國內外綠色債券市場發展比較研究

韋誼成 劉小瑜

2020年9月22日，我國首次提出將在2030年實現“碳達峰”，并于2060年實現“碳中和”的戰略目標。至此，圍繞“碳中和”及”碳達峰”轉型的金融創新序幕拉開，各部門從完善碳金融相關制度、基礎設施和金融創新等方面著手，貨幣政策、信貸政策、稅收政策、行業監管政策也逐漸向綠色低碳領域傾斜。其中，金融市場工具創新主要以綠色（碳中和）債券、綠色（碳中和）信貸、綠色（低碳）指數、綠色（低碳）基金及設立支持碳減排的貨幣政策工具為抓手。“碳中和”金融實際上是綠色金融的一個子集。

我國自2015年起一直致力于引導金融支持綠色減排領域，尤其是推動綠色債券市場發展，并已經取得一定成績。此次碳中和目標的提出，將進一步凸顯綠色金融對產業結構調整和生產生活方式轉變的重要作用。由此，本文借鑒成熟市場經驗，以綠色債券市場發展為例，從發展歷程、綠色認證及信息披露規則等方面歸納國內外綠色債券市場發展的差異，并提出下一步發展建議。

國際與國內綠色債券市場發展歷程比較

國際綠色債券市場發展歷程

國際綠色債券市場發展主要遵循“由上而上”的發展模式，以市場主體（投資者）自發需求作為驅動力，并通過案例積累逐漸形成概念及規則。具體來看，主要分為三個階段。

第一階段（2007～2013年）。以多邊金融機構以及主權機構為主。全球綠色證券的主要發行商中以歐盟外商投資商業銀行（European Investment Bank， EIB）、全球外商投資商業銀行（The World Bank）、全球金融服務集團（International Finance Corporation， IFC）以及多邊發展資金商業銀行等居多。該階段并沒有完整的法律定義和透明的募集投資機制，因此市場主要認可高信用保障的多邊開發銀行。該階段我國的綠色債券尚未發展。

第二階段（2013～2014年）。行業標準開始逐步建立，發行主體進一步豐富。全球資金與市場聯合會（ICMA）和氣象證券發展倡議小組（CBI）先后頒布了《綠化證券基本原則》（The Green Bond Principles， GBP）和《氣象證券機構準則》（Climate Bond Standards， CBS），兩者共同組成了《自律行業認定準則》，為綠色固定收益資產的規范統一和中介認證提供了基石。在發行主體方面，除了市政機構、地區政府部門、商業銀行和公司，更多的私人部門企業也參與到了綠色債券融資行列。投資者方面，由原來的養老基金、央行等公有金融機構投資人，逐步擴大至資產管理、保險、跨國公司等私人金融機構投資人。2013年以后，國際綠色債券市場開始逐步發展壯大。

第三階段（2015年至今）。專門的基礎設施開始建立。2015年在法國國際氣候會議上，各國通過了《巴黎協定》。2016年4月22日，170余個成員國的領導人在聯合國總部共同簽訂了《巴黎協定》，該協定為今后全球氣候共同治理提供了機制支撐。《巴黎協定》生效要求的實現將推動著各行業減排聯動機制的建立，同時也促進了綠色債券和綠色基金等綠色金融的快速發展。各國開始建立綠色債券發行和交易的基礎設施，如倫敦交易商成立了首個綠色債券板塊。

國內綠色債券市場發展歷程

國內綠色債券市場起步相比于國際晚了近十年，主要遵循“由上至下”的發展模式。由政策主導，市場機構依據理念拓展業務的模式。具體來看，主要分為四個階段。

第一階段（2014～2015年）。債券資金支持綠色項目開始零散出現在不同發行者的資金使用規劃中。其中，國際金融公司在倫敦證券交易所發售了世界上首批人民幣綠色債券，發行規模為5億元人民幣，主要集資資金用于援助發展中經濟體的可再生能源和高能效項目，而新疆金風科技股份公司則在中國香港聯交所發售了國內首只綠色債券，規模為3億元。“14核風電MTN001”，為國內首單“碳債券”，首次發售數量規模10億元，募集資金與發行者旗下的五家風電建設項目的低碳交易收益進行關聯。

第二階段（2015～2017年）。國務院辦公廳于2015年9月印發了《有關深入推動社會主義生態文明建設的若干意見》，是我國當前在自然資源應用領域改革發展的重要頂層設計與策略部署工作，也第一次確定了建設我國綠色金融體系的總體思路。2015年12月22日，中國人民銀行公布了有關發放綠色金融債券及相關事項的規定和與之相關的《綠色債券支持項目目錄》，確定了綠色金融債券籌資的范圍，提出了披露信息與資本管理要求，并且引入了第三方評估和認證機制。2015年12月31日，發改委頒布《綠色債券發行指引》，確定了綠色企業債的概念和資助范疇。證監會于2017年發布《有關推動綠色債券健康發展的引導若干意見》，倡導交易所債權服務綠色產業轉型升級。這一系列的意見與規定的制定與發布標志著我國綠色債券市場的發展正式起步。

第三階段（2018～2019年）。在中國人民銀行、中國證監會等主管部門的指導下，綠標委正式組建，標志著中國的綠色債券自律管理協作制度落地運營。2019年，國家發改委、人民銀行等七部委共同出臺了中國第一個《綠色產業指導目錄》，進一步明確了對綠色行業的定義和劃分。

第四階段（2020年至今）習近平總書記明確提出“二氧化碳排放量于2030年前到達歷史峰值點，中國將力求在2060年前完成‘碳中和’”的目標。2020年12月30日，中央政治局全面深化改革領導小組第十七次全會審定并批準《有關加速構建完善綠色生態低碳循環發展經濟體系的指示若干意見》。2021年，國家發展改革委、中國人民銀行、中國證監會聯合發布了《綠色債券支持項目目錄（2021版）》，明確境內將使用統一的綠債項目認定標準。

國內外綠色債券市場發展歷程的對比見表1。

國際與國內綠色債券認證標準及信息披露規則比較

國際綠色債券認證標準及信息披露規則

放眼全球，國際市場認可度較高的綠色債券規則主要有國際資本市場協會（ICMA）制定的《綠色債券原則》（以下簡稱“GBP”）和氣候債券組織（CBI）制定的《氣候債券標準》（以下簡稱“CBS”）兩部法規。這兩部法規主要對綠色債券的綠色認證、信息披露實踐進行了規范。

綠色認證方面。GBP鼓勵債券發行者聘請富有評級資質的相關第三方開展評估，并依據科學方法對綠色債券屬性、認定、用途等進行估測。CBS鼓勵債券發行者針對綠色債券的部分流程進行獨立鑒證或審計工作，如內部追蹤方法和募集資金投放等。保證可由合格的第三方機構或內部及外部審計人員提供，同時在發行者同意的情況下對外公布獨立報告和審計結果。

信息披露頻率方面。GBP規定，發行者需記載、留存各年度綠色債券募集資金使用等必要信息，反映從投放至使用各主要環節的資金流向情況，并及時跟蹤及披露相關重大事項。CBS規定，發行者需向綠色債券持有方以及氣候債券標準秘書處遞交年度信息披露報告。

定期信息披露要點或模板方面。GBP規定，綠色債券年度報告主要包含債券募集具體項目清單、項目投放介紹、資金配置狀況以及預估成效。如囿于商業機密抑或項目過于冗雜等特殊情況，《綠色債券原則》建議采用概括方式描述。CBS規定，報告應圍繞綠色債券資金投放、項目說明、投放進度及金額、預估目標及成效等展開信息披露。再者，預估目標需盡可能采用定量與定性等多種方式測度呈現預期績效，發行者需披露預期績效測度模型、前提假設等要點，并遵照既定條款披露指定項目及投資類別有關信息。

國內綠色債券認證及信息披露規則

國內的綠色債券又分為公司債、企業債和債務融資工具，不同品種所遵循的披露規則各不相同。

中國證監會主管。證監會主管的綠色公司債，除需滿足一般公司債相關信息披露規定之外，亦受《證監會關于支持綠色債券發展的指導意見》相關要求約束。在綠色認證上，在債券申報前及存續期內，鼓勵發行者提交由獨立專業評估或認證機構實施的募投項目評估認定報告。在信息披露頻率上，發行者應在定期報告等文件中按照相關規則或約定披露募集資金使用情況、綠色項目進展情況和環境效益等內容，受托管理人應在年度受托管理事務報告中披露上述內容。在定期信息披露要點或模板上，交易所規定發行者應當披露擬投資的綠色產業項目類別、項目認定依據或標準、環境效益目標、募集資金使用計劃和管理制度等內容，并提供募集資金投向綠色產業項目的承諾函。債券存續期間，發行者應在定期報告等文件中按照相關規則規定或約定披露募集資金使用情況、綠色項目（如有）進展情況和環境效益等內容。受托管理人應在年度受托管理事務報告中披露上述內容。

中國人民銀行主管。人民銀行主管的非金融企業債務融資工具，綠色認證的主要依據為《綠色債券支持項目目錄（2021年版）》，此外還需參考《非金融企業綠色債務融資工具業務指引》（以下簡稱《指引》）相關要求。在綠色認證上，支持獨立第三方專業認證機構針對非金融企業發行的綠色債務融資工具展開評估，并披露與之相關的評估結論及必要信息。在信息披露頻率上，《指引》要求每半年披露項目進程及資金使用狀況信息;同時于每年4月30日、8月31日前披露募集資金使用和綠色項目進展情況。在定期信息披露要點或模板上，要求披露綠色項目具體信息，包括環境效益目標等內容，《指引》規定非金融企業發行綠色債務融資工具必須詳細披露綠色項目信息，至少涵蓋項目基本概況、項目認定標準、項目預期可達生態環境目標等;支持獨立第三方專業認證機構進行綠色債務融資工具評價，并披露與之相關的評估結論及生態環境成效等必要信息;綠色債務融資工具定期信息披露模板以《指引》中配套表格為基礎，在此基礎上填寫信息披露內容。

國家發展改革委主管。發改委主管的企業債券，其綠色債券認定主要以征求國家發展改革委環資司意見方式進行。環資司以《綠色產業指導目錄（2019年版）》為依據發表意見。該“目錄”經國家發展改革委、工業和信息化部等聯合批準印發，在厘清綠色產業邊界基礎上，引導企業募集資金并投向綠色項目。企業債對于信息披露的頻率以半年為基準，無具體可參照的披露模板。

國內國際綠色債券信息披露標準對比見表2。

我國綠色債券市場與國際主要差異分析

前兩部分比較了國內外綠色債券的發展歷程、綠色認證以及遵循規則，我們可以歸納分析出國內外綠色債券發展的主要差異包括“綠色”概念范圍不同、形成原因和發展動力不同、募集資金用途及信息披露要求不同、政策激勵不同等方面。

“綠色”概念上存在差異。在綠色標準的認證方面，國內的認證標準比較寬松。國際綠色金融更加關注應對氣候變化領域，例如，CBI和歐盟標準均以推動《巴黎協定》和氣候環境政策為指導原則，相關標準和定義重點關注氣候變化減緩和氣候變化適應目標。在中國，綠色建設項目主要著眼于環境污染防控、推動綠色行業發展，并著重支持對環境效益影響明顯而且符合國家產業政策引導方向的建設項目。但國際上與國內的對綠色建設項目劃分的細節和內容有很大差異，如國內關于綠色建設的主要概念就包括了一些明顯不滿足標準的綠色建設項目。

綠色債券的形成原因和發展動力存在差異。我國綠色金融的發展主要是政府倡導型，由政府出臺一系列政策措施，由上而下地推動綠色債券的發展。2015年，綠色債券在我國的起步階段，就是由中共中央和國務院發布意見和體制改革總方案，接著中國人民銀行和國家發展改革委相繼明確綠色債券的項目目錄和指引。相比而言，國外經濟體則主要由市場自下而上地推動綠色金融體系的構建，先有市場實踐，而后才逐步形成規范框架。隨著市場對綠色投資的需求增加，國際資本市場協會（ICMA）和氣候債券倡議組織（CBI）分別發布并不斷修訂相關行業標準，逐步形成市場上認可度較高、被市場主體廣泛采用的國際綠色標準。在國家和地區層面，歐盟直到2019年才正式發布歐盟可持續金融分類方案及技術性指南文件，并建立系統化綠色金融標準;而美國目前還暫無聯邦層面的專門綠色債券標準。

募集資金用途及信息披露方面存在差異。國內綠色債券相關政策允許一定比例募集資金，供一般經營使用。比如，國內綠色企業債以及綠色債務融資工具最高50%和30%的募集資金，可用于償還銀行貸款和補充運營資本等一般用途;同時，國內發行者在綠色產業領域營業收入占比超過50%和70%的前提條件下，可不對應具體綠色項目發行綠色公司債和綠色債務融資工具。而作為國際一般慣例，至少95%的綠色債券募集資金應對應綠色資產或項目。在信息披露方面，我國的一些綠色債券未對詳細的投向計劃進行描述，整體信息披露過于籠統。有些公司甚至有“洗綠”嫌疑。而國際標準相關要求相對嚴格，氣候債券倡議組織（CBI）要求發行者在發行綠色債券時披露包括募集資金用途、投向社會效應項目的相關說明、確認募集資金不是投向化石燃料發電等項目的相關信息。

政策激勵方面存在一定差異。由于我國綠色債券體系遵循的是自上而下的發展過程，因此激勵機制較國際上會更加迅速且直接。首先，審核機構的標準會相應放寬;第二，審核機構會為綠色債券設置專門的綠色通道，提高了審核效率;第三，政府會對綠色債券的發行者給予程度不同的獎勵。這些對發行符合要求的綠色債券是有著實質性好處的。而在國際上綠色債券的優勢主要依靠一些綠色投資人對于綠色債券的偏好，同時由于最后的簿記定價主要還是市場行為，因此效果傳導到價格的機制也就比較間接;與此同時，發行者還需要為綠色認證支付一定的費用。因此，國際上綠色債券的激勵體制在宣傳意義和形象樹立方面的意義會更大一些。

政策建議

依托公司信用類債券部際聯席會，推動綠色債券信息披露標準統一。目前我國對各種綠色證券種類的信息發布要求尚未統一，不利于規范國內綠色債券市場、推動綠色債券市場高質量發展。因此建議，可推動形成注冊發行機構與存續期募集資金的信息披露規范和模板，以實現不同綠色債券種類之間在信息披露的內容、頻率等方面同一標準，并注重發行者通過定期公開綠債項目所產生的環保效應，從而真正做到綠色債券同國際綠色債券認定標準相互認可、逐步趨同，強化我國在全球綠色債券領域的話語權和影響力。

借鑒國際經驗，加強第三方認證機構的牌照管理，并對綠色債券進行交叉驗證。國外的綠色債券品種鼓勵提供評級驗證報告，其中，美國綠色債務投資工具評級驗證比率為92%，超過國際上62%的平均水平。一方面，可以通過第三方專門評審組織對募集資金項目是否為綠色生態項目予以驗證;另一方面，也可在證券存續期內對證券募集資金項目能否全面用來支撐綠色產品建設項目予以審核，并由第三方專門組織針對綠色生態項目環境效益予以驗證，真正實現綠色債券環境效益的“可計算、可驗證”。同時，強化對第三方專業評價機構的規范與監督管理，抓好評價認證機構備案牌照、市場化評價、質量交叉檢驗等管理工作，提升評估機構的權威性和可靠性。

提高債券募集資金使用情況的披露質量。加強綠色債券全流程募投項目環境效益的披露，做到環境效益“可測量”。《中共中央國務院辦公廳有關整體正確全方位深入落實新發展觀抓好碳達峰碳中和管理工作的若干意見》中將“完善法律法規規范和數據監控制度”視為重點工作，為構建可量化的債券環境效益評估體系，有必要加強綠色債券募投項目環境效益的披露。因此，建議加強綠色債券全流程募投項目環境效益披露，做到環境效益“可測量”。首先，在綠色企業債券申請發行階段，必須在募集說明書等文件中明確綠色建設項目篩選的準則與依據，明確募投建設項目的環境效益，通過科學計算確定綠色能效水平，并本著“就高不就低”的原則，緊密追蹤國外領先技術水平，將定性與定量評價指標系統融合，增強綠色能效披露廣度及深度;加強綠色債券存續期管理。在綠色債券的存續階段，定期公開上一年度募集資金的使用情況以及綠色建設項目發展狀況，對已建設或運營中的建設項目，將盡量使用實際運營數據，披露項目產生的綠色效益，評估機構對其進行第三方核算監督并出具相應說明，并由此做到環境效益“可計算、可驗證”。

（作者單位：特華博士后科研工作站，對外經濟貿易大學國際商學院）

責任編輯：劉 彪

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