中概股回歸動因及績效分析
——以A 公司登陸科創板為例

崔琬欣

一、前言

20 世紀90 年代我國證券市場處在起步階段，各項機制和準則有待進一步完善，同時企業上市的條件和門檻較高。一部分企業無法在國內上市，這些企業無法在國內市場得到所需資金而海外市場可以滿足他們的需求，所以他們會選擇海外上市的形式。以這種形式發行股票的中國企業即被稱為中概股。而近些年，國內資本市場愈發成熟，因此一些中概股企業選擇回國進行上市。其中A 公司作為首家以中概股回歸A 股的集成電路設計公司，在同行業中具有典型代表。本文以A 公司為例，對其私有化后登陸科創板上市的動因、上市后公司財務績效進行分析。

二、A 公司案例介紹

（一）公司簡介

A 公司成立于2004 年5 月27 日。是國際領先的數據處理及互連芯片設計公司，憑借自身獨有的核心技術在集成電路設計行業擁有重要話語權。

（二）選擇A 公司作為研究對象的原因

1.A 公司在中概股中具有代表性

A 公司曾經在納斯達克上市，其公司符合要求的上市條件在中概股企業中具有典型的代表性。中概股在海外遭遇做空的一系列危機中，A 公司也受到極大影響被做空機構提出質疑，認為其財務報表有造假的行為。同時許多中概股被做空也是因為被質疑存在財務舞弊行為，所以選擇A 公司作為本文的研究對象極具代表性。

2.A 公司是少數通過IPO 回歸的中概股企業之一

中概股回歸A 股的主要方式有以下幾種：一是被并購，二是IPO，三是借殼上市，四是發行CDR[1]。A 公司作為首家采用IPO 方式登陸科創板的公司，對其同行業以及已回歸A 股的中概股企業中具有代表性，可以為其他在海外上市想回到國內資本市場的企業提供關于用IPO方式回歸的借鑒。

A 公司回歸上市過程

1.私有化退市。2014 年初，A 公司被指控財務造假，同年4 月A 公司收到納斯達克市場的退市警告信。2014年11 月19 日，A 公司正式從納斯達克市場退市。

2.拆除VIE 架框。A 公司從納斯達克市場退市后，對其下屬公司的股權進行了調整，2018 年4 月，公司決定將VIE 架構拆除[2]。

3.登陸科創板上市。2019 年4 月1 日，A 公司正式提交上市申請，4 月12 日A 公司收到上交所問詢函，5月6 日A 公司就問詢函中所提問題做出答復，之后又經過兩輪問詢，最終于6 月25 日注冊生效。2019 年7 月22 日，A 公司正式在科創板掛牌。

三、A 公司回歸動因

（一）在美處境艱難

2014 年2 月6 日，美國一家機構發布對A 公司的做空公告稱其很可能涉及財務數據虛假，并表示A 公司的主要業務中最大經銷商LQW 是一家空殼公司，在空頭們強勁進攻下，A 公司股價一周內暴跌27%。隨著股票價格的走低，A 公司在2014 年年初遭遇了集體訴訟。在遭到不斷做空之后，A 公司董事會委托律師事務所Jones Day 進行獨立調查。經過一系列的調查顯示A 公司并不存在財務造假行為，但是在對此次做空事件進行回應的過程中，也讓A 公司付出了巨大的成本。而且A 公司在上市期間也沒有獲得很好的融資效果。因此A 公司的股價已經回不到從前，資本市場對其已不再青睞，公司在美國發展受阻[3]。這種種原因讓A 公司決定退市，回歸中國市場。

（二）企業未來經營戰略

A 公司屬于新興行業，與我國科創版所針對具有科技創新屬性的公司完全符合。作為科技創新型企業，研發能力是創造績效的主力軍，而企業想擁有絕對優勢的研發能力必然要加大對研發的投入。因而，A 公司的未來發展要依靠持續、穩定的融資。同時科創板投資者更看重企業的未來盈利能力和行業發展前景，所進行的投資會相對來說更加穩定、長期，這有利于后期增發等融資行為的開展，對于盈利能力強的科創板上市公司來說可以穩定股價、獲取持續投資。由此可見A 公司回歸科創板上市是最好的選擇。

（三）國內資本市場吸引

在美國資本市場的持續打壓下，中概股在美國的發展舉步維艱，而此時國內市場可以為其提供更好的發展平臺。許多中概股公司在美國市場的估值相對中國市場來說較低。A 公司在納斯達克上市期間，在國內A 股上市的同行業公司股票估值都相對較高。因此相比于美股市場，國內資本市場不容易做空同時也能在國內上市時獲得更多資金支持[4]。

（四）國家政策扶持

A 公司所屬的集成電路是新興產業最基礎的部分，考慮到國家安全，并且集成電路在我國可謂是供不應求的形式，因此，國家有關部門出臺了一系列相關政策去扶持和引導集成電路行業。2014 年，國務院推出臺了8條促進集成電路行業發展措施。從2015 年開始，我國集成電路產業產值呈現了爆發式的增長。這一次中國政府陸續發布相關舉措，這些措施都大力推進了地方集成電路行業的蓬勃發展。而各地方政府為推動地方集成電路行業的跨越式發展，也不斷制定相關政策支持集成電路行業的發展。選擇通過登陸科創板在國內上市，不但能夠享受到國家對此產業的補助資金，也擁有了相對更安全穩定的融資環境，利于企業的長遠發展。

四、中概股回歸科創板后績效分析

本部分主要通過對A 公司私有化退市后河登陸科創板的各項財務指標進行數據對比，進而研究分析企業選擇回歸A 股市場，是否有益于企業經營以及長期發展。

（一）盈利能力分析

由表1 可知，A 公司在2016 年到2020 年這幾年間，產品銷售毛利率和銷售凈利率都呈現逐漸提高態勢并且一直遠超行業平均值，處于領先地位。在A 公司登陸科創板后，凈利率2020 年比2018 年足足上升18.6%。并且銷售凈利率，更能體現出企業的競爭優勢和管理層的管理能力和營運水平。綜上分析說明A 公司在上市后獲利能力、盈利能力都在變強。

表1 A 公司盈利能力指標

然而A 公司的凈資產收益率和總資產收益率呈現先上升后下降的趨勢。凈資產收益率和總資產收益率在企業上市后具有一定程度的下降，但是在行業內中還是處于靠前的位置。資產收益率主要體現于公司的投資實力，登陸科創板后A 公司的資金利用效率相對較低可能使總資產利潤率降低。總體來說，登陸科創版使A 公司盈利能力相對提高。銷售毛利率、銷售凈利率都有提高，而資金閑置問題導致的資產收益率降低，在未來的發展中也可以得到解決。

（二）償債能力分析

由表2 可知，在2016 年到2018 年間流動比率、速動比率一直在逐步上升，在2019 年上市后開始大幅度提高。主要原因在于公司在上市后籌集大量資金，導致流動資產急劇上升，相較而言同期流動負債基本維持不變，流動比率變化顯著。現金比率在這四年期間，一直呈緩慢上升趨勢。這表明公司的貨幣資金增加，究其原因是公司一直研發的內存接口芯片實現突破并轉化成產品，同時也取得了較好的市場反應。總體來講，A 公司在登陸科創板后資產變現能力提高、短期償債能力和實時償債能力提高，這也預示著企業未來發展的良好態勢。

表2 A 公司償債能力指標

相反在此期間，資產負債率逐年呈現下降趨勢，2020 年的資產負債率相比2016 年減少了17.1%。這表明公司資金充裕，資產質量良好，償債能力強。總體來說，這四個指標的提高和下降都反映出了A 公司登陸科創板上市后償還債務的能力變強，經營穩健，降低企業財務風險。

（三）營運能力分析

由表3 可得，存貨周轉率先是逐步上升，在登陸科創板后開始下降。查閱公司財務報表發現存在存貨跌價損失，說明公司在庫存管理方面還存在缺陷。不過與往年相比，仍處于較高水平，這提醒企業需要加強存貨管理。與之相反的是，應收賬款周轉率呈現先下降后上升的趨勢，并且在2020 年，應收賬款周轉率超過之前的最高值。這說明在登陸科創板后A 公司對應收賬款的管理能力得到了提升，能夠及時回款以減少資金占用。

表3 A 公司營運能力指標

同時A 公司的總資產周轉率一直在逐步下降，結合公司年報分析公司總資產在這段時間內猛增使得總資產周轉率有所下降，同時銷售收入也有大幅度上漲的趨勢，但是銷售收入的增幅沒有總資產的增幅大，A 公司的總資產周轉速度上市后有所下降，但是并不影響其企業規模的擴張。總體來說，公司在登陸科創板后營運能力是有一定程度地提升，但是需要注意對存貨的管理。

（四）成長能力分析

由表4 可知，營業收入增長率和營業利潤增長率都在2017 年達到最高值，接下來的幾年內大幅度地下降。2017 年的增長率劇增主要是因為公司研發出新產品DDR4 內存接口芯片，但是在上市后的兩年，行業已處于DDR4 世代生命周期的后期。再加上公司加大對新產品DDR5 內存接口芯片的資金研發投入以及新產品的開發存在周期較長。因此，近兩年來公司的營業收入和營業利潤增長速度緩慢。

表4 A 公司成長能力指標

總資產增長率在2018 年達到最高值，在登陸科創板的兩年內也是急劇下降。在2018 年，貨幣資金增加了29.92 億元，并且兩輪增資使得公司的貨幣資金大大增加，從而使得資產增長率迅速提升。但同時隨著DDR4內存接口芯片逐漸進入產品生命周期的后期，產品價格降低以及下游市場供應量也比去年同期大幅度降低，A 公司在2019 年和2020 年總資產增長速度變緩。總體來說，由于近兩年對新產品的研發，加上疫情的影響，A 公司成長能力需要提高。

五、結語

近年來，隨著國內經濟市場的高速發展同時伴隨海外市場的多方打壓，越來越多的中概股企業開始回歸A股市場。A 公司于2019 年7 月22 日正式登陸科創版，本文從中概股在國外發展困難、企業發展戰略規劃、國內資本市場發展良好、國家政策扶持四個方面分析A 公司在國內上市的原因。除此之外對其上市后的經營效果進行分析：通過對A 公司的四大能力進行上市前后比對，分析得出A 公司在上市之后財務業績整體有所提高，總體來說，A 公司在登陸科創版后企業整體經營情況有所改善，發展前景良好。

引用

[1]杜靜然,王瑞.完美世界回歸A 股估值研究[J].會計之友,2019(02):131-136.

[2]董晗曦.私有化退市轉板再上市問題研究——以分眾傳媒為例[J].財會通訊，2019（05）：71-74.

[3]張春.海外上市公司回歸A 股上市的案例分析[J].財會通訊,2019(05):66-70.

[4]陳坤,魯強,張遠.市場時機、跨境上市與中概股回歸——以三六零為例[J].財會通訊,2020(16):94-97+102.