“償二代”下壽險公司內含價值變化分析

姜加強 東莞城市學院

保險公司作為國家重要的金融機構，其功能主要是協助被保險人管理風險、促進社會經濟穩定發展，在國民經濟健康發展中發揮著舉足輕重的作用?！皟敻赌芰Α弊鳛楸ｋU監管的重要內容，是防止保險公司在遭遇不利事件或情形的沖擊時，喪失持續經營能力或失去償付債務的能力，以及保證保險公司達到的自有資本要求。歐盟從2001 年就開始建設“償付能力Ⅱ”（簡稱歐盟“償二代”）。中國原保監會2015年2 月公布了保險公司償付能力監管規則17 項標準，并且決定自2016年1月起正式實施中國風險導向的償付能力監管體系（以下簡稱“償二代”）。與“償二代”配套的《精算實踐標準：人身保險內含價值評估標準》（中精協會2016年36號文）于2016年11月也正式實施，此前的“償付能力I”（簡稱“償一代”）下《人身保險公司全面風險管理實施指引》宣布廢止。

2021 年12 月30 日，中國銀保監會正式發布《保險公司償付能力監管規則（Ⅱ）》（簡稱“償二代”二期）。這個新的監管規則對于評估內含價值的影響本文不涉及。

一、“償一代”下內含價值評估

壽險公司的評估價值在公司業務戰略、輔助監管上起到很大作用。內含價值是壽險公司評估價值的最核心、最主要的組成部分。

評估價值=內含價值+一年新業務價值×新業務倍數

在“償一代”監管下，內含價值指調整后資產凈值，加上本公司就維持此業務運作所要求持有的法定最低償付能力額度的成本作出調整后的有效人壽保險業務的價值。

內含價值=調整后資產凈值+有效業務價值（扣除成本后）

二、“償二代”下內含價值評估

（一）“償二代”監管要點

定量監管要求、定性監管要求和市場約束機制是“償二代”的三支柱，同時強調了風險導向、行業實際和國際可比三個特征。原保監會監管規則17項標準構建了標準化的風險管理和計量要求。

第一支柱是定量監管要求，主要防范能夠用資本量化的保險風險、市場風險、信用風險三大類可量化風險。

第二支柱是定性監管要求，其核心方法是風險綜合評級，綜合對可量化風險的定量評價和對難以量化風險的定性評價，對保險公司總體的償付能力風險水平進行全面評價。

第三支柱是市場約束機制，主要通過公開信息披露和提高透明度的手段來發揮市場監督約束作用。

通過強制性公開披露制度、監管信息披露制度和風險評級，促使償付能力發揮更大的市場作用。

“償二代”與“償一代”相比存在較大差異，監管規則調整了相關計算準則，增加了實際資本的重新定義和分級，對最低資本中的承保風險、市場風險和信用風險，采用超額累進機制細化不同規模下的風險因子，引入多重標準衡量保險風險、經營風險，從而更客觀反映風險水平，更好地反映了公司業務、投資及經營管理等多方面的風險情況，與公司規模不再直接掛鉤。

（二）“償二代”下內含價值評估

從形式上看，“償二代”下內含價值評估公式與“償一代”一樣，但是，內含價值評估的計算需要涉及大量未來經驗的精算假設；未來經驗精算假設不同，相關差異可能較大。而精算假設是在特定的監管規則下設立的，因此“償二代”下對于內含價值評估帶來較多與“償一代”的差異。

?圖1 壽險公司評估價值構成

基于數據的可獲得性（每個保險公司實行“償二代”的時間不一樣）、可靠性和結論的說服力，筆者選取了上市公司新華人壽2015 年財報數據和平安人壽2015年、2016年財報數據，可以直觀地看出不同償付能力監管規則下內含價值的變化，如表1、表2和表3所示。

從表1、表2 和表3 列示數值結果可以看出，“償二代”標準對比“償一代”標準，內含價值變化比率并不顯著，但是都稍微有所增長。同時，各個表也表明，調整后凈資產在“償二代”下增長比率較大，特別是新華人壽，高達53.66%。與之相反，扣除成本后有效業務價值在“償二代”下卻下降了，但下降的比率沒有調整后凈資產變化幅度顯著。

三、“償二代”下內含價值變化分析

從形式上看，“償二代”下內含價值評估仍舊是由調整后凈資產和扣除成本后有效業務價值組成，雖然最終評估值變化不大，但是組成內含價值的調整后凈資產和扣除成本后有效業務價值變化都較大，下面筆者分別分析其背后原因。

（一）調整后凈資產變化

不管是“償一代”還是“償二代”標準，調整后凈資產計算公式都是：

調整后凈資產=總資產-（準備金負債+其他負債）

不同之處在于“償一代”下準備金負債是法定準備金，而“償二代”下是相應負債。相應負債是“償二代”新引入的負債概念，計算公式是：

?表1 新華人壽2015年12月31日內含價值（單位：百萬元）

?表2 平安人壽2015年12月31日內含價值（單位：百萬元）

?表3 平安人壽2016年12月31日內含價值（單位：百萬元）

相應負債=壽險合同負債+剩余邊際=最優估計準備金+風險邊際+剩余邊際

事實上，公式右邊就是會計保險合同準備金。由于法定準備金遠遠大于會計合同準備金，所以“償二代”下調整后凈資產反而大于“償一代”下調整后凈資產，這與表1、表2和表3列出結果相符合。

（二）扣除成本后有效業務價值變化

有效業務價值是評估日有效保單未來產生的可分配利潤的現值，可分配利潤是稅后股東利潤與償付能力額度成本之差，即：

可分配利潤=稅后股東利潤-償付能力額度成本

既然有效業務價值是一個現值，那么價值由貼現率的大小和未來自由現金流決定。未來自由現金流即可分配利潤，由投資回報率及其他一系列精算假設決定。筆者把扣除成本后有效業務價值現值模型表示如下：

扣除成本后有效業務價值現值=∑ct/（1+r）t，ct=投資資產×（1+i）t

其中，ct表示未來t時期的可分配利潤現金流，i表示投資回報率，r表示貼現率。

通常影響未來現金流的精算假設包括：死亡率、發病率、保單失效率和退保率、傭金率、紅利和稅率等。根據各壽險公司年報的敏感性測試結果，投資回報率是最敏感的因素，是影響未來現金流大小最重要的精算假設。在“償二代”下，風險導向監管的結果就是保險公司要依據保險產品風險類別不同而作出不同的精算假設。很自然地，投資回報率假設的改變必導致可分配利潤這個現金流的變化。

表4、表5 展示了新華人壽在“償二代”監管規則實行前后投資回報率假設變化情況。表4展示了“償二代”規則實行前的假設，表5展示了“償二代”規則實行后的假設。我們可以清楚地看出，投資回報率假設對投連險以外的產品有至少50 個基點的下調，以滿足更嚴監管要求和更保守的風險控制態度；同時，貼現率仍舊使用比所有其他人壽保險公司更為保守的11.5%，其他人壽保險公司（包括平安人壽）采用11%的貼現率。

基于以上分析，我們很容易理解表1中新華人壽在“償二代”下有效業務價值將比“償一代”下減少，主要是由于投資回報率下調導致，而在兩種監管標準下貼現率保持不變。

從平安人壽的2015年和2016年財報看，類似于新華人壽，其對于內含價值評估也相應下調了投資回報率，但是下調幅度不同。由于資產規模巨大，公司產品結構復雜，保險經營長期穩定，所以平安人壽根據運營經驗對于非投連型壽險僅僅下調25個基點。但是，由于平安人壽資產規模很大，這樣調整仍舊帶來將近-10%的變化，如表2、表3所示。

四、提升“償二代”下內含價值的途徑

提高內含價值是壽險公司的首要任務，根據內含價值的組成結構，筆者從三方面來探討內含價值增長的途徑。

（一）內生增長途徑

既然有效業務價值是對未來現金流按照很高的年貼現率貼現的現值之和，那么內含價值將按照不低于貼現率的速度增長。也就是說，內含價值會隨著有效業務價值的釋放而不斷增長，從而導致內含價值增長，這是內生增長。顯然，隨著內含價值增長，有效業務償付能力成本也會下降，從而推動內含價值進一步增長。

如前面所述，在“償二代”下由于投資回報率假設下降導致現金流下降，在貼現率不變的情況下，有效業務價值會下降，從而帶動內含價值下降。因此，提高業務品質和管理運營效率，從而增加投資資產，以抵消回報率下降帶來的影響，這也是壽險公司提升內含價值的重要途徑。

（二）分散效應帶來增長途徑

“償二代”監管從2017年開始增加披露分散效應概念，這其實是保險“風險中和”的概念，但是在“償二代”最低資本測算中要求進行量化計算?！皟敹憋L險分散效應包含兩個方面：新業務內部及新業務與有效業務間的風險分散效應。根據“償二代”監管，由于不同業務風險間可以抵消中和一部分風險，資本要求減少，可分配利潤增加，內含價值隨之提升。如表6揭示平安人壽分散效應直接導致內含價值的增長。

?表4 2015年12月31日新華人壽評估有效業務價值的投資回報率假設

?表5 2016年12月31日新華人壽評估有效業務價值的投資回報率假設

?表6 平安人壽分散效應對內含價值的價值增量（單位：百萬元）

?圖2 平安人壽不同產品的新業務價值及新業務價值率

分散效應會要求改善壽險公司產品結構以達到消除風險的目標，比如養老年金長壽風險與早逝風險會部分相互抵消；同時，也會促使公司朝著增加長期保障型產品而減少長期儲蓄型產品方向轉型，因為在“償二代”下長期保障型產品有更高的利潤率，長期儲蓄型產品則相反，這些變化從圖2可以明顯看出。

五、結論

如果說“償二代”償付能力反映的是風險導向下的各公司對風險的抵御能力，“償二代”內含價值則是各公司在經營風險時獲取收益的結果展現，“償二代”內含價值是風向標，指導保險公司在風險和收益平衡中尋求健康發展。

本文探討了借助內生增長和分散效應兩個途徑來提升內含價值。內生增長實際是提高有效業務的運用效率，分散效應實際是改善產品結構和優化業務線，平衡質和量的關系。

隨著“償二代”二期的發布和全面實施穿透，監管體系完善了長期股權投資的實際資本和最低資本計量標準，大幅提升了風險因子，對具有控制權的長期股權投資（子公司）實施資本100%全額扣除，促使保險公司專注主業，防止資本在金融領域野蠻生長。同時，新的監管規則還規定保險公司不得將投資性房地產的評估增值計入實際資本，從而引導保險資金更大力度支持實體經濟，這一監管新規對于內含價值的評估又會產生新的影響。