數字普惠金融對中小企業效率的影響研究

宋昌耀 顧嘉倩 夏杰長

摘 要：中小企業在國民經濟高效運行中發揮著重要作用。數字普惠金融為解決中小企業融資問題提供新思路，進而促進中小企業高質量發展。基于新三板企業數據，從宏觀和微觀兩個視角探究數字普惠金融對中小企業效率的影響效應及作用機制。結果表明，第一，數字普惠金融顯著提升中小企業效率，數字普惠金融使用深度、數字化水平均對中小企業效率具有顯著的提升效應。第二，數字普惠金融提升中小企業效率具有明顯的行業異質性、規模異質性及區位異質性。數字普惠金融對制造業企業及中小型企業的效率提升效應更為顯著；在東部地區及規模較大城市更為顯著，在中西部地區及小城市中小企業的促進效應尚待挖掘。第三，數字普惠金融發展有助于推動企業創新發展、提高城市金融水平，進而促進中小企業效率增長。研究對于數字普惠金融高質量發展和中小企業效率提升具有參考價值。

關鍵詞：數字普惠金融；中小企業；企業效率；企業創新；新三板

基金項目：國家自然科學基金項目“政府引導基金投資網絡的時空演化特征與區域創新效應研究”（42201195）。

［中圖分類號］ F832 ［文章編號］ 1673-0186（2023）006-0030-017

［文獻標識碼］ A? ? ? ［DOI編碼］ 10.19631/j.cnki.css.2023.006.003

中小企業是國民經濟的中堅力量和社會發展的生力軍，中小企業可持續發展是經濟高質量發展的重要支撐。習近平總書記在2022全國專精特新中小企業發展大會賀信中指出，中小企業聯系千家萬戶，是推動創新、促進就業、改善民生的重要力量。當今我國經濟發展正由高速發展階段轉向高質量發展階段，通過培養專精特新的中小企業，形成細分行業的“小巨人”，改變部分領域國外企業的壟斷局面，挖掘經濟增長的新動能，是實現經濟高質量發展的重要途徑。經濟高質量發展取決于企業效率［1］，中小企業生產效率的高低尤為關鍵。企業效率的實質是投入產出比，高效意味著企業有較優的成本投入和規模產出，直接影響企業績效和收益能力，也是衡量其是否處于健康發展狀態、是否具備市場競爭力的關鍵指標。然而，面臨快速變化的經濟環境，中小企業“融資難、融資貴”的形勢愈發嚴峻，嚴重制約了其健康發展與效率提升。2021年12月，工業和信息化部聯合國家發改委等十九部門發布的《“十四五”促進中小企業發展規劃》中也指出，當前我國中小企業存在效率不高的問題，在此背景下，中小企業效率是備受關注且亟待提升的目標，而金融支持不足則是制約其效率提升的重要掣肘。

數字普惠金融的建設理念與推動中小企業發展相契合，能夠填補傳統金融在為中小企業提供金融服務方面的不足，更好地提供金融支持。資金的趨利性會促使它向投入產出效率高的企業流動［2］，也要求企業不斷提升自身效率。為此，數字普惠金融發展對中小企業效率的影響成為亟待深入研究的命題。現有研究已證實數字普惠金融有助于緩解中小企業的融資約束［3-4］、降低中小企業的融資價格［5］、促進中小企業創新［6-7］。中小企業效率作為企業競爭的核心［8］，數字普惠金融是否能以此提升中小企業生產經營效率值得研究。已有研究基于深圳創業板中上市企業數據發現數字普惠金融有利于提升中小企業經營效率［9］。然而，鮮有研究基于新三板上市企業數據分析數字普惠金融對中小企業效率的影響，而新三板作為中小企業的主陣地，是中小企業融資的主要渠道。因此，基于新三板企業數據開展數字普惠金融如何影響中小企業效率進行實證研究具有重要意義，這對于豐富數字普惠金融的效應研究、提升中小企業效率具有參考價值。

一、理論分析

將理論與實踐相結合，分析數字普惠金融與中小企業經營效率的內在邏輯關系，分析數字普惠金融對中小企業效率可能產生的影響效應，并分別從宏觀、微觀視角探討數字普惠金融以何種路徑影響中小企業效率，提出企業創新效應和金融優化效應兩種路徑。

（一）數字普惠金融對中小企業效率的影響效應

在第四次產業革命浪潮下，基于大數據、云計算、區塊鏈和人工智能等關鍵技術發展而來的數字金融在發展之初就表現出了較強的“普惠性”。普惠金融（inclusive finance）即包容性金融，旨在讓欠發達地區或農村地區、中小企業、中低收入群體等弱勢群體能夠進行更加便利化的融資［10-11］。銀行等傳統金融機構在為中小企業提供金融服務的過程中存在“獲客難”“風控難”等問題［12］，而數字普惠金融為緩解這兩方面矛盾提供了新渠道和新思路［13］。在“獲客難”方面，金融科技平臺以“長尾效應”能觸及更大范圍的客戶群，同時能夠更有效地識別出目標企業，緩解了傳統金融領域的“二八”定律［14］，解決了傳統金融領域存在的供需結構失衡問題。在“風控難”方面，數字化平臺能夠記錄客戶的“數字足跡”，為中小企業積累信用，為其獲得金融服務奠定良好的基礎。因此，數字金融能夠更好地為中小企業提供金融支持。

企業效率是企業所有投入要素與產出要素的比率，以此判斷企業是否實現產出最大化或投入最小化。中小企業效率是其能否實現高質量發展的關鍵，受到資源配置效率、政府支持、貿易因素、資本深化等多方面因素的影響［15］。其中，金融資源配置會對企業效率產生重要影響［16］，而目前中小企業的金融資源配置效率及融資效率普遍偏低，制約著其增效降本和提質升級［17-19］。數字普惠金融與企業效率相關的研究普遍認同“金融促進論”，即數字普惠金融對企業效率存在顯著的提升效應［20-22］。從企業效率的實質分析，投入方面，數字普惠金融降低了金融門檻，為中小企業提供了便利化的融資途徑，降低了企業借貸成本及信息獲取成本；產出方面，中小企業以融資發揮負債的杠桿效應，憑借規模效應獲得更大產出?？傮w而言，數字普惠金融會減少中小企業投入同時增加產出，從而促進中小企業生產率提升。此外，數字金融還能顯著改善勞動力錯配的問題，從而提高中小企業效率［23］。然而，數字普惠金融可能因“數字性”而存在的“數字鴻溝”導致中小企業對數字金融服務存在接受障礙［24］；或者可能由于“思想固化”和“習慣陷阱”不愿接受數字金融服務，導致其對數字金融服務的接受能力和意愿不足，繼而導致數字普惠金融無法對其效率提升產生顯著效益。此外，根據“新新經濟地理學”提出的“選擇效應”和“分類效應”，表明城市對企業存在“擇優”行為和“去劣”行為［25］，意味著中小企業面臨日趨激烈的外部競爭，只有通過增效降本、獲得更大的競爭優勢才足以在龐大的市場中存活下來。相反，數字普惠金融提倡“普惠性”“包容性”，一定程度上與中小企業增效降本過程中所表現的“競爭性”相矛盾。

（二）數字普惠金融對中小企業效率的影響機制

1.企業創新效應

從微觀視角來看，數字普惠金融會通過促進中小企業技術創新水平，進而促進中小企業效率提升。數字普惠金融是數字化背景下普惠金融的新發展形式，利用大數據、云計算、人工智能等數字技術，為中小企業提供平民化、便利化、惠民化的金融服務。例如，大數據技術應用于金融領域，有效地實現了“三升兩降”（即提升服務規模、改善服務體驗、提升服務效率、降低成本和金融風險），并在識別目標投資對象、控制風險上表現突出。尤其在中小企業面臨融資困境的情境下，大數據等技術一定程度上可以解決其中“獲客難”“風控難”的矛盾。企業技術創新具有高風險、長周期、高投入的特征［26］，而中小企業受到企業規模、融資困境的限制［27］，往往會約束其進行技術創新活動，而數字普惠金融能夠以金融支持效應緩解中小企業的融資困境［28-29］，拓寬融資來源和資金規模，助力其增加研發投入、致力于更具變革性的創新活動，從而提升企業的技術創新水平。無論是中小微企業、上市公司、民營企業，數字普惠金融都有助于企業創新［6，30］。而技術創新是中小企業高質量發展的關鍵，致力于技術創新和研發投入的企業往往有更高的生產效率［31-33］。因此，數字普惠金融能夠通過促進企業科技創新這一渠道對中小企業效率產生提升效應。

2.金融優化效應

從宏觀視角來看，數字普惠金融有利于改善城市傳統金融發展水平，提升中小企業生產效率。數字普惠金融是數字金融化和金融數字化的過程，數字普惠金融不僅來自科技公司，傳統金融機構也是數字普惠金融服務的提供者。隨著科學技術的發展與普及，新興的數字技術應用于傳統金融領域，拓展和變革了傳統金融服務的領域與模式。由于我國不同地區在資源稟賦、經濟發展水平等方面存在較大差異，傳統金融業務需要通過設置機構網點提高其覆蓋廣度，但機構網點建設的高成本導致傳統金融業務難以滲透到經濟相對落后的地區，因而金融活動主要集聚在大城市，繼而導致各地區間金融發展水平差距較大。在傳統金融水平較低的地區，傳統金融為中小企業提供服務更加“力不從心”，但數字金融為傳統金融服務提供了全新的發展視角，以其“包容性”幫助欠發達地區、小城市的傳統金融無法觸及的群體提供金融服務。數字普惠金融顛覆了傳統金融的“二八定律”，數字金融作為非正規金融市場一定程度上填補了正規金融市場（如銀行等傳統金融機構）無法觸及的“空白”。隨著數字金融的快速發展，在銀保監會的倡議下，銀行等傳統金融機構始終堅守“支農支小”的地位，并不斷以數字技術賦能服務模式創新。在可預見的未來，我國仍將保持以銀行等傳統金融機構為主體的金融體系，因而傳統金融機構仍然是未來數字普惠金融服務提供的主體。因此，數字普惠金融有助于優化城市金融發展水平，進而提升中小企業效率。

二、研究設計

基于微觀企業數據庫、縣域金融及社會經濟發展的統計數據，本文構建2015—2019年新三板中小企業的面板數據，選擇合適的計量經濟學模型就數字普惠金融對中小企業效率的影響效應和作用機制進行實證檢驗。

（一）模型構建

（1）（2）（3）式以驗證數字普惠金融影響中小企業效率的微觀機理（企業創新效應）；（1）（4）（5）式以驗證數字普惠金融影響中小企業效率的宏觀機理（金融優化效應）。式中：被解釋變量nthetaipt、解釋變量difpt、控制變量Xit和Cpt的涵義與式（1）相同，patit為第i個企業第t年的創新水平，作為檢驗微觀機理的中介變量；tfinp，t+1為第p個城市第t+1年的傳統金融水平，作為檢驗宏觀機理的中介變量；εit為隨機誤差項。本文選取企業創新水平（pat）和城市金融水平（tfin）作為中介變量。企業創新水平為企業專利數目，傳統金融水平為企業所在城市金融機構貸款余額/地區生產總值?？紤]到數字普惠金融作用于城市傳統金融水平提升需一定時間，本文城市金融水平取t+1期值。

（二）變量測度與數據來源

1.中小企業效率測度及被解釋變量

本文選用2015—2019年新三板上市企業作為研究樣本，并利用超效率CCR-DEA模型（以投入為導向）測度中小企業生產率。數據包絡分析（Data Envelopment Analysis，DEA）是測度多投入和多產出的效率評價常用方法，超效率DEA可以避免因投入和產出的松弛性問題而造成的缺陷?？紤]到數據可得性并參考已有研究［35］，構建中小企業效率測算指標評價體系，主要包括投入和產出兩方面。其中，投入指標包括企業年末員工數目、資產規模，產出指標為企業營業收入。DEA效率測度方法利用線性規劃方法、通過投入和產出指標來評估多個決策單元的效率。在傳統的DEA模型中，高效決策單元的效率值為1，非高效決策單元的效率值則介于0到1之間，但無法進一步比較高效決策單元的效率高低。超效率DEA模型可以有效區分和排列多個高效決策單元?？紤]到中小企業生產經營特點并參考已有研究［36］，本文采用了投入為導向的DEA-CCR超效率模型。其計算公式如下：

分析中小企業效率的特征，研究發現，中小企業效率具有明顯的時空差異特征?？傮w而言，地處東南沿海或行政等級高的發達城市的中小企業效率更高，呈現明顯的集聚特征。其主要原因可能是集聚經濟使得企業間產業鏈合作存在空間溢出效應，這與“新新經濟地理學”提出的選擇效應假說相一致［25］。與此同時，個別二三線城市、邊緣城市中小企業效率突出，這一方面是由于區域內企業數目少而個體效應明顯，導致部分效率高的中小企業對所在地區的影響突出；另一方面是部分城市中小企業在地方政府的政策扶持下，在細分行業精耕細作，成為特定領域的“隱形冠軍”，從而帶動整個地區產業的高效運行。從動態變化視角，2015—2019年新三板上市的中小企業地理分布覆蓋逐漸變廣，北方城市、中西部城市新三板上市企業數量明顯增加、發展勢頭猛，部分中西部地區企業效率提升顯著。

分行業來看（圖1），批發零售業（如億兆華盛、廣爾數碼）、交通運輸倉儲和郵政業（如海易通、鵬盾電商）、租賃和商務服務業（如德衡股份、浙商企業）等行業平均效率保持在前三位，金融業、房地產業平均效率較高，信息傳輸、軟件和信息技術服務業發展勢頭較好；而采礦業（如科若思）、水利環境和公共設施管理業、電力熱力燃氣業等行業平均效率則相對較低。制造業平均效率呈持續上升態勢，與制造業相關聯的物流企業效率表現突出（如萬全物流、萬澤冷鏈）?？傮w而言，生產性服務業中小企業效率更高、資源型和基礎設施型中小企業效率偏低。隨著我國對產業結構進行調整升級，國家致力于推動服務業發展并多措并舉助力其效率提升，服務貿易創新發展試點等舉措也有效提升了服務業效率［37］。而采礦、水利、電力熱力燃氣等行業效率相對低下，既與這些行業自身投入大、所有制等特征有關，也與其發展實際相一致。中國人民大學等發布的《中小企業金融服務變革與金融科技前沿發展（白皮書）》顯示，采礦業、公用事業的中小企業虧損面普遍較高，呈現盈利能力不足、抗風險能力較弱的特點，導致其效率相對較低。

2.核心解釋變量

本文使用北京大學數字金融研究中心編制的北京大學數字普惠金融指數代表城市數字普惠金融綜合發展水平，同時包括數字金融覆蓋廣度、數字金融使用深度和普惠金融數字化程度3個細分指標［38］。其中，覆蓋廣度基于每萬人擁有支付寶賬號數量、支付寶綁卡用戶比例、平均每個支付寶賬號綁定銀行卡數等指標測算；使用深度基于支付服務、貨幣基金服務、信貸服務、保險服務、投資服務和信用服務6個方面20個指標進行綜合評價；數字化程度則從移動化、實惠化、信用化和便利化4個維度10個指標來衡量。

3.中介變量

本文選取企業創新水平、企業所在城市金融發展水平作為數字普惠金融影響中小企業效率的中介變量。參考郎香香等［30］，選用中小企業專利數目表示企業創新水平（pat），專利數目為發明專利、實用新型專利、外觀設計專利的總和，取對數以消除異方差影響。城市金融發展水平（tfin）則為企業所在城市金融機構貸款余額占該地區生產總值的比重。

4.控制變量

為控制其他因素對中小企業效率的影響，本文參考已有研究的做法，引入如下六個微觀控制變量和三個宏觀控制變量：（1）用“數據當年期-企業成立年份+1”的方法計算企業年齡（age）；（2）用企業總資產（萬元）（取對數）表示企業規模（tass）；（3）用企業總資產凈利率表示企業營運能力（nirota）；（4）用企業總負債占總資產的比重表示企業償債能力（debt）；（5）用企業流動資產占總資產的比重表示企業資金流動性（caper）；（6）用Hadlock & Pierce提出的SA指數計算企業融資約束（SA）［39］，即SA=-0.737×企業規模+0.043×企業規模2-0.04×企業年齡，其中以企業總資產（萬元）（取對數）表示企業規模，以“數據當年期-企業成立年份+1”計算企業年齡；（7）用企業所在城市地區生產總值（取對數）表示城市經濟發展水平（gdp）；（8）用企業所在城市政府財政在科學技術和教育支出之和（取對數）表示城市創新環境水平（ine）；（9）用企業所在城市實際利用外商直接投資占地區生產總值的比重（取對數）表示城市外商直接投資（fdi）。

（三）數據說明

本文企業數據均來源于Wind數據庫；城市相關數據均來源于歷年《中國城市統計年鑒》。本文選取2015—2019年作為樣本時段的原因如下：2015年起，在國家政策的推動下，新三板中小企業數目激增；而2020年受新冠疫情影響，許多中小企業因經營不善而退出新三板，導致新三板企業數目急劇下降，因此選擇2015—2019年作為研究時段。此外，本文認為選取新三板上市企業數據作為中小企業的研究樣本具有一定代表性。原因如下：第一，新三板作為中小企業的主陣地，是中小企業融資的主要渠道；第二，新三板掛牌企業眾多，可以為本文提供足夠的樣本量；第三，從Wind數據庫中可以獲取相對全面且經過外部審計（真實可信）的中小企業信息及財務數據；第四，選用新三板企業作為中小企業的研究樣本擁有先前研究的支持［29-30］；第五，相較于先前研究選取深交所創業板上市公司［9］、中小板上市公司［40］作為研究樣本，新三板企業更貼近中小企業。為消除樣本數據中異常值和極端值的影響，本文對樣本數據進行預處理如下：一是剔除ST、ST*的企業；二是剔除存在關鍵指標缺失和指標明顯有誤的企業，如包括收入、資產總額、員工數目中出現0值或負值的企業；三是對數據進行1%的縮尾處理。本文將數字普惠金融地級市層面數據與2015—2019年新三板中小企業效率數據相匹配（以企業注冊地所在地級市為匹配條目），最后得到2015—2019年連續5年的非平衡面板數據，樣本共計26 031個觀測值。變量的描述性統計結果見表1。

三、實證結果

根據理論分析及設定的計量經濟學模型，檢驗數字普惠金融對中小企業效率的實際影響效應，并驗證模型的穩健性。在此基礎上，對行業異質性、規模異質性及區位異質性進行充分探討。

（一）基準模型檢驗

首先Hausman檢驗的結果表示本文應采用固定效應模型；計算方差膨脹因子（VIF）可知，VIF值遠小于5，故模型不存在多重共線性問題。全樣本回歸結果如表2所示。其中，模型（1）是全樣本加入所有控制變量后的基準回歸結果。模型（2）（3）（4）將數字普惠金融分別替換為覆蓋廣度、使用深度、數字化水平二級指標，從細分維度分別考察對中小企業效率的影響。結果顯示，數字普惠金融對中小企業效率具有顯著的提升作用（5%統計水平上顯著），細分指標中使用深度、數字化程度對中小企業效率均有顯著的正向影響，回歸系數分別為0.015（1%統計水平上顯著）、0.003（10%統計水平上顯著），其中數字金融使用深度對中小企業效率的提升作用最明顯。究其原因，使用深度指標表示實際使用數字金融服務的情況，由小微經營者戶均貸款金額、網絡投資金額等數據計算而得，信貸業務及投資服務是中小企業接觸較多的數字普惠金融服務，更能代表其對中小企業的服務作用，故而影響效應最為顯著。同時，控制變量的回歸結果也大體符合預期。企業年齡、企業規模、營運能力、負債水平、資金流動率、企業所處城市經濟發展水平均對中小企業效率有顯著影響。此外，企業融資約束（SA指數）為負，且絕對值越大則企業所受到的融資約束越嚴重，因而SA指數越大，說明企業所處融資約束越小。表2顯示SA指數對中小企業效率的回歸系數始終為正，說明企業SA指數越大（實際所受融資約束越?。?，企業效率越高。

（二）異質性分析

1.企業所屬行業異質性分析

根據企業所處行業差異性，將樣本分為制造業中小企業和非制造業中小企業，回歸結果如模型（5）和（6）所示（見表3）。其中，數字普惠金融顯著提升制造業中小企業效率（在10%統計水平上顯著），而對非制造業企業尚未表現明顯的效率提升效應。該結論與張正平等的研究結果一致［9］，可能的原因是制造業企業因其建設周期長、設備資金占比大等特征，面臨更普遍的融資約束和資金流動性差的問題，制約著其科技創新、規?；a。此外，多數制造業企業為科創、研發類企業，企業運作過程中要求更多高素質人力資本的參與，對于融資的需求更強，因而數字普惠金融更有助于緩解制造業企業的融資約束，以其金融支持效應鼓勵企業進行科技創新活動，從而實現生產效率提升。

2.企業規模異質性分析

參考已有研究［41］，本文采用企業當期營業收入作為劃分指標，按照營業收入大小排列作三等分處理，將最大的三分之一定義為大型企業，中間三分之一定義為中型企業，最小的三分之一定義為小型企業，回歸結果如模型（7）（8）（9）所示（見表3）。數字普惠金融對小型企業和中型企業的效率均有顯著的提升效應（均在5%統計水平上顯著），而對大型企業的效率提升效應尚不明顯。究其原因，數字普惠金融以其低成本的下沉服務，降低了金融服務的門檻，這一結果與數字普惠金融的“包容性”特征和幫扶弱勢個體的目的相一致。數據顯示，數字普惠金融對中型企業影響程度大于小型企業，說明相同條件下數字普惠金融對中型企業的效率提升效應大于對小型企業的影響?？赡艿慕忉屖?，中型企業相對小型企業獲利能力相對更強，更容易獲得金融機構的信任與支持；同時中型企業規模相對更大，組織結構相對更加成熟，也容易接受數字金融業務并用于技術創新。

3.企業所在區域異質性分析

根據企業所處區位，將樣本分為東部、中部、西部地區分別進行回歸分析。模型（10）（11）（12）表明，數字普惠金融僅對東部地區中小企業效率有顯著的提升作用（在5%統計水平上顯著），而對中部、西部地區中小企業效率尚未產生顯著的提升效應。同時，根據企業所處城市規模，以城市當年地區生產總值的中位數為標準將樣本分為較大規模城市和較小規模城市。比較模型（13）～（14），數字普惠金融對位于較大規模城市的中小企業效率提升作用更為明顯，尚未對較小規模城市的中小企業效率產生顯著正向效應。存在區域異質性可能的原因是，金融集聚與城市規模有較強的相關性，金融活動主要集聚在東部城市群和大規模城市［42］，因而這些地區的金融發展水平較高［43］。東部地區、較大規模城市數字普惠金融發展更為成熟，為中小企業融資等提供了更多樣的金融服務，而中西部地區、較小規模城市尚未形成良好的數字金融環境，尚未明顯發揮對中小企業的扶持作用。另一種可能的解釋是數字普惠金融因其“數字性”存在一定“數字鴻溝”［21］，導致中西部地區以及較小規模城市對數字金融工具、線上金融業務的“接受無能”，或一定程度上存在“習慣陷阱”，導致了“數字金融鴻溝”的產生（見表4）。

（三）穩健性檢驗

由于遺漏變量、測量誤差以及反向因果等原因，致使數字普惠金融與中小企業效率之間可能存在內生性問題，為此本文將引入工具變量緩解兩者之間內生性問題，隨后采用替換被解釋變量的方法對數字普惠金融提升中小企業效率的作用進行穩健性檢驗，具體如下。

1.內生性處理

參考已有研究［10，44］，選取中小企業注冊城市到杭州的距離（distance）作為工具變量。工具變量的選擇需滿足相關性和外生性假定。首先從相關性來說，浙江大學發布的《2020全球金融科技報告》顯示，杭州作為中國金融科技發源地已邁入全球金融科技城市第一梯隊，現已發展成為技術驅動型的全球金融科技中心，擁有世界級金融科技巨頭螞蟻集團等十多家高融資未上市金融科技公司。因此，企業所在城市至杭州的平均直線距離受杭州金融科技的影響必然具有高度的相關性，離杭州平均距離越短，越容易受到杭州金融科技發展的帶動，數字普惠金融發展也相對更為成熟。此外，各城市至杭州的平均距離與中小企業效率等因素沒有顯著的相關性，因此該工具變量并不直接或通過數字普惠金融以外的渠道影響中小企業效率。

表5報告了以distance為工具變量的回歸結果。表明均不存在弱工具變量和過度識別問題，工具變量選取有效。其中模型（15）的第一階段回歸結果與預期一致，距離杭州越遠的地區，數字普惠金融發展較為落后，且一階段F值為14521.557，遠大于10，排除弱工具變量的可能。模型（16）是采用工具變量回歸的結果，數字普惠金融回歸系數為0.047，在1%水平上顯著且為正，表明使用工具變量法控制潛在的內生性問題，后關于數字普惠金融顯著提升中小企業效率的研究結論仍然是穩健的。

2.替換被解釋變量

參考先前研究，以企業凈資產收益率（roe）作為企業效率的替代變量進行實證檢驗。表6顯示了數字普惠金融對企業凈資產收益率的回歸結果，數字普惠金融對中小企業效率的提升效應在10%統計水平上顯著，表明數字普惠金融促進中小企業效率提升的結論仍然穩健。

四、機制分析

為進一步探索數字普惠金融促進中小企業效率提升的作用機制，本文對企業創新效應和金融優化效應兩個影響路徑進行機制檢驗。

（一）數字普惠金融促進企業創新

數字普惠金融融入了大數據、云計算等數字化手段，可有效降低企業金融交易成本，提高企業創新能力；除此之外，數字技術智能化客戶識別機制，通過大數據識別潛在的客戶，通過信用體系等數字信息篩選目標客戶，可以提高信貸企業放款的針對性；另一方面，企業創新活動往往伴隨著長周期、高風險、高投入的特征，中小企業所面臨的融資約束是制約其創新水平提升的一大障礙，而數字普惠金融的“包容性”理念契合了中小企業的發展困境，以數字金融工具服務中小企業融資需求，以金融支持效應助力中小企業加大研發投入，從而使得企業創新水平得到提升。創新水平是企業高質量發展的重要“命脈”，高創新水平的企業往往有更高的生產效率。表7是通過逐步回歸法進行中介檢驗的結果。結果顯示，數字普惠金融對中介變量企業創新水平具有顯著的正向效應（在1%統計水平上顯著），中介變量企業創新水平對中小企業效率也有明顯的促進作用（在10%統計水平上顯著），且加入中介變量后數字普惠金融對中小企業效率的直接效應減弱，說明中介效應存在。

（二）數字普惠金融優化金融環境

以企業所在城市的金融發展水平作為數字普惠金融提升中小企業效率的宏觀機理。數字普惠金融與傳統的普惠金融相比，既有相似性又有不同點。金融活動普遍存在收益與成本、風險與監管之間的矛盾。但數字普惠金融以其“數字性”能帶來傳統普惠金融無法觸及的地區、無法實現的效益，為傳統的普惠金融發展提供了新的發展視角，極大程度降低了金融接受的門檻。因此，數字普惠金融在促進地區發展、市場主體經營的過程中，必將先作用于地區傳統的普惠金融發展，進而以金融特性緩解企業所面臨的融資困境，尤其是降低中小企業接觸金融工具的門檻，從而提升中小企業效率。表8是采用逐步回歸法進行中介檢驗的結果。結果顯示，數字普惠金融對中介變量城市傳統金融水平具有顯著的正向效應（在1%統計水平上顯著），中介變量城市傳統金融水平對中小企業效率也有明顯的促進作用（在5%統計水平上顯著），且加入中介變量后數字普惠金融對中小企業效率的提升效應減弱，說明傳導機制存在。

五、結論與建議

本文基于新三板數據和數字普惠金融指數考察數字普惠金融對中小企業效率的影響，嘗試為數字普惠金融提升中小企業效率提供合理的理論解釋和經驗證據。研究發現，第一，數字普惠金融對中小企業效率具有顯著的提升作用。數字普惠金融水平越高，越有利于中小企業效率提升。第二，數字普惠金融對中小企業效率的影響具有行業異質性、規模異質性和區域異質性。從企業所處行業和規模來看，數字普惠金融對制造業和中小型企業的提升作用更為顯著。從區域異質性來看，我國東部地區的數字普惠金融對中小企業效率的提升作用最為顯著，中部地區次之，西部地區最??；同時在我國較大規模城市，數字普惠金融對中小企業效率的正向影響更為顯著。第三，數字普惠金融通過企業技術創新、城市金融水平兩個途徑影響中小企業效率。微觀方面，數字普惠金融能夠通過促進中小企業技術創新提升其效率。宏觀方面，數字普惠金融能夠通過提升城市金融水平促進中小企業效率提升。

為充分發揮數字惠普金融的作用，推動中小企業高質量發展，結合本文研究結論，未來應當從以下方面著手。第一，加強數字基礎設施與金融基礎設施建設，加強數字驅動，為推動數字普惠金融發展提供基礎保障。進一步擴大數字普惠金融規模，提升服務效率、改善服務體驗，同時降低金融成本與風險，積極引導中小企業借助金融工具滿足發展需求以緩解發展困境。第二，對戰略性新興產業和未來產業的中小企業給予特殊或專項政策支持，推進“隱形冠軍”朝向專精特新的中小企業“小巨人”奮進。針對高效率企業的集聚效應以及數字普惠金融影響中小企業效率的區域異質性，進一步提升中西部地區數字普惠金融發展水平。第三，中小企業應積極納入數字金融服務推進企業實現創新變革，加強對企業創新研發的資金投入，高效利用信息技術通過數字化轉型等形式提升企業生產率，增強市場競爭力。數字普惠金融能夠解決傳統金融領域存在的供需結構失衡問題，提升資本市場服務中小企業的能力。盡管未來傳統金融機構仍將是中小企業獲得金融資助的主要來源，在大科技公司發展數字普惠金融的同時，傳統金融機構也更應積極主動地納入金融科技、數字技術以實現服務供給模式的創新與變革，提升金融服務的“普惠性”。

近年來，我國經濟增長模式從依靠投入型增長模式向依靠創新驅動的增長模式轉變，而金融模式卻沒有隨之發生轉變［45］。過去金融抑制型模式適用于此前的投入型經濟增長模式，但將不再適用于創新驅動型增長模式。從數據來看，中小企業貢獻了全國約70%的技術創新，所以能否實現向創新驅動型增長模式的轉變一定程度上取決于中小企業的健康發展。但銀行主導、政府干預型金融體系更擅長于服務大企業，在服務中小企業上存在一定短板。因此，國家致力于提升資本市場服務創新型中小企業的能力，2021年9月，北京證券交易所宣布設立，規定原新三板（全國中小企業股份轉讓系統）中精選層或其他滿足條件的企業可在北交所上市，這一舉措直接打通了新三板精選層與資本市場的通道，成為資本市場探索普惠金融的重要嘗試。當前我國數字普惠金融的成熟發展已經走在了世界前列，譜寫了一個極具影響力的“中國故事”，在實踐中也很好地為中小企業和弱勢群體提供可持續的金融服務。但即使如此，數字普惠金融要想有更大的進展還面臨著不少阻礙，如本研究發現在較小規模城市、中西部地區的現狀仍不理想，還有很多急需完善的地方。在可預見的未來，我國仍將保持以銀行等傳統金融機構為主導的金融體系，從這一視角來看，數字普惠金融作為填補正規金融市場空白的一種重要形式，銀行、保險業、證券業等傳統金融機構更應成為發展數字普惠金融的主力，更應積極主動地納入金融科技、數字技術以實現服務供給模式的創新與變革，消除“固化陷阱”和“虧錢陷阱”，進一步提升金融服務的“普惠性”。

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Abstract： Small and medium-sized enterprises （SMEs） play an important role in the efficient functioning of the urban economy. Digital inclusive finance provides new perspectives to solve SMEs' financing problems. This paper is based on data from new OTC market enterprises， mainly explores the effect and the mechanism of digital inclusive finance on the efficiency of SMEs from macro and micro perspectives.. The study finds that： （1）Digital inclusive finance significantly improves the efficiency of SMEs， and the two sub-indicators of depth of use and digitalization level have significant effects on the efficiency of SMEs. （2）Digital inclusive finance significantly improving the efficiency of SMEs has obvious industry heterogeneity， scale heterogeneity and location heterogeneity. The efficiency enhancement effect of digital inclusive finance is more significant for manufacturing enterprises and medium-sized enterprises; It is most significant in the eastern region and larger cities， and the promotion effect in the central and western regions and small cities is yet to be explored. （3）The development of digital inclusive finance can help promote the innovative development of enterprises， enhance urban financial development， and thus promote the efficiency growth of SMEs. The article is of reference value for the high-quality development of digital inclusive finance and SMEs' efficiency promotion.

Key Words： digital inclusive finance; SMEs; productivity; enterprise innovation; new OTC market