財(cái)政政策不確定性對(duì)公司研發(fā)活動(dòng)的影響研究

田嬌

【摘 ?要】財(cái)政政策的不確定性會(huì)在一定程度上影響公司的研發(fā)活動(dòng)。論文基于Huang和Luk（2019）構(gòu)建的中國(guó)財(cái)政政策不確定性指數(shù)，利用2010-2019年上市公司的相關(guān)數(shù)據(jù)，構(gòu)建面板固定效應(yīng)模型，對(duì)財(cái)政政策不確定性與公司研發(fā)投入的相關(guān)關(guān)系進(jìn)行實(shí)證分析。結(jié)果表明，財(cái)政政策不確定性與公司研發(fā)活動(dòng)呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)關(guān)系，即中國(guó)財(cái)政政策不確定性增加會(huì)顯著抑制上市公司的研發(fā)活動(dòng)。因此，政府制定財(cái)政政策時(shí)需考慮政策的前瞻性及其影響；公司應(yīng)樹立創(chuàng)新意識(shí)，抓住經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定時(shí)期開展研發(fā)創(chuàng)新活動(dòng)。

【關(guān)鍵詞】財(cái)政政策不確定性；研發(fā)投入；面板固定效應(yīng)模型

【中圖分類號(hào)】F812.0；F273.1 ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? 【文獻(xiàn)標(biāo)志碼】A ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? 【文章編號(hào)】1673-1069（2023）04-0188-03

1 引言

2008年金融危機(jī)之后，全球經(jīng)濟(jì)不確定性攀升，各國(guó)為了穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)形勢(shì)紛紛出臺(tái)了各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)政策，導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)政策的不確定性上升。財(cái)政政策作為國(guó)家調(diào)控經(jīng)濟(jì)的重要手段，也在因時(shí)調(diào)整。據(jù)Baker等（2012）的計(jì)算結(jié)果，1985-2011年美國(guó)經(jīng)濟(jì)政策的不確定性有40%是由財(cái)政政策的不確定性引起的。我國(guó)也不例外，如我國(guó)2009年制定并出臺(tái)的“四萬億經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃”，這些財(cái)政政策的出臺(tái)一方面有利于我國(guó)經(jīng)濟(jì)在短期內(nèi)擺脫困境；另一方面導(dǎo)致我國(guó)財(cái)政政策的不確定性不斷增加。

公司的研發(fā)投入屬于公司投資的一種，研發(fā)活動(dòng)相對(duì)于其他投資活動(dòng)具有更強(qiáng)的創(chuàng)新性和不可預(yù)測(cè)性。然而由于公司研發(fā)活動(dòng)的周期長(zhǎng)、成本高，并且會(huì)面臨較大的失敗風(fēng)險(xiǎn)，因而公司是否進(jìn)行研發(fā)活動(dòng)、研發(fā)投入數(shù)額的確定在一定程度上會(huì)受到政府政策的影響。財(cái)政政策的變化是否會(huì)對(duì)公司研發(fā)活動(dòng)造成影響？這種影響是激勵(lì)還是抑制？與公司自身特征是否存在關(guān)系？基于以上思考，本文從財(cái)政政策不確定性視角出發(fā)，運(yùn)用面板固定效應(yīng)模型，探討財(cái)政政策不確定性與公司研發(fā)投入的相關(guān)關(guān)系，并且根據(jù)實(shí)證結(jié)果對(duì)后續(xù)政府制定財(cái)政政策、公司制定經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略提供相應(yīng)的建議。

2 文獻(xiàn)綜述

目前，關(guān)于財(cái)政政策不確定性測(cè)度方面的研究，一般采取3種方法：第一，采用相關(guān)計(jì)量模型測(cè)度財(cái)政政策的不確定性。例如，Jesús等（2011）采用隨機(jī)波動(dòng)模型、龔旻等（2020）采用適應(yīng)性學(xué)習(xí)模型進(jìn)行衡量。第二，選擇相關(guān)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)進(jìn)行測(cè)度。例如，Lane（2003）選擇經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率、通貨膨脹率等指標(biāo)測(cè)度財(cái)政政策不確定性。第三，通過抓取主流報(bào)紙關(guān)鍵詞的方法衡量政策不確定性。其中，Baker等（2016）構(gòu)建的經(jīng)濟(jì)政策不確定性指標(biāo)最具代表性，但Baker在對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)政策進(jìn)行測(cè)度時(shí)，僅選擇了中國(guó)香港的《南華早報(bào)》，對(duì)中國(guó)內(nèi)地的代表性不強(qiáng)，且并沒有對(duì)中國(guó)財(cái)政政策不確定性進(jìn)行細(xì)化測(cè)度。朱軍等（2020）在Baker等人的研究基礎(chǔ)上，選取《人民日?qǐng)?bào)》構(gòu)建了中國(guó)各項(xiàng)財(cái)政政策、稅收政策的不確定性指數(shù)。Huang和Luk（2019）同樣參考了Baker等人的方法，選取了中國(guó)內(nèi)地認(rèn)可度較高的10份報(bào)紙來測(cè)算中國(guó)財(cái)政政策不確定指數(shù)。這一測(cè)算方式豐富了不確定性指數(shù)測(cè)算的方法，相較于其他方法更具全面性和連續(xù)性。

關(guān)于財(cái)政政策不確定性與公司研發(fā)活動(dòng)關(guān)系的研究較少，大多數(shù)文獻(xiàn)基于總的經(jīng)濟(jì)政策不確定性來研究其對(duì)公司研發(fā)活動(dòng)的影響，但學(xué)者對(duì)此尚未形成統(tǒng)一的觀點(diǎn)。有學(xué)者認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)政策不確定性會(huì)抑制公司的研發(fā)活動(dòng)。張倩肖和馮雷（2018）、陳娟娟等（2021）的研究發(fā)現(xiàn)，經(jīng)濟(jì)政策不確定性上升對(duì)企業(yè)研發(fā)投資產(chǎn)生抑制作用。同時(shí)，部分學(xué)者得出了相反的結(jié)論。顧夏銘等（2018）基于我國(guó)A股上市公司2007-2015年的研發(fā)投入和2000-2015年的專利申請(qǐng)情況發(fā)現(xiàn)，經(jīng)濟(jì)政策不確定性對(duì)上市公司研發(fā)投入與專利申請(qǐng)具有正向作用。孟慶斌和師倩（2017）、楊露萍（2020）對(duì)這一觀點(diǎn)提供了證據(jù)。另有學(xué)者認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)政策不確定性與企業(yè)研發(fā)投入呈現(xiàn)倒“U”形關(guān)系（李經(jīng)路，2019；成力為等，2021）。

從相關(guān)文獻(xiàn)梳理可知，當(dāng)前的研究文獻(xiàn)主要研究了經(jīng)濟(jì)政策不確定性和公司研發(fā)活動(dòng)的關(guān)系，并且學(xué)術(shù)界對(duì)此尚未得出定論，因此，有必要細(xì)化經(jīng)濟(jì)政策，從財(cái)政政策不確定性、貨幣政策不確定性、貿(mào)易政策不確定性等角度探討其對(duì)公司研發(fā)活動(dòng)的影響。而目前對(duì)財(cái)政政策不確定性和公司研發(fā)活動(dòng)關(guān)系的研究仍然較少。因此，本文從財(cái)政政策不確定性角度出發(fā)，探討財(cái)政政策不確定性對(duì)公司研發(fā)活動(dòng)的影響。

3 變量選取與研究設(shè)計(jì)

3.1 樣本選擇

本文的研究對(duì)象是2010-2019年的滬深A(yù)股上市公司，并對(duì)其做出以下處理：①剔除金融類公司、已經(jīng)退市的公司和IPO當(dāng)年及上市之前的數(shù)據(jù)；②剔除數(shù)據(jù)不全的公司。為消除極端值的影響，本文針對(duì)公司層面數(shù)據(jù)做縮尾處理，即對(duì)連續(xù)變量在1%分位上和99%分位上進(jìn)行縮尾處理。最終的研究樣本是由1 087家上市公司共9 783個(gè)觀察值構(gòu)成的年度平衡面板數(shù)據(jù)。研究所需上市公司數(shù)據(jù)來自國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)和Wind數(shù)據(jù)庫(kù)，人均GDP數(shù)據(jù)來自中經(jīng)網(wǎng)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)庫(kù)，其余變量經(jīng)過整理計(jì)算得出。

3.2 模型構(gòu)建

本文重點(diǎn)研究中國(guó)財(cái)政政策不確定性對(duì)上市公司研發(fā)投入的影響，根據(jù)薛龍和張雪蟒（2021）、陳丹和李優(yōu)樹（2021）的研究，構(gòu)建以下面板固定效應(yīng)模型進(jìn)行回歸分析：

RDi，t=α+βfiscal_unt-1+γXi，t-1+ηi+εi，t

式中，RDi，t代表公司研發(fā)投入強(qiáng)度；fiscal_unt-1代表我國(guó)第t-1期的財(cái)政政策不確定性指數(shù)；Xi，t-1代表模型的一系列控制變量；α代表常數(shù)項(xiàng)；ηi代表公司個(gè)體固定效應(yīng)；εi，t代表模型的隨機(jī)誤差項(xiàng)；β和γ代表待估參數(shù)；i和t分別代表公司和年份。需要說明的是，由于中國(guó)財(cái)政政策不確定性是時(shí)間序列變量，若直接引入時(shí)間固定效應(yīng)會(huì)引起多重共線性問題，造成時(shí)間虛擬變量與財(cái)政政策不確定性變量對(duì)公司研發(fā)活動(dòng)的作用相互抵消，因而在模型中沒有控制時(shí)間效應(yīng)。考慮到公司當(dāng)期的研發(fā)投入強(qiáng)度在很大程度上受到上一期因素的影響，因此，將核心解釋變量和除上市公司股權(quán)性質(zhì)的控制變量皆滯后一期考察對(duì)公司研發(fā)投入強(qiáng)度的影響。

3.3 變量選取與說明

①被解釋變量：研發(fā)投入強(qiáng)度（RD）?，F(xiàn)有文獻(xiàn)一般采用研發(fā)支出占營(yíng)業(yè)收入比率和研發(fā)支出占公司總資產(chǎn)比率兩個(gè)指標(biāo)來衡量公司的研發(fā)投入強(qiáng)度。本文主要參照張倩肖和馮雷（2018）的研究方法，使用公司當(dāng)年的研發(fā)支出除以營(yíng)業(yè)收入來衡量研發(fā)投入強(qiáng)度?？紤]到仍有較多文獻(xiàn)使用研發(fā)投入占總資產(chǎn)比率度量研發(fā)投入，本文同時(shí)采用研發(fā)投入占總資產(chǎn)比率這一指標(biāo)做穩(wěn)健性檢驗(yàn)。②核心解釋變量：財(cái)政政策不確定性指數(shù)（fiscal_un）。本文采用Huang和Luk（2019）構(gòu)建的中國(guó)財(cái)政政策不確定性指數(shù)作為核心解釋變量。由于該指數(shù)為月度數(shù)據(jù)，而本文選取的是年度數(shù)據(jù)，因此，本文采用算術(shù)平均數(shù)的方法求取年度平均數(shù)作為核心解釋變量，同時(shí)，為了與公司層面的數(shù)據(jù)匹配，本文將所得年度數(shù)據(jù)除以100作為最終財(cái)政政策不確定性的度量指標(biāo)（薛龍和張雪蟒，2021）。③控制變量。本文參照孟慶斌和師倩（2017）的研究成果，選取公司規(guī)模（Size，公司總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)）、上市公司股權(quán)性質(zhì)（Soe，其中國(guó)有取值為1，非國(guó)有取值為0）、公司負(fù)債水平（Lev，公司總負(fù)債占總資產(chǎn)的比例）、資產(chǎn)收益率（Roa，公司凈利潤(rùn)占總資產(chǎn)的比例）、前十大股東持股比例（Ratio）等指標(biāo)作為控制變量。

4 實(shí)證結(jié)果與分析

4.1 描述性統(tǒng)計(jì)

表1為本文變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。從統(tǒng)計(jì)結(jié)果可以看出，上市公司研發(fā)投入的均值為0.043，最小值為0.001，最大值達(dá)到0.239，說明在樣本期內(nèi)各個(gè)上市公司對(duì)于研發(fā)投入存在較大的區(qū)別。財(cái)政政策不確定性指數(shù)的均值為1.421，標(biāo)準(zhǔn)差為0.376，最小值為0.978，最大值為2.194，說明在樣本期內(nèi)中國(guó)財(cái)政政策不確定性變化較大。在控制變量中，公司規(guī)模的均值為22.094，且最大值和最小值相差較大，說明樣本公司之間規(guī)模差距較大。資產(chǎn)收益率的均值為0.037，從資產(chǎn)收益率的標(biāo)準(zhǔn)差來看，樣本公司的經(jīng)營(yíng)狀況較為良好。資產(chǎn)負(fù)債的最小值為0.051，而最大值達(dá)0.912，說明不同公司的資產(chǎn)負(fù)債率有較大的區(qū)別。在樣本公司中，38%為國(guó)有企業(yè)。同時(shí)，樣本公司中股權(quán)集中度即前十大股東持股比例也存在比較大的差異，最小的集中度為12.72%，集中度最高達(dá)100%。

4.2 回歸結(jié)果分析

表2展示了財(cái)政政策不確定性對(duì)公司研發(fā)投入強(qiáng)度影響的實(shí)證回歸結(jié)果，其中，第（1）列為沒有添加任何控制變量的回歸結(jié)果，可以發(fā)現(xiàn)中國(guó)財(cái)政政策不確定性系數(shù)在1%的置信水平上顯著為負(fù)，說明中國(guó)財(cái)政政策不確定性會(huì)抑制上市公司的研發(fā)投入強(qiáng)度。第（2）列為加入控制變量后的回歸結(jié)果，可以發(fā)現(xiàn)在加入控制變量后，財(cái)政政策不確定性的回歸系數(shù)依然在1%的水平上顯著為負(fù)。

4.3 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為增強(qiáng)實(shí)證研究結(jié)果的可靠性，本文參照魯桐和黨印（2014）的做法，采用研發(fā)支出占總資產(chǎn)的比例來衡量公司研發(fā)投入強(qiáng)度，再次對(duì)財(cái)政政策不確定性和上市公司研發(fā)活動(dòng)的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證回歸。實(shí)證結(jié)果證明，即使更換被解釋變量的衡量標(biāo)準(zhǔn)，檢驗(yàn)結(jié)果仍然表明財(cái)政政策不確定性對(duì)公司研發(fā)投入存在一定的抑制作用，與原結(jié)果基本相同，模型有較好的穩(wěn)健性。穩(wěn)健性檢驗(yàn)的實(shí)證結(jié)果如表3所示。

5 研究結(jié)論與政策建議

5.1 研究結(jié)論

本文借鑒了Huang和Luk（2019）關(guān)于中國(guó)財(cái)政政策不確定性指數(shù)的測(cè)算方法，選取了2010-2019年我國(guó)A股上市公司的數(shù)據(jù)，參照薛龍和張雪蟒（2021）、陳丹和李優(yōu)樹（2021）構(gòu)建的模型，采用面板固定效應(yīng)模型考察了中國(guó)財(cái)政政策不確定性對(duì)公司研發(fā)投入的影響。研究發(fā)現(xiàn)，中國(guó)財(cái)政政策不確定性與公司研發(fā)活動(dòng)具有顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，即中國(guó)財(cái)政政策不確定性增加會(huì)減少公司的研發(fā)投入，對(duì)公司創(chuàng)新有一定的抑制作用。即使更換公司研發(fā)活動(dòng)的度量指標(biāo)，相關(guān)關(guān)系與顯著性也沒有發(fā)生明顯改變，結(jié)果基本穩(wěn)健。

5.2 政策建議

第一，政府應(yīng)注重財(cái)政政策不確定性帶來的影響，并做好指導(dǎo)工作。公司處于經(jīng)濟(jì)社會(huì)的大環(huán)境當(dāng)中，政府調(diào)整財(cái)政政策必然對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略產(chǎn)生一定程度的影響。因此，為了讓上市公司更有效、更順利地開展創(chuàng)新活動(dòng)，政府在制定財(cái)政政策時(shí)應(yīng)充分考慮政策的前瞻性、適用性以及政策變化對(duì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的影響。政府在財(cái)政政策變動(dòng)之前以及調(diào)整期間，應(yīng)該做好宣傳、解釋與指導(dǎo)工作，最大限度降低財(cái)政政策不確定性帶來的負(fù)面影響，為公司的創(chuàng)新研發(fā)提供良好的環(huán)境。第二，公司應(yīng)樹立創(chuàng)新意識(shí)，提高研發(fā)創(chuàng)新能力。上市公司在發(fā)展過程中應(yīng)該主動(dòng)樹立創(chuàng)新意識(shí)，注重公司的研發(fā)創(chuàng)新，提高創(chuàng)新能力，只有這樣才能在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中占據(jù)一席之地。同時(shí)，上市公司應(yīng)該抓住發(fā)展機(jī)遇，在經(jīng)濟(jì)形勢(shì)發(fā)展較好或財(cái)政政策較為穩(wěn)定的時(shí)期，加快創(chuàng)新研發(fā)，以便適當(dāng)減少財(cái)政政策不確定性對(duì)公司研發(fā)活動(dòng)的抑制作用。

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