云南白藥的盈利能力分析
——基于杜邦分析法

方克著，李小文

（云南師范大學， 云南 昆明 650500）

一、引言

目前國內學者和評估機構對云南白藥公司進行財務分析時，大多數都是運用哈佛分析體系和雷達圖分析法進行綜合評價分析。儲一昀和王安武(2000)在《會計研究》中認為：公司盈利問題對于公司是非常重要的問題，它直接關系到公司各個方面的相關利益關系人的權益，把公司的盈利情況分析清楚是十分關鍵的。盧根發(2006)在《產業與科技論壇》認為，杜邦分析法的關鍵在于對財務指標的理解分析加以運用提出建議。杜邦分析法具有兼顧整體指標反映以及指標達成細節分析的效果，切實地梳理出影響集團公司凈資產收益率的核心因素，已更好的達到更好日常經營管理、企業收益提高的目標。本文選擇云南白藥作為案例對象，采用杜邦分析法對云南白藥進行分析，并與同行業進行對比，找出云南白藥經營過程中存在的問題，并提出的意見，為財務報表的內外部使用者提供決策分析依據。

二、運用杜邦分析對云南白藥進行分析

(一)杜邦分析法的概念

杜邦分析以權益報酬率為出發點，將運算結果進行拆分，可以知道企業獲取收益的能力大小、資產投資收益的能力、權益乘數對權益收益的影響。這種方法是美國杜邦公司發明應用的，因此被稱為杜邦分析法，是一種廣泛應用的評價企業績效和財務業績的有效方法。杜邦分析法的各個指標的不同大小程度的變動會引起其他指標的變化，并最終將結果反饋在權益凈利率中。具體由：權益收益率=凈利潤/平均總資產，進一步拆解為：權益凈利率=營業凈利率×總資產周轉率×權益乘數。

(二)云南白藥概述

云南白藥是全國聞名的藥企，其歷史可以追溯到119年前，是名列首批國家創新型企業，是享譽中外的中華老字號品牌，旗下的云南白藥牙膏、云南白藥噴霧劑銷量穩居全國前列，于1993 年12 月于深交所上市，是云南省第一所上市的公司。

(三)用杜邦分析法對云南白藥進行財務分析

根據云南白藥公司2018-2021 年的財務報表計算出杜邦分析體系的各類指標的財務數據如表1 所示，并且因為絕對值指標具有同行業可比性，本文同時選用了其同行業的同仁堂和九芝藥業的數據來進行對比，更能在對比中發現云南白藥公司的盈利能力與發展能力的情況。

表1 2018-2021 年云南白藥、九芝堂、葵花藥業的杜邦分析相關指標

由表1 可知云南白藥的權益凈利率變化在這四年可以分為兩個階段，在2018 年-2020 年云南白藥公司從8.67%上升到14.29%，上升了5.62%，說明云南白藥公司在這三年的盈利能力在穩定的增長，股東可以從在這三年賺取到更高的收益，云南白藥運用企業自有資本去賺取受益的能力在上升，在同行業中屬于中間地位，平均高于九芝堂平均低于葵花藥業。但是在2021 年云南白藥的權益凈利率卻出現了斷崖式下跌，下降了6.97 個百分比，低于同行業九芝堂1.65%，低于葵花藥業高達12.11%個百分比，其下降幅度令人震驚。

為了探究出其巨幅下跌的根本原因，本文通過因素分析法，將2020 年作為基期數據，2021 年為實際數據，按照權益凈利率公式的順序來逐一替代，可以計算出各驅動因素對于財務指標的影響程度。

基 期 2020 年 權 益 凈 利 率 =16.83% ×0.62 ×1.37=14.29%

實際2021 年權益凈利率=7.69%×0.68×1.4=7.32%

銷售凈利率變動帶來的影響= (7.69%-16.83%)×0.62×1.37=-7.76%

平均資產周轉率變動帶來的影響=7.69%×(0.68-0.62)×1.37=0.63%

權益乘數變動帶來的影響 =7.69% ×0.68 ×(1.4-1.37)=0.16%

通過因素分析法，發現最主要原因就是營業凈利率的下降-7.76%，而平均資產周轉率與權益乘數所帶來的上升優勢，均被營業凈利率所抵消吞噬。

1.營業凈利率分析

營業凈利率=凈利潤/銷售收入，較高的營業凈利率能給企業帶來更多的流動資金，給企業的經營安全墊上更厚的緩沖氣墊。從表1 可以看出云南白藥的營業凈利率從近四年均穩定上升，三年均比九芝堂營業凈利率高，且與葵花藥業相差不大，在行業中有一個較高的水平，說明云南白藥在該行業擁有良好的盈利能力，但在2021 年卻下降成了近四年的最低值，對2021 年權益凈利率造成了最大的負面影響，與同行業的葵花藥業甚至相差了9.4%個百分比。

圖2 云南白藥營業收入與成本和凈利潤趨勢圖

從上圖可知云南白藥的營業收入歷年遞增，增長幅度分別是9.77%、10.38%、11%，是非常良好的增長趨勢。但營業成本也呈現遞增趨勢，增長幅度分別是14.11%、11.66%、12%。可以看出其每年的營業成本的增長幅度均高于營業收入的增長幅度。通過觀察，發現了增收不增利的主要原因是因為投資收益影響。云南白藥2021 年公允價值變動損益相比上期減少了41.69 億元，同比下降了186.12 個百分比。而次要原因是當年的營業收入基于上年同比增長了11%，營業成本卻增長了12%，超過了營業收入的增長率。營業成本中增幅最大的就是研發費用，同比增長了83%，查閱報表后發現是云南白藥公司新增特醫食品研發注冊及護膚品研究開發等項目。說明云南白藥公司在廣告宣傳、技術創新、產品生產中未能很好控制成本導致凈利潤率成長比例偏低，成本的增長沒有給公司帶來對等的收入。

2.總資產周轉率分析

總資產周轉率=營業收入/平均總資產，該指標是衡量企業資產營運效率的重要指標，代表了企業資產從投入到產出的流轉速度，一般來說，總資產周轉率的越高，表明總資產的周轉速度越快，資產利用的效率和管理的質量也越高。通過表1 可知，云南白藥的總資產周轉率雖然從2019 年至2021 年均穩定上升但也均低于同行業的九芝堂和葵花藥業，說明該公司的資產周轉運營和利用效率和管理質量總體相比同行業有一定的差距。而過低的總資產周轉率會給企業的營運能力帶來不好的影響，盈利能力也會隨之走下坡路，為探究云南白藥總資產周轉率偏低的原因，本文將其拆分為存貨周轉率和應收賬款周轉率兩個部分。

應收賬款周轉率衡量的是企業應收賬款的周轉速度和企業應收賬款管理的效率和管理。從上圖可以看出應收賬款周轉率逐漸下降，代表企業的資金流動性正在逐年變弱，企業資產中應收賬款在資產的比重逐年升高，如果欠款客戶拖欠賬款，會使云南白藥的現金流變得緊張，面臨高額的壞賬準備，容易產生不良資產，導致資產質量變差，可能使企業雖然有高資產的表面現象，但實際卻是難以變現甚至不能變現的不良情況。

圖3 云南白藥存貨周轉率和應收賬款周轉率趨勢圖

存貨周轉率=營業成本/平均存貨。該指標衡量企業存貨的周轉速度，即存貨在企業生產經營各個環節，即從購入、投入生產再到銷售整個環節的營運管理效率和質量。由圖可知雖然云南白藥的存貨周轉率正在逐年上升，說明這一時期云南白藥的公司的存貨變現能力正在變強和存貨管理水平也逐漸提高。這與云南白藥實行輕資產的特征是相符合的，存貨的歷年占比也在下降，從2018 年的20%下降到2021 年的16%，云南白藥四年平均存貨占比為19.5%。九芝堂四年平均存貨占比為12.74%，葵花藥業四年平均存貨占比為13.06%，與同行業存在一定的差距，

3.權益乘數分析

權益乘數衡量的是企業的償債能力。權益乘數=平均總資產/股東權益，該指標越低則代表企業的向外借款融資的金額就越少，則也就擁有更多的資金去償還債務，財務風險也就越低。但如果該指標過于低，則表明企業雖然擁有安全的經營環境，卻放棄了風險帶來的高受益。由表1 可知云南白藥的權益乘數在逐年增加，說明企業運用負債比例增加，股東權益的比例逐年減少，對于逐步提高的財務杠桿使用情況，給公司帶來了逐步增長的償債風險與財務風險，云南白藥非長期負債占總負債占比在四年中平均85%左右，說明企業并不過度依賴于長期負債。為了探究逐漸增加的權益乘數是否給公司帶來過多的負面影響，本文將流動比率指標加入分析，進一步對云南白藥的償債能力進行探討。

流動比率指標衡量企業在償還非長期負債時，其流動易變現資金償還非長期債務的能力。流動比率指標數值越高，則代表該企業支付其短期債務能力越強，該公司的短期償債風險也會越低。通過計算云南白藥的四年平均流動比率為3.79，葵花藥業為2.53，九芝堂2.83，可以看出雖然云南白藥的權益乘數逐步在增長，企業運用外部資金增加，但其流動比率卻仍然高行業的九芝堂與葵花藥業的平均水平，說明云南白藥的短期償債能力擁有雄厚的流動資金的保證，基本不會出現無法償還非長期負債的情況出現。

三、云南白藥公司發展對策

(一)控制成本，增加凈利

云南白藥公司可以結合根據自身的實際情況，在成本控制方面，首先應該制定精確的預算，爭取開源節流，避免不必要的支出，優化成本結構，定期對生產、制造等主要、關鍵的機器保養維護，增長其使用壽命，以給企業帶來最大化的投入回報比率。還需要努力控制或者降低各項營業費用，如減少管理、銷售費用的支出，使資金能夠更有效地給企業帶來經濟利益避免無效的使用。而2021 年導致的凈利潤大幅下降的投資收益巨跌，考慮到云南白藥的主營業務并非投資性企業，不用矯枉過正，但云南白藥也要注意因為投資虧損給股東帶來的資金方面的負面影響。

(二)加速存貨周轉，提高運營能力

雖然因為疫情導致了市場購買力有所下降，但云南白藥的產品大多為家庭必備產品，其云南白藥噴霧劑在市場中更是基本無可替代產品，所以云南白藥公司可以繼續保持輕資產企業的特點：注重企業營銷。通過積極參加網絡電商、促銷活動節日等活動，來促銷積壓時間過長的產品，不僅可以在減少虧損的情況下提高銷售收入，還可以順便處理多余的積壓資產，避免產品過期或者臨期而導致存貨跌價帶來的損失，使企業的資產快速周轉起來以創造更多的現金流，有更多的現金為創新商品擴大其宣傳來再次增收，同時也可以給日益增加的研發費用的提供一定的資金支持，讓企業可以使用更多的自有資金來運營，達到良好的資金和存貨的雙循環。

(三)提高資產質量

云南白藥的信用政策放偏寬松，雖然會給云南白藥公司帶來更多的銷售機會，但高額的應收賬款在資產中的占比，同樣會增大企業的經營風險。所以在事前，云南白藥應制定寬嚴同存的賒銷政策，對資信良好的企業適用良好的信用政策，最資信不良的企業避免不必要的賒銷。在事中，要提高對賒銷商的經營情況的關注，確保應收轉款的收款程序環節信息暢通，對可能出現壞賬風險的或者大額度欠款方應收賬款進行加快回收。在事后，可以通過現金折扣加快應收賬款的收回，避免出現壞賬，也可以選取應收賬款保理業務，把壞賬風險高的應收賬款抵押給銀行換取現金流，雖然降低了未來的受益，但同時也降低了壞賬風險，提高了資金流動性。