民營企業并購風險控制及規避對策研究

嚴 菁

（廈門州信醫學影像有限公司，福建 廈門 361000）

在我國經濟社會發展的過程中民營企業是重要組成部分，且在發展過程中為擴大規模，提升經濟效益，企業并購是重要途徑之一，能讓民營企業在短時間內實現跨越式發展。但在市場經濟體制下，高收益永遠與高風險相伴，所以企業在并購過程中必須重視并購風險，并能有效控制與規避風險，減少對企業造成的影響與損失，確保企業的健康發展。

一、企業并購風險的特征及分類

在1921年美國經濟學家F.H.奈特對不確定性與風險進行區分，認為風險是“可測定的不確定性”。企業并購活動是一項復雜的微觀經濟行為，會受到諸多因素的影響并出現風險。企業并購風險在經濟學意義上來講更多是指企業在并購活動中所面臨的各種風險的綜合，也就是企業并購會由于自身實力不足、并購難度大、外部因素的影響等導致預先設定的并購目標并沒有達到。并購風險存在不同的特征，且可以分為以下幾類，這樣便于人們對企業并購風險的了解。

1.并購風險的特征

（1）隨機性。并購風險具有隨機性的特征，在企業并購過程中會存在不同的風險，并且風險因子會不斷變化，風險何時發生，發生后會造成何種后果，具有較強的隨機性，需要繼續對風險進行觀察。

（2）客觀性。在企業并購活動開展過程中風險是客觀存在的，從根本上來講是無法規避的。所以企業并購全過程風險是客觀存在的，且難以擺脫這種影響，并無法完全消除風險[1]。并購風險會出現在并購全過程的任何一個階段與環節，所以在企業并購過程中必須對引起并購風險的因素進行密切關注。

（3）動態性。企業并購行為在并購全過程存在于各個階段，按照并購風險的規律來看，只能控制一部分風險，另一部分風險可能會消失[2]。同時，在并購過程中一部分風險雖然得到控制與消除，但又會出現新的風險，從而對企業并購活動的開展產生極大影響。

2.并購風險分類

企業并購風險按照性質劃分，可以分為系統性并購風險與非系統性并購風險。其中：系統性并購風險主要是指企業外部環境的影響，比如法律風險、政策風險等；非系統性并購風險主要是指企業內部因素的影響，比如戰略決策風險、財務風險等[3]。如果按照并購風險的來源可以劃分為：企業自身的并購風險，比如管理水平；來自目標企業的并購風險，比如對并購目標企業的了解不夠；來自外部環境的并購風險，比如利率變化、法律變化等。

二、民營企業并購存在的風險

1.并購前的風險

（1）戰略決策風險。企業并購與經營發展戰略有密切關系，企業在并購前必須制定相應的并購戰略，并購戰略將會對企業的并購成功與風險識別產生一定影響[4]。如果企業并購戰略方向錯誤，或者并購戰略與企業自身及被并購企業不相符，就會給企業并購帶來極大風險。戰略決策風險時，決策相對較難，會帶有一定盲目性；盲目進行多元并購，無法對被并購企業進行全面了解；并購目標企業選擇不當，會將自己帶入到一個陌生的競爭環境；同時并購動機不當，會采取粉飾業績等手段開展并購活動，會增加并購風險。

（2）宏觀經濟風險。企業的運行必須在社會宏觀經濟環境中運行，所以民營企業的并購活動對宏觀環境的變化更加敏感[5]。對于民營企業來說如果宏觀經濟發展較好，則會給企業并購活動帶來充足的資金，如果處于宏觀經濟的下行期，會給企業并購帶來極大風險。

（3）法律風險。企業在并購過程中法律風險是客觀存在的，會受到不同國家相關法律的制約，讓企業并購活動產生極大風險。民營企業如果在并購前對法律的研究不到位，會增加并購風險。比如中糧集團在2014年、2017年陸續購買了荷蘭谷物經銷企業尼德拉的全部股權，總共花費20億美元，但在完成收購之后發現尼德拉的諸多問題，比如會計記錄錯誤、虛構盈利預期等，讓尼德拉發生較大的虧損。中糧集團在2018年向國際商會提起仲裁，向原股東尋求超過5億美元的賠償。

2.并購中的風險

（1）融資風險。民營企業并購過程中，會在籌資期間出現較大的風險，集中表現為并購資金短缺與融資成本上升。民營企業在并購過程中，會受到自身產權結構的影響，為實現并購擴張，往往會使用內部資金與留存收益，但這樣會占用大量流動資金，并給企業的運營產生壓力[6]。同時，還有一部分民營企業信用度較低，在并購過程中難以籌集到銀行的資金，但為完成并購會高息貸款，這樣會在增加企業付息壓力的同時，也會讓企業產生債務風險。比如在2018年7月聯想控股收購盧森堡國際銀行的九成股份時，最終花費15.3億歐元，雖然本次并購中聯想的融資風險較低，但也對其并購活動的開展產生不小的影響，在巨額并購資金下，如何分散風險、融到資金成為聯想關注的重點。

（2）估價風險。民營企業在并購活動開啟前，要對目標企業進行評估，評估的內容為目標企業的資產及負債，要求對目標企業進行全面的評估并定價。但在對目標企業資產價值估算時，容易忽略民營企業的無形資產，且對無形資產評估時比較混亂。同時在資產評估過程中會受到評估方法、原則等各種因素的影響，容易產生估價誤差[7]。比如在2018年7月聯想控股收購盧森堡國際銀行的九成股份時出現估價風險，在估價時采用的方法為市場法和基本面價值分析法，對盧森堡國際銀行全部股本估值時確定的價格為15.3億歐元，本次估價中如果估價太高影響聯想的后期效益，所以必須做好估價，確保估價在合理范圍內。

（3）信息不對稱的風險。民營企業在并購過程中企業與目標企業的股東、管理層等存在比較嚴重的信息不對稱行為。民營企業會在中介機構的幫助下獲取目標企業的相關資料，但在分析資料時會受到主觀意識的影響，難以獲取真實信息，無法及時發現目標企業可能存在的風險。

3.并購后的風險

（1）人力資源整合風險。并購對于民營企業及目標企業來說都是一場大的變動，會讓企業及員工的崗位發生變動[8]。在完成并購之后人力資源的整合風險變化，主要表現為目標企業人員不穩定，會讓優秀的管理與技術人員流失；組織結構的調整，比如董事會改組與管理層調整，會讓留下來的員工心理受到沖擊；員工重新分配，會讓緊張感、不安感上升，繼而影響工作效率；并購企業派出優秀員工，無法與目標企業的員工進行有效磨合，影響企業的運行效率。

（2）經營整合風險。民營企業在完成并購之后，要能實現整個企業的協同發展，完成優勢互補，全面提升企業的市場競爭力[9]。但是在并購之后企業規模過于龐大，管理跨度過大，具有較高的經營整合風險，無法實現企業的健康發展。在經營過程中無法實現經營生產、技術等方面的協同，在經營整合風險下加速企業破產。比如2007年明基并購西門子失敗，讓佳世達虧損350億元，造成這次并購失敗的深層次原因是經營整合問題。目標企業對并購企業并不看好，且持有懷疑態度，這讓雙方在業務、組織、技術等各個方面的整合過程中受到影響，從而增加整合難度。

（3）企業文化整合風險。并購企業與目標企業之間的文化差異較大，如果無法實現企業文化的有效整合與融合，就會產生企業并購整合風險。在完成并購之后對目標企業的文化缺乏了解，容易讓兩種文化產生沖突，如果在常規時間內無法完成文化融合，就會造成并購失敗，影響企業的長遠發展。

三、民營企業并購風險控制及規避對策

企業并購雖然是民營企業擴大發展規模，提升經濟效益的重要途徑，但也存在諸多不確定性，并購風險客觀存在于并購全過程的每一個環節，如果風險控制及規避不夠有效，將會對民營企業的發展造成極大威脅。所以民營企業必須結合自身實際情況，通過科學有效的并購風險控制及規避對策，降低并購風險的發生概率，減少對企業造成的損失與危害。

1.并購前的風險控制及規避對策

（1）形成正確的風險觀。風險在現代企業發展過程中客觀存在，在市場經濟體制下民營企業必須具備風險觀，時刻保持警醒。企業并購是民營企業在生產經營過程中比較重大的投資活動，伴隨著較高的風險，如果缺乏正確的風險認識觀，將會影響并購風險的控制與規避。為順利、高效實現并購目標，民營企業在形成正確的風險觀時，必須做好下面幾項工作。

首先，科學權衡風險與收益[10]。民營企業的并購一定要保持理性，能科學分析風險與收益，堅持市場經濟理論，并認識到風險與收益是對稱的。在高風險下，會給民營企業帶來高收益，但也要具備風險意識，能對風險與收益之間的關系進行權衡，并能制定科學合理的并購方案，采取全面的、系統的并購風險防控方案。

其次，雖然風險存在于并購活動全過程，但并不是不可以防范的，只要樹立起正確的風險觀念，就能做好風險防范工作，并能采取有效措施減小風險的影響程度。民營企業在認識到風險客觀存在之后，并能對風險的影響程度進行研究，制定風險防范措施，確保并購預期目標的實現。

（2）制定切實可行的并購戰略。民營企業并購并不是一件簡單的事，如果并購戰略不符合實際情況，不具有科學性，將會造成并購失敗，并對企業經營造成影響[11]。我國民營企業在長期發展過程中，存在盲目跟風、缺乏科學判斷的行為，所以在并購前必須制定可行的并購戰略，要能全面分析與判斷自身實力，并能合理選擇目標企業，確定并購動機。

首先，民營企業需做好行業分析，要對企業當下所處的市場環境、發展動向以及潛力等進行綜合分析，以此作是否并購的依據。其次，做好自身分析，通過民營企業自身的資源分析，判斷當下的優勢與劣勢，清楚認識到自己的資源優勢與劣勢，并能對企業的發展戰略方向進行合理把握，合理制定風險防控措施，有效應付可能在并購過程中出現的風險。再次，要做好并購動機分析，避免為擴大規模而盲目進行并購，防止出現盲目擴張風險。最后，要做好目標企業的選擇，有效降低并購風險。民營企業自己收集相關信息、通過中級機構收集相關信息，也可以利用新聞媒體收集相關信息，為目標企業的選擇提供參考。

比如，2016年海爾55.8億美元并購GE家電，雖然是海爾的海外擴張之路，但在并購前海爾并不盲目，而是底氣十足，清楚自己的優勢與劣勢，能通過家電業務的并購，讓海爾逐漸打開海外市場。在并購前海爾做了大量調研與風險分析，形成了正確的風險觀，并在可行的并購戰略下，讓這次并購的風險得到有效防控，有效實現并購目標。

（3）關注宏觀政策。民營企業并購會涉及諸多內容，其中政府因素不可忽略，如果得不到政府支持，就會對并購活動的開展造成極大影響[12]。民營企業在并購過程中如果沒有政府的支持，難以獲取更多的宏觀政策，尤其是對一些經濟政策、法律等相關內容的全面分析，要獲取政府的支持，實現對宏觀政策的有效了解與分析[13]。民營企業要對產業政策進行關注，如果屬于特殊行業，要對相關的限制與優惠政策進行了解，對行業發展動態進行關注，并能通過科學合理的運作方式，能減少政策給并購帶來的不良影響。法律風險是并購過程中必須關注的要點，我國目前與企業并購相關的法律體系尚不完善，所以我國需要完善相關法律法規體系。要在法律法規的支持下，能為并購活動的開展提供法律依據，確保民營企業并購活動的順利開展。能發現并購的重大機會，并在并購過程中有重大變動時，抓住有利于自己的機會，讓并購活動高效開展。

2.并購中的風險控制及規避對策

（1）提高信息質量。要求民營企業能開展盡職調查，對目標企業信息進行全面了解。如果由于目標企業的刻意隱瞞或者調查不夠充分，將會無法獲取目標企業的全部信息，會讓民營企業的并購陷入危機[14]。所以必須做好盡職調查，并能通過資料收集，權責劃分等，能在整個并購全過程貫穿盡職調查工作，并能為風險防范工作的開展提供可靠支持。要聘請專業的中介機構，對信息進行進一步證實，并能對取證的范圍進行拓展；簽訂法律協議，對并購過程的法律責任進行明確，比如資產的合法性、負債說明等的告知與違約責任明確，這樣能有效控制財務風險的發生。

要利用好財務報表信息，在對目標企業價值評估中財務報表是重要信息來源，所以必須對財務報表中的內容進行科學分析，并能將報表中的水分擠出來。財務報表分析中，要求能對目標企業資產的質量與可用程度進行分析，將其作為并購價格確定的依據之一，也要對目標企業的改造難度進行確定，這樣才能有效控制財務風險。要對目標企業的債務進行全面清查與了解，通過對目標企業負債的周密審查，及時了解其負債情況，并能與其所提供的債務清單進行對比；對盈利內容進行清查，合理判斷目標企業的盈利能力，防止發生評估風險[15]。同時也要重視表外資源，在對目標企業估值過程中，還會受到表外資源的影響，這些在會計報表內沒有反映的信息，很有可能引發財務風險。所以民營企業必須完善價值評估方法系統，對企業價值評估方法進行合理選擇；在完成股權分置改革后，需對目標企業的內在價值進行評估。

（2）融資風險的控制。首先，要制定正確的融資決策。民營企業在融資決策的制定前，要對企業現有資本結構、融資后的資本結構變動進行綜合考慮，要積極使用債務資本的財務杠桿利益，但也要規避財務風險。常見的融資方式有債務融資方式、權益融資方式等，在確定融資方式后，就要結合實際情況開展融資活動。其次，要拓展融資渠道，確保融資結構的合理化。在融資決策制定時，要求民營企業能保持開闊的視野，不能將融資渠道放在銀行一家，要積極采取不同的融資渠道，確保企業并購活動的順利開展。可以與國外企業聯盟，共同完成并購活動，這樣能減小民營企業的融資壓力，更能分散財務風險。可以采取有形資產產權嫁接融資，可以在目標公司嫁接自己的機器設備、廠房等，讓這些能與目標企業融為一體，同時也能獲取目標企業的股權，有效控制目標企業。再次，要優化企業融資結構。融資結構的合理確定，要堅持資本成本最小化原則、債務資本與股權資本要保持適當比例原則、短期債務資本與長期債務資本合理搭配原則。最后，合理說明融資結構安排，以優先債務、從屬債務和股權部分形成的大三角對融資結構安排進行扼要說明。同時也要對并購融資的資本成本進行合理規劃，通過金融工程技術的應用，融資方案的優化，降低融資成本，能借鑒杠桿收購融資，在財務杠桿效應下帶來更高的股權回報率。

（3）支付風險的控制。企業并購還具有一定的支付風險，在控制規避支付風險過程中，需做好下面幾項工作。首先，要制定并購資金需要量和支出預算。周密預測在并購全過程不同環節需要的資金，并將其作為預算制定的依據。其次，要合理安排資金支付方式、時間與數量。并購企業在并購資金需求量確定后就要開始籌集資金，并購企業的融資能力決定并購支付方式，在支付時有現金支付、股票支付等幾種類型，需結合實際情況合理選擇支付方式。

3.并購后的整合風險控制及規避對策

并購不同階段的失敗率差距很大，其中最高的為并購后整合階段，失敗率達到53%、并購前失敗率達到30%，并購中失敗率達到17%。足以看出并購整合階段的風險控制及規避的重要性，并從實際出發明確并購后管理整合工作。在并購后的整合風險控制及規避需采取下面的幾項措施。

（1）并表整合。并表整合是第一層面的整合，也是財務整合。在并購活動完成后的整合活動中，財務整合是最為基礎的整合模式，為規避風險，確保并購活動的有效進行往往都會選擇最穩妥方式進行整合，這樣就可以對民營企業及目標企業的共同效益在資金排布上體現。但對于民營企業而言，不會參與到具體經營管理中，參與重大事項決策只能通過董事會完成，這種方式雖然能體現短期收益但無法釋放長期效益。所以要做好并表整合，并能加強對目標企業經營狀況的了解，確保企業財務安全，為企業決策的制定提供支持。

（2）業務鏈整合。業務鏈整合為第二層面的整合，一般發生在產業上下游，在并購之后定向的供應關系確定，能有效降低交易成本，提升內部協同效率。在業務鏈的整合過程中，要讓民營企業與并購企業的業務能逐漸融合在一起，實現優勢互補，釋放出更多效益。

（3）管理及業務的深度整合。管理及業務的深度整合是第三層面的整合，當到這個層面時，就要在整合過程中通過戰略、資本、文化、人力資源等各個方面的深度整合，能保障企業并購后各項業務與管理工作的順利開展，全面提升企業的綜合效益。

四、結語

民營企業并購活動的開展，風險將會伴隨并購始終，如果缺乏風險意識，未能結合實際情況制定系統的風險防控方案，將會對民營企業的并購產生極大風險與損失。民營企業必須整體認識風險與收益之間的關系，并能通過對自身的了解以及對目標企業的綜合分析，采取合理的并購方式，并能做好并購全過程的風險防控工作，有效降低風險發生概率，或者減少風險帶來的損失，確保民營企業的可持續發展。