績差股退市，優質股受捧

石青川

據Wind數據統計顯示，截至6月8日16：00，從A股開市以來共有202家上市公司發生退市。這202家公司中，44家曾重組成功重新回到主板，8家私有化后退市，3家為轉板上市。

重組成功“撈了”很多退市邊緣的虧損公司，《中國經濟周刊》記者統計發現，從2008年到2012年，有17家企業發生退市，但均成功重組以新身份重返主板交易市場，也就是說，這5年間其實沒有一家公司真正退市。

剩余147家退市公司中，從2016年開始，退市公司數量逐年遞增，從2020年開始每年退市股票數量超過10家。

另根據Wind數據顯示，截至6月8日16：00，A股目前股價低于1元的股票共27只，13只已進入停牌狀態，已在退市整理期的股票5只。2023年以來已有9只股票完成退市，其中5家退市原因為股價低于面值，而2022年全年因觸發股價低于面值而退市的上市公司僅有1家。值得注意的是，按照目前滬深交易所最新的上市規則，因觸發面值退市的股票，并沒有退市整理期，而是直接進入北交所的三板市場進行交易。

隨著全面注冊制的開放，股價低于面值更易被處罰，企業價值判斷交予市場。讓市場來選擇有價值的企業，也能進一步發揮市場在資源配置中的作用，促進優勝劣汰，未來“有進有出”將成為證券市場的常態。

曾經被強制退市的原因都有哪些

從退市公告梳理來看，2008年以前主要退市原因為連續4年虧損。2013年到2020年，主要退市原因則為其他財務規則原因。2021年主要退市原因首次出現了“股價低于面值”，并且因為“股價低于面值”而退市的股票占了當年退市總量的一半。而今年以來，前6月有一半退市股票是因為觸及“股價低于面值”。

A股的首次暫停上市發生在1998年，盡管當時關于退市的相關規則不完善，但上市公司“蘇三山”依然因連續3年虧損被暫停上市，成為我國第一只被暫停上市的股票。也由于當時退市等相關規則不完善，“蘇三山”于2001年成功重組，搖身一變為“振新股份”得以繼續上市交易。

所以，在2001年以前，A股并未真正意義上出現過退出主板市場的股票，甚至當時的投資者還有通過對劣質公司的追捧來進行投機的行為。一位老股民告訴《中國經濟周刊》記者，其有朋友曾靠炒“脫帽”概念，本金漲了近4倍，一夜暴富，自己當年也曾因此躍躍欲試。

2001年中國證監會發布《虧損上市公司暫停上市和終止上市實施辦法》，對連續3年虧損的上市公司在暫停上市后的恢復上市和終止上市方面作了詳細、可操作的規定。其中主要規定了虧損上市公司在暫停上市和終止上市的過程中應履行的信息紕漏義務。但這次的退市制度中依然有名為“寬限期”的保護機制，寬限期制度允許公司在暫停上市后45天內向交易所申請寬限期以延長暫停上市期限，寬限期自暫停上市之日起為12個月。

2001年4月21日，連續虧損的PT水仙因申請寬限期未獲上海證券交易所批準，被要求于當年4月23日起終止上市，成為我國資本市場上第一家退市的上市公司，標志著我國上市公司退市的序幕被正式揭開。

“那個時候，我覺得手中的股票是可能變成‘廢紙的。”上述老股民告訴《中國經濟周刊》記者，也是從那個時候，他才對資本市場產生了敬畏之心。

2012年滬深兩市交易所開始了對退市制度的大力改革，其中完善了相關財務退市標準，同時首次推出面值退市標準。

2012年10月17日，證監會出臺了《關于改革完善并嚴格實施上市公司退市制度的若干意見》，該意見被稱為第一次“史上最嚴退市新規”，完善了主動退市制度，明確實施對涉嫌欺詐發行、重大信息披露違法等重大違法公司的強制退市制度。

2018年，長生生物問題疫苗再次曝光后，證監會出臺第二次“史上最嚴退市制度”，在原來規定欺詐發行和重大信息披露違法基礎上，細化了重大違法強制退市情形，明確了首發上市欺詐發行、重組上市欺詐發行、年報造假規避退市以及交易所認定的其他情形等4種重大違法退市情形，新增社會公眾安全類重大違法強制退市情形，嚴格了退市標準和退市環節。

財務類退市指標壓縮保殼空間

隨著中小企業板、創業板等多層資本市場誕生，隨之而來的是多元化、完整化的退市制度。如針對創業板公司的風險特征，相關規定在對主板和中小板監管經驗進行充分借鑒后，引入“凈資產為負”和“審計報告意見為否定或無法表示意見”的退市標準，以及“股票連續一百二十個交易日累計成交量低于100萬股”的市場類指標，構建了多元化的退市標準體系。同時，也從法律層面賦予了交易所關于暫停、恢復、終止上市的權利。

2017年，欣泰電氣因涉嫌欺詐發行，成為首只從創業板被強制退市的股票。緊接著2020年，當年“為夢想窒息”的樂視被終止上市，成為第二只從創業板被終止上市的股票。從樂視開始，2020年一年便有6只創業板股票被終止上市。截至2023年6月8日收盤，創業板開板以來，從創業板退市的股票也已達到10只。

2020年12月，更完善的退市規則發布。滬深交易所發布了包括《上海證券交易所股票上市規則》《深圳證券交易所股票上市規則》以及《上海證券交易所科創板股票上市規則》等在內的相關規則，退市規則再次收緊。

這次，退市新規主要在交易類指標、財務類指標、規范類指標和重大違法類指標等四方面，以及對退市流程、強制退市指標進行了修改或完善。這也形成了目前推行的退市政策。

交易指標方面，將面值退市明確為1元退市，且新增了市值退市標準，即連續20個交易日總市值低于人民幣3億元的，終止上市。

財務類退市指標則變為兩大類：“凈利潤+營業收入”組合指標，即最近一個會計年度凈利潤虧損且營業收入低于1億元；“凈資產為負值”指標，即最近一個會計年度期末凈資產為負值。上市公司觸及任意一類，股票交易將被實施退市風險警示；次年再觸及，交易所將決定公司股票終止上市。

更重要的是，這次還規定了，公司需扣除與主營業務無關和不具備商業實質的收入。如此一來，留給上市公司通過突擊營收來保殼的空間就不大了。

但部分被警示的上市公司仍在尋找新的保殼方式。無償贈與、債務豁免成為一種新的嘗試。

已經退市的吉艾退在被強制退市前曾發公告稱，其股東山高速香榆無償贈與不低于7億元現金資產，并稱該贈與無附義務和不可撤銷，試圖以此來逃離連續兩年凈資產為負值的規則。目前已經處于停牌狀態的*ST順利同樣發布過公告稱，公司股東深圳華涵擬向公司現金捐贈不低于3000萬元。

盡管吉艾退與*ST順利用股東無償贈與的方式都沒成功，但亞聯發展卻成功“脫帽”，其還為*ST亞聯時曾公告稱，其控股股東擬豁免公司債務1.62億元。同時，公司關聯方良運集團擬將其持有的凈資產超8000萬元的一家公司的100%股權無償贈與公司。

“1元退市”規則開始發力

隨著全面注冊制的推行，無償贈與、債務豁免等方式也面臨被淘汰出局。而這也是導致今年頻繁出現“股價低于面值”的主要原因。隨著注冊制全面開放，殼資源價值一瀉千里，“保殼”需求風光不再，炒作重組令股價翻倍之風逐漸被瓦解，市場決定上市公司股票是否該退市的風向將更可能轉向公司本身好壞上來。“股價低于面值”原因退市越來越多正是一種表現。

“股價低于面值”的退市規則來源于美國納斯達克交易所，即“一美元退市”規則。在納斯達克交易所上市的公司，如果股票市價低于最低交易價（1美元）超過30個交易日，交易所會向該公司提出退市警告，并限其在90天內改善公司業績，使股票的市價恢復到高于最低交易價的“可以接受”水平，否則該公司將被勒令退市。這樣做的好處便是，直接的市場交易就可以決定該公司是否夠資格留在交易所，投資者們可以用腳投票，驅逐沒有成長性的公司。

而國內的更加嚴格，上市公司股票連續20個交易日收盤價低于面值1元，則該公司即可被交易所強制退市，沒有整理期。這也加速了劣質上市企業淘汰的速度。

“之前的市場太讓人焦慮了。”一家私募基金公司的總經理告訴《中國經濟周刊》記者，退市率遠低于國際水平的A股市場讓他覺得難受。“優質的投資標的不是不夠多，而是有些優質的投資標的會被一些劣質的投資標的抽走流動性，造成績優股股價不穩，財務水平并不優質的股票被捧上天的狀況。讓那些財務有問題的上市公司退得越多越好，給好公司騰空間。我覺得這樣才能良性循環。”

該總經理還認為，隨著退市的“績差股”越來越多，優質的上市公司會獲得更多的資金投入。“我后面可能會關注中字頭的上市公司多一些。”

除了投資風向的改變，退市企業增多，還將產生其他連鎖反應。

“踩線或質地及發展空間不大的企業，將可能更傾向于放棄IPO。”曾在兩家上市公司負責財務工作的北京財能科技高級副總裁蔣和斌告訴《中國經濟周刊》記者，除此之外，并購可能將比過去更加頻繁。

蔣和斌的邏輯或來源于已上市企業里大量的小市值公司。

根據Wind統計，目前A股市場上，總市值不超過60億元的企業有2800家左右，超過A股市場上市公司數量的一半；總市值不超過30億元的上市公司則有1260家左右，占比也近25%。這個龐大的群體存在著不少細分領域龍頭，未來若主業遭遇天花板，賺錢效應下降，會對資金失去吸引力。要想擺脫幾年后退市的命運，等待它們的可能只有并購與被并購。