美聯儲點了硅谷銀行“死穴”

陳巖

位于華盛頓特區的美聯儲。圖/法新

3月10日，硅谷銀行（Silicon Valley Bank，SVB）宣告破產，從爆雷到被接管不過48小時；3月12日，加密貨幣銀行（Silvergate Bank）因存在流動性危機被監管部門關閉、美國第一共和銀行（First Republic Bank）暫停電匯交易。在見證“硅谷信仰”被打破、流動性危機“多米諾效應”開啟的時刻，這起“黑天鵝”事件的原因值得深思。

弗里德曼對于貨幣曾提出過簡單深刻的論斷，即“貨幣如水”，發行后如水般恣意流淌，均勻分布于千行百業；而哈耶克的“貨幣如蜜”論斷指出，新增的貨幣如同具有黏度的蜂蜜，在流淌的過程中可能在某一位置鼓起一個包來，然后再慢慢變平。長期來看，貨幣供給的變化只影響一般價格水平，不影響實際產出水平，貨幣中性是通常狀態。

但值得注意的是，“貨幣如蜜”意味著貨幣以不同的速度在不同種類的資產之間“漫游”，結果是在短期內改變了不同種類的資產或商品之間的相對價格。而資金的逐利性使其必然聚集在如房地產、大宗商品和金融資產等提供高額回報率的特定行業，上述資金集中的領域或投資周期長，或資產剛性強，或風險高度集中，一定程度扭曲了貨幣作為生產要素和核心資源的價格體系，極易形成管制俘獲（regulation capture）和市場套利，“價格扭曲-管制俘獲-市場套利”負反饋循環進一步強化了貨幣的凝結效應。

在宏觀層面，貨幣政策的總量特征依然是政策設計的出發點和落腳點，促進經濟平穩增長、保持物價基本穩定等總量目標是貨幣政策的首要功能，結構性工具的目標應該是階段性和有針對性的。微觀層面，金融機構要避免因追求超額回報而過度配置高風險、低流動性、長久期資產，而應該從基本面角度研判貨幣政策的趨勢性變化，避免陷入貨幣充裕歡愉癥（money oversupply euphoria）。因為貨幣政策松緊度一旦逆轉，伴隨市場預期的轉向，資產價格變動引發的擠兌風潮將迅速擊穿金融機構的流動性防線。

硅谷銀行長期深耕創投圈，客戶主要是中小科創公司。在長期低利率和“便宜錢”（easy money）的寬松環境中，中小科創公司容易產生“寬貨幣、低利率”常態化錯覺。2020年美聯儲推出無限量QE，全球迎來科技企業、PE/VC投資熱潮，行業高景氣度和高估值使得硅谷銀行的主要客群獲得大量低成本融資，并以低成本活期存款的形式存入硅谷銀行，硅谷銀行將吸收的資金投資到長久期的固定收益產品中（如美國國債和MBS住房抵押支持債券），負債短久期+資產長久期，期限錯配顯著。2022年以來，美聯儲進入陡峭加息周期，市場情緒和預期在資產端發酵，硅谷銀行持有的美國國債等大量長期債券價格下跌，浮現大量未實現損失；在負債端，科技股遭遇熊市深度回調，科技行業去粗取精、IPO（首次公開募股）數量驟減，企業現金流吃緊導致硅谷銀行存款賬戶集中抽水。當資產端巨額賬面損失和負債端存款加速轉移疊加共振，風險開始在硅谷銀行的損益表和現金流量表中急速發酵。

Silvergate Bank的負債形態是在Silvergate Exchange Network（SEN）系統中沉淀的虛擬貨幣或所謂的穩定幣，而資產又是虛擬資產和對虛擬資產交易平臺的借貸，因此，其本質上是一家靠銀行牌照和SEN從加密機構低息吸收存款，再投資債券賺取中間差價收益的“投資公司”。當Silvergate的超級大客戶FTX宣告破產，Alameda Research、BlockFi、Genesis Global Capital等多家機構爆雷后，儲戶恐慌性提款造成負債難以正常變現，估值高度不透明的證券資產提前出售又造成大額損失，其結果只能是清盤。

不論是硅谷銀行還是Silvergate，二者都是加密資產和風投機構的友好銀行，都在2020年市場繁榮之時，吸收了大量的來源集中、期限趨同、順市場周期的資金，同時都大量配置了久期長、流動性差的資產代替多元投資組合，當期限錯配遇見加息周期，危機便開始產生。這意味著，“貨幣如蜜”確實存在，但新增的貨幣供應流向市場投機熱點更多是預警（warning signal）而非安之泰然的常態，“蜂蜜”緩慢流淌，相對價格的“鼓包”在長期終將會變平。

商業銀行作為金融中介機構，主要通過發揮存貸款期限轉換功能獲取凈息差實現盈利。現代銀行的資產負債管理由早期單純的資產管理、負債管理逐步演進而來。二戰前后，主要發達國家普遍實施存款利率管制，銀行負債種類較為單一，偏重于資產管理。20世紀中葉，全球主要經濟體進入經濟高速增長期，信貸需求旺盛，銀行主動負債意愿增加，傾向于單一負債管理。20世紀70年代，西方國家普遍陷入“滯脹”困境，資產負債管理成為現代商業銀行主流的管理方式，并從之前的靜態管理，轉變為動態、前瞻管理。

根據相關學者研究結果及監管動向可以看出，資產負債管理的重中之重在于負債管理。Drechsler等認為，商業銀行通過在存款市場的影響力來削弱短期利率變化對存款利率變化的影響，從而使短期存款在實效上等同于長期負債，與久期較長的貸款進行期限匹配以平抑利率風險。2008年全球金融危機之后，國際監管的側重點也逐步從資產管理轉移至負債管理。巴塞爾協議Ⅰ、Ⅱ重點關注商業銀行資產端，主要通過資本充足率約束銀行的資產負債管理。巴塞爾協議Ⅲ將約束從資產方擴展到資產負債的全部要素，在資本充足率監管的基礎上引入杠桿率、流動性覆蓋率和凈穩定資金比例等指標，更加注重資產負債的期限匹配。近來歐美銀行業的信任危機也從反面印證了負債管理的極端重要性。在短期流動性“蜜糖”的驅動下，部分銀行在追逐高盈利性資產的同時，忽視負債期限管理，期限錯配程度持續加深。當歐美主要經濟體貨幣放水的大潮退去，建立在科技公司股價趨勢性上升的“信仰”被打破，硅谷銀行、Silvergate等“裸泳者”最終付出了倒閉的代價。

無論是學術研究成果、監管導向，還是業界經營實例，都傳遞出無比清晰的結論：負債管理是商業銀行經營管理真正的錨。資產管理方式相對多元，并可結合行業屬性進行定性判斷，風險定價因素參照系眾多，工具豐富，上述特征在以直接融資為主的金融體系中表現更為明顯；負債來源相對單一，行業分辨度不高，而且由于資產對負債的派生，使得負債的穩定性和風險因子更加復雜。穩定的負債資金來源是金融機構資產負債業務高質量發展的血液，商業銀行負債業務經營管理仍需聚焦于拓展資金來源、提升負債質量、降低負債成本、夯實客戶基礎等方面展開。

“存款立行”或負債為王的觀點內核在數字經濟時代的解釋力不降反增，只不過隨著金融脫媒進程加速推進，負債這一概念的載體范圍得以進一步擴大，其表現形式也更為豐富。在中國以間接融資為主的金融體系下，負債管理的重要性遠甚于歐美國家。“十四五”時期，存款產品的逐步規范為商業銀行負債業務高質量發展提供了有利的政策環境。要緊緊圍繞有效負債開展負債管理工作，堅持客戶導向，及時優化產品設計并敏捷更新產品組合，通過大數據分析加強對存款客群與資金流向分析，以支付結算等場景為切入點，加大源頭性資金拓展力度。同時，還要健全存款價格監測管理機制，積極引導負債成本下行，通過低成本、長期限資金規模增長，提升凈息差和綜合經營業績表現。在互聯網時代，謠言的飛速傳播以及資金的秒速轉移，使得銀行擠兌風潮的烈度和突然性呈現幾何倍數上升，一旦出現流動性危機苗頭，往往使涉事銀行不可避免地陷入“死亡螺旋”。因此，商業銀行的管理者要處理好盈利性、安全性、流動性的關系，摒棄對利潤的過度追逐，切實做好負債管理這一項基礎性工作，方能行穩致遠，實現穿越周期的穩健經營。

（作者任職于交通銀行總行；編輯：袁滿）