蘇泊爾高派現股利政策的動因和效應

王櫸

（武漢輕工大學管理學院，武漢 430023）

1 引言

股利是企業回報投資者的重要方式。我國證券市場的股利分配方式呈現多樣化，包括現金股利、股票股利、轉增股數和送股加派息，在證券市場逐步發展和完善的過程中，不少上市企業會采用轉增股數、送股加派息等分配方式。2013 年之前的政策將企業的分紅行為與再融資行為掛鉤，稱為半強制分紅政策[1]，使得不少企業不得不進行分紅，現金分紅能受到廣大投資者青睞的主要原因在于它能讓投資者獲得確定性的到手收益。

中國證監會數據統計表明，2022 年期間，共有3 291 家滬深上市公司實行了現金分紅的股利分配方式，分紅金額達到2.1 萬億元，分紅公司家數占比67.1%，股息率（1.97%）和股利支付率（32.5%）與全球主要資本市場相比處于中上游水平。由于分紅習慣逐步養成，分紅公司家數占比由十年前的50%左右提升至70%左右，連續5 年分紅的公司占比由20%提升至48%。

但正如孫士霞[2]、郭志強[3]等學者所指出的，我國股利分配政策存在以下特點：一是政策的制定缺乏科學依據；二是股利分配政策的穩定性和連續性較差；三是股利政策受大股東的影響較大。蘇泊爾作為家電行業規模較大、市值較高的上市公司，2018 年到2022 年持續實施高派現股利政策，而且金額穩步上升，蘇泊爾的分紅具有較高的穩定性和連續性，與上市公司普遍存在的分紅政策特點不同。為進一步研究實施高派現股利政策的動因和效應，本文選取蘇泊爾作為研究對象，以為其股利政策的完善提供建議。

2 蘇泊爾歷年股利分配情況

蘇泊爾從2018 年到2022 年以來持續實施現金分紅政策，累計分紅金額為85 億元。蘇泊爾每10 股派息金額基本保持在12 元左右，甚至在2022 年達到了30 元。當前上市公司現金分紅呈現持續上升的趨勢，從數據上看，蘇泊爾所采用的派現分紅政策也符合這一趨勢。值得注意的是，蘇泊爾的分紅政策與上市公司股利政策分配連續性和穩定性較差的特點相違背。

3 蘇泊爾股利分配情況與同行業上市公司的比較

在同花順家電行業板塊中，石頭科技和海信家電與蘇泊爾的市值相當，因此文章選擇了石頭科技和海信家電進行對比。表1 數據表明，石頭科技的每股派現金額高于蘇泊爾，但石頭科技的現金分紅近年來呈下降趨勢，從2021 年的每10股派21 元到2022 年的每10 股派12.7 元，甚至出現分紅不連續的情況。而海信家電每10 股派息數普遍低于5 元，僅2022 年達到了5.31 元，但穩定性較強。

表1 家電行業派發股息數單位：元

如表1 所示，蘇泊爾的派現金額高于海信家電，且連續性強于石頭科技，但就實際派息數而言，蘇泊爾遠超其他兩家企業，甚至高于市值比蘇泊爾高出一倍的公牛集團和三花智控，蘇泊爾屬于家電行業中的高派現企業。

4 蘇泊爾高派現股利政策的動因

4.1 蘇泊爾高派現的內部動因

4.1.1 財務因素

企業財務狀況與企業股利分配方式的選擇有著緊密關聯，若保持連續實施高派現股利政策，那么上市公司應保持良好的財務狀況。蘇泊爾2018-2022 年各項財務指標及托賓Q 值如表2 所示。

表2 蘇泊爾財務指標及托賓Q 值

通過表2 可以得出，2018 年至2022 年蘇泊爾的平均股利支付率達到了79.47%，表明蘇泊爾具有較強的高派現能力。主營業務的盈利能力是影響上市公司高派現股利政策的眾多因素之一。蘇泊爾2018 年以來銷售毛利率長期保持穩定，營業收入、凈利潤以及每股收益均呈穩定上升的趨勢。蘇泊爾近年來的高盈利能力印證了企業有著較好的財務狀況，為企業實施高派現政策打下了堅實的基礎，同時也為企業現金流提供了保障。可以看出蘇泊爾的高派現股利政策和良好的財務狀況密不可分。

4.1.2 控股股東

股權集中制度和高管人員持股比例等因素都會對是否進行高分紅政策產生重要影響。上市公司的股權結構對股利政策有系統性的影響，股權集中度與現金股利支付呈正相關關系[4]。

SEB 作為蘇泊爾的控股股東，持有蘇泊爾82.95%的股份，共計666 681 904 股，蘇泊爾的前十股東中大多為投資機構，其余九大股東持股比例僅有10.59%，共計85 385 884股。這樣的股權結構表明，蘇泊爾連續5 年實施高派現股利政策與被SEB 絕對控制的蘇泊爾有著密切的關聯。

4.2 蘇泊爾高派現的外部動因

4.2.1 政府鼓勵企業進行現金分紅

2005 年修訂的《公司法》首次以法律的形式強調了以分紅實現對小股東的保護，要求當年未發生虧損的企業就應當進行分紅。2008 年證監會修改《上市公司證券發行管理辦法》，對分紅的要求進一步提高了規定，從“最近三年以現金或股票方式累計分配的利潤不少于最近三年實現的年均可分配利潤的百分之二十”修改為：“最近三年以現金方式累計分配的利潤不少于最近三年實現的年均可分配利潤的百分之三十”。

4.2.2 高派現股利政策可以向外界傳遞公司運營良好的信號

根據信號傳遞理論，向利益相關者傳遞公司運營良好的信號可以通過公司實施高派現股利政策實現。蘇泊爾持續5年的高股利分配政策和穩定增長的經營業績促使著廣大投資者去認可蘇泊爾。蘇泊爾股價于2020 年7 月達到最高81.3 元，在2021 年小家電行業普遍下行的情況下，蘇泊爾一度降至40.5 元，2018 年至今股價都處于震蕩上升的態勢，這離不開蘇泊爾逐年上升的現金股利分配政策，增強了廣大投資者對蘇泊爾的信心，同時也讓投資者們感受到真正得到手的確定性收益，從而吸引到更多的投資者。

5 蘇泊爾高派現股利政策的效應

5.1 企業價值

企業實施高派現股利政策大多是希望向市場傳遞公司發展穩定向好的信號，向廣大投資者展示公司的價值，以達到吸引投資者投資和提升企業價值的效果。

托賓Q 值是衡量中國大陸上市公司價值的主要指標之一，蘇泊爾近5 年的股份支付率均保持在57%以上，平均值達79%，派現金額較大，內部留存資金較小。蘇泊爾2018-2022 年的托賓Q 值（見表2）整體上較高，平均值達到3.98。而股份支付率自2020 年到2022 年上升時，托賓Q 值反而下降。2022 年股份支付率達到最大值，托賓Q 值僅有3.53；2019 年托賓Q 值達到了近5 年的最高值，而股份支付率僅有68%，表明蘇泊爾的高派現股利政策并沒有達到提升企業價值的成效。

5.2 市場反應

投資者對蘇泊爾實施高派現股利政策的態度可以通過超額收益率（AR）和累計超額收益率（CAR）指標來衡量。以2023 年5 月19 日蘇泊爾股利宣告日作為事件研究日期，對股利宣告日前后10 天的數據進行分析（見表3 和圖1）。研究發現，蘇泊爾股利宣告日前后10 天的超額收益率只有在宣告日的后兩天處于較高水平，其余時間點均為負值，表明蘇泊爾受到了市場的認可，但整體情況不是很理想。

表3 股利宣告日前后10 天的數據

圖1 蘇泊爾前后10 日超額收益率和累計超額收益率

通過圖1 可知，通過分析蘇泊爾的超額累計收益率變化趨勢后，發現蘇泊爾股利宣告日的前10 個交易日中超額累計收益率平穩，宣告日有大幅上升，但隨后又回歸正常水平。表明股利宣告對蘇泊爾的影響是比較大的，高派現股利政策也有效地向市場傳遞了積極的信號，并且受到了廣大投資者的青睞。通過對蘇泊爾高派現股利政策實施的后期效應分析表明，高派現的實施并沒有像想象中好。蘇泊爾的收益率在股利宣告的后兩天有顯著的效果，但整體來看蘇泊爾高派現政策的后期反應并不理想。

6 結論與建議

通過對蘇泊爾高派現股利政策的分析，可以得出以下結論：首先，上市公司要實施高派現股利政策需要有良好的財務狀況作為保障。蘇泊爾自2018 年以來的財務狀況良好，營業毛利率、營業收入以及凈利潤均較為穩定；每股收益也呈現穩定上升的趨勢。表明蘇泊爾有較為良好的財務狀況，保證企業有盈利能力去實施高派現股利政策。其次，在股權高度集中的公司中，實施高派現股利政策成為上市企業利益輸送的重要手段之一。最后，上市公司的發展與公司選擇的股利分配方式密切相關。上市公司在保持高現金股利政策連續實施時，可以向市場釋放出積極信號，吸引投資者投資，穩定企業股價，為企業的后續發展提供保障。

結合蘇泊爾的財務、經營等狀況，本文提出以下建議：首先，企業的高派現行為不能與企業長期發展的方向相違背。其次，企業應進一步優化股權結構，一是保證董事會的獨立性，避免一股獨大的現象；二是要明確董事、監事以及獨立董事的職責劃分，促進良好公司治理結構的形成。最后，加強監管和法律建設，提高對股利政策信息披露的要求，嚴厲打擊信息披露的違法行為，進一步提高上市公司股利政策的透明度，并加大對違法行為的懲罰力度，進而維護中小投資者的利益。