LME Week市場觀點分享

趙炳權 梁星偉｜文

全球通脹率攀升，歐洲電價飛漲，歐洲面臨嚴峻的能源危機。美國居民消費價格指數持續提升，美國政府中期選舉以及美聯儲加息對市場影響深遠。全球金屬庫存量低，銅供給情況不容樂觀，鋅和鎳供需尚處在相對平衡的狀態。高能源價格迫使部分歐洲鋁冶煉廠關停，未來中國電解鋁出口可能成為新常態。未來金屬行業發展需要關注能源轉型和新技術的應用。

10 月24 日，一年一度的倫敦金屬交易周年會（LME Week）開幕，除了倫敦金屬交易所（LME）舉辦的論壇外，多家市場機構也在這周或這周前后舉行線上、線下的市場研討、交流會。各類活動參與人數眾多，英國金屬礦產有限公司受邀參加多場活動，根據所參與活動，匯聚市場觀點分享如下：

全球經濟

中銀國際控股有限公司的環球商品策略主管Amelia Fu 在研討會上指出，全球通脹率在一直攀升，阿根廷通脹率已經超過了70%，土耳其通脹率更是超過了80%。歐洲各國的采購經理指數（PMI）已經連續兩個月收縮，達到了2020年以來的最低點。歐盟高度依賴俄羅斯的能源供應，俄羅斯提供了歐盟天然氣總需求量的40%。俄烏沖突導致今年夏天歐洲各國電價大幅攀升，多個國家電價超過了500歐元/兆瓦時，歐洲生產企業能源的賬單增長3倍多，進一步使得PMI下降。

圖1 2018-2022年歐洲主要國家電價（歐元/兆瓦時）

中銀國際的能源分析師Ray Hou分析歐洲能源危機時指出，歐洲正面臨著高企的能源價格。烏克蘭危機爆發后，歐洲加大了對俄羅斯的制裁，俄羅斯主要通過三個天然氣管線輸送至歐洲。北溪二號管線去年年底剛剛建成，自烏克蘭危機以來一直沒有投產。北溪一號管線有兩個渦輪機一直處于損壞的狀態，由于歐洲和美國對于俄羅斯制裁的升級，無法進行維修。北溪一號管線從7月底開始就只有一個渦輪機在工作，供應量下降至管承能力的20%左右。受此影響，歐洲天然氣價格突破了每一百立方米310歐元。根據西門子能源公司公布的信息顯示，該管道目前的問題不會使該管線完全關閉，預計北溪一號管線會重啟但供應量也只能恢復至負荷的20%，全管線供應鏈只能恢復至正常狀態的55%左右。如果此管線整個冬天都不重啟，亞馬爾管線也一直處于回流狀態，且兄弟管線的供應量也處于低位的話，預計俄羅斯天然氣供應量會同比下降89%左右。

圖2 2022年歐洲天然氣荷蘭所有權轉讓中心（TTF）價格（單位：歐元/兆瓦時）

目前，挪威、北非和阿塞拜疆管線都處于滿負荷狀態，短期擴能很有限。在此背景下，歐盟只能通過大幅度進口液化天然氣（LNG）來彌補缺口，但LNG的進口增量是無法彌補俄羅斯天然氣缺口的。同時全球LNG供應比較緊張，美國LNG工廠發生了爆炸事故，預計12月中旬開始初步生產，但要等到明年3月份才能全面恢復運營。

歐盟內部預計無法通過市場手段來解決天然氣的短缺問題。今年夏天，歐盟要求成員國天然氣庫存量在今冬前至少達到儲氣能力80%，但這些庫存僅僅能夠在冬季維持2個月左右。由于歐盟無法在短期內有效增加天然氣的供應，歐盟也在計劃降低天然氣使用的需求。同時歐盟內部天然氣管道并未覆蓋所有成員國，成員國內資源的流通也受到限制。如俄羅斯天然氣在今年冬天全面中斷，將會使歐洲天然氣短缺的危機急劇惡化。

Amelia 提到美國居民消費價格指數（CPI）持續高于預期，核心CPI的上漲顯示出整個通脹的黏性變高。能源以及勞動力價格的上漲以及通脹黏性的提高，顯示出低利率的時代一去不復返。人們的思維慣性停留在過去幾十年的低通脹中，市場顯然沒有對高通脹和高利率的時代做好準備，美國國債收益率顯著上升，美股震蕩。在美聯儲升息的大背景下，加息動作預計會持續到2023年的一季度。持續的高通脹率對從11月開始的拜登政府中期選舉必然產生影響，這也將影響到中美兩國未來的關系。

金屬市場

對于銅市場，麥格里的基本金屬資深策略分析師Alice Fox表示，當前銅的庫存保持在低位，今年庫存減少12.7萬噸，價格保持在7500美元/噸左右，歐洲和美國的升水處在高位。歐洲年度合約升水報價在235美元，相比去年上漲了85%，這顯示出鎖定供應所需的額外成本以及歐洲昂貴的能源成本。俄羅斯每年通常生產100萬噸精煉銅，出口量約70萬噸，主要銷往歐洲和中國。去年歐洲從俄羅斯進口了29.2萬噸精煉銅，占總進口量的36%。雖然目前俄羅斯的金屬仍在市場上流通，但存在被制裁和企業自發禁用的風險。

銅供應端的情況不太樂觀，2022年實際銅的供應數量比去年預測的產量減少52萬噸。這里包括了一些礦山品位低和設備問題，地理環境對礦山工程的約束，本地社區對礦工的影響，降水過多以及管道泄漏等問題。但是由于今年供應的基數較低，并且有幾個新批準的礦山項目，Alice預測明年銅的供應量將會增長8%，到2025年每年將增加58萬噸的產量。未來幾年，銅市場可能會出現供過于求的現象以及較弱的價格前景。需求方面，中國對銅的需求量仍然保持穩定，并顯示出復蘇的跡象。但歐洲和美國的制造行業正在緊縮，部分原因是能源危機，汽車行業的銷量仍然處在低迷狀態。預計除中國以外其他國家對銅的需求量將下降1.1%，而中國需求量將增長2.5%左右。

圖3 2018-2022年美國核心CPI指數

Amelia 也提到高電價會轉化為銅市場成本，成本最終會轉移給消費者。隨著時間的推移，高能源成本會導致歐洲在全球供應鏈的狀況惡化。由于成本的壓力，其他制造業對于銅的需求和訂單可能會有所下降。銅供給在今年二季度有一些釋放，但長期來看銅市場還是會出現長期結構性缺口。

對于鋁、鋅市場，Amelia 指出金屬鋁和鋅都是用于汽車、飛機以及包裝上的重要材料。近幾個月歐洲的電價還在不斷攀升，電價的持續上升對高能耗的金屬冶煉企業有威脅，壓縮了冶煉企業的利潤。未來如果歐洲鋁冶煉廠減產的規模進一步擴大，將會推動歐洲鋁價再次走高，近期歐洲地區鋁合金的現貨溢價有大幅度的飆升，促使部分鋁金屬從中國流向歐洲。中國電解鋁出口歐洲需繳納15%的關稅，這在過去一直是出口的重大障礙，但是由于歐洲供應下降導致的價格錯位，中國電解鋁流向歐洲可能會成為一個新常態。

歐洲金屬生產商認為今年冬天是一個生死攸關的時刻：如果歐洲進一步減少金屬的生產，可能會造成永久性的傷害，會導致工作崗位的流失，并且影響整個歐洲從醫療器械到汽車以及航空航天等戰略產業的供應鏈。希臘的生產商預計生產1噸鋁的成本為1萬歐元，但售價卻遠低于成本價，斯洛伐克的冶煉廠已經永久性關停了。

圖4 2022年LME銅價（單位：美元/噸）

圖5 2022年LME鋁價（單位：美元/噸）

Alice也提到由于部分歐洲冶煉廠的關停，預計今年將減少26萬噸的精煉鋅產量。再加上其他地區技術和環境問題的影響，產量預計也將下降24萬噸，今年供應量將下降50萬噸。

Amelia 表示，鋁、鋅以及鋼鐵的一些廠商在呼吁政府采取價格限制措施來保護制造企業，避免永久性的關停。但是對于限定能源價格，政府操作起來還是有些困難。當生產商長期的電力采購合同到期時，整個行業都會受到影響。

Alice還指出鋅的庫存一直保持在低位，今年庫存量已經減少了22萬噸。由于歐洲冶煉廠的能源成本顯著上升，目前歐洲和美國的升水較高，而歐洲精煉鋅的產量約占全球產量的15%。如果歐洲的冶煉廠以浮動電價進行生產，估計其中大多數冶煉廠的息稅前利潤和攤銷前利潤（EBITA）都會是負數。實際上大部分冶煉廠都會鎖定能源價格，對沖部分能源市場波動的風險敞口。但是隨著能源危機的持續，歐洲的生產商未來將面臨更嚴峻的挑戰。

目前中國鋅需求量較低，減輕了部分供應下降的壓力。中國鋅的使用量今年下降了9%，國慶假期前，對鋅需求量復蘇的跡象并未持續太久，建筑行業疲軟對鋅需求的影響是相當大的。中國往年鋅進口量約55萬噸，但今年已成為鋅凈出口國。能源價格高的問題，使得歐洲和美國的建筑行業放緩，也對鋅的需求量降低，讓鋅市場供給量變得沒有特別吃緊。

市場上鋅精礦的供應沒有減少，對比冶煉廠礦山表現要稍好一些，但是2022 年的產量比預測少了19.5 萬噸，近期也有一批礦山項目獲批。短期來看，鋅市場會以精煉鋅為主導，今年冬季冶煉廠的產量下降會對鋅價格提供支撐，預計鋅需求會穩定在2%左右的增長率上。未來5年鋅市場將處在供需相對平衡的狀態下，但后續還是需要更多供應量，但鋅的供應缺口還是小于銅的。

對于鎳市場，Red Door Research的總經理Jim Lennon表示目前一類鎳市場容量處于平衡狀態，而二級鎳供給過剩，二級鎳價格有大幅下跌，未來可能還會繼續下跌。鎳的需求目前主要還是使用在不銹鋼生產上，以印度尼西亞和中國的使用需求為主。Amelia 提到歐洲市場上鎳價居高不下，但是與此同時，歐洲制造業的需求卻在持續下降。

Amelia 同時還指出美聯儲升息和縮表都會影響到市場情緒，進而影響到基本金屬的價格，同時基本金屬與中國實體經濟運行指數也緊密相關。由于中國部分地區的干旱導致一些水電站無法滿足電力供應，可能在未來對金屬生產也有一定影響。

可持續發展

Wood Mackenzie的鋼鐵和原材料市場主管Malan Wu指出，鋼鐵行業實現生產低排放的最大問題是如何從高爐向電弧爐煉鋼進行轉換。高爐在當前的鋼鐵生產中占主導地位，碳排放量是電弧爐的4倍。這其中也涉及很多難題，首先電弧爐尺寸較小，平均產能要比高爐低很多。其次電弧爐生產是高度能源密集型，但全球大部分能源來自化石燃料。電弧爐可以使用廢鋼來生產用于建筑的低質量鋼材，但是若要使用電弧爐替換高爐生產，則需要提高電弧爐的生產質量，保證能使用電弧爐高效地生產出優質鋼材，所以廢鋼的數量和綠色能源影響著電弧爐使用。鋼鐵生產商若轉換為綠色生產，其成本將會增加。因此政府應該為綠色生產鋼廠建立正確的政策框架和激勵機制，并為綠色生產提供溢價，例如設立碳排放稅。

Wood Mackenzie的鋼鐵和原材料市場分析師Isha Chaudhary提出鋼鐵行業正在關注碳減排，優化現有工藝，探索新的可再生能源項目，與可再生能源生產商簽訂購電協議，提高生產效率，使用鐵含量高的生產原材料，包括混合礦石和混合廢鋼等，如此可降低排放量的20%～25%。

圖6 2022年LME鋅價（單位：美元/噸）

圖7 2022年LME鎳價（單位：美元/噸）

但是Ray 還指出，綠色能源目前處在供應不足的情況，非化石能源和核能為歐洲的能源供給占比為33%，并且今年新能源供應量不如往年。萊茵河的干旱情況嚴重影響了德國水力發電的情況，同時萊茵河水位的下降也導致了運往德國煤炭發電廠的煤炭不足。法國是歐洲傳統的核電供應國，但是其設備老化，開工率越高，設備的檢修時間越長，今年法國的核電產能也是30 年來最低水平。

Wood Mackenzie的鋼鐵和原材料市場分析師Mihir Vora也表示在歐盟REPower EU 的計劃下，鋼鐵行業開始與商用以及個人競爭使用綠色能源。雖然能源問題正在降低鋼鐵制造商的利潤，但也在另一方面加速鋼鐵行業的脫碳路徑。

長遠發展來看，Alice 認為從能源轉型，到2030 年汽車銅需求預計將翻一倍到450萬噸左右，可再生能源裝置和相關電網的基礎設施還有可能增加額外的280萬噸銅需求，由此可見銅在結構上處于短缺狀態。隨著中國電動汽車銷量的增長，以及對電網設施投資的增加，中國對銅的需求量增長3.4%左右。而Jim也提到由于有電池生產的驅動力，鎳的中期需求強勁，但鎳在電池中的使用仍存在不確定性。