后疫情時代匯率風險對制造企業影響的應對

劉震宇/哈爾濱飛機工業集團有限責任公司

2020 年初，新冠疫情暴發，逐步蔓延至全球，不僅對人類健康和醫療系統造成巨大沖擊，也導致全球范圍內經濟衰減。為刺激經濟增長，美國增大貨幣供給量，廣義貨幣供應量（M2）從2020 年初154 315 億美元增至2022年一季末的216 940 億美元，增幅達到40.6%，引起通貨膨脹高速增長。世界經濟深度融合，作為當今經濟最強大的國家和世界經濟的核心，美國通貨膨脹必將通過匯率波動等途徑傳導至其他經濟體。匯率是國際經濟的關鍵指標，連接國際商品市場和金融市場，反映各種產品的價格水平，匯率波動不僅傳導宏觀經濟走勢，也影響實體產業的發展。本文以購買力平價學說（Purchasing Power Parity，PPP）作為匯率決定理論基礎，通過聯合國統計局和世界銀行國際比較項目（International Camparison Program，ICP）的購買力平價因子與官方匯率的對比分析，指出匯率與購買力平價的偏離，但是逐步向購買力平價回歸，并且依據相對購買力模型推測預期人民幣匯率處于上升通道。

后疫情時代，根據匯率波動的規律和匯率風險對制造業的影響分析，提出制造企業不僅能夠采取有效措施規避匯率風險，在合理預期匯率變化的情況下，還可順勢而為助推企業發展。新冠疫情全球肆虐，俄烏沖突等國際形勢激蕩變化，宏觀經濟面臨巨大壓力，匯率震蕩頻繁、風險加劇，本文研究成果對我國制造企業應對匯率風險具有重要現實意義。

一、匯率決定理論

匯率決定因素較為復雜，也存在許多經典理論。購買力平價理論、利率平價理論及國際收支理論均為匯率決定理論的基石。上述理論都是從不同角度分析并闡述匯率的決定關系：購買力平價理論分析匯率與產品價格的關系；利率平價理論分析匯率與貨幣價格的關系［1］；國際收支理論分析匯率與國際收支的關系。購買力平價的貿易套利動機、利率平價的利率套利動機以及其他眾多因素都會對匯率產生重要影響。

匯率決定因素復雜多變，相互影響，綜合分析人民幣匯率變動規律需要從分析目的和影響途徑出發，借助相應理論模型、從適用維度開展。制造企業主要經營目標為制造、銷售產品從而實現盈利。匯率通過引起原材料采購和產品銷售價格波動等途徑影響制造企業，主要是匯率與產品價格的關系在微觀層面上起作用，購買力平價理論更加適用制造企業分析匯率波動。

1922年，瑞典學者卡塞爾（G.Cassel）系統地闡述了購買力平價學說，主張貨幣的價值在于其具有購買力，不同貨幣的匯率主要由各自貨幣的購買力決定，匯率代表的是各國貨幣購買力之間進行交換的比率［2］。購買力平價理論對匯率分析的基礎是一價定律，即同一種商品在任何國家的價格按照貨幣比價換算后應該是相等的。

購買力平價學說分為兩種形式：一為絕對購買力平價理論，一為相對購買力平價理論。絕對購買力平價理論認為兩國貨幣之間的匯率由兩國貨幣各自的購買力之比決定，絕對購買力平價可寫成：e=P/P*。其中：e 為直接標價法匯率；P 為本國價格水平；P*為外國價格水平。相對購買力平價理論則提出兩國匯率的變動是由于兩國通貨膨脹率所引起的，相對購買力平價可表示為：Δe=ΔP-ΔP*。其中：Δe為匯率變動率；ΔP為本國價格水平變動率；ΔP*為外國價格水平變動率。

二、匯率的購買力平價偏離和預期變動

購買力平價能夠客觀有效地反映各國價格水平，是國際間實體經濟對比的重要依據。基于購買力平價理論，聯合國統計局和世界銀行等發起的ICP 是以國內商品價格同基準國家同種商品價格比率的加權平均值為購買力平價計算的國際間比較體系。2020 年5 月，世界銀行發布的2017 年ICP 結果，中國GDP已經超過美國成為世界第一。

世界銀行ICP公布的PPP轉換因子［3］，反映出不同國家貨幣購買力真實比率。我國PPP轉換因子和人民幣官方匯率對比如圖1 所示。通過數據能夠看出人民幣官方匯率與PPP因子存在偏離，但是偏離幅度逐步收窄。依據絕對購買力理論，官方匯率沒有完全反映購買力平價，人民幣匯率存在低估現象，但是變動趨勢緩慢上行，偏離幅度逐步縮小，逐步向購買力平價水平回歸。以上數據也驗證了“購買力平價之謎”，價格粘性的存在，導致匯率購買力平價在短期有所偏離，長期中匯率回歸購買力平價方向［4］。

圖1 購買力平價因子和匯率走勢圖

新冠疫情暴發后，美國增大M2供給，通貨膨脹加劇，導致美元貶值。應用相對購買力平價模型，根據兩國價格水平變動測算匯率變動水平，匯率波動測算情況見表1。價格水平變動率采用兩國通貨膨脹指標，分別選取CPI、PPI、△M2-△GDP。選取PPI作為通脹指標時，人民幣匯率預計最低，升值4.42%；根據△M2-△GDP作為通脹指標時，人民幣匯率預計最高，升值22.35%。但是人民幣對美元匯率（直接標價法）從2020 年末6.5249 降低至2022年一季度末的6.3482，人民幣升值2.78%，未達到測算結果。根據相對購買力模型，當前匯率升值幅度尚未完全反映兩國通脹變動情況，人民幣面臨升值壓力，未來一段時期處于上升通道。

表1 匯率波動測算表 單位：%

三、匯率風險對制造業的影響

隨著我國疫情得到有效控制，經濟率先復蘇，通脹溫和，GDP增速位居世界主要經濟體前列。通過購買力平價理論測算，當前人民幣處于升值通道，但外匯政策是以市場供求為基礎，匯率波動是自然特性。匯率升值對我國制造企業既有機遇又有挑戰。機遇主要體現在制造企業可以降低進口物資成本、低成本獲取國際融資兩方面，本文主要研究匯率風險對制造企業的挑戰和應對措施，對機遇不進行詳細論述。匯率升值對制造業帶來的挑戰，主要為以下三方面：

（一）交易費用增加

人民幣尚不是國際主要流通貨幣，商品交易中通常使用美元等外幣結算，我國制造企業材料成本、人工成本等幾乎全部以本幣支付，結算周期內匯率波動引起交易費用變化。企業進行涉外原材料采購和產品銷售時，從合同簽訂至支付貨款、銷售回款結算，存在一定的周期，匯率變動將會對企業的經濟效益產生影響。人民幣升值，出口貨物結匯所得人民幣減少，交易費用增大，企業遭受損失，收益下降。擁有外幣性資產的企業，匯兌損失增加，財務費用增加，利潤減少［5］。以某紡織服裝企業為例，從接單簽約至收匯結算的周期約6 個月，按照2021 年9 月的訂單價格，匯率在6.50 左右，貨款收匯在2022 年3 月，當時匯率在6.30 左右，1 000 萬美元直接匯兌損失為200萬元人民幣。由此可見，匯率波動在交易方面影響巨大。

（二）產品價格提高和市場份額壓縮

匯率風險對制造企業的產品價格和市場份額產生重要影響。首先，當人民幣升值時，原產品價格不變，銷售時需要更多外幣，意味著產品價格提高，商品競爭力降低。我國制造業產品附加值相對不高，產品競爭優勢不強，主要依靠價格優勢占領國際市場，產品價格彈性較高，價格上升對銷量和利潤造成的損失巨大。據國家統計局統計，人民幣每升值一個百分點，紡織行業利潤減少72 億元。其次，根據需求定律，價格增加，銷量降低，國外市場份額降低。此外，由于匯率上升，國外產品在國內市場價格降低，沖擊國內市場。可見，匯率上升會導致制造企業的國際和國內市場份額都受到壓縮，影響經營效益。

（三）經營風險增大

人民幣升值對制造企業經濟效益存在不利影響。當前，我國制造企業創新發展能力不足，關鍵技術和核心能力缺位，管理水平有待提升，在國際產業鏈中利潤率較低，主要依靠人口紅利獲得成本優勢，產品附加值不高。正是因自身競爭優勢較弱，面臨匯率較大波動，經營效益受到劇烈沖擊時，制造企業容易生產經營陷入困境，經營風險增大。

四、匯率風險應對措施

面對著匯率風險的影響和挑戰，制造企業應把握匯率波動的規律，增強匯率風險意識，將匯率風險納入日常經營管理，采取有效措施規避匯率風險，助推企業持續發展。

（一）靈活運用金融工具，防范匯率風險

靈活運用金融工具鎖定匯率，對沖風險。套期保值是規避匯率風險的有效途徑。人民幣匯率逐步市場化是趨勢，匯率頻繁波動也是自然特征。企業應加強與銀行等金融機構的合作，密切關注外匯政策的變動和調整，把握匯率波動規律，知悉涉及匯率金融工具的發展情況［6］。我國外匯市場具有完備的金融產品體系，企業可根據自身商務交易的特點以及預期匯率變化特征，靈活運用遠期結售匯、貨幣互換、人民幣與外幣掉期、短期外幣信貸安排各種外匯融資產品等金融工具，進行套期保值，合理規避或防范風險。企業運用金融工具加強匯率風險管理，須符合匯率波動客觀規律，不應以套保損益作為評判標準，主要目標是控制風險，保持財務狀況穩健，將匯率風險和匯兌損失控制在最小范圍。

（二）合理選擇幣種，完善商務條款

合理選擇結算貨幣是管控匯率風險有效措施途徑之一。2016 年，人民幣納入國際貨幣基金組織特別提款權貨幣籃子，人民幣國際化水平進一步提升，人民幣資產吸引力逐步增強。涉外商貿中，企業可逐步擴大人民幣結算比例以完全規避匯率風險［7］。在人民幣預期升值的情況下，商務主導地位的企業出口銷售時可優先選擇人民幣作為結算貨幣，因為人民幣升值，使用升值通道貨幣結算不僅可以規避波動風險，還可以增加企業收益。對于進口業務，情況則相反。

無法選取結算幣種的情況下，企業通過完善商務條款也可管控匯率風險。商務條款可約定結算時鎖定匯率，即無論匯率在結算期對比簽約時是否發生變化，都按照合同固定匯率付款；或約定匯率變動損益分擔的約定，允許匯率在一定的區間內調整，若到期匯率波動超出此區間，則超出部分所引起的差額由買賣雙方平均分擔。通過上述約定可以收窄風險敞口，有效降低波動風險。

根據人民幣預期走勢，商務條款也可調整應收款項和應付款項的結算周期，從而降低風險。人民幣處于升值通道時，公司應選擇延遲支付外幣計價的應付款項、借款，或者增加付款周期的策略；對于外幣應收款項，選擇預收和縮短回款周期的策略，降低匯率波動損失。匯率處于下降通道時情況相反。當然，結算周期的調整應結合價格條款綜合考慮。

（三）審慎配置外幣資產負債，對沖波動風險

企業結合生產和銷售特點，匹配涉外物資的采購和銷售結算期限，合理配置外幣資產和負債。通過進口和出口對沖，外幣資產和負債的對沖，降低風險敞口，管控匯率波動風險［8］。當前中國利率高于美國利率，存在金融套利動機，外資涌入增加可貸資金供給，引起國內利率降低，融資成本降低。利用人民幣上升通道期這一時機適當融資，有效利用財務桿杠為公司帶來收益。適度增加外匯負債，不僅對沖外匯資產的波動風險，還能有效降低公司成本。

（四）匯率風險納入日常決策，提升競爭優勢

人民幣匯率以市場供求為基礎，根據供需關系變化產生波動是自然屬性。企業需提升匯率風險管理意識，將匯率風險納入日常決策。日常經營決策中，企業應考慮波動風險，無論是銷售價格制定還是采購成本控制中都應當包含波動因素。企業唯有提升自身經營實力，才能在商務交易中處于優勢地位，通過競爭優勢規避匯率風險。企業應加強創新發展，掌握核心能力和關鍵技術，提高自身競爭優勢，加強議價能力，提高產品附加值，從價格競爭轉為非價格競爭，以經營利潤作為緩沖，從而降低本幣匯率風險。

五、結語

后疫情時代，宏觀經濟面臨巨大壓力，匯率震蕩頻繁、風險加劇。我國制造企業應把握匯率波動規律，增強匯率風險意識，將匯率風險納入日常經營管理。采取靈活運用金融工具、合理選擇幣種、完善商務條款、審慎配置外幣資產負債等措施有效規避匯率風險，提升自身競爭優勢，助推實體經濟發展。