面向金融創新的數字貨幣演化與影響

裴瑞敏，王曉明

（中國科學院 科技戰略咨詢研究院，北京 100190）

一、問題的提出

隨著科技創新的進步，金融科技推動了金融產品和業務模式不斷創新。作為金融科技的重要創新產物之一，數字貨幣逐步從計算機愛好者的烏托邦夢，轉變成為技術與經濟相結合的重要創新力量，不斷沖擊著社會政策法規、經濟、金融、科技的傳統框架，對整個金融系統及其監管領域產生深遠的影響，也成為推動金融支付創新和監管方式創新的重要力量。2019年6月，臉書（Facebook）推出天秤幣（Libra），數字貨幣再次掀起世界浪潮，引起各國政府及其央行的高度關注，推動了全球央行對法定數字貨幣的研究進程。自天秤幣發布以來，中國也大力推動央行數字貨幣進程，從政府到企業多次強調數字貨幣的重要性，以應對全球數字貨幣發展帶來的影響。

關于數字貨幣的定義，廣義上來講，任何借助數字方式進行支付的貨幣均可被稱為數字貨幣。通過對文獻的梳理，本文認為基于數字記賬技術實現的代幣均可稱為數字貨幣。目前，根據發行方的身份，數字貨幣可分為私有數字貨幣（Private Digital Currency）和央行數字貨幣（Central Bank Digital Currency，以下簡稱CBDC）。私有數字貨幣指的是各國民間由私人發行的數字貨幣，發行方可能為公司、個人或非營利機構，無政府機構可為此類貨幣提供信用背書。CBDC則為各國政府機構（通常是央行）所發行的數字貨幣，由政府信用為其提供背書，兩者在制度設計和關鍵技術方面均存在較大差異。然而，無論是私有數字貨幣還是央行數字貨幣，均是利用金融科技對原有貨幣形態及其政策體系的創新。本文面向金融創新，首先梳理數字貨幣的發展脈絡，總結不同類型數字貨幣的發展趨勢，剖析數字貨幣發展規律，分析數字貨幣，尤其是央行數字貨幣的興起可能帶來的影響和風險，以期為我國數字貨幣治理和金融監管提供借鑒。

本文結構如下：第一，回顧數字貨幣的發展歷程，并展望了數字貨幣的發展趨勢；第二，總結分析各國央行數字貨幣的發展情況，對比分析各國央行數字貨幣的發行動機、技術路線、運行體系、投放路徑、監管機制方面的差異性；第三，分析數字貨幣對金融科技產業、金融產品創新、金融服務創新等方面的影響；第四，分析在數字貨幣發展的新形勢下我國面臨的挑戰與機遇，并為我國數字貨幣和金融創新的未來發展提出建議。

二、數字貨幣的發展歷程與發展趨勢

（一）數字貨幣的發展歷程

數字貨幣最初以私人數字貨幣的形式出現，私人數字貨幣改變了傳統貨幣的形態、流通方式及支付方式。數字貨幣最早可追溯到1983年提出的電子現金系統，隨著信息技術的發展，分布式賬本技術、密碼學和智能合約等催生了多種新形態的數字貨幣、數字資產和金融工具，并不斷迭代創新，深刻影響著金融服務和商業發展。

2008年，中本聰提出了比特幣的概念，利用區塊鏈技術創新性地建立了去中心化的電子交易體系。以比特幣為代表的“非錨定幣”屬于定價或發行不基于任何資產的加密貨幣，期望通過繞開傳統銀行體系取代法定貨幣，但由于具有不穩定、價格波動大、風險高等缺點，嚴重阻礙了其作為交換工具和計量尺度的功能，因此，“穩定幣”應運而生，穩定幣基本上可以分為，錨定法幣的穩定幣、資產抵押型和算法穩定型三類。

與非錨定幣相比，以泰達幣、天秤幣為代表的錨定幣在繼承非錨定幣匿名、安全的優勢同時，其價格則更加穩定，例如最早的錨定幣泰達幣于2014年首次發行，根據數字貨幣監測網站Coin Market Cap的數據，其總市值目前約為102億美元，泰達幣由泰達公司發行，每一枚泰達幣均由一美元現金進行支撐，且泰達幣的持有人可以向泰達公司贖回等值法幣。錨定幣的另一個代表是天秤幣體系。2019年6月，“臉書”發布《天秤幣白皮書》，聲稱要建立一個“簡單的全球性貨幣和為數十億人賦能的金融基礎設施”，根據《天秤幣白皮書》的描述，在未來天秤幣將發行多種單幣種錨定幣（如美元天秤幣、英鎊天秤幣、歐元天秤幣等），而每一種單幣種天秤幣均將獲得由天秤幣儲蓄池（Libra Reserve）所提供的1：1的法幣支撐。

由于比特幣、天秤幣等私有數字貨幣具有去中心化、匿名性、高流動性、低成本、價格波動性等特點，許多國家對此保持高度的警惕性。同時，使得各國政府意識到數字貨幣正改變著傳統的支付體系，甚至影響到一國的金融體系，也給各國政府造成了壓力，各國政府一方面關注私人數字貨幣的發展，給予不同程度的監督；另一方面加快研究央行數字貨幣，利用相關技術，依托國家信用來預防或抵御私有數字貨幣的沖擊。根據國際清算銀行發布的調查數據，目前有超過80%的央行正在開展央行數字貨幣方面的工作，而在2017年這一數據僅為65%。同時，發展中國家為了金融普惠和突破制裁等原因也紛紛投入資源開展央行數字貨幣的研發。

（二）數字貨幣的發展趨勢

從發展趨勢看，數字貨幣正逐漸成為具有價值特征的數字支付工具。

首先，政府主導的央行數字貨幣將成為未來數字貨幣發展的主要方向，政府將成為推動數字貨幣大規模應用和下一輪區塊鏈技術創新的主要力量。目前全球范圍內各大主要經濟體均投入到了開發和試點央行數字貨幣的競賽中。2020年10月，歐盟央行在《數字歐元報告》中明確提出為了應對未來金融科技和支付環境的變化，歐盟需要做好發行數字歐元的準備。歐盟將針對數字歐元的發行工作展開系統化研究，并可能在歐盟展開一系列小規模試點。

其次，基礎設施和數字技術在央行數字貨幣發展中的重要性愈發凸顯。隨著越來越多的財富以加密資產的形式保存，在未來建立高安全、高冗余的加密資產基礎設施和創新技術的重要性將會進一步凸顯。人工智能技術與區塊鏈技術的融合將會進一步發揮兩者的獨特優勢，區塊鏈技術能夠對所有輸入人工智能算法的數據進行驗證，確保人工智能算法始終得到的是可驗證、來源清晰的數據，更好地實現了隱私、數據開放和數據融合，使得人工智能更加值得信賴。人工智能技術和區塊鏈技術的融合將為央行數字貨幣的發展提供有效的技術保障，這些設施和技術可能包括能夠足夠安全地加密資產錢包、加密資產交易中心，和認可度高的加密資產估值體系。

最后，各國央行數字貨幣的發展兼顧創新與安全。相較于傳統貨幣，CBDC的創新具有一定的價值，主要表現在：顯著提高現有支付系統的效率，降低成本的同時提高交易速度；數字貨幣的可追溯性能威懾洗錢和恐怖融資等活動，打擊逃稅、有效防止資本外流；CBDC還可以作為一種創新的貨幣政策工具，央行可以通過直接調整數字貨幣的利率，加快貨幣政策在經濟體內的傳導速度；對于沒有銀行賬戶的人群，CBDC可以幫助這一部分人使用電子支付系統，并有可能成為其他金融服務的入口，實現金融普惠。然而，上述四個優勢并不是數字貨幣技術的天然優勢。政策制定者必須在設計數字貨幣時做出一些權衡：第一，通常來講，記賬技術的去中心化程度越高，數字貨幣系統的穩健性越強，但較高的去中心化程度將意味著支付效率的降低。因此，央行需要在效率和系統穩健性上取得平衡；第二，監管部門所追蹤的數字貨幣相關信息越多，用戶的隱私風險就將越大，要做好安全和隱私保護之間的平衡。

三、央行數字貨幣的比較分析

作為數字貨幣未來的重要趨勢之一，央行數字貨幣的概念最早由Shoaib等提出。真正代表未來技術發展方向的央行數字貨幣應是基于加密貨幣技術的央行數字貨幣，即中央銀行以比特幣技術發行的代幣，可稱為基于代幣（Token）的央行數字貨幣。根據央行數字貨幣發行對象，可以將CBDC分為批發型CBDC和零售型CBDC兩大類，批發型CBDC只在特定范圍內發放，面向少數大型機構，而零售型CBDC 則是針對普通居民和企業部門的電子化直接負債，應用場景更加廣泛，現有國家的央行數字貨幣項目主要是針對零售型CBDC。目前全球大多數國家均在不同程度上啟動了與CBDC相關的研究項目。

（一）央行數字貨幣（CBDC）發行動機

央行發行零售型CBDC的動機主要有：穩定鑄幣稅收入、規范現有的支付體系、金融普惠、維護金融穩定、貨幣政策的實施與執行等。2020年，國際清算銀行發起了一個共有66個國家央行參與的調查問卷，其中共有21 個發達經濟體和45 個新興經濟體，包括中、美、德、法、英、日、韓等主要經濟體的央行均參與了此次調查，關于“發行央行數字貨幣的動機”主要有：維護金融穩定、貨幣政策實施與執行、金融普惠、提高境內支付效率、提高跨境支付效率，提高支付安全與穩健等。

通過對調查問卷結果的分析發現，新興經濟體發行數字貨幣最重要的動機分別為金融普惠、提高境內支付效率和提高支付系統安全與穩健。而對于發達經濟體而言，其最重要的動機則為提高支付系統安全與穩健和維護金融穩定。相比之下，新興經濟體和發達經濟體均認為提高跨境支付效率的重要性較低。其中，金融普惠的重要性對于發達經濟體而言最低。此外，物理現金的使用情況同樣對數字貨幣的發展起到了促進作用，部分過于依賴物理現金的經濟體表示，發行央行數字貨幣能夠起到降低支付成本、打擊金融犯罪等目的；而對于物理現金使用率下降較快的經濟體而言，發行央行數字貨幣能夠確保大眾仍然可以獲取由央行支撐的貨幣。

此外，國際貨幣基金2020年的報告總結出目前各大央行探索發行央行數字貨幣的四大主要動機：CBDC能夠加強支付系統的效率和可靠性；CBDC可以推進金融數字進程，降低物理貨幣帶來的交易成本，并且加強金融普惠；CBDC可以強化貨幣政策的有效性；CBDC可以防止民間數字貨幣被廣泛使用。

（二）技術路線

從技術層面上，CBDC的設計方案需要在多個層面做出重要選擇，以滿足各國為CBDC所設定的政策目的，其中較為突出的技術選擇有：

1. 記賬技術。記賬方案決定了CBDC將以何種方式保證用戶的賬戶余額是正確可靠的，以及如何完成用戶的轉賬和支付。因此，記賬方案將直接影響CBDC的安全性和效率。轉賬記錄的參與方越多，需要對轉賬記錄達成共識的相關方就越多，因而轉賬系統的效率、回退性和可監管性將隨著轉賬方案的去中心化程度降低。

2. 身份及賬戶管理。當前，數字貨幣使用者身份和賬戶的驗證和管理主要有三種主流方式：第一，以比特幣為代表的不對賬戶持有人進行身份驗證，主要優勢為保護使用者隱私；第二，由數字貨幣交易所進行身份驗證，主要優勢為對使用者而言更加便捷友好；第三，由央行授權的支付服務提供方進行驗證，主要優勢為在促進市場競爭。

3. 數字錢包。數字錢包是用戶與其數字資產進行交互的軟件，用戶可以通過數字錢包管理數個賬戶上的余額、進行支付和轉賬。數字錢包在設計上主要需要考慮以下三個功能：用戶認證（確保使用者為數字資產的持有人）、交易認證（確保轉賬等操作符合持有人的意愿）、用戶界面（確保交互操作性強、方便易懂）。

4. 隱私及透明度。通常來講，CBDC的隱私性越強，監管方越難以借助CBDC打擊金融犯罪。因此，為了平衡監管需求和個人隱私，CBDC在設計上需要考慮用戶身份隱私、交易隱私等。

5. 智能合約。智能合約為自動化交易策略，能夠幫助用戶以自動化方式管理名下賬戶，拓展數字資產的用法。同時，由于數字貨幣系統可以通過算法層面保證智能合約的執行，因而若一個用戶設定的智能合約可以向其他用戶公開，那么智能合約還能增強交易的可信度。CBDC的設計者可能需要考慮：第一，是否支持智能合約。第二，智能合約的認證方式以及是否向用戶公開其他用戶所設定的智能合約。第三，有哪些操作可以通過智能合約完成。第四，智能合約完成的操作是否可以被撤回。

除政策層面外，用戶層面上可轉換性（Convertibility）可能是最重要的技術設計問題。可轉換性指的是CBDC在何種層面上可以被轉換為其他央行貨幣或銀行存款。從目前來看，盡管為了遏制金融脫媒，某些CBDC可能會對可轉換性做出一定的限制，而英國央行所做的一個調查發現自由轉換可能是用戶最重視的指標之一。

（三）運行體系和投放路徑

關于零售CBDC，目前投放路徑可以基于數字貨幣運營模式進行細分，即單層發行（Single Tier）和多層發行（Multi Tier）。在單層發行模式中，央行將包攬數字貨幣流通的全過程：央行將負責數字貨幣的分發、運營相關的數字貨幣錢包或賬戶、建設數字貨幣的底層交易系統等。多層發行與傳統貨幣發行方式類似，央行向第三方機構發行數字貨幣，而民眾則通過第三方機構獲取和使用數字貨幣（如傳統貨幣體系中商業銀行、清算機構、支付服務提供方等第三方機構的作用），第三方機構可以是傳統商業銀行，也可以是新興的金融機構。在多層發行模式下，央行可以選擇性地開放允許第三方機構進入的領域。央行數字貨幣發行不同路徑的選擇，如圖1所示。

圖1 央行數字貨幣發行不同路徑的選擇

單層發行的數字貨幣需要央行具有足夠的人力和技術資源來滿足大眾的需求，并且將會對現有的金融系統造成一定的干擾，最后由央行壟斷數字貨幣運行的全鏈條可能會限制相關領域金融創新的潛力。同時，采取多層發行模式意味著大眾的數字資產將會暴露給第三方機構，對民眾的財富安全、個人隱私等造成隱患。在財富安全層面上，部分學者提出監管部門可以要求數字貨幣第三方機構不得將用戶的數字資產計入機構的資產負債表內，并通過立法允許央行在相關第三方機構出現危機時將用戶的數字資產轉移至其他機構，借此保護用戶的數字資產安全。

在運營上，為了避免CBDC的發行造成金融脫媒和銀行擠兌，Bindseil指出央行可以實施分級利率，即在數字貨幣和傳統貨幣之間實施不同水平的利率，來調節市場對CBDC的需求。當數字貨幣的需求過高時，央行將調低數字貨幣的利率水平，降低持有數字貨幣的動力。對于傳統貨幣而言，考慮到民眾可以將銀行存款提現，利率政策可能效果有限。如果央行將存款利率設為負值，那么民眾可以通過提現來避免負利率帶來的損失。

（四）監管機制

目前，由于CBDC的發行大多仍處于研究或試點階段，國際上并沒有成熟的CBDC監管機制可供借鑒。但從已發行的白皮書來看，大多數央行均明確強調政府需要確保對CBDC的最終控制權，且即便在設計上允許私有企業向用戶提供與CBDC有關的軟件或者服務，央行也大多強調此類企業必須獲得授權且接受監管。從防止金融犯罪的角度來說，由于CBDC可以幫助央行完整掌握數字貨幣的轉賬記錄。因此，在前端身份認證比較完善的情況下，CBDC可以幫助監管機構更好地防范和打擊金融犯罪。在發行量上，目前國際上尚沒有關于如何避免數字貨幣發行過量或不足的制度建設可供借鑒。基于上述分析，本文總結了部分國家央行數字貨幣的發行動機、技術路線、運行體系和投放路徑以及監管機制，如表1所示。

表1 部分國家和地區CBDC的比較分析

四、數字貨幣發展對金融創新的影響

數字貨幣是金融科技創新發展的產物，其發展又進一步帶動金融科技產業，也對金融產品和金融服務創新帶來正向的影響。然而，任何創新都伴隨著一定的風險，本部分將重點討論數字貨幣的發展對金融科技產業、科技產品和金融服務創新的影響，并探討可能的風險。

（一）數字貨幣發展對金融科技的影響

金融科技的發展推動了數字貨幣的發展，同樣地，數字貨幣的發展能帶動金融科技及其產業的發展。數字貨幣對金融科技產業的影響很大程度上取決于數字貨幣本身技術框架的設計。在一個較為開放的技術框架下，從用戶服務角度，數字貨幣帶動金融科技在用戶界面、自動化資產管理、財務管理服務等方面產生變革和創新。從信用評估和風險管理方面，由于CBDC的交易記錄相比銀行存款更加集中化，未來在風控管理等領域也有可能實現更加智能、準確的風險判斷，因而需要進行信用評估技術的創新。

在跨境支付和外匯交易方面，考慮到CBDC的技術特點，將CBDC應用于跨境支付可能會出現某些技術難點，如由于兩國CBDC技術框架不同導致無法直接將A國的CBDC轉入B國的數字錢包等。因此，CBDC的跨境支付可能成為未來金融科技發展的方向。與此類似的，基于CBDC開展的換匯和外匯交易也可能成為未來金融科技熱點。在數字資產的估值和抵押方面，基于數字貨幣衍生出的數字資產可能會在未來成為金融機構接受的抵押物。因此，可能會針對這一需求產生新型的數字資產抵押、估值和扣押技術。

需明確的是，如果央行希望鼓勵社會在CBDC的基礎上進行金融科技創新，那么央行非常有必要及時公布CBDC的技術路線圖和相關的技術標準，營造一個可預期的技術環境。同時，監管方也需要保持與產業的頻繁溝通，明確監管紅線。

（二）數字貨幣對金融產品和金融服務創新的影響

由于CBDC的理念和底層結構與銀行存款有較大的差別，因而很有可能原先圍繞存款建立起來的金融服務，如放貸等業務均需重新設計。同時，CBDC 有可能會衍生出一套全新的金融產品體系，如銀行可否基于CBDC發行貸款，而基于CBDC發行的貸款又可能會衍生出新形式的資產抵押證券等。

如果央行希望鼓勵基于CBDC 的金融產品創新，那么CBDC 在設計層面上便需考慮其金融屬性，如CBDC是否需要支付利息，基于CBDC設計的數字資產如何進行定價和計息、數字資產如何進行抵押和扣押等。

與金融科技創新類似，如果中國監管方希望借助CBDC推動人民幣國際化，那么需要在監管上考慮到外資企業能否提供CBDC金融產品和金融服務。數字人民幣在境外的推廣方面可以考慮更開放地允許境外服務提供商和科技產業參與數字人民幣生態的建設，提供對境外用戶更加友好的用戶界面和金融科技服務。數字貨幣對金融產品和金融服務的創新價值與風險分析，如表2所示。

表2 數字貨幣對金融產品和金融服務的創新價值與風險分析

五、總結與討論

雖然區塊鏈技術驅動的數字貨幣已經歷了一定階段的發展演化，而數字貨幣，尤其是各國政府開始研究的央行數字貨幣（CBDC）的真正價值剛剛凸顯. 目前CBDC仍然處于發展的早期，各國發展CBDC的政策考量也有較大的差別。中國在數字金融領域有較好的基礎，并率先開展CBDC的探索和試點，可借此先機在合適的監管框架下鼓勵創新，鞏固中國在金融數字化和移動支付國際規則中的領導地位和話語權，提升中國在國際金融系統中的地位。然而，目前數字鴻溝等問題的存在不利于數字人民幣的推廣。數據產權不清，數據開放、流動和融合機制不足且尚未出臺明晰的數字人民幣政策路線圖、政策目的和技術框架，加之外界對數字人民幣的導向不了解，仍制約著社會和市場的創新能力的發揮，不利于社會資本參與數字人民幣相關的配套設施建設。因此，監管方可考慮保持較高的透明度，盡快發行政策路線圖或白皮書，與社會及時溝通對數字人民幣的設想和預期實現的政策目標，打造可預期的業界環境。

據此，為了最大化地挖掘CBDC在未來的應用前景和創新潛力，本文提出以下四點政策建議：第一，政府應推動全面數字素養和數字技能培訓計劃，清除阻礙數字貨幣和金融創新的基礎障礙。第二，發揮中國在數字金融領域的先行者優勢，積極推動全球CBDC 治理框架和制度建設，分享CBDC 治理和開發經驗，提供完整的CBDC 解決方案，以便擴大中國在CBDC 國際治理的話語權。第三，依托《中國數字人民幣的研發進展白皮書》，進一步明晰數字貨幣發展的路線圖，系統闡述數字人民幣的政策目標、技術框架、投放和運營策略，幫助社會各界和國際社會更好地理解數字人民幣的發展規劃，以便于動員社會力量參與CBDC生態和配套設施建設。第四，加快發展數字貨幣的基礎設施和創新技術，完善區塊鏈技術監管框架，加大研發投資促進區塊鏈技術與大數據、人工智能等技術深度融合，從技術層面加快數字貨幣信用保障體系建設，在保護隱私和安全的前提下，促進數據開放、流動和融合，為中國數字貨幣健康發展打造良好的基礎和生態環境。