政策“組合拳”夯實“市場底”　機構中報重倉績優股迎來價值重估機會

劉增祿

8月27日，財政部、國家稅務總局、證監會推出活躍資本市場“組合拳”，不僅印花稅減半征收，且融資節奏也階段性收緊，此外還規范了減持行為，以及降低融資保證金比例。從諸多利多政策來看，印花稅調降在短期內對于市場的提振作用最為明顯，28日市場開盤沖高表現就是一個明顯側證。而至于階段性收緊IPO與再融資節奏，則有利于緩解投資人對市場“抽血效應”的擔憂；減持新規直擊部分上市公司大股東“上市圈錢”的病灶；融資保證金比例調整，則預計約能釋放4000億資金，在一定程度上緩解市場資金壓力。

除此之外，有關地產的一系列穩需求政策的出臺也是超出市場預期的，這不僅有利于地產實體，且對二級市場上地產股的估值重新認定也起到積極正面作用。在眾多的房地產利多政策中，“認房不認貸”政策在一線城市北上廣深已全面實施；存量房貸利率調整方面，包括農業銀行、建設銀行、郵儲銀行、交通銀行、招商銀行等在內的多家大中型銀行火速表態，將按照市場化、法治化原則，提供高效便捷的線上線下服務；住房信貸政策放松，首套住房商業性個人住房貸款最低首付款比例統一調整為不低于20%，二套住房商業性個人住房貸款最低首付款比例統一為不低于30%。更為重要的是，證監會發布的調控融資節奏規定中，房地產上市公司再融資也不再受到破發、破凈和虧損的限制。

在諸多利好政策護盤下，預期國內經濟基本面將會得到有效改善，進而對二級市場投資信心的修復帶來支撐，也因此，類似地產、通信、電子、醫藥、金融等與利好政策密切相關的行業有望吸引更多的資金進入。此外，最新的上市公司中報也顯示，在大類行業中，消費服務、中游制造、公用事業增速相對領先，TMT與醫療保健盈利也延續改善，這種情況意味著，若能疊加最新政策利好，則這些行業的基本面修復速度會明顯加快，而這些行業中的機構重倉股，特別是一些股價被錯殺的績優股，不排除會引來價值重估機會。有接受本刊采訪的職業投資人明確表示，“機構重倉的績優股憑借著連續分紅的優勢，不僅具備更好的融資條件，且未來也會因此獲得估值溢價的可能。”

今年以來，A 股市場整體表現孱弱，而覆巢之下無完卵，即使是被眾多機構資金看好而重倉的績優公司，不少也難逃幸免，紛紛遭遇了估值殺。

統計數據顯示，全部A股年內總市值雖然擴張了1.93%，但二季度以來總市值卻縮水了5.14%。主流機構中，只有社?；稹⒐蓟鹬貍}公司整體表現優于市場整體，私募基金和QFII重倉公司均并能未跑贏市場，特別是被稱為“聰明錢”的“外來和尚”也失去了往日“好念經”的風采（見表1）。

為了活躍資本市場、提振投資者信心，8月27日晚，利好政策“多箭齊發”，財稅部門宣布減半征收證券交易印花稅的同時，證監會圍繞合理把握融資節奏、規范股份減持行為、調降融資保證金比例也公布了一系列“硬核”舉措。

銀杏環球資本基金經理盧宏峰表示，四項政策同時推出，一方面說明當前投資者信心不足，市場確實面臨很大壓力，但另一方面也說明國家層面對于資本市場的重視程度是非常高的，想要“活躍”資本市場的決心很大。

深圳翼虎投資董事長余定恒也向本刊表示，“四箭齊發”超出預期，IPO收緊限制新股的資金抽取，規范減持限制高位套現割韭盈利，讓市場活水和長期資金更加充盈，托底式政策底背景下，抬高指數的下限。

在政策“組合拳”的催化下，8月28日，上證指數一度大漲超5%，但最終漲幅收窄至1.13%，此后幾個交易日也未走出很明顯的上行行情。對此表現，銀葉投資權益研究副總監曹擎向本刊表示，從證監會活躍資本市場的政策力度來說，可謂已頗有誠意，市場表現的疲軟還有其他更長期的原因，以及受投資者擔憂情緒的影響。

保銀投資總裁、首席經濟學家張智威認為，市場疲弱狀態并非一日之功，恢復投資者信心需要一定時間，即使政策措施積極，信心也需要逐步恢復，特別是在市場長期下跌后，投資者可能已形成謹慎態度。

星石投資副總經理方磊則表示，股市是經濟的晴雨表，中長期走勢由經濟趨勢決定，市場整體仍更為關注經濟基本面的情況，所以情緒短期修復空間有限，很難達成一蹴而就的上漲。

隨著股價的下跌，相比兩年前的高點，不少績優機構重倉股的估值已經明顯降低，以2023年8月25日上證指數盤中下探3053點位置測算，當日萬得全A指數無論是市盈率還是市凈率均已低于2005年“998點”底部水平，市凈率更是低于2008年“1664點”底部水平。

數據來源：Wind

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曹擎認為，除了政策的催化，企業的核心上漲或反彈邏輯始終是行業及公司的盈利能力，過去績優股能夠受到青睞享受估值溢價，主要原因也是他們在景氣度上行行業中具有自身的核心優勢及壁壘。隨著未來市場底部的逐漸確認，特別是融資新政的出爐，績優股憑借著連續分紅的優勢，不僅具備更好的融資條件，且未來也會因此獲得估值溢價的可能。

對于各大機構二季度紛紛加倉的科技板塊，隨著今年上半年公司股價的大漲，不少企業大股東開始有減持沖動。方磊認為，減持新規中，大股東減持與分紅關聯，分紅與企業盈利能力直接掛鉤，針對上市公司炒作抬升股價后高位套現的行為有明顯的抑制作用，導致企業管理層和大股東必須將更多精力放在提高公司競爭力上。此外，大股東通過二級市場競價減持的途徑也將受到約束，為滿足個人資金使用需求，企業未來必然要逐步提高分紅率、回購率，致力于提升公司股權價值。

“減持新規下，科創板超半數公司減持受限，雖然短期來看分紅并非限制科創板企業減持的最大阻礙，但長期來看，減持新規無疑會推動科創類中小企業的分紅意愿，而分紅和盈利的基礎是公司的成長性，由此也會變相刺激科技類公司的成長性。”方磊如是分析。

值得一提的是，機構投資者通常不會對自己重倉標的快進快出，而是通過持有股數的變動獲取中長期的收益，也因此，機構的最新調研情況是值得跟蹤的。目前來看，醫藥生物、電子計算機等高科技含量的公司仍是各大機構集中關注的領域，以澳華內鏡、海康威視、三花智控為例，近期均已先后接待了超500 家機構的“圍觀”（見表2）。

由于近期利好政策持續發力，職業投資人也開始看好金融、地產類公司的未來表現，譬如德邦基金非銀資深研究員施俊峰就表示，利多政策的出臺影響的主要是股市情緒，行業利好主要集中在券商、保險、銀行、地產等。

宏利基金管理宏觀策略投資部副總經理、首席策略分析師莊騰飛也向本刊表示，在后續利多政策的推動下，銀行、券商、地產板塊和科創板等領域可能會獲得更多正面推動。其中，優質地產公司、龍頭券商公司的企業基本面會受益于優質券商公司杠桿率放松、地產行業“認房不認貸”等政策的放松，地產公司信用風險的改善會帶來上市銀行資產質量的改善。

需要注意的是，房地產行業從整體上來看，在近兩年雖然并非機構資金的優先布局板塊，但頭部企業保利發展、招商蛇口、萬科A、華發股份、濱江集團、金地集團等公司卻依舊是公募基金的長期“心頭好”，二季度末參與其中的權益類基金產品均超過百只，其中保利發展的擁護熱情最高，共有531只基金持有公司12.84億股股份，持倉市值高達167.31億元。

近兩年來，地產行業風險頻發，特別是今年，多個頭部地產公司出現風險，讓影響國內經濟走向之一的地產業投資下墜趨勢更為明顯。為防止地產風險進一步擴展，近日有關地產行業的利好政策密集推出，先是放寬了地產公司再融資的條件，房地產上市企業融資不再受破發、破凈和虧損限制。隨后，廣州和深圳又在同一日先后官宣了“認房不認貸”的寬松政策，此后北京、上海也在進行跟進……可遺憾的是，在利好政策頻繁出臺的背景下，地產板塊的走勢卻并不搶眼。

對此，方磊認為，在房價較高、新市民和改善型需求較多的一線城市，實行“認房不認貸”的政策的確有助于穩定預期，緩解購房者的觀望情緒，但目前地產政策更多用于穩定經濟大盤和經濟預期，和地產行業本身的長期趨勢關系不大。

不過，方磊也表示，相比公積金、落戶等政策的優化，“認房不認貸”的力度明顯更大，信號意義也更強。2022 年以來，在房地產市場低迷的背景下，各二三線城市已相繼放松了“認房不認貸”的標準以釋放更多的購房需求，未來不排除北京、上海也會在近期推出類似地產需求端政策的可能。且長期看，我國房地產市場已經進入了新的周期，房地產行業的集中度會逐漸提升，頭部優秀的地產公司具有價值屬性。

“政策是否能夠有效刺激房地產板塊股價的上行，還需要綜合考慮多方面的因素。但隨著政策的逐步被落地，房地產板塊近期也會持續活躍。且可以預見的是，隨著弱復蘇的持續，后續其他一線城市的政策放寬意愿也將提高?！饼堏A富澤資產總經理童第軼也向本刊表示。

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相較之下，深圳市同威投資高級研究員譚琳對地產股的看法相對有些謹慎，她認為，如果后續沒有更大的刺激政策，地產板塊行情若能夠穩住就已經很好了！

曹擎也表示，“認房不認貸”的政策官宣，一定程度上能夠提振一些情緒，也會因此推動部分剛需需求，但現階段整體上投資者的悲觀心態比較重，想要看到股價明顯的趨勢性上行或周期反轉，可能還需要更多政策“組合拳”的聯合出擊，或者地產數據有實際的改善。

今年上半年國內經濟數據的表現是低于預期的，這一點從最新出爐的上市公司中報數據中也有相應體現：受二季度經濟復蘇斜率放緩、出口增速中樞下移、費用紅利減退等多重因素影響，A股業績增長仍承壓。2023年上半年，境內股票市場上市公司共實現營業收入35.39 萬億元，同比增長1.61%；實現凈利潤3.19萬億元，同比下降3.38%。但隨著諸多利好政策發布，預期國內經濟基本面在接下來的時間內將得到有效改善，進而對資本市場信心的持續恢復帶來支撐，特別是消費層面、制造、科技成長領域的上市公司基本面修復將更為明顯，也因此，這些領域中的機構重倉股就值得重點跟蹤。

最新披露完成的基金中報數據顯示，二季度末，權益類公募基金共持有5318家公司股權（包含港股上市公司），合計持倉3.95 萬億元。與2022 年四季度末相比，基金在持倉標的新增207只的情況下，持倉總市值縮水了0.2萬億元，分析原因，與上半年基金重倉股整體出現調整有一定關系，Wind基金重倉指數回撤了3.26%。

從行業持倉來看，權益類公募基金二季度的持倉重心依然圍繞在醫藥生物、電力設備、電子、食品飲料、計算機等領域，其中對醫藥生物的持倉市值最高，達5016.57 億元。在另外四大板塊中，公募基金的持倉市值也均超過3000 億元。若統計報告期末公募基金持倉市值超過千億的大類行業，機械設備、汽車、傳媒、通信等8個板塊也上榜。

在個股持倉上，從市值來看，基金前十大重倉股是貴州茅臺、寧德時代、騰訊控股、瀘州老窖、五糧液、中興通訊、陽光電源、邁瑞醫療、恒瑞醫藥、金山辦公，它們無一不是各細分行業的績優龍頭。值得注意的是，若從增持情況分析，則科技股在上半年無疑得到公募基金更多的認可，被增持股份最多的公司是消費電子概念股工業富聯，其涉及了人工智能、城市大腦、機器人等概念。二季度末，共有665 只權益類基金持有工業富聯，合計持股68171.18 萬股，相較2022 年四季度末大幅加倉64368.05萬股（見表4）。

除了工業富聯，在二季度被權益類基金增持股份最多的十家公司中，中興通訊、愷英網絡也是科技類公司，涉及到人工智能、元宇宙等概念。此外，若進一步統計二季度基金增持股份前三十家公司，上榜的神州泰岳、世紀華通、巨人網絡、中國電信、大華股份等公司同樣都來自科技板塊。

身為工業富聯持股規模最大的權益類基金興全合潤，其基金經理謝治宇在本周“新鮮出爐”的中報中表示，今年上半年持續跟蹤周期、消費、醫藥、新能源的同時，還關注與挖掘了人工智能、半導體等新興產業的投資機會。從各板塊看，隨著ChatGPT4.0 的發布和應用，人工智能在應用端的空間被打開，服務器、算力、模型、芯片需求不斷放大。同時，上半年游戲版號增加，影視產品供應豐富，相關公司市值上漲后有所回調，也主要是AI在各個領域的殺手級應用出現還需時間和技術的不斷演進。展望下半年，會關注宏觀經濟拐點與各個新興技術的邊際變化，以長視角繼續尋找和持有具有良好投資性價比的公司。

結合數據統計不難發現，興全合潤二季度末重倉工業富聯的同時，同為謝治宇管理的產品，興全合宜、興全社會價值三年持有兩只產品也相繼對工業富聯進行了重倉，且全部為今年二季度新建倉的?？梢钥吹?，在謝治宇的重倉股名單中，匯聚了三安光電、中興通訊、?？低暋⒕С抗煞荨懫鹂萍?、紫光股份等眾多科技類公司。

此外，身為睿遠基金的頂流基金經理，傅鵬博同樣對科技類公司有較高的認可。相對上一報告期，傅鵬博對浪潮信息、中科曙光、新點軟件等公司完成了建倉。傅鵬博表示，政治局會議提出“要活躍資本市場，提振投資者信心”，這快速扭轉了A股的風險偏好。會議指出“重視AI和數字經濟”，強調“要推動數字經濟與先進制造業、現代服務業深度融合，促進人工智能安全發展”，這為證券市場尋找中長期投資標的提供了思路和方向。

雖然私募基金并不需要披露季報和中報，但隨著上市公司中報的發布，私募基金的持倉路徑也隨之顯現。二季度末，共有1578只陽光私募產品出現在1146家公司的前十大股東/流通股東名單中，合計持倉2422.05億元。

以持倉市值統計，私募二季度倉位最重的五個行業中，食品飲料、醫藥生物、計算機、電子與公募持倉方向重合，只有基礎化工行業與公募偏好的電力設備不同。這其中，私募基金對醫藥生物、計算機和基礎化工均有所加倉，二季度末持股占行業流通A股的比例相較一季度均有所增加，尤其是計算機加倉比例變動最大。至于私募基金第四大重倉行業電子板塊在二季度則出現較大幅度的減倉，此外，社會服務、國防軍工、農林牧漁、公用事業等行業同樣在二季度被私募基金減倉（見表5）。

數據來源：Wind

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觀察私募基金重倉標的，倉位最重的個股同樣是各細分行業龍頭，前十大重倉股分別為貴州茅臺、?？低暋⒆辖鸬V業、恒力石化、中國動力、雅戈爾、香農芯創、上海萊士、中公教育、同仁堂。但結合報告期內的持股變動情況，只有貴州茅臺、恒力石化得到私募基金的增持，余下8家公司中有6家出現減持，而?？低?、上海萊士持股未出現變化（見表6）。

統計私募基金對個股的持股變動情況，在被增持的公司中，基礎化工、電子、醫藥生物三大行業的標的明顯更多，分別有60家、58家、56家。如主營PE管道、BOPA薄膜和鋰離子電池隔膜等產品的滄州明珠，二季度末被君悅日新17 號、輕鹽智選26 號兩只私募基金重倉，輕鹽智選26 號私募基金的最新持倉相較一季度末并未改變，君悅日新17號私募基金則是在二季度期間對公司完成了建倉，且8363.49 萬股的持倉一舉摘得了公司第二大股東的頭銜。同為基礎化工類公司，龍佰集團、金發科技、金石資源三家公司在二季度期間也均獲得私募基金逾千萬股的增持。此外，電子板塊的新亞制程、英唐智控；醫藥生物板塊的益豐藥房、派林生物，二季度期間也得到了私募基金較大規模增持，增持股數均超過千萬股。

值得一提的是，二季度期間被私募基金大比例增持的兩只醫藥股背后均有馮柳的身影，比如益豐藥房，前十大股東中，馮柳管理的高毅鄰山1號遠望基金是惟一的私募產品，相較一季度末，馮柳對其增持了1500 萬股；派林生物的大股東名單中，除了馮柳繼續持倉，美好海德薇一號私募基金也新近現身，以1360萬股的持倉成為公司第七大股東。

身為“國家隊”資金，投資風格一向以穩健著稱的社?；?，二季度現身在624家A股公司的大股東名單中，季度末合計持倉市值達4104.06 億元。盡管重倉標的相較一季度末減少了3只，但持股總市值卻小幅增加了23.52億元。

二季度末，社?；饘?38 家公司進一步加倉，新建倉125家公司，139家公司的最新持倉與一季度末持平，減持121家公司，另外還從128家公司的前十大股東/流通股東中退出。

與公私募基金持倉思路大相徑庭的是，“國家隊”社保基金明顯偏愛傳統行業，自2015 年二季度至今，社?；鹨堰B續37 個報告期超過9年的時間，第一大重倉行業始終為銀行業，而非銀金融板塊同樣已連續多個報告期蟬聯社?；鸬诙笾貍}行業。2023 年二季度末，社保基金的前三大重倉股均來自金融領域，分別為農業銀行、工商銀行、中國人保，而若統計其前十大重倉股，則有6 個席位屬于金融領域。此外，觀察社?；鸬牡谌⒌谒?、第五大重倉行業，分別為交通運輸、有色金屬、機械設備，它們均為傳統行業（見表7）。

結合歷史持倉不難發現，社?；痃娗榻鹑诠?、偏愛大市值公司的習慣由來已久，原因主要有三個：一是市值較大的龍頭企業經營相對更為穩健，出現黑天鵝的概率較低；二是社保基金非常注重安全邊際，低估值通常是社?；鹂紤]的重要因素，銀行、非銀金融、交通運輸板塊的市盈率、市凈率偏低；三是高分紅。以2022 年全年的分紅金額統計，銀行板塊累計分紅高達5877.14 億元，股息率達到5.72%。

除了長期青睞金融板塊，社?；鹨彩穷H為長情的。據統計，目前有324家公司連續一年被社?；鹬貍}；有112家公司的被持股時間達到3年；有40家公司的重倉期達5年；華僑城A、中南傳媒、華魯恒升、鳳凰傳媒、農業銀行5家公司的持續重倉時間甚至超過10年之久。截至今年二季度末，社保基金對華僑城A的連續重倉時間最久，自2011年二季度至今，已連續49個報告期始終對其重倉持有（見表8）。

值得一提的是，雖然社?；鹌珢蹅鹘y板塊，但隨著近年新興產業快速發展，社?；鹨布哟罅藢萍脊傻呐渲?，比如云計算概念股石基信息、智慧城市概念股巨星科技，二季度末的持倉均較一季度末增持超千萬股。在社?；鹦陆▊}的公司中，建倉規模最高的是信創概念股金山辦公，二季度末，全國社保基金一一七組合以165 萬股的持倉，新晉成為該公司的第九大股東。與此同時，華測導航、新萊應材等12 家科技類公司，二季度期間也均被社保基金買入億元以上。

數據來源：Wind

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截至8月29日，過去20個交易日，北向資金累計凈流出達877.77 億元，而2019 年以來北向資金20 日累計凈流出超過500億級別的僅5次，包括2019年4～5月、2020年2～3月、2020年7～8 月、2022 年2～3 月和2022 年9～10 月。北上資金持續凈流出引發市場擔憂，擔憂外資流出壓力何時能緩解？

方磊接受本刊采訪時表示，外資持續流出的原因可以分為兩方面：一是美國經濟韌性和加息政策帶來的美債利率、美元指數快速上行以及人民幣貶值；二是外資對中國經濟的修復預期持續回落。

方磊認為，外資流出并非常態，中美經濟和政策差的收窄將使得外資重新流回中國市場?！叭绻阅隇槎攘繂挝唬?014年互聯互通機制開通后北向資金均是凈流入狀態，我國經濟的進步以及對世界經濟增長重要性的提升是外資持續增配中國資產的核心原因。短期看，中國經濟將在政策的支撐下逐漸恢復，而美國寬松的財政政策以及超額儲蓄釋放對于經濟的支撐正在減弱，中美經濟差或將減小，人民幣匯率的貶值壓力也將緩解，影響外資流出的因素正在向積極的一方面發展。此外，本輪外資流出壓力已經高于歷史平均水平，悲觀的海外投資者或已出清?！?/p>

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盧宏峰也向本刊表示，外資此前持續流出的原因包括地緣政治、匯率、利率、估值、自身業績考核壓力等多重因素，其中外資投資團隊的業績考核壓力是比較大的因素?！斑^去幾年投資中國的團隊/基金經理業績并不理想，尤其是跟公司內部投資美股的團隊做對比，他們面臨的壓力比較大，為了自身工作安全和職業發展，階段性不得不做出投資決策的改變。但最近一段時間，已經有部分海外投資者來到中國調研，且有海外投資者已經在逐步加倉中國企業。”

“美債收益率上行，全球經濟不確定性增加，國際投資者風險偏好下降，以及中美貿易摩擦升級等外部因素，疊加中國經濟增長速度放緩，市場信心不足等內部因素，影響了外資的投資決策，導致此前外資持續流出。但未來在政策支持、經濟改善和投資者信心恢復等背景下，外資仍會重新回流中國市場。”張智威對于目前的市場狀況同樣給予了積極的觀點。

童第軼也表示，隨著美國加息趨于結束，美債收益率也或將見頂回落，倒掛程度會縮小。另一方面，政策面的不斷刺激，中國經濟及資本市場也終將走出低谷，這都會在一定程度上促使外資重新回流。

與北上資金短線操作不同的是，作為國際資本投資中國市場的風向標之一的QFII在持倉上卻要明顯更為穩健，持股周期也更長。且統計上市公司中報數據，QFII 二季度仍繼續對不少A股公司進行了加倉，二季度末的持股數量達757家，相較一季度末增加了37 家。其中，多達560 家公司為QFII 二季度繼續增持或新進公司。

與社?；鹜顿Y喜好類似，QFII也將銀行股納為第一大重倉行業，盡管只持有6只銀行股的股權，但持倉市值卻高達469.3億元。此外，醫藥生物、機械設備、電子、電力設備等行業也得到QFII資金較大倉位持有（見表9）。

以傳統行業為基本盤的同時，與前述三大機構一樣，科技電子板塊同樣在二季度獲得外資極大的認可，重倉標的數量由一季度末的77只增至二季度末的83只，愷英網絡、盛天網絡、美迪凱、天源迪科、首都在線等公司都得到了QFII的新近建倉或持續增倉（見表10）。

上周，英偉達報告稱，受對人工智能（AI）芯片強勁需求的推動，其季度營收創下歷史新高，并表示人工智能熱潮將持續下去?！皩_基金繼續追捧大型科技股和人工智能主題，”高盛的機構經紀業務部門在發給一個特定客戶群的報告中稱。投行韋德布什的分析師丹尼爾·艾夫斯對此評論稱，英偉達的業績是“人工智能需求的最佳晴雨表”，將在今年剩余時間里對科技領域產生連鎖反應。

（本文所涉個股僅做舉例，不做買賣推薦。）