試析動態(tài)短期償債能力測度模型的構建

楊旭群 （副教授） （廣東建設職業(yè)技術學院 廣東廣州 510440）

傳統的短期償債能力測度指標，無論是基于報表存量項目還是流量項目，幾乎均在遭受不同程度的詬病，其根源在于企業(yè)經營的行為各異，導致作為評價標準的比率指標的經驗值參考值或行業(yè)平均數不具普適性。在某個時空對某個企業(yè)短期償債能力評價有效的標準，對另一時空的同一企業(yè)或不同企業(yè)可能無效。諸多文獻聚焦測度比率指標的缺陷與改進，本文則另辟蹊徑，試探究短期償債能力測度存量觀和流量觀的不足，進而綜合兩種測度觀提出構建動態(tài)短期償債能力測度模型的策略。

一、傳統短期償債能力測度評述

（一）傳統短期償債能力測度之存量觀

自1890年代首個財務比率——流動比率誕生（Horrigan，1968），至1930年代損益表作為正式財務報表對外報出（桑士俊，2003），甚至之后相當長的歷史時期內，存量觀都是企業(yè)短期償債能力測度演進與發(fā)展的主線。存量觀研究哪些存量流動資產可以償付哪些存量流動負債，將基于清算基礎假設的流動比率、速動比率等測度指標與經驗參考值或行業(yè)平均數相對比，以評價企業(yè)的短期償債能力。

存量觀極大地推動了短期償債能力測度發(fā)展的同時，也伴隨著質疑——“再生”之流動資產（在資產負債表日存在的項目又在下一個資產負債表日呈現）不可變現用于償還流動負債，“再生”之流動負債（在資產負債表日存在的流動負債又在下一個資產負債表日呈現）無須償還。

存量觀下短期償債能力測度比率的改進著重于以“再生”“再現”或“重生”為標桿，以適當的甄別方法對流動資產和流動負債進行分析，以期從中分離出期末可用以償債的資產和必須清償的債務?！霸偕表椖康奶蕹畛跏侵痦椷M行的，即根據企業(yè)實際分析判斷各項目的“再生”性再予以剔除，后續(xù)發(fā)展出系統區(qū)分動態(tài)與靜態(tài)項目的方法。Walter（1957）的期限匹配融資法認為資產與負債的期限應相適應，即長期融資性資產與長期融資性權益相適應，波動性流動資產用臨時性流動負債來融通，將波動性的流動資產和臨時性的流動負債視為靜態(tài)項目，其他營運資本項目視為動態(tài)項目。Davidson，Sorter & Kalle（1964）的正常運營法，將用于正常經營的流動資產和流動負債視為動態(tài)項目，將超過正常經營所需水平的流動資產和流動負債視為靜態(tài)項目。

為短期償債能力存量測度比率界定經驗參考值或行業(yè)標準值的本質是試圖從數量維度區(qū)分營運資本的動態(tài)與靜態(tài)，即認為經驗參考值內的營運資本為動態(tài)，為企業(yè)持續(xù)運營所導致或需維持的正常水平，而超出或低于經驗參考值的營運資本為靜態(tài)，為企業(yè)所富余或需補充的水平。王富強等（2005）認為流動比率不應小于1，在2—5 之間最適宜；速動比率最低限為0.5、理想比率為1。張新民等（2016）認為流動比率為2、速動比率為1 較適宜。楊偉（2001）認為“零營運成本模式”的經驗參考值大大低于傳統觀念中的企業(yè)安全短期償債能力比率。對于流動比率和速動比率經驗參考值莫衷一是的現象，吳超華（2015）認為行業(yè)不同、營運資本管理方式不同，評價比率的經驗參考值就不同，用經驗參考值評價流動比率和速動比率不足取。

短期償債能力存量觀分析期末的靜態(tài)流動資產可以用于償付靜態(tài)流動負債，具有合理性，但企業(yè)主體視角下，“再生”能力標準，差異化甄別方法，導致營運資本的動、靜歸屬及評價標準值的確定極具爭議。

（二）傳統短期償債能力測度之流量觀

償債能力測度之流量觀基于企業(yè)持續(xù)經營假設，分析企業(yè)動態(tài)的、持續(xù)穩(wěn)定的取得未來現金流的能力，并以此來衡量短期債務的償還能力。鄭效祖（1998）認為短期償債能力與變現能力是兩個不同的概念，是一個月（速動）或一年內（流動）所具有的償債能力，并非立即或即期償付?！镀髽I(yè)效績評價工作指南》（財政部2002年版）采用了現金流動負債比率（年經營現金凈流量/年末流動負債）作為償債能力評價指標。張晨光（2005）將這一指標進行了改進，在分子中增加了期初現金及等價物（存量指標）、預籌短期借款（表外融資）以更好地預測企業(yè)未來可償債現金，在分母中剔除了預收賬款、應付賬款年均信用額（可以延遲付款到下個營業(yè)周期的應付賬款的三年平均數）兩個動態(tài)項目，以合理估計應償短期債務。任遠（2004）認為影響流動比率的主要因素是存貨和應收賬款，企業(yè)應結合存貨周轉率、應收賬款周轉率綜合地評價短期償債能力。郭彩秀（2008）認為企業(yè)需充分利用三大財務報表，結合盈利能力和現金回收能力設計新的短期償債能力評價指標。張晶等（2009）認為基于持續(xù)經營假設及存貨經濟訂貨量模型，企業(yè)持有存貨的目的是為了更好地生產和盈利，而不是用來償債的，其真實償債能力高于賬面價值，計算流動比率應增加銷售毛利率及存貨比重要素。

二、動態(tài)短期償債能力測度模型構建

（一）動態(tài)短期償債能力的定義

動態(tài)短期償債能力是指，債權人視角下，基于持續(xù)經營假設最小化假設，在不考慮未來分析期企業(yè)長期投融資活動對其短期償債能力影響的前提下，用下一期經營活動現金凈流量合計基期期末現金及現金等價物及其他可變現流動資產，抵減基期期末其他需償付流動負債后的資金剩余。

（二）動態(tài)短期償債能力測度公式

動態(tài)短期償債能力指標=未來分析期企業(yè)經營活動凈現金流量預期+基期期末現金及現金等價物及其他可變現流動資產-基期期末其他需償付流動負債=③+①-②

動態(tài)短期償債能力測度模型如表1所示。

表1 動態(tài)短期償債能力測度模型

（三）動態(tài)短期償債能力測試模型假設

假設1：企業(yè)分析期的經營環(huán)境與基期相同，企業(yè)盈利能力不變，分析期存貨毛利率可按基期取值。

假設2：企業(yè)分析期的營運水平與基期相同，分析期存貨周轉次數可按基期取值。

假設3：在外部經營環(huán)境與內部營運策略不變的情況下，存貨存量水平的增加（減少）只與經營規(guī)模的擴大（縮減）相關，銷貨毛利潤與存貨增長率同比變動。

假設4：在外部經營環(huán)境與內部營運策略不變的情況下，分析期經營活動現金流量可參照基期預測，核心變量為經營活動的起點不同，即分析期經營活動的起點是基期的期末存量，其與基期經營活動的起點（基期期初存量）的差異將導致分析期經營活動現金流量發(fā)生變動。

假設5：經營活動現金流量調整項目外其他流動資產負債零現金流增值假設，即各項目變現時的變現金額或償付時的償付金額與賬面價值相同。如果套期工具與被套期項目具有100%有效性，套期保值高度有效，套期項目以外的投資性流動資產遵循穩(wěn)健性原則，確保資金投向風險低、本金能如數收回的證券，零現金流增值假設是真實可行的。

（四）動態(tài)短期償債能力測度指標取值分析

動態(tài)短期償債能力要素取值方法如表2所示。

表2 動態(tài)短期償債能力要素取值方法

說明1：為剔除不可隨時支付或變現的貨幣資金（如被質押或擔保的定期存款、銀行票據保證金等）對短期償債能力分析的影響，選取現金及現金等價物為期末現金存量取值。

說明2：分析期經營活動現金流入預期=分析期銷售收入+期初存貨及應收項目-期末存貨及應收項目=分析期平均存貨×存貨周轉次數×（1+存貨毛利率）+期初存貨及應收項目-期末存貨及應收項目。根據假設，分析期平均存貨=基期平均存貨×（1+存貨增長率），其余項目按基期取值。

說明3：分析期經營活動現金流出=分析期銷售成本+分析期付現稅金及銷售行政費用+期末經營應付項目-期初經營應付項目=分析期平均存貨×存貨周轉次數+分析期付現稅金及銷售行政費用+期末經營應付項目-期初經營應付項目。其中分析期平均存貨=基期平均存貨×（1+存貨增長率），分析期付現稅金=基期付現稅金×（1+存貨增長率），其余項目按基期取值。

說明4：各要素取值以存量長期融資性資產為基數的百分比表示（楊旭群，2019）。長期融資性資產=資產合計-流動負債合計。

（五）動態(tài)短期償債能力測試指標警示性評價標準

動態(tài)短期償債能力測試指標警示性評價標準為“0”：若大于0 且有較大的百分比，說明企業(yè)具有較強的短期償債能力；若為較大的負數，說明企業(yè)面臨財務困境；若趨近于0，則應當引起足夠重視，企業(yè)可能迫近債務困境或償債危機，增強企業(yè)短期償債能力的舉措刻不容緩。

需要指出的是，動態(tài)短期償債能力測度指標設定了外部經營環(huán)境與內部營運策略不變的假設，即假定企業(yè)經營環(huán)境、盈利能力及營運水平與基期保持不變，存貨毛利率、存貨周轉次數與基期相同，存貨庫存水平與銷售規(guī)模正相關，銷售毛利潤與存貨存量同比增長。當企業(yè)外部經營環(huán)境與內部營運策略發(fā)生變化時，存貨存量受多種因素交互影響，設定銷售毛利潤與存貨存量同比增長有偏差。但企業(yè)營運能力和盈利能力受外界制約不可無限度優(yōu)化，且存貨周轉速度上升往往與存貨毛利率的下降同時存在，在一定范圍內，動態(tài)短期償債能力測度指標依然有效。

三、動態(tài)短期償債能力測度案例

（一）動態(tài)短期償債能力測度模型應用于橫向分析

以房地產企業(yè)為例，如表3所示，2021年度中期，萬科、碧桂園、綠地控股的流動比率分別為1.18、1.20、1.22，相差并不大，但其動態(tài)短期償債能力測度指標分別為2.16%、26.27%、2.61%，顯示出更強的數據敏銳度。其中綠地控股與萬科動態(tài)短期償債能力測度指標都接近于臨界點0，但綠地控股存貨周轉次數為0.30，顯著高于同業(yè)，存貨毛利率為13.45%，顯著低于同業(yè)，揭示了其為應對短期償債困境，采取了降價銷售、加大存貨周轉等措施，但這些措施未來可優(yōu)化空間小、可持續(xù)性差，綠地控股短期償債預期更為困難。2021年11月30日綠地控股兩家武漢分公司出現在上海票交所公告的“商業(yè)承兌匯票付款持續(xù)逾期名單”中，揭示其存在一定的短期償債風險。

表3 三家房地產企業(yè)短期償債能力同期對比分析 單位：億元

（二）動態(tài)短期償債能力測度模型應用于縱向分析

如下頁表4所示，2016—2020年間，恒大集團動態(tài)短期償債能力測試指標的變化趨勢與存量測試指標流動比率高度一致且更為敏銳。2017年恒大的短期償債能力已較2016年下降（動態(tài)指標從27.00%降至14.49%，流動比率從1.52 降至1.40）；2018年恒大加快了存貨周轉速度（周轉次數從0.25 提升至0.29）、加大了應收款項回款（應收項目調整值從19.21%下降至-0.04%），然而短期償債能力進一步下降（動態(tài)指標降至-9.89%，流動比率降至1.36）；2019年在存貨周轉速度（周轉次數為0.28）、應收款項回款（應收項目調整值為1.46%）已無優(yōu)化空間的情況下，恒大采用薄利多銷的方式（存貨毛利率從2017、2018年的56% 降低至38.57%），維持了銷售的規(guī)模，短期償債能力有稍微好轉（動態(tài)指標-5.00%，流動比率1.37）；2020年，恒大在存貨周轉（周轉次數為0.28）、應收款項回款（應收項目調整值為3.17%）、盈利能力（存貨毛利率31.88%）都無優(yōu)化空間的情況下，短期償債能力急劇惡化（動態(tài)指標-28.65%，流動比率1.26），同時首次出現應付調整項目顯著上升（升至24.42%）。

表4 恒大集團短期償債能力分析 單位：百萬元

四、結論

動態(tài)短期償債能力測度模型以持續(xù)經營假設為基礎，從下一期間經營活動所能賺取的凈現金流是否能夠抵減期末可償債資金（本）與需償付短期債務之間的差額出發(fā)，將存量要素期末現金及現金等價物、經營活動現金流量調整項目外的其他可變現流動資產、經營活動現金流量調整項目外的流動負債，與流量要素分析期經營活動現金凈流量預期相結合，構建出包含營運能力指標、盈利能力指標的綜合測度模型。

動態(tài)短期償債能力測度指標警示性評價標準為“0”，而非比率測試指標的經驗參考值，更適用于不同企業(yè)不同時期的比較。動態(tài)短期償債能力測度指標模型涵蓋了營運指標、應收應付項目存量變動、盈利指標對企業(yè)短期償債能力的影響，提出應收項目存量減少、存貨周轉速度的提高等營運能力指標對企業(yè)短期償債能力的影響，需在一個寬的空間或長的時期結合盈利能力進行橫向縱向的分析，以觀測企業(yè)營運能力指標的提高是因為營運水平的提升，還是因為降價促銷，其對短期償債能力的影響是否具備可持續(xù)性。