1929年經濟危機、2008年金融危機的成因以及相似度分析

●石伊凡

一、1929年經濟危機成因

（一）“自由放任主義”政策

由于美國在第一次世界大戰中通過販賣軍火積累了大量財富，經濟呈現出蒸蒸日上的發展趨勢，為了進一步貫徹古典經濟學的市場調節理論，美國政府對市場實施了“自由放任主義”，即減少管控，降低銀行存款利率與存款準備金率，充分運用市場的自我調節功能，但由于市場存在著“自發性”和“盲目性”的固有弊端，導致小微企業被大型企業排擠，形成壟斷局面。成功占領市場后，壟斷企業便開始大量生產產品，導致供過于求，產能過剩。

（二）次級貸款盛行，股市繁榮

為了消化過剩產能，銀行這一主體參與了進來，向人們發放大量貸款拉動內需，刺激消費。并且此次放貸有兩個顯著特征：一是推出了“分期付款”的新模式，也就是我們如今隨處可見的“按揭還款”模式；二是此次放貸包括了巨額次級貸款，即銀行將大量資金借給了沒有還款保證的低收入群體，這兩個特征的結合為后續還款埋下巨大隱患。不過從短期來看，這樣的貸款方式其實還是有力刺激了經濟發展，在高產能和高消費的支持下，美國出現了著名的“柯立芝繁榮”，股市一路飛漲，使得很多投資者甚至向銀行借款買股票，希望通過買賣價差來還本付息。

講到這里，其實我們不難看出其中的主要矛盾——就是政府和銀行解決產能過剩的手段存在著本質問題，常言道：“授人以魚，不如授人以漁”，刺激消費應當從反對壟斷、解決就業入手，像這樣由大量貸款支撐的經濟繁榮是不可能長久的，并且當時股票是大多數貸款者的還款保證，股價增速遠遠超過了實體經濟，存在著大量泡沫，一旦股價下跌，低收入群體根本無法足額還本付息。

（三）股市暴雷，引發連鎖反應

在1929年10月，發現這個問題的人們就開始大量拋售股票，這一市場信號讓紐交所的股指直接跌了13%。道瓊斯指數更是暴跌了22%，之后就引發了一系列連鎖反應——人們借來炒股的錢還不上，首當其沖的便是銀行業，大量壞賬使得美國銀行接連倒閉，1930年、1931年、1932年各有6987家、2294家、1456家銀行倒閉。消費者失去了貸款來源，產能再次過剩，大量產品賣不出去，進一步使得企業破產，1932年美國倒閉的企業數高達13萬家，工業生產指數也相應下降了46%，企業破產又導致員工失業，據不完全統計，當時美國失業的人口總數峰值高達1370萬。人們沒錢購買食物，發生了遍及全美的饑荒，保守估計死亡人數大概在700萬左右，相比之下，截至2021年10月，美國的新冠死亡人數大約為70萬，當時危機的嚴重程度可見一斑。當然，此次危機也讓各國政府開始思考宏觀調控的重要性，著名的凱恩斯主義也在此時登上了歷史舞臺。

總而言之，這次經濟危機有三個特點：范圍廣、時間長、破壞大。相比之下，2008年金融危機產生的破壞性似乎沒這么嚴重，持續時間也沒有那么長，但由于經濟全球化，此次金融危機波及范圍更廣，我國也受到了一定程度的牽連。

二、2008年金融危機的成因

（一）“新自由資本主義”政策和《美國夢首付款法案》

首先從政策上來說，為了推動經濟增長，美國聯邦政府自21世紀初便奉行“新自由資本主義”，央行一方面實施了寬松的貨幣政策，銀行存款利率極低，使得投資者轉而將銀行存款投入了衍生金融工具市場，金融產品供不應求，相應的，它們的價格迅速上漲，為后續金融機構濫發金融產品提供利益驅動；另一方面，小布什政府頒布了《美國夢首付款法案》，鼓勵房貸機構（主要是兩大寡頭壟斷機構——房地美Freddie Mac和房利美Fannie Mae）發放大量住房貸款，來滿足美國人的住房需求。

（二）次級貸款盛行，房價上漲

眾所周知，美國征信體系大致將借款人分為優級、次優級和次級，而大部分次級貸款人還款能力都有明顯問題，僅依靠其日常收入根本無法足額償還貸款本息，需要通過處分資產或對外融資乃至執行抵押擔保來還款付息。國際上普遍將2%作為次級貸款的警戒線，如果房貸機構有2%的貸款無法收回，就會產生較高的財務風險，而美國2005年的次貸總額就已高達14000億美元。并且此次的次級貸款有一個共同特點——貸款者在前幾年可以享受到非常低的利息以及住房首付比例，但利率在最后幾年將顯著增加，造成一開始皆大歡喜、最后捉襟見肘的局面。

既然要面對如此巨大的風險，美國房貸兩大巨頭——房地美和房利美為何膽敢進入這一領域呢？一方面，由于當時大多數中產家庭已辦理了優質房貸、次優質房貸，房地美和房利美希望能從“次級貸款”這一新市場中獲利；另一方面，這些貸款都是有住房進行抵押的，由于當時美國房地產市場供不應求，房價持續走高，2007年1月的時候均價已達27萬美元，相當于2001年的150%。如果出現了壞賬損失，房貸機構也可以將抵押房產拍賣，甚至還能賺上一筆差價。到了2006年，次級貸款占比已達全美抵押貸款的20%。

（三）衍生金融產品濫發

當然，房貸機構也意識到了上述做法的致命缺陷——房價一旦開始下跌，房貸機構就面臨資金鏈斷裂的風險。為了預防風險，房地美和房利美對債權進行了風險轉嫁，將大量次級貸款債權打包成擔保債務憑證CDO、信用違約互換CDS在市場上進行兜售：一方面向投資者轉嫁了風險，還收取了手續費，另一方面籌集到了源源不斷的資金，使其能夠再次向購房者發放次級貸款。到了2007年，全美CDS總額已達58.24萬億美元，幾乎是美國當年GDP（14萬億美元）的4倍，CDO也在2007年達到頂峰。

如此一來就成功地將風險轉嫁給了廣大投資者，因為如果沒有衍生金融工具的出現，后續最壞的結果只局限于兩大房貸機構倒閉，但在利益驅動下，濫發的CDS和CDO使得這次危機通過金融市場波及到了全美乃至全世界。

（四）房地產行業暴雷

事實上，許多低收入購房者的優惠利率期限在2007年底已經結束，出現無法還貸的情況，大量被用于抵押的房產開始流向市場，供給大幅度增加，房價暴跌，在一系列連鎖反應之下，衍生金融工具交易環節上的投資者所面臨的損失在杠桿的作用下達到了天文數字，導致大量投資機構破產，2008年初，貝爾斯登，也就是華爾街第5大投行，進入破產清算程序；2008年9月，第4大投行雷曼兄弟也宣布破產。到了年底，這場危機的罪魁禍首——房地美和房利美也無力回天，被美聯儲以低價收購。

當然，金融業的蕭條只是開端，實體經濟受到影響才是民眾所擔憂的。金融機構的大規模停擺讓全球經濟陷入停滯，失業率迅速上升，2008年底歐美失業率已達10%，同時由于大量抵押房產被銀行收回，成千上萬的人無家可歸。雖然損失嚴重，但無論是從破壞性還是持久性，此次危機都無法與1929年那次相比，所以此次受創的主要還是全球的金融行業，對人們生活造成的影響遠沒有之前那次經濟危機嚴重。

三、相似度分析

（一）政策自由，產能過剩

首先從美國政府層面來說，兩次危機發生時都推行著自由市場政策，美國政府分別將其名為“自由放任主義”和“新自由資本主義”，在缺乏管控的環境下，市場主體“自發性、盲目性”的弊端顯露無疑，企業開始盲目擴大生產，導致產能過剩，1929年主要是工業化商品生產過剩，而2008年則是房地產生產過剩。

（二）貧富差距明顯，次貸盛行

接著從金融機構來說，兩次危機都是為了消化過剩的產能，金融機構開始向有資金需求的群體發放貸款。由于美國貧富差距一直較為明顯，其中還包含了大量由低收入群體所持有的次級貸款，并且以特定資產作為還款保證，第一次是股票，第二次則是房產，這種本身不確定性極高的資產為還款帶來了巨大的風險。

（三）特定行業作為導火索

接著從危機導火索來看，引發兩次危機的直接原因都是特定行業的暴雷。前文提到，次級貸款的持有者將股票、房產作為還款保證，而這些資產的價格是會隨市場波動的，一旦相關行業暴雷，價格下跌，就會引起一系列連鎖反應。毫無疑問，1929年暴雷是從股票市場開始的，而2008年是也從房地產市場開始的。

（四）金融行業首當其沖，實體經濟緊隨其后

當股價、房價暴跌后，金融機構就出現了大量壞賬，破產倒閉，成了危機的第一批受害者。金融機構倒下后，受到波及的就是平民百姓，收入下降、失業率上升是經濟停擺的必然后果。