提升資產管理公司的存量資產盤活能力

石佳華

2022年2月，銀保監會、住建部聯合印發的《關于銀行保險機構支持保障性租賃住房發展的指導意見》中提出，國家開發銀行、商業銀行、保險公司加強對保障性租賃住房的資金支持，非銀機構發揮自身優勢，依法合規參與保障性租賃住房建設運營。同年5月，國務院辦公廳下發《關于進一步盤活存量資產擴大有效投資的意見》，其中針對金融資產管理公司（以下簡稱“資產管理公司”）的內容有兩點：一是支持金融資產管理公司、金融資產投資公司以及國有資本投資和運營公司通過不良資產收購處置、實質性重組、市場化債轉股等方式盤活閑置低效資產；二是鼓勵符合條件的金融資產管理公司、金融資產投資公司通過發行債券融資，解決負債久期與資產久期錯配等問題，加強投融資合作對接，積極向有關金融機構推介盤活存量資產項目。上述兩份文件為資產管理公司提升存量資產盤活能力提供了政策方向。

資產管理公司盤活存量資產的現實考量

資產管理公司盤活存量資產具有先天優勢。資產管理公司在國際上更多被稱為“壞銀行”或者“壞賬銀行”，以區別于商業銀行的“好銀行”。壞賬銀行本質上不是一家銀行，而是收購和處置銀行體系不良資產的專門機構。可以預見，在現階段以及未來很長一段時期內，我國銀行發放的新增貸款仍將以抵押貸款為主，資產管理公司在收購銀行不良資產的過程中，必不可少會接收不同類型的抵押物，如住宅、寫字樓、酒店、商鋪、廠房等。銀行發放貸款，優先關注的是借款人的信用狀況、還款能力和財產實力；資產管理公司收購不良貸款，優先關注的則是抵押物價值。銀行和資產管理公司在開展業務過程中的不同關注點，從側面反映出資產管理公司與銀行相比，天然具有更加明顯的資產屬性和資源優勢。

資產管理公司盤活存量資產具備可操作性。資產管理公司盤活存量資產的來源主要有三種：一是不良貸款項下的抵押物，二是法拍市場上的物權資產，三是市面上的爛尾樓。無論是不良貸款的抵押物，還是法拍物權和爛尾樓，都有一個相同的特點，就是資產因為存在瑕疵導致其價格比正常資產低，資產管理公司可以合適的價格購入，為建設運營后出售或出租提供合理的利潤空間。

資產管理公司盤活存量資產的國外經驗

愛爾蘭國家資產管理局

自20世紀90年代起，受益于更有優勢的人力成本和較低的公司稅，愛爾蘭經濟進入增長快車道，這一過程持續了十年左右。自2002年起，各家銀行為了爭奪信貸規模和市場占有率，紛紛大舉擴張信貸，其中大部分敞口集中在房產開發貸款、住宅按揭貸款和房產抵押貸款。2008年，愛爾蘭全國銀行業對開發商的貸款為2000年全年貸款的140%，2008年個人房貸為2000年全年貸款的175%。寬松的貨幣政策和順周期財政政策一道，助推資產價格上漲，房價居高不下，愛爾蘭國內住宅物業價格于2007年前后到達頂峰，比1996年上漲了300%以上。

2007年4月，美國次級貸款危機爆發，大洋彼岸的歐洲銀行業受到波及，2008年2月英國北巖銀行因儲戶擠兌被政府國有化，3月16日美國老牌投行貝爾斯登被摩根大通以每股2美元的價格收購（貝爾斯登一年前的股價為130多美元），3月17日愛爾蘭銀行股大跌，一天內市值蒸發35億歐元，愛爾蘭金融市場流動性就此凍結，房價崩盤，資產泡沫破裂，銀行業陷入一場深刻的危機。然而，失控還在繼續。9月15日美國第四大投行雷曼兄弟申請破產；9月30日愛爾蘭政府宣布為國內銀行的所有債務提供為期兩年的全額擔保，并宣稱擔保是“無條件和不可撤銷的”，被擔保規模合計3750億歐元，為愛爾蘭年度GDP的270%。但是，由于銀行還在不停披露巨額損失，儲戶對政府擔保失去信心，擔保計劃很快失敗。2009年1月，盎格魯愛爾蘭銀行被國有化。同年6月，政府開始著手成立專門的壞賬銀行。

2009年11月，愛爾蘭《國家資產管理機構法》（National Asset Management Agency Act）批準生效，決定專門成立一家處置銀行體系不良資產的壞賬銀行————國家資產管理局（National Asset Management Agency，NAMA）。NAMA初始注冊資金為1億歐元，其中三家私人公司出資5100萬歐元，持股51%，愛爾蘭政府持有剩余的49%股權。NAMA成立后，按照愛爾蘭央行的安排，以318億歐元從愛爾蘭各家銀行購買了債權本金742億歐元的不良資產，幫助穩定愛爾蘭金融市場和房產價格。截至2020年底，NAMA累計回收現金460億歐元，從私人投資者手中回購了全部股權，實現100%由政府控股。

經過13年發展和監管當局同意，如今NAMA已經明確公司業務將專注于兩大領域：一是處置房產抵押貸款，盡量提高回收率，向財政部上繳盡量多的利潤；二是向社會提供住宅、學校、長租房等公共產品，投資物業開發，為社會民生作出積極貢獻。在長租房方面，NAMA成立了名為國家資產住宅物業服務公司（National Asset Residential Property Services，NARPS）的SPV，由NARPS直接購入抵押物的所有權，然后以20年租期出租給政府核準的住房部門或者直接出租給市民。截至2022年3月，NAMA已經向市場交付房屋24000套。在獲得成功后，NAMA開始對首都都柏林港區的246畝抵押產權完成收購后進行整體開發，將建成面積為37.8萬平方米的商業綜合體和2000套住宅，可以同時實現回收不良資產和提供公共物品的雙重目標。

西班牙銀行資產重組管理公司

與愛爾蘭類似，西班牙銀行系統也因為長期執行寬松的放款標準，推動房產市場和建筑部門迅速擴張，最終泡沫在不可持續的投機中破裂，大量銀行貸款劣變為逾期貸款，壞賬和減值不斷披露，釀成系統性風險。經過數次不成功的救助行動之后，2012年7月10日，西班牙政府和歐元集團（Eurogroup）達成協議，決定對該國金融部門進行重大改革，以換取歐盟資金支持，其中一項措施是在歐洲央行、歐盟委員會和國際貨幣基金組織（IMF）的監督下，創建一家壞賬銀行，將西班牙銀行業的不良資產轉移至該壞賬銀行。

2012年，西班牙銀行資產重組管理公司（Sociedad de Gestión de Activos procedentes de la Reestructuración Bancaria，Sareb）成立，以507.81億歐元從西班牙各銀行購買了價值1070億歐元的不良資產，其中77.7%為債權、22.3%為物業資產。2022年，西班牙政府開始討論對Sareb實施全盤國有化，把Sareb所持有的不動產改造為公共住宅，向國內弱勢群體出租，以推動西班牙租賃住宅市場的長期發展。

資產管理公司盤活存量資產的建議

在收購處置銀行不良貸款方面，我國資產管理公司已經走在世界前列。具體表現在三個方面：一是擁有各類市場主體的互相競爭。包括五大全國性資產管理公司、各省資產管理公司、外資機構、民間投資人，以及各家銀行、以律所為代表的服務商、法院。二是已經形成統一的不良資產市場。全國各省份的投資人可以自由選擇任意其他省份的不良資產，只要價格合適，通過參與競拍，就能夠獲得資產，不存在對不同省份投資主體的歧視或者門檻。三是有成熟的轉讓價格發現機制。各投資主體對于不良資產的評估、估值、盡調、報價過程已經實現了市場化、規范化。

作為對比，在經歷了次貸危機、歐洲主權債務危機、新冠肺炎疫情的多輪沖擊后，歐元區部分國家存在大量不良資產需要化解，前期已經有國家成立了國有壞賬銀行，并成功實施了大規模不良資產收購，但是對于盡快成立一家歐盟層面的壞賬銀行、建立歐元區不良資產統一市場的建議，至今仍然處于早期研究階段。

在建設運營存量資產方面，我國資產管理公司與國外同業相比還存在差距，這種差距同時體現在收購端和處置端。收購端，我國資產管理公司以收購銀行不良貸款為主；國外壞賬銀行除了收購不良貸款，還積極介入到對問題物權和爛尾物業的收購中。處置端，我國資產管理公司表現為以司法訴訟、債權轉讓為特點的階段性持有；國外壞賬銀行除此之外，還深度參與問題物權、爛尾物業的續建、改造、裝修和運營，表現為對存量資產的中長期持有。

資產管理公司建設運營存量資產，既是國外同業的發展趨勢，也滿足國內需求。近年來，我國住宅市場呈現出一些新特點：一是包括熱點城市在內的大中型城市的房價與居民收入之間存在一定差距，特別是低收入群體、剛大學畢業的年輕人；二是中小型房企和部分大型房企現金流緊張，大量流動資金被用于歸還到期的海外債券和銀行貸款，新開發樓盤陷入停頓，甚至是爛尾。一邊是剛性需求亟待解決，一邊是供給能力出現問題。資產管理公司可以發揮自身優勢，尋找存量物業，積極購入價格凹陷的不良資產、法拍物業和爛尾樓盤，通過追加投資、續建、改造和裝修，把存量資產改造成普通商品房、保障性住房、廉租房、人才公寓或青年公寓，向社會大眾和特定目標（如城投公司、弱勢群體）出售或出租，其中保障性住房、廉租房、人才公寓和青年公寓偏向公共產品。

正如國務院辦公廳《關于進一步盤活存量資產擴大有效投資的意見》中所提到的，資產管理公司盤活存量資產，需要解決負債久期與資產久期錯配問題。因此，筆者建議，除了向商業銀行貸款和發行金融債券兩種融資渠道以外，還可以向資產管理公司加大中長期、低成本資金的支持力度。一是允許國家開發銀行向資產管理公司發放政策性貸款；二是參考國外經驗，允許資產管理公司同時發行高等級債券和次級債券，其中高等級債券由國家擔保償付、利率較低，次級債券由資產管理公司自行擔保、利率較高，帶有損失減記條款。此外，建議降低資產管理公司持有不動產的經濟資本計量權重，適當延長資產管理公司對不動產的持有期限。