存貸利率跟隨式調整　銀行或淡化存款考核

文頤

2021年以來，監管機構對存款利率定價機制進行改革，并多次引導廣譜利率（含存款、保險等）下行。

2021年6月和2022年4月，人民銀行先后指導市場利率定價自律機制成員將存款利率上限形成方式由基準利率浮動倍數調整為加點，并形成錨定10年期國債收益率和1年期LPR利率的存款定價機制，存款利率定價機制改革隨存款利率市場化進程加快。

2022年9月至今，銀行活期、定期存款利率已進行兩輪下調，通知&協定存款利率進行了一輪下調，保險預定利率也進行了一輪下調。2023年4月，利率自律機制新增對銀行存款利率市場化定價情況的考核，引導銀行加強存款利率市場化調整機制的執行力度，監管正有序引導廣譜利率下降。

回顧近年來利率政策變化，原考核機制以激勵為主，新機制引入定價扣分項。

2022年4月，利率自律機制建立了存款利率市場化調整機制，自律機制成員銀行參考10年期國債利率、1年期LPR利率合理調整存款利率水平，對于調整及時高效的金融機構，人行給予適度激勵。但實際執行效果一般，在激勵為主的政策導向下，部分中小銀行并未主動調整存款利率水平，存款無序競爭亂象仍然存在。

相比之下，新機制引入定價扣分項，要求銀行各關鍵期限定期存款和大額存單利率（1、2、3、5年）季度月均值較上年第二季度月均值調整幅度低于合意調整幅度的，每個期限扣5分，最多扣20分。定價行為總分100分，除扣分項外，主要考核銀行是否存在不 當競爭行為，以及存款成本較行業平均的偏離情況。

考核結果影響銀行融資能力，評估一季一評，結果同時運用于當季度MPA和下一次合格審慎評估（一年一評）。如一年中兩個季度定價行為不合格，或平均分低于60分，則下一年不能被選為利率自律機制成員，失去發行同業存單、大額存單等金融產品的權利；單季度“定價行為”得分低于60分的，下一季度定價行為評估結果反饋之前不得新增同業存單及大額存單發行余額。存款定價行為與融資難度直接掛鉤，銀行爭取達標以避免被扣分的意愿加強。

居民廣譜利率曲線呈現兩頭低、中間高的凸型曲線，后續定期存款利率有望進一步下調。以居民普遍可獲取的多類金融產品考察廣譜利率期限結構，分別是：1.活期/類活期產品，流動性好、收益率低：代表為銀行活期存款（利率0.2%）、7天通知存款（1.55%），活期理財（1.74%）；2.儲蓄型產品，流動性差、收益率略高：按照期限不同分為1年期定存（2.15%）、2年期定存（2.65%）、3年期定存（3.25%）、5年期定存（3.2%）、10年期保險（1.82%）、20年期保險（2.44%）、30年期保險（實際2.63%，預定利率3%），而同期限的國開債收益率分別是2.06%、2.33%、2.43%、2.58%、2.83%、3.16%、3.19%。

本輪廣譜利率調整，中長期限產品利率下壓更加明顯，推測是為了引導資金期限短期化。根據國有大行2022年9月和2023年6月兩輪利率調整前后的對比，活期與定期第一年利率僅調降10BP，第二、三、四、五年隱含真實利率分別調降30BP、50BP、17BP、17BP。

預計存款成本變化有望帶動2023年四季度銀行息差較一季度改善約6.2BP，其中，存款利率調整提振息差約6.9BP，存款定期化拖累息差約0.8BP。測算協定存款上限調降將提振上市行單季息差（下同）3.4BP，其中，2023年四季度預計體現1.8BP，2024年預計再體現1.7BP。

2023年5月15日，協定存款上限調降，四大行下調30BP，其他銀行下調45BP。根據浙商證券的測算上市銀行協定存款占存款的比例為11%，其中，國有大行、股份制銀行、城商行、農商行分別為11%、19%、10%、7%。從到期期限來看，協定存款將在1年內完成到期重定價，由于其合同期限一般為一年，因此，協定存款對息差的影響將持續到2024年三季度。

從息差影響來看，假設存款結構不變，協定存款上限調降，合計可提振上市行息差3.4BP，其中，股份制銀行息差提振幅度最大，國有大行、股份制銀行、城商行、農商行息差有望提振3.2BP、5.6BP、2.7BP、2.1BP。從各季度改善幅度來看，協定存款對息差的提振主要體現在2023年三季度至2024年二季度，預計單季度息差平均提振幅度為0.8BP。

2023年6月8日，國有大行活期存款掛牌利率下調5BP，協定存款不在此次調降范圍之內。預計后續其他銀行將跟進下調，據報道，6月12日起，部分股份制銀行也陸續跟進下調存款利率。

假設存款結構不變，活期存款立即重定價，有望提振上市銀行息差1.3BP。從節奏來看，掛牌利率對息差的影響集中在2023年二季度、三季度，預計提振二季度、三季度上市銀行息差0.3BP、1BP。分類來看，國有大行活期存款占比最高，最受益于活期存款成本調降。2023年三季度，國有大行、股份制銀行、城商行、農商行單季度息差有望較一季度提振1.6BP、0.8BP、0.8BP、1BP。

2023年5月15日，通知存款利率上限下調，四大行下調30BP，其他銀行下調45BP。測算上市行通知存款占存款的比例為2.8%，其中，國有大行、股份制銀行、城商行、農商行分別為2.8%、4.7%、2.5%、1.6%。

假設存款結構不變，通知存款立即重定價，有望提振上市銀行息差1BP。其中：從節奏來看，通知存款上限下調對息差的影響集中在2023年二季度、三季度，預計提振二季度、三季度上市銀行息差為0.5BP、0.5BP。分類來看，股份制銀行通知存款占比最高，最受益于通知存款利率上限調降。2023年三季度，國有大行、股份制銀行、城商行、農商行單季度息差有望較一季度提振0.8BP、1.4BP、0.7BP、0.5BP。

假設存款結構不變，活期存款立即重定價，有望提振上市銀行息差1.3BP。

2022年定存掛牌利率下調將持續助力上市銀行負債成本改善，2023年預計繼續體現1.7BP，2024年預計體現0.8BP。

2022年9月15日，國有大行下調定期存款掛牌利率，其中3年期定期下調15BP，其他期限下調10BP，包括3個月、6個月、1年期、2年期、5年期掛牌利率。后續各類銀行跟進下調各期限存款掛牌利率。

假設存款結構不變，定存利率調降可繼續助力上市銀行2024年四季度息差較2023年一季度改善2.5BP。從節奏來看，假設每年到期的結構不變，測算上市銀行2023年四季度單季度息差較一季度改善1.7BP，2024年四季度單季息差較2023年四季度改善0.8BP。分類來看，綜合考慮存款期限結構，國有大行、股份制銀行、城商行、農商行2024年四季度較2023年一季度息差提振空間分別為2.8BP、1.9BP、2.3BP、2.7BP。

定期存款掛牌利率下調，預計助力上市銀行2023年四季度單季息差較2023年一季度提升1.1BP，2024年四季度較2023年四季度提升1.7BP。

2023年6月8日，國有大行下調長期限定期存款掛牌利率，其中，2年期、3年期、5年期定期存款利率分別下調10BP、15BP、15BP，3個月、6個月、1年期存款掛牌利率不變，預計后續其他銀行將跟進下調。

假設存款結構不變，長期限定存利率調降助力上市銀行2024年四季度息差較2023年一季度改善2.8BP。從節奏來看，假設每年到期的結構不變，測算上市銀行2023年四季度單季息差較2023年一季度改善1.1BP，2024年四季度單季息差較2023年四季度改善1.7BP。分類來看，長期限定存利率調降，有助于國有大行、股份制銀行、城商行、農商行2024年四季度息差較2023年一季度分別改善3.1BP、2.1BP、2.6BP、3.1BP，其中，國有大行、農商行一年定存占存款比重及存款占計息負債的比重較高，更受益于長期限存款調降。

銀行存款定期化趨勢延續，參考上年同期定存變動幅度，預計定期化拖累息差在2023年繼續體現0.8BP，2024年體現3.8BP。存款定期化趨勢延續：2017年以來，上市銀行定期存款占比持續上行，2022年年末定期存款占總存款的比例為54%，較2017年 年末上升8個百分點。從行業數據來看，2023年以來，銀行存款定期化趨勢延續，住戶定存和非金融企業定存占比均呈上升趨勢，2023年四季度末住戶定存占住戶存款較2022年四季度末上升3.1個百分點至71%，非金融企業定存占非金融企業存款較2022年四季度末上升2.2個百分點至67%。

定期化對息差的拖累作用主要體現在定存占比每上升1個百分點，預計拖累上市銀行單季息差1.6BP。分類來看，定期存款成本與非定期存款 成本利差越大，受存款定期化的拖累越大。定存占比每上升1個百分點，將拖累國有大行、股份制銀行、城商行、農商行單季度息差分別為2BP、1.1BP、1.4BP、1.6BP，其中，國有大行受定期化的拖累最大。

從定期化節奏及累計影響來看，2021年以來，存款定期化幅度均高于歷史平均；從季度間節奏來看，一季度存款定期化環比上升幅度最大，后續季度定存占比環比波動。假設定存占比季度間環比上升幅度參考行業上一年情況，定期化預計將使上市銀行2023年四季度息差較一季度下降0.8BP，2024年四季度息差較2023年四季度下降3.8BP。

從中性情況分析，2年期定期存款還有約5BP的降息空間，3年期有約35BP的降息空間，5年期有約20BP的降息空間?；诙ù胬逝c同期限國債收益率的利差水平，1年期及以內期限存款利率調降空間已不大，2年期、3年期、5年期定存分別有約10BP、50BP、30BP的下降空間；與同期限國開債收益率比較，則2年期定存利率下降空間不大，3年期和5年期定存分別有35BP、20BP的下降空間。

從息差影響分析，在保守假設下，存款利率調降可提高上市銀行息差水平3.1BP；在中性假設下，存款利率調降可提高上市銀行息差水平6.5BP；在積極假設下，存款利率調降可提高上市銀行息差水平9.9BP。預計近期LPR將出現非對稱性調降，2023年存款成本調整完全對沖LPR降息影響，上市銀行四季度息差有望較一季度提升3.2BP。

存款降息為LPR調降打開空間，從近兩年存貸利率調整節奏上看，自2022年8月LPR利率下調后，存款利率已經歷三輪調整，分別是2022年9月全國性銀行普遍調降了存款掛牌利率（2023年4月其他銀行跟進），2023年5月調降通知和協定存款加點上限，以及本次國有大行普遍調降存款掛牌利率。根據前文測算，我們預計近三輪存款利率調降，有助于上市銀行2023四季度息差較一季度提升6.9BP，2024年四季度息差較2023年四季度提升4.1BP。

LPR、存款利率調降綜合影響，預計LPR調降將使得上市銀行2023年四季度單季息差較一季度下降3BP，2024年四季度息差較2023年四季度下降3BP；在此基礎上結合前文存款定期化的討論，預計存貸款政策對2023年息差支撐作用為3.2BP，對2024年拖累作用2.8BP。

展望未來，凈息差-ROE-內生資本支持的貸款增速已處于緊平衡狀態，預計存貸利率跟隨式調整將成為常態。

從凈息差角度來看，根據《合格審慎評估實施辦法（2023年修訂版）》，監管合意的凈息差為1.8%以上，2023年一季度銀行業凈息差為1.74%，首次跌至1.8%以下，已至臨界線。

從ROE角度來看，中長期視角，行業ROE已經無法滿足資本內生要求，基于2021-2035年中長期資產增速與名義GDP增速（7%）持平的假設，銀行業資本內生所需ROE為9.8%，2022年ROE較此低0.5個百分點；中短期視角，銀行資產投放正在透支資本，2022年及2023年一季度，銀行業資產實際增速遠高于名義GDP增速（分別高3個百分點和3.9個百分點），也遠高于ROE可支持的內生資產增速。

若單邊下調貸款利率，將進一步加大商業銀行的盈利壓力和資本壓力，進而影響信貸投放、影響服務和支持實體經濟發展的能力和意愿。據此判斷，存貸利率的跟隨式調整未來將成為常態。

資料來源：Wind，公司公告，浙商證券研究所

中共中央政治局7月24日召開會議，提及“要活躍資本市場，提振投資者信心”。故國信證券認為，當下個人投資者風險偏好維持低位，定期存款持續高增，而銀行則面臨信貸需求不足的情況，這給銀行凈息差帶來一定壓力。受此影響，銀行吸收定期存款的動力減弱，而擴張AUM以提高手續費收入占比的動機提升，有望在一定程度上推動個人投資者資金向資本市場轉移，這有利于助力資本市場活躍。

2022年下半年以來，受投資機會缺少以及對后續經濟預期擔憂等原因，中國個人存款規模顯著增長，其中個人定期存款增長更加明顯。存款定期化給銀行存款成本帶來較大壓力，盡管近幾年監管部門加強結構性存款管控、通過互聯網異地攬存等的管理，一定程度上緩解了銀行的存款壓力，但2022年上市銀行平均存款再次回升。

存款快速增長原本應該受到銀行歡迎，但現在銀行面臨信貸需求不足的情況，加上LPR也在降低，因此，銀行貸款利率持續下降，資產端收益率下行壓力疊加存款定期化帶來的負債成本壓力，導致銀行凈息差管理難度增加，銀行凈息差持續下降。

銀行對中長期定期存款吸收動力減弱，未來有望更加重視AUM增長。在當前的情況下，銀行有較強的動機來減少對中長期定期存款的吸收力度。以工商銀行為例，其于2023年6月份調整了存款掛牌利率，中長期存款利率降幅較大，存款掛牌利率的期限結構變得更加扁平。

根據國信證券的分析，銀行后續將淡化存款考核，而更加重視AUM的增長，預計銀行將淡化存款考核。2022年9月，原銀保監會出臺《商業銀行負債質量管理辦法》，其中對銀行存款考核做出規定：不得設定以存款時點規模、市場份額、排名或同業比較為要求的考評指標。在當前市場形勢以及監管導向下，銀行有望淡化存款考核。

此外，商業銀行未來有望強化AUM考核，更加重視財富管理與理財業務發展。招商銀行是重視AUM考核的先例：2007年招商銀行率先實行按AUM經營考核代替存款考核理念，引導全行零售業務從存貸款經營思維向財富管理思維轉變，后續招商銀行財富管理業務持續領跑，且盈利能力以及估值都處于行業領先水平。

隨著個人中長期存款利率的下降，其對個人投資者的吸引力將減弱，而隨著銀行加大AUM考核，將在一定程度上助推原本的存款向銀行理財、公募基金、保險存單等資產轉移，其中有一部分將流入資本市場，助力資本市場活躍，而存款遷移有望助力資本市場活躍，居民財富遷移將遵循先債后股的路徑。

資料來源：Wind，公司公告，浙商證券研究所

隨著無風險收益下降和信用擴張提升，居民風險偏好逐步提升，財富產品配置需求涌現：從存款、現金類理財到債券基金、“固收+”理財產品，最后到權益基金；同時貨幣寬松預期、寬信用節奏也將加快這一趨勢。從實際情況來看，這一過程已經開始發生，主要體現在以下兩個方面：

首先，銀行理財已經率先迎來增量資金，公募基金后續有望有增量。3月以來，個人存款、個人定期存款增速下降，從銀行理財子增量資金看，近期資金流入主要體現在現金管理類產品，但現金類產品流動性和收益水平已不如往昔，規模占比已達警戒線；信用利差已擠壓至底部，交易結構脆弱容易引起新一輪債市回調；收益增厚資產中，近期權益缺乏賺錢效應而REITs等新資產表現不佳，銀行理財市場“資產荒”明顯。我們判斷隨著居民風險偏好進一步提升（催化劑體現在無風險利率進一步下行、經濟復蘇或新一輪改革機遇），居民會更進一步加大基金配置。

其次，人身險行業儲蓄型保險已經明顯擴張。在存款利率下調的背景下，儲蓄型保險優勢顯著突出，其中收益確定且靈活度高的增額終身壽險優勢更加明顯。不同于年金險等其他儲蓄型保險，增額終身壽險具有收益確定、保單現金價值高、配置靈活等特點，疊加定價利率下調等因素的催化，2023年二季度開始增額終身壽險一躍成為各家人身險企和各銷售平臺主推的保險產品。

寬貨幣對沖經濟下行，利率調降仍有空間。從歷史上看，寬貨幣政策是各國在應對本國經濟下行時與極端外部事件沖擊時所采取的主要刺激手段之一。從中國的實際情況來看，自2010年以來4輪主要的寬貨幣周期也大都出現在短期經濟面臨明顯下行壓力的階段。

站在當前時點，考慮到2023年以來國內經濟疫后修復的基礎尚不牢固，有效需求不足的情況依然存在，預計后續貨幣政策仍會加大逆周期調節力度，政策利率的調降仍有空間。值得注意的是，隨著過去兩年存款利率市場化改革的持續推進，貸款與存款利率調整的同步性明顯增強，從而有助于商業銀行緩解利率下行而帶來的盈利壓力。

從歷史上各降息周期來看，不可否認利率下行對銀行整體經營帶來了一定壓力，銀行業息差、凈利息收入、凈利潤等關鍵營收能力指標都受到了或多或少的影響，但也能看到銀行自身能夠通過降低撥備反哺利潤等方式平滑利率下降對于盈利水平的影響。以2016年為例，經歷了2014-2015年存貸款基準利率分別下調了150BP、165BP之后，上市銀行凈息差水平和凈利息收入增速水平分別下滑了53BP和11.5個百分點，但凈利潤的增速在撥備逆周期調節下仍保持同比正增長（0.7%）。

2023年以來，包括LPR調降、按揭加點調整等因素對銀行資產端定價水平帶來較大沖擊，但與此同時的存款利率下調一定程度上緩釋了壓力，根據平安證券的測算，若考慮活定期存款分別下調10BP、15BP，能夠給銀行業帶來9BP的凈息差改善，故而綜合資產負債兩端來看，銀行業整體營收雖然承壓，但下行趨勢相對可控。而且，隨著存款利率市場化改革紅利逐步釋放，在一定程度上對沖資產端定價壓力。

從20世紀90年代開始，中國利率市場化進程開啟，基本遵循“貨幣-債券-外幣-貸款-存款”的順序逐步推進改革進程，2004年首次實施人民幣存款利率下浮制度，2012年和2014年放開存款利率上限，2015年存款利率上限全面打開，直至2021年6月21日，利率自律機制優化了存款利率自律上限的確定方式，將商業銀行存款利率上浮的定價方式，由“基準利率×倍數”改為“基準利率+基點”，對不同類型商業銀行及不同類型存款，分別設置不同的最高加點上限。據報道，四大行活期存款、定期存款、大額存單加點上限分別為10BP、50BP和60BP。

銀行股作為能夠提供穩健分紅的高股息品種，在無風險利率持續下行的階段其類固收配置價值同樣值得關注。

2022年存款定價機制迎來重大調整，4月央行指導利率自律機制建立了存款利率市場化調整機制，自律機制成員銀行參考以10年期國債收益率為代表的債券市場利率和以1年 期貸款市場報價利率（LPR）為代表的貸款市場利率，合理調整存款利率水平。同月市場利率定價自律機制召開會議，鼓勵中 小銀行存款利率浮動上限下調10個基點左右，旨在通過降低負債成本促進實際貸款利率進一步下行，從而降低企業的綜合融資成本。

在面對2022年新一輪降息周期時，以國有大行為首率先開展了自2015年以后新一輪的存款利率下調進程，于2022年9月首次下調存款掛牌利率，其中，活期存款利率下調 5BP，3個月至2年整存整取定期存款利率下降 10BP，3年期整存整取定期存款利率下降 15BP，5年期整存整取定期存款利率下降 10BP。

2023年同樣在長端利率方面延續下調趨勢，最新存款利率較2023年6月在2-5年期定期存款掛牌利率方面下調了10-25BP不等，長端利率的下調緩釋了資產端定價壓力。需要注意的是，央行在二季度貨政報告專欄中特別強調了保持銀行合理利息和息差水平的重要性，后續存款利率仍有進一步下行空間，成本端紅利也有望逐步釋放。

從平安證券對2007年以來銀行歷史走勢復盤來看，銀行股的超額收益表現大都出現在經濟改善的利率上行期，但也并不絕對，例如2012年年底至2013年年初以及2014年的板塊行情，當時國內均處于利率下行階段，尤其是2014年年底的超額收益行情，更是開始于一輪寬松周期的起點。

銀行股作為能夠提供穩健分紅的高股息品種，在無風險利率持續下行的階段其類固收配置價值同樣值得關注。截至9月末，銀行板塊近12個月平均股息率為5.76%，絕對水平僅次于2014年牛市前期，若以10年期國債收益率衡量無風險利率，銀行股息率相對溢價處于歷史高位，且仍在繼續走闊，股息吸引力持續提升。

三季度以來穩增長政策信號不斷強化，有望推動市場預期的改善，考慮到當前銀行板塊靜態PB僅為0.55倍，對應隱含不良率超15%，安全邊際依然較高。此外，伴隨無風險利率中樞持續下行，銀行股息收益率吸引力進一步凸顯，關注銀行板塊作為高股息資產的配置價值。全年來看，居民消費傾向和風險偏好的修復仍然值得期待，成為推動銀行板塊盈利和估值回升的催化劑。