“雙邊政治關系”對我國上市公司跨國并購績效的影響研究

摘 要：本文基于已有的“雙邊政治關系”概念，研究雙邊政治關系對我國上市公司跨國并購績效的影響，基于我國上市公司的數據，構建整體理論框架和數理研究模型，運用SPSS和EXCEL等數據分析軟件進行回歸分析。研究發現，雙邊政治關系對企業并購績效在短時間內存在顯著負相關。國內外研究表明，雙邊政治關系在影響企業跨國并購績效中起著重要作用。所以，從研究雙邊政治關系對我國公司的跨國收購行為來看，無論是從公司的發展策略還是從國家層面上進行相關的政策選擇，都會對其產生積極的影響。

關鍵詞：雙邊政治關系；跨國并購；中國上市公司；企業績效；實證研究

本文索引：趙明皓.“雙邊政治關系”對我國上市公司跨國并購績效的影響研究[J].中國商論，2023（08）：-109.

中圖分類號：F114 文獻標識碼：A 文章編號：2096-0298（2023）04（b）--04

近年來，我國經濟發展和本土公司的力量日益增強，跨國收購已成為中國公司“走出去”戰略和提高全球競爭力的戰略抉擇，進軍世界工業的最高端。 我國的FDI增長很快。2019年，FDI繼續位居世界第二，為1369.1億元，而在股市方面則位居世界第三。

國內外研究表明，雙邊政治關系在影響企業跨國并購績效中起著重要作用。所以，從雙邊政治關系對中國公司的跨國收購行為來看，這對公司進行對外拓展和國家有關的對外收購決定都有重要的參考價值。

1 雙邊政治關系對我國上市公司跨國并購績效的影響研究綜述

兩個國家之間的友好雙邊政治關系既推動了雙邊交流，又推動了雙方的經濟貿易與投資，在以國家為主體的基礎上開展的各項投資也收到了很大的效果。

在國際關系中，雙邊政治關系是重要的組成部分。Charles McClelland和Edward Azar是以“事件資料分析”為國際關系計量模式的理論依據。李少軍（2002）是我國在此方面最早從事此項工作的學者，運用了“沖突－合作模型”和“事件數據分析”等對中美兩國的合作進行定量研究。池志培和侯娜（2019）使用GDELT數據庫中的雙方沖突與合作時間進行量化分析。閻學通和周方銀（2004）通過確定雙邊政治關系分值標準，建立一個更科學、更合理的事件影響轉化模型來探討雙邊政治關系。張建紅和姜建剛（2012）選取以下雙邊政治變量作為衡量指標：（1）建立日期；（2）友好都市；（3）進行高層訪問；（4）雙邊政治沖突。楊連星等（2016）也采用相似的辦法，但是加入了一種新的手段：雙邊投資協定。

雖然Dengge Wang， Shuolong Peng（2016）在對我國跨國并購績效進行實證研究時提到，我國企業僅在進行跨國并購一年內，績效有所提高，但如今我國國際地位逐漸提高，雙邊政治合作是一種替代機制，對具有高體制風險的國家來說，其影響更為明顯，降低所在國運營的不確定因素，進而提高對外直接投資。

2 理論分析與研究假設

2.1 理論模型

在傳統基礎上，根據課題的研究對象，建立一個理論模式。首先是主體作用的探討，在國家與國家的基礎上，以合理的制度選擇為基礎，通過一套體制機制來構建各國的雙邊政治關系，可以有效解決各國及公司和目標公司的信息不對稱問題。基于此，本文考察雙邊政治關系是否會對跨國并購績效產生影響，如果有影響，就確定其正負性，即雙邊政治關系對企業跨國并購績效是正向影響還是負向影響。

2.2 理論分析并提出研究假設

跨國并購和本土收購最大的不同是收購人是國外的。需要考量的是，收購對象自身與收購公司的生產、運營和策略需求相匹配。《世界投資和政治風險》指出，在投資東道國時，投資者必須關注與政策風險有關的結構問題。為了成功并購資源、高科技等敏感行業，以達到獲取資源及高科技的目的，不僅我國政府需要同并購方所在國家搞好雙邊政治關系，我國企業還需要在短期內付出超額的代價以換取長期的收益。這些資源與技術在短期內往往是不能變現及帶來收益的，其更加著眼于長期的發展。

因此，基于上文分析，本文提出第一個假設H1：雙邊政治關系越好，相關企業跨國并購績效會下降。

面對以上問題，為了促進國家間的互信與友好，促進多方共贏，我國政府一貫主張建立緊密的雙邊關系。在此基礎上，通過政府間及民間互相簽訂雙邊協議、成立辦事處等形式，活躍兩國之間的經濟文化交往。雙邊政治關系的聯系減弱了彼此的不信任感和政治敵對情緒，提高了跨國并購的復審比率，縮短了合并的完成時限，降低了合并的費用，同時減小了收購失敗的阻礙，并購之后的整合也會更加容易。

因此，本文提出第二個假設H2：雙邊政治關系越差，相關企業跨國并購績效會下降。

3 研究設計

3.1 樣本的選取與數據來源

本文以我國上海及深圳等地的國企為主要收購對象，運用金融指數分析法，于2014—2018年完成了跨國并購。同時，以國泰安、企業合并、巨潮網、新浪財經網、慶科大數據投資我國為例，參考國內外有關的收購資料，結合本實證分析的需要，對所獲得的樣品進行以下篩選與數據加工：

（1）我國控股股東為在大陸注冊并主要資產位于我國大陸的公司（包含在海外的公司）；

（2）未對外正式發布并購公告的事項剔除；

（3）考慮到金融類公司的特殊性，故剔除；

（4）對注冊地在香港地區的并購事件剔除。

通過收集與甄別，共選取68個跨國并購案例。

3.2 主要變量的選取與度量

3.2.1 被解釋變量的選取與度量

企業跨國并購績效——資產報酬率

本文采用單一指標法進行企業并購績效的度量。單一指標法以最具關聯性的指數作為績效的度量，在過去的研究中，單一的因子包括資產收益率、股本收益率、每股收益及銷售成長。采用單一的指標度量合并績效具有簡單、易于實施和廣泛應用等優勢。本文采用資產報酬率統計并購發生前后一年資產報酬率的變動率衡量企業跨國并購績效。

3.2.2 解釋變量的選取與度量

根據已有文獻中對雙邊政治關系的刻畫方法，參考張建紅和姜建剛（2012）的研究通過國家建交時間、國家關系、友好城市三個指標來評價雙邊政治關系（RELATION）。

結合已有的文獻資料、現實狀況，本文提出了雙邊政治關系的度量方法：（1）國家建交時間（dit）：以中國與并購企業所在國家的建交時間進行度量。

（2）國家關系（fri）：采用凌丹方法的分配方法，把我國和東道國劃分為8個級別，分別為未建交、正常建交、友好合作、戰略合作、友好伙伴、全面伙伴、戰略伙伴、全面戰略合作，我國合作伙伴數目愈多，代表與東道國之間的友好程度愈高。

（3）友好城市（cit）：以截至目前兩國建立的友好城市數量度量。雙邊政治關系（RELATION）＝dit＋fri＋cit。其中，dit＝中國與東道國建交時間／樣本中所有國家在所有年份下與中國建交時間最大值；fri＝中國與東道國國家的賦值關系／樣本中所有國家與中國國家關系得分最大值。人口多、城市大的國家更容易和我國建立友好城市關系；cit=it＝東道國國家與中國相對友好城市數量／樣本中所有國家在所有年份與中國相對友好城市數量最大值。三項數據建交時間、國家關系數據與友好城市數量均來源于外交部官方網站。

3.2.3 控制變量的選取與度量

本文采用下列各因子對跨國并購的經營業績進行分析，并將其納入實證分析中，主要為：（1）企業自身規模；（2）企業長期償債能力——資產負債率；（3）是否是發達國家；（4）并購規模。由于并購規模與資產總額數額過大，因此本文將其分別取自然對數，以方便后續分析。

3.3 模型構建

通過建立線性數學模型來檢驗以上假設，分析我國公司在跨國收購過程中的政策效應，并探討了兩國間的雙邊政治關系與國家的介入對其短期市場的響應，由此構建模型（1）：

z=β0+β1RELATION+β2Ts+β3DEBT+β4D+β5A （1）

其中，β0為常數項；RELATION為雙邊政治關系；Ts為交易規模；DEBT為資產負債率；D為是否為發達國家；A為資產總額；所有的貝塔系數均為各變量系數。

4 實證分析

4.1 描述性統計

4.1.1 我國企業跨國并購地區選擇

在樣本中， 2014—2018年我國企業跨國并購分布在全球23個國家和地區，其中目標國為美國的并購交易數量最多，達到18件，德國有8件，英國、澳大利亞各有7個，上述三個國家已完成全部57.4%的收購。其余為新加坡、法國4件，巴西、韓國2件，愛沙尼亞、芬蘭、剛果（金）、哈薩克斯坦、荷蘭、老撾、馬來西亞、墨西哥、挪威、瑞士、西班牙、新西蘭、以色列、意大利皆為1件。從上述我國公司進行的跨國并購區域選取情況可以發現，我國公司收購的主要是在發達市場（地區），跨國并購主要為了獲取諸如高級技術的戰略性資產。

4.1.2 主要變量的描述性統計

表1對本文的主要變項進行了描述，其中最小的交易額為1，最高為15.72，均值為11.2034，標準差為2.85163，可見企業交易規模差別較大，但是總體來說交易規模普遍較大，更接近交易規模的最大值。資產總額最大值為26.43，最小值為20.84，均值為23.1792，標準差為1.26626，表明并購企業的資產都處于較高水平。是否為發達國家作為一個啞變量，均值在0.9104，說明并購主要傾向技術先進、制度健全的國家和地區。資產負債率和資產報酬率的均值分別為0.4223和6.28435。

4.2 相關性分析

為防止不同變量間存在多個共同線性干涉的假定，使用 Pearson因子關聯度來測試若干不同的相關關系，檢驗的結果如表2所示。

由表2可知，Pearson相關性均小于0.7，因而選擇的變數共線不清楚，在回歸分析中有很大的應用空間。

4.3 回歸分析

本文主要運用金融指數與數據分析工具SPSS來探討雙邊政治關系對跨國并購績效的作用，對模型進行回歸分析。第一，進行擬合優度檢驗，如表3所示。

由表4可知，雙邊政治關系在10%的水平上顯著相關，同時雙邊政治關系的標準系數為-0.229，與企業并購績效呈負相關。這意味著，當雙邊政治關系較好時，企業的跨國并購績效反而會下降，假設H1成立，形成這種現象的原因可能是基于目前的國際形勢和我國的國際地位，在當前環境下，我國擁有全球最大的市場，我國上市公司自然也會擁有較多的資金。

同時，假設H2不成立，主要是因為企業在雙邊政治較差的國家進行并購，如果其動機出于上述長遠戰略考慮，該進程可能因為雙邊政治關系較差而發生一些不良的變數。因此，在雙邊政治關系較差的國家，企業更加看重眼前的收益，因此對并購績效不會有太大的影響。

資產負債率在5%的水平上顯著相關，標準系數為-0.292，與企業并購績效呈負相關。資產負債率是反映企業長期償債能力的財務指標，資產負債率越高，說明企業償債能力越弱，風險承擔能力也就越弱。在跨國并購中，顯然需要較強的風險承擔能力，因此其與企業并購績效呈負相關。

并購方所在國家是否為發達國家同樣在10%的水平上顯著相關，且與企業并購績效呈正相關。當并購方國家為發達國家時，會使企業并購績效有所提高，可以歸因于發達國家擁有更健全的法律體系、規章制度，在處理并購活動時更有經驗，能有效提高并購效率。因此，企業所在地是否為發達國家與企業并購績效呈正相關。

資產總額與交易規模并不顯著相關，但仍然可以看到一些變化的趨勢，資產總額和交易規模與企業并購績效呈正相關。這與選取控制變量時做出的假設一致。

5 結語

本文結合我國實情，從政策層面對我國跨國并購的績效進行綜合考察，從而為我國跨國并購和兩者之間的雙邊政治關系提供了參考資料，對國內外在新形勢下的并購實踐進行了歸納。針對兩國雙邊政治關系對企業跨國并購績效的研究中，發現雙邊政治關系與企業并購績效呈負相關，可能是由于目前我國企業的跨國并購并非單純是在短時間內提高企業績效的目的。近年來，我國企業跨國并購的動機可能是獲得發達國家的先進技術，拓展企業的海外市場，抑或是通過收購發展中國家的公司得到在并購方公司開采資源的許可。綜上，目前我國企業跨國并購更傾向長期戰略投資，因此在短期的一兩年內，總體呈現負相關，但并不意味著簡單的虧損，而是為了長期戰略目的適當放棄短期績效。

綜上所述，若日后我國的企業想要進行跨國并購，首先應擁有足夠的抗風險能力，在償債能力等方面需要做好充足的準備，以應對跨國并購帶來的眾多不確定因素。例如，并購之后的雙邊政治關系惡化或并購方所在國家發生動亂等政局不穩定的情況。同時，政府應對并購企業給予一定的政策支持，以保護企業在并購方所在國家的利益。

本文研究仍存在不足之處。第一，本文用于度量企業并購績效的指標是企業并購前后一年的資產報酬率，相對而言，該績效較為短期。因此，本文只是研究了短時間內企業的并購績效，并沒有研究企業并購后的長期績效，在此方面的研究有所欠缺。第二，本文只采用了資產報酬率一個指標來衡量企業并購績效，單一的指標并不能全面地度量企業并購績效。在日后的研究中，筆者將在以上方面進行改進，同時將對影響企業并購績效的因素進一步研究。

參考文獻

李少軍.“沖突-合作模型”與中美關系的量化分析[J].世界經濟與政治，2002（11）：43-49.

池志培，侯娜.大數據與雙邊關系的量化研究：以GDELT與中美關系為例[J].國際政治科學，2019，4（2）：67-88.

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