內部薪酬差距與費用粘性關系的影響。回歸結果顯示，股票期權激勵的子樣本中交互項系數未全通過顯著性檢驗，而股票型激勵模式子樣本中交互項（Gap12×Inc）的回歸系數為正，交互項（Gap1×Inc）的回歸系數為負，且均通過1%水平顯著性檢驗。說明股票型激勵與股票期權激勵模式對高管內部薪酬差距與費用粘性之間關系的調節作用存在差異，前者的調節作用更顯著，驗證了本文假設4。股票期權型激勵模式下高管偏好高風險傾向于激進配置資源獲得超額收益，高調整成本較難及時應對銷量下滑，而股票型激勵以企業業績為基礎，高管決策行為相對謹慎穩健，會積極優化資源配置提升企業績效，對費用粘性抑制作用更強，假設4得到進一步解釋。

（三）穩健性檢驗

本文進行如下的穩健性檢驗：（1）采用固定效應模型回歸。固定效應模型能部分改善不隨時間變化的遺漏變量問題，回歸結果如表5，具備穩健性。（2）更換解釋變量的測度方法。以絕對高管內部薪酬差距（Gap2）作為相對高管內部薪酬差距（Gap1）的替代變量，仍然選用控制年度、行業效應的OLS模型回歸檢驗。（3）區間檢驗法，參考侯曉紅[ 12 ]的檢驗方法。由表3回歸結果可知，高管內部薪酬差距與費用粘性是U型關系，存在拐點Gap1=13.303。因此，為了保證高管內部薪酬差距與費用粘性的回歸結果穩健，將高管內部薪酬差距樣本分為Gap1≤13.303和Gap1>13.303兩組，在模型中僅加入高管內部薪酬差距一次項分別對子樣本回歸，結果如表6所示。與前述研究結果一致，回歸結果穩健。

五、研究結論與啟示

基于高管非理性決策產物——費用粘性的研究視角，將錦標賽與行為理論置于同一研究框架，實證檢驗股權激勵與高管內部薪酬差距對費用粘性的影響，比較不同類型的股權激勵模式對高管內部薪酬差距與費用粘性的調節作用。結果表明，高管內部薪酬差距對費用粘性的抑制作用存在最優區間，高管內部薪酬差距過大會影響激勵效果;股權激勵的實施能夠降低費用粘性，股權激勵與高管內部薪酬差距存在互補效應，股票型激勵模式對高管內部薪酬差距與費用粘性之間的關系調節作用更強。

基于上述結論，提出以下三點建議：第一，高管決策行為影響公司費用粘性水平，設計合理的薪酬激勵契約有助于提高企業的盈利能力，助力供給側改革“降成本”任務的實現;第二，公司應保持合理的高管內部薪酬差距，盡可能避免薪酬差距設置失效而成為高管攫取私利的工具，同時，加大長期股權激勵的引導作用，完善股權激勵方案設計;第三，考慮股權激勵模式異質性，股票型激勵模式與高管內部薪酬差距的交互作用對費用粘性的抑制作用更強，所以應注意優化薪酬契約內部結構，充分發揮薪酬差距與股權激勵的協同效應。

本文研究也有一定的局限：一是由于我國的股權激勵實踐起步較晚，可獲得的有效樣本數量較少，研究結論很可能會隨股權激勵計劃的完善和相關規章制度的健全而變化;二是參考Weiss構建的費用粘性模型容易受季節波動的影響。但以上研究局限對研究結論影響不大。本文不僅豐富了相關研究成果，而且為企業設計合理的薪酬激勵契約、提升治理效率提供了一些啟示。

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