系統(tǒng)性地投資港股

朱振坤

12月11日，港股盤中跌破16000點，這是一個值得紀念的點位，最早達到16000點還是1997年7月31日，距今已經(jīng)有26年了。

有人說，真正的價值投資者喜歡港股，因為港股便宜。經(jīng)過這么長時間的下跌，現(xiàn)在的港股是驚人的便宜，目前的恒生指數(shù)整體PE-TTM估值僅有7.99倍。市盈率是投資收益率的倒數(shù)，簡單理解，如果企業(yè)整體盈利不下滑的話，現(xiàn)在投資港股的收益率高達12.6%。雖然目前香港地區(qū)銀行存款利率高企，但如果上市公司未來盈利不下滑，投資股票的回報將遠超銀行存款。港股的市凈率僅有0.84倍，大幅低于上市公司凈資產(chǎn)，在全球主要的股票指數(shù)中也是最便宜的。

目前港股的股息率也達到4.18%。股息是投資者短期即可收獲的現(xiàn)金回報。上市公司保留后的盈余再投資，還會帶來未來的盈利增長。此外，截至12月14日，港股上市公司本年創(chuàng)紀錄地回購了1157億港元。

如果再仔細審視各個細分行業(yè)和個股，其中的便宜就更為驚人了。拙文《港股物業(yè)股能否底部反轉(zhuǎn)》（刊發(fā)于《證券市場周刊》2023年第91期），粗略統(tǒng)計市值低于凈現(xiàn)金的港股物業(yè)公司就有十幾家。港股上市的四大國有銀行、中國神華、“三桶油”等股票目前的股息率都超過了8%，PE估值都在4-5倍左右，其中建設銀行的PE僅3.1倍。

歷史上港股一直比A股便宜，主要原因有，一是港股超過60%的上市公司是中國內(nèi)地公司，而資金大部分來自離岸市場，投資者對其了解不夠，從而影響了估值。二是資金自由流動和掛鉤美元的匯率制度，使股票市場容易受到其他國家貨幣政策和其他地區(qū)政治經(jīng)濟因素的影響。三是國際市場的機構投資者較少關注流動性差的中小市值公司，導致香港市場的中小市值普遍低估。

相比之下，A股市是一個相對封閉的市場，流動性充沛，股票更容易買賣，容易推高估值。另外，投資者對上市公司發(fā)展?jié)摿ζ谕芨撸沟猛顿Y者愿意給予更高的估值。從2020年年初至今滬深300指數(shù)下跌19%，跌幅顯著低于港股。

數(shù)據(jù)來源：Wind資訊。截至2023年12月19日，如無當日數(shù)據(jù)取最近一個交易日數(shù)據(jù)

以12月15日收盤價計算，A+H兩地上市的公司，A股相對H股的平均溢價率已經(jīng)到達128.8%，也就是說，整體上，同樣的股票在A股價格是H股的一倍還多，而這個數(shù)據(jù)在2020年1月初是88.7%。除此之外，也反映內(nèi)地投資者和海外投資者對待企業(yè)前景巨大差異。

對于很多港股通股票，A股投資者也可以購買，但同一家公司A股和H股仍有如此大的估值差異。也許原因是港股通需要投資者賬戶總資產(chǎn)不低于50萬元才能參與，限制了內(nèi)地投資者參與港股的范圍。

2023年南向資金持續(xù)買入，截至12月15日南向累計凈買入3175億港元，開通以來合計凈買入2.89萬億港元，約占港股總市值的11%。根據(jù)香港交易所統(tǒng)計，南向交易在 2022年占香港市場總成交金額的 12.7%，并非市場的主力資金。但3175億港元的買入并沒有止住港股下跌的趨勢，說明國際投資者從股票市場是凈流出狀態(tài)。

12月18日，香港金管局總裁余偉文表示，“如果有資金大規(guī)模流出，匯率會轉(zhuǎn)弱，銀行存款會下跌。但香港匯率和存款至今都沒有受到影響，今年存款更凈升2.3%……雖然香港股市下跌，但資金可以存入銀行，不一定是外流，國際資金亦可能留港，等待機會再入市。”

有眾多因素影響香港股票市場，這些因素還在不斷變化和增加，因素相互影響，是混沌的、非線性的，難以分析的。

全球政治格局、宏觀經(jīng)濟的各種影響，股票市場往往已經(jīng)給予了比較充分/過度的反映。作為投資者，我們對未來的發(fā)展也很難有獨家的判斷，如果有人能判斷清楚，股市馬上會（或者已經(jīng)）做出反應。

2008年金融危機，2012年歐債危機、2018年中美貿(mào)易戰(zhàn)……每個熊市背后的原因都有很多，當時來看，那些問題都非常難解決，如果能解決股市就不會持續(xù)下跌。但隨著時間的推移，每次危機最終也都得到了解決。

目前的港股是典型的熊市，主要的特征有：股市從高點幾近腰斬，持續(xù)時間長達四年；人氣渙散，成交額經(jīng)常低于千億港元；人們普遍悲觀；有很多情緒化、過度的解讀。這些和歷史上的熊市都比較相似。在熊市中持股是非常困難的，因為回答不了諸多問題。這些問題需要時間才能看清或者找到解決辦法。

投資者能做的，只有相信市場經(jīng)濟，相信人們的智慧。

投資者能做的，只有相信市場經(jīng)濟，相信人們的智慧。因為，事物的發(fā)展不會是線性的，往往最差的時候離反轉(zhuǎn)也為期不遠。因為大家利益受損會有反作用，各方博弈會達到均衡，時間把不利因素消磨，拋壓過后市場也會出清。人們越悲觀就會越悲觀，悲觀到極點的時候，市場離反轉(zhuǎn)就不遠了，每次都是在絕望中走出來的。

歷史上大型股票市場整體跌到8倍PE的情況是比較少見的，但確實也出現(xiàn)過幾次。

1998年年底，因為東南亞金融危機，韓國綜合指數(shù)跌至6.1倍PE，之后快速反彈，一年多時間上漲了3倍多。2003年3月再度跌至6.6倍PE，并在之后的一年多上漲70%。2008年全球金融危機后，英國富時100指數(shù)曾跌至9.96倍PE，之后一年多上漲了60%。受到國家石油公司丑聞影響，巴西IBOVESPA指數(shù)在2016年1月底曾跌至5.37倍PE，其后一年多上漲80%。道瓊斯工業(yè)指數(shù)最低曾跌至7.7倍PE，不過要追溯到1932年經(jīng)濟危機時期了，最近20年該指數(shù)最低PE水平為11.1倍。

投資者能夠便宜買到股票的時機，只有兩種情況，一個是優(yōu)質(zhì)公司出現(xiàn)了短期的問題，雖然股價下跌，但公司價值不受影響，問題未來解決之后，股價能漲回來。另一種情況就是，系統(tǒng)性的熊市，股票可能會普遍低估。

2003年巴菲特發(fā)現(xiàn)韓國股市很便宜，通過花旗寄來的韓國股票手冊，大概花了五六個小時，找到了20多家基本面穩(wěn)健，市盈率只有兩三倍的公司投資。持有至2007年和2008年賣出，收益頗豐。

他說，“我們會繼續(xù)忽略政治和經(jīng)濟預測，因為它們會分散投資者和商人的注意力，且代價昂貴。三十年前，沒人能預見到越戰(zhàn)爆發(fā)、工資和物價管控、油價兩次震蕩，沒人能預知總統(tǒng)辭職、蘇聯(lián)解體，也沒人知道股指會單日下跌508點，或國債收益率在2.8%至17.4%區(qū)間內(nèi)波動”。

聲明：本文僅代表作者個人觀點；作者任職于海南夏爾私募基金管理公司