積極尋找美股好的配置機會

陳鋒

過去的兩個季度以來，北美資本市場逐步走出了美聯(lián)儲快速大幅加息的影響，標普500指數(shù)年初以來上漲7.70%，納斯達克指數(shù)上漲16.90%，而債券市場在2022年的10月份見底后逐步走穩(wěn)回升，美國投資評級債券ETF年初以來上漲5.15%，高收益?zhèn)疎TF上漲3.29%。美聯(lián)儲聯(lián)邦利率期貨顯示截至2023年末，美聯(lián)儲會從當前5.25%的利率減息至4.5%左右，到2024年中，市場預期會減息至3.5%左右。5年美國TIPS浮息利差顯示的通脹預期已降至2.17%，剔除16%高波動因素的均值通脹數(shù)據(jù)（16% trimmed-mean CPI），5月份的月環(huán)比年率已降至2.76%，也顯示通脹壓力大大減緩，該指標已基本回到40年來的歷史均值水平。全球集裝箱貨運指數(shù)跌回新冠疫情前水平，也顯示出美國經(jīng)濟從疫情期間需求擴張帶來的經(jīng)濟過熱逐步回到了經(jīng)濟增長放緩的階段。

投資價值較高的資產(chǎn)

隨著美聯(lián)儲基準利率的大幅抬升，企業(yè)和家庭的借貸成本大幅上升，這對于一些負債杠桿較高的行業(yè)以及負債率較高的私人領域會影深遠。正如霍華德馬克斯所講，對于北美市場習慣于低利率環(huán)境的投資者和消費者，我們面臨的會是一個巨變（Sea Change）， 快速加息帶來的資產(chǎn)價格變化已經(jīng)基本完成，對未來的投資行為會有較長時間的影響。

我們已經(jīng)看到也會持續(xù)看到美國的銀行、房地產(chǎn)、公用事業(yè)等負債率較高的板塊出現(xiàn)融資成本抬升、主動降低負債的行為，持續(xù)的股權融資與新發(fā)股票將在銀行與房地產(chǎn)領域尤其是REITs領域會變得非常頻繁。

對于家庭與個人來講，需要避免借短期資金投資，如巴菲特所講，可以借便宜的長期資金做長期的成長投資，而其中的重要前提，即是能夠合理或借便宜長期的資金，并能夠投資到長期成長的行業(yè)或者公司。巴菲特所講的更適用企業(yè)與機構，而保險公司在這方面有獨特的行業(yè)優(yōu)勢，保費可以視作是穩(wěn)定的長期低成本的借款，對應的是未來長期的賠償或支付責任。而對于個人投資者而言，理性與現(xiàn)實的選擇是做好現(xiàn)金流匹配與家庭負債的管理。 合理的儲蓄以及正確的長期投資決定才是家庭財富長期增長的密匙。而對于一些投資者經(jīng)常提及的杠桿問題，筆者借用段永平先生對杠桿的評述：如果懂投資，那就不需要借用杠桿，如果不懂投資，則更不應該使用杠桿。

雖然目前市場有降息的預期，但依此來單方向押注的投資策略的相對價值并不高，對于看重長期成長的投資者來講，更可行的策略是積極尋找具有長期成長潛力而相對低估的投資標的，以及盡量鎖定部分未來3-5年的穩(wěn)定收益。

目前相對投資價值非常高的資產(chǎn)包括：科技板塊仍是5年以來較好的介入時機，盡管年初以來大盤科技漲幅不小，但主要集中在幾只個股，整體板塊仍然極具價值；消費與醫(yī)療也有很好的投資價值。債券類資產(chǎn)中尤其是2年以內(nèi)的美國國債（4%-5.3%到期收益率區(qū)間）、7年以內(nèi)的投資評級公司債券（4.5%-6.8%的收益率水平）均處于近20年以來最有價值的投資窗口，3年以內(nèi)的高收益?zhèn)?（6%-9%的到期收益率水平）則處于3年以來相對價值最高的時間窗口。

就未來幾年的政策來講，美國政府2021年通過的1.2萬億美元的基礎設施投資法案會帶來很多投資機會，而近期共和黨推動的能源法案也會大幅增加美國本土的能源生產(chǎn)產(chǎn)生積極影響。

標普500業(yè)績好于預期

截至5月5日，美國標普500公司已經(jīng)有423家，近85%的公司披露了季度業(yè)績，標普500公司營收同比增長7.48%，好于10年同期平均數(shù)3.22%，整體呈現(xiàn)了一個預期差修復的行情，實際業(yè)績數(shù)字遠好于市場之前的悲觀預期。而每年的1季度相對為美國的消費淡季，一季度每股綜合盈利仍同比下滑2.2%，顯著好于市場之前預期的下滑6.7%的悲觀預期。

標普500遠期12個月市盈率（PE Ratio）為17.7， 低于5年平均數(shù)18.6，高于10年平均數(shù)17.3。標普500公司為全球性公司，總營收內(nèi)有將近30%來自于非美地區(qū)，70%左右來自于美國。營收50%以上來自于美國的公司業(yè)績表現(xiàn)顯著好于營收低于50%來自于美國的公司，前者收入增長6.1%，后者下滑2.1%，前者盈利同比增長2.7%，后者盈利同比下降10.2%。這組數(shù)據(jù)反應的是美國經(jīng)濟較強，而非美地區(qū)消費和經(jīng)濟的相對疲弱。

表：大類資產(chǎn)表現(xiàn)

截至2023年5月4日數(shù)據(jù)

就行業(yè)表現(xiàn)而言，就營收而言，必須消費行業(yè)、金融行業(yè)同比增長分別為12.83%與12.55%，材料、能源、科技分別微幅下滑2.74%、1.33%與0.36%，每股匯總盈利方面，周期性行業(yè)表現(xiàn)較好，周期性消費同比增長54%，工業(yè)同比增長21%，能源同比增帳15.4%，金融同比增長4.9%；醫(yī)療板塊因為上年疫情帶來的業(yè)績高點，盈利同比負增長8%左右，行業(yè)盈利水平回到2021年的盈利水平，但高于2019年同期每股盈利達30%。科技板塊每股盈利下滑11%，也基本回到2021年一季度水平，但遠高于2019年的每股盈利水平達55.29%。

大盤科技股中微軟、蘋果、谷歌、亞馬遜公司的營收與盈利表現(xiàn)均好于市場預期. 其中微軟業(yè)績表現(xiàn)最好，營收與盈利均維持兩位數(shù)的恒定貨幣增長，而谷歌和亞馬遜也實現(xiàn)了營收6%和11%的恒定貨幣增長，盈利也均好于預期，蘋果營收同比下降3%，而盈利持平。谷歌和Meta的廣告收入有一定的周期性，仍看好長遠的增長前景。

科技板塊在前幾年高速增長過后，2022年2季度以來營收增速降至個位數(shù)，許多投資人因此懷疑科技板塊的長期成長前景。

需要指出的是，科技行業(yè)階段性增長乏力在歷史上并不是沒有發(fā)生過，微軟在2009年以及2015-2016年均出現(xiàn)了營收與盈利的下滑，其中2015年受收購諾基亞資產(chǎn)減計影響營收下滑5.75%，盈利下滑41%，是很好的配置點。而蘋果的營收在2016年下滑7.18%，盈利下滑了16.78%，巴菲特決定并第一次買入則正是在2016年的1季度。科技股投資的核心仍然是企業(yè)的創(chuàng)新的持續(xù)力和其競爭優(yōu)勢，一直以來，這并未有所變化，科技股的投資需要分析具體到公司，不同的盈利模式和不同的產(chǎn)品組合也會有一定的周期。