我國集成電路產業金融體系的演變與完善

徐 杰

集成電路產業在全球科技和經濟競爭中極為重要。自2014年以來，我國集成電路產業迎來了爆發式增長。2014—2021年，年均產值增速為20%以上。這一爆發式增長也與我國在這一期間推動金融支持體系改革密不可分。回顧2014年以來集成電路產業的金融支持體系發展歷程，大致可以分為三個階段。第一階段是2014—2019年，主要標志是2014年10月成立國家集成電路產業投資基金（大基金），可以稱之為政府驅動階段。第二階段是2019—2022年，主要標志是2019年6月科創板的成立，可以稱之為股票市場主導階段。2022年全球集成電路產業進入低谷，我國也將進入產業調整期；相應地，集成電路產業金融體系也將進一步調整完善，進入第三階段，即功能完善階段。

第一階段：政府驅動階段

在集成電路行業爆發式增長之前，很多投資人和行業人士都認為該行業很難賺錢。主要原因是用戶更愿意買技術水平高、性能穩定且價格低的外國公司產品。國內企業投資生產集成電路，投資金額巨大，技術水平偏低，而且成本和價格高企，用戶購買意愿較弱。因此，國內集成電路產業發展緩慢。這一時期，本土集成電路企業的融資來源主要是商業銀行，各類股權投資基金不發達，上市公司的數量也不多。

2014年6月，國務院印發《國家集成電路產業發展推進綱要》，提出了我國集成電路產業的發展目標。同年9月，工信部和財政部指導成立了國家集成電路產業投資基金（國家大基金）。國家大基金與以往傳統的補貼模式不同，采取公司制的經營模式，基金所有權為國家集成電路產業投資基金股份有限公司，管理人為華芯投資管理有限責任公司，托管人為國家開發銀行。具體可以從融資規模、投資方向和產業推動作用等方面對大基金進行考察。

融資規模

一期大基金吸引了大型國資機構、大型企業、金融機構及社會資金等各方的積極參與。一期大基金募資總規模達到1387.2億元，相比于原先計劃的1200億元超募了15.6%。一期大基金投資期為5年，至2019年底投資已完成。二期于2019年10月22日成立，注冊資金達2041.5億元，規模進一步擴大。截至2022年4月，二期投資進度約為總金額的20%左右。

大基金起到了積極的融資帶動作用。主要表現為各地政府紛紛成立集成電路產業投資基金。2014年，北京成立第一家集成電路產業股權投資基金，基金總規模為300億元。上海集成電路產業基金總規模達500億元，是目前同類投資基金中規模最大的。據不完全統計，各地已公布的地方基金總規模已經超過2000億元，成為集成電路產業的生力軍。一期大基金還帶動了相關的新增社會融資(含股權融資、企業債券，以及銀行、信托及其他金融機構貸款）約達人民幣5145億元，杠桿率高達1∶5。

投資方向

在投資區域方面，近三年來，我國集成電路行業投資主要發生在長三角地區，廣東省和北京市的產業投資頻次也較為領先，與我國制造業較為發達的區域基本重合。據億歐數據統計，江蘇、上海、浙江三省（市）的集成電路企業2020年和2021年的集成電路產業投資占全國總投資的50%以上。國內基本呈現“長三角一枝獨秀，廣東、北京、安徽發力追趕，東北、西北地區較為薄弱”的總體態勢。

在投資的產業方面，近半數一期大基金流向了研發資金需求大、工藝復雜、技術攻堅困難的集成電路制造領域，投資方向集中于存儲器和先進工藝生產線。具體來看，集成電路制造獲得投資515.42億元，占比為47%；集成電路設計獲得投資215.69億元，占比為20%；產業生態建設獲得投資198.58億元，占比為18%；封測業獲得投資115.52億元，占比為10%；集成電路材料獲得投資36.2億元，占比為3%；集成電路設備獲得投資24.68億元，占比為2%。此外，一期大基金也協助了長電科技、萬盛股份、通富微電等企業實現對海外公司或實體的并購。

對產業的推動作用

大基金的推動作用有目共睹。根據相關研報數據，一期投資的二級市場上市公司總營收從2014年的不到300億元增長至2018年的1000億元，四年年均復合增長率達到36.9%。大基金還完善了公司的治理結構。實證研究發現，大基金因為參與企業經營而成為公司治理的重要力量。大基金作為機構投資者身份，通過被投資企業的定向增發、老股轉讓、債轉股和Pre-IPO途徑進入企業經營管理，成為企業功能管理者，打破了企業既有的委托代理關系，為企業注入了新的活力，進而提升了企業的創新水平。

大基金的成立具有里程碑意義，推動我國集成電路產業生態系統加速成熟。在政府產業基金的引領下，來自國內外的人才流向國內集成電路產業，形成人才聚集；企業家較容易就能獲得必需的資金；新的企業不斷涌現，新的技術不斷突破。大基金帶動各級政府集成電路基金支持本土集成電路產業創新發展，推動了我國集成電路產業以遠高于世界平均增速的水平增長。

大基金也帶來了一定的負面效應。首先是帶來擠出效應。大基金的投資對象是經過市場化篩選的，這些企業在同行業中具有一定的競爭優勢。但是一些企業在得到大基金的支持后，沒有投入到研發中，而是大舉下調產品價格，打價格戰，給其他競爭者帶來巨大壓力。以存儲顆粒為例，大基金注資一些企業，這些企業擴大產能，導致國內固態存儲顆粒產能暴增，帶來內存價格大幅下降，一些小規模企業被迫退出市場。其次是出現一系列尋租效應。大基金因為委托鏈條長、監管難度大，容易成為尋租的對象。自2022年7月以來，大基金的部分管理人員受到紀檢監察部門的調查，表明大基金在運作規則和退出機制上需要進一步完善。相關理論和實踐也表明，后發國家在產業發展的初期，政府實施積極的產業政策，其積極作用較為明顯。但是，隨著產業逐步成熟，政府過多的市場干預行為可能導致市場信號的扭曲，出現道德風險和逆向選擇。這表明，隨著集成電路產業的發展和成熟，大基金的定位和運行機制也應作出相應的調整。

第二階段：股票市場主導階段

科創板成立之初即宣布，將堅持面向世界科技前沿、面向經濟主戰場、面向國家重大需求，主要服務于符合國家戰略、突破關鍵核心技術、市場認可度高的科技創新企業。重點支持新一代信息技術、高端裝備、新材料、新能源、節能環保以及生物醫藥等高新技術產業和戰略性新興產業。較于主板和創業板，科創板的準入條件和投資者風格都有一定的差異，更適合集成電路行業的特點。從某種意義上說，科創板是為以集成電路為代表的新興科技產業量身定做的。

融資規模

科創板已成為集成電路行業的新引擎。截至2022年7月22日，科創板集成電路領域上市公司已達74家，貫通設計、制造、封測三大主要環節，并覆蓋集成電路設備、集成電路材料、IP及EDA等支撐環節。此外，還有數十家同領域企業正處于科創板審核階段。截至7月22日收盤，74家科創板集成電路領域上市公司總市值高達1.6萬億元，約占科創板總市值的30%。科創板個股市值排名前十的公司中，集成電路領域企業占4家，中芯國際以1600多億元高居榜首。

股票市場增加了融資規模。以科創板為例，一方面，科創板吸引巨量市場資金投入集成電路產業，使產業成熟周期縮短。加之國內市場替代紅利的釋放，使該產業的投資能夠快速獲得收益。另一方面，科創板的投資退出機制極大地激發了二級市場的投資熱情。近兩年，集成電路上市公司的二級市場股價一度大漲，一些公司的市盈率超過100倍。在二級市場熱潮的示范效應下，一級市場也熱度大增。大量公募和私募股權資金進入集成電路產業，資本熱烈追逐著項目，甚至出現互相爭搶項目、項目估值不斷翻番的情況。

股票市場提高了投資效率。股票市場的功能是發現價格、分散風險和配置資源。市場上存在大量的投資者和市場中介組織，他們會就企業和項目進行全面、深入的研究，能給出一個相對準確的價格。盡管股票市場有非理性的一面，有時會形成資產價格泡沫，但總體來說，和政府部門相比，股票市場更有助于發現具有潛在競爭優勢的企業或項目。資金快速向這些項目或企業流動，使其能在短時間內做大做強，并推動整個產業的轉型升級。而一些沒有投資潛力的企業則會被市場淘汰。

對產業的推動作用

以科創板為主的股票市場極大地推動了集成電路產業的發展。首先，它通過提供融資，幫助已上市企業擴大產能。以中芯國際為例，2022年，中芯國際預計資本投入300多億元，在上海、深圳、北京的三家新工廠陸續開工。其中大量資金來自股票市場融資。其次，它催化了一些新興的集成電路企業實現快速發展。以汽車集成電路公司芯擎為例，該公司于2018年剛成立，可以設計7納米車規級高端處理器。它在2022年實現了4個月內完成三輪融資。在2022年7月的新一輪融資中，有十多家知名機構參與跟投，交易金額高達近10億元人民幣。不少汽車集成電路企業都被投資者熱捧，技術進步和產能擴張速度加快。可以說，沒有股票市場的推動，我國汽車集成電路產業不可能發展得這么快。

第三階段：功能完善階段

在大基金、科創板等的合力推動下，我國集成電路產業金融支持體系已基本形成。2022年，全球集成電路產業進入行業低谷，我國集成電路產業二級市場快速降溫。行業人士預計，我國集成電路產業將從之前遍地開花的興盛階段，進入到行業整合階段。未來，我國集成電路持續創新發展的總趨勢不會改變。這意味著相應的金融支持體系要不斷優化和完善。下一步，集成電路產業的發展方向是要貼合產業自身的特點和發展規律，彌補產業發展中的短板，支撐產業長期可持續發展。

集成電路產業的特點可以概括為高技術、大規模和廣分工。其中，高技術意味著產業技術的升級換代速度快，需要大量的研發投入。一國集成電路產業或領軍企業如果不能跟上全球技術進步的步伐，那么將在競爭中落后甚至消失。中國的集成電路產業目前的最大不足是技術水平相對落后，在不少環節嚴重依賴國外技術，甚至被他國“卡脖子”。大規模意味著小而散的項目或公司沒有競爭力，必須達到較大的生產規模才能在競爭中具有一定的優勢。廣分工意味著集成電路產業的供應鏈長，龍頭企業周圍會有數量眾多的產業鏈上下游企業圍繞著其形成產業集群。唯有供應鏈企業之間密切合作，才能保證供應鏈高效、順利運轉。

我國集成電路產業金融支持體系優化建議

一是發展集成電路供應鏈金融。發展供應鏈金融能夠發揮供應鏈企業之間信息對稱、業務聯系緊密的優勢，推動供應鏈之間更好的合作。在這方面，臺積電、三星等企業都有很多成功的經驗。商業銀行可以多方開發供應鏈金融產品，例如：由龍頭企業成立金融公司提供融資服務；龍頭企業提供擔保幫助中小企業獲得融資；商業銀行開發更適合產業特點的保理、應收賬款融資、保兌倉融資、融通倉融資等業務。金融機構應利用供應鏈企業之間信息對稱度高、利益關聯度高的特點，支持大型企業對于供應鏈上下游的薄弱環節開展股權投資。

二是支持集成電路產業并購。企業并購需要多元化的金融產品和服務。產品方面包括并購債券、并購貸款以及通過資本市場進行并購的增發融資，服務方面包括投資銀行及高比例杠桿融資的風險評估等。我國以往出于對金融風險的顧慮，對于杠桿并購等業務監管較嚴格，下一步應適度放寬。應培育更多的支持杠桿融資的股權投資基金，允許商業銀行開發更多的并購貸款服務等。

三是支持集成電路行業設備租賃業務發展。集成電路制造業是重資產產業，需要大量的設備投入，費用很高。一臺荷蘭ASML公司的DUV光刻機就需要數千萬美元，高端光刻機更是需要上億美元。靈活使用租賃業務可以有效降低企業的經營成本。租賃業務主要分為經營性租賃和融資租賃兩類。在業務實踐中，集成電路企業對這兩類業務均有較大的直租需求。經營性租賃將新購設備折舊計入租賃公司項下，減輕集成電路企業的折舊計提壓力；融資租賃在直租項下可以對承租人支付的本金和利息開具增值稅發票用于抵扣，降低集成電路企業的稅務壓力。此外，這兩種租賃方式都可以通過分期支付租賃款，降低企業購入生產設備帶來的資金壓力，有利于帶動國內集成電路生產設備供貨企業的銷售和發展。因此應加大支持集成電路行業設備租賃業務發展。

四是規范產業引導基金，設立退出機制并嚴格執行。根據國家發改委《政府出資產業投資基金管理暫行辦法》第六條規定，政府出資產業投資基金應堅持市場化運作、專業化管理原則；第十七條第（五）款則規定，新發起設立政府出資產業投資基金，基金組建方案應包括政府出資退出條件和方式。因此，政府引導基金在組建之初，便應確定退出條件和方式。目前看，從國家大基金到各地方政府的產業引導基金，在投入集成電路項目并達到預期目標后，應主動尋求退出，可暫定為5年。隨著該產業的逐步成熟，股票市場應在企業融資上發揮更大的作用，政府資金應更多地投向支持關鍵技術研發及基礎研究。

五是商業銀行應積極探索適合集成電路等科創產業的服務模式。商業銀行在集成電路產業發展中不能缺位，應積極探索適合的金融服務模式。國內某股份制銀行針對集成電路設計等領域的科創型企業“規模小、資產輕、增信手段有限”的特點，開發出“技術流”評價體系，即從知識產權數量和質量、發明專利密集度、科研團隊實力、科技資質、科技創新成果獎項等15個維度考察企業，使用打分卡模型量化評估，然后在客戶準入、授權管理等方面實行差異化政策。實踐證明，這種金融和實體經濟融合的創新，能夠很好地實現共贏。