價值鏈視角下企業并購協同效應研究
——以蘇寧并購天天快遞為例

文/韓琳

隨著我國互聯網經濟的發展興盛，我國線下經濟遭受前所未有的沖擊，新零售行業業績持續下滑，快遞行業則基于互聯網經濟發展蓬勃發展，并購物流企業則可以帶來成熟物流網絡、倉儲、工人等，是企業構建物流體系的重要手段。

1.案例概述

1.1公司概況

1.1.1蘇寧易購。蘇寧易購于1990年成立于南京，在中國商業企業處于領先位置，經營商品包括家電、圖書、日用品等，是綜合類銷售商。到2019年為止，蘇寧易購銷售網絡覆蓋線上線下，各類創新互聯網門店13000多家，穩居國內線下網絡前列。蘇寧易購為擴大銷售品類實現企業擴展進行多次并購，逐步形成了線上自營、跨平臺合作的銷售方式。

1.1.2天天快遞。天天快遞，全稱天天快遞有限公司，成立于2010年，位于浙江省杭州市，是一家以從事批發業為主的企業。董事長兼總經理為周以祥。公司主要經營快遞服務、道路貨物運輸、貨物進出口、特殊醫學用途配方食品銷售、燃氣燃燒器具安裝、維修等業務。2015年9月16日，申通、天天快遞宣布重大戰略重組。2016年2月，天天快遞宣布完成A 輪融資。2017年，蘇寧物流全資收購天天快遞。2018年4月12日，蘇寧易購與天天快遞開展相關業務整合。

1.2并購過程介紹。2016年12月，蘇寧易購發布公告稱要并購天天快遞，收購方為蘇寧旗下全資子公司，收購標的為天天快遞。此次收購蘇寧要收購天天70%股權，通過現金交易方式進行，共人民幣29.75億元。并購交割完成12個月后，蘇寧相關公司再收購天天快遞剩余30%股權，收購金額為12.75億元。兩次并購后，蘇寧易購將持有天天快遞100%股權。此次收購對天天快遞股權估值為42.5億元，并對2016年2017年稅后凈利潤進行估值。近年來，天天快遞發展勢頭較好并不斷增加投入，發展速度遠高于同行。

2.動因分析

2.1企業發展策略需要。跨界并購可以使企業突破發展瓶頸。近年來我國消費者需求升級導致我國消費結構隨之升級，消費者要求增加，因此許多企業實施跨界并購已經成為常態。企業通過并購進入新行業領域，可以拓展公司業務，增強品牌效應。并且在新零售業業績下滑的背景下，幫助企業降低系統性風險。同時，新零售引入快遞行業可以打破業務瓶頸，不僅能構建自己的業務體系，還能促進新零售業績提升。

2.2價值鏈延展需要。物流產業鏈向上連結原料采購，向下連結成品銷售，并購物流行業公司可使蘇寧易購建立線上線下平臺。蘇寧易購收購天天快遞首先可以利用線上零售平臺獲取紅利，又可以穩固線下業務獲取現金流，形成自己采購——銷售線上線下相結合的產業模式。依托強大的物流體系，商品在價值鏈中增值速度更快、更高效，線上線下相結合模式使企業協同效應得到更好發揮。

2.3彌補物流短板，增強競爭力。新零售相對傳統零售更注重用戶體驗感。蘇寧易購在社會化板塊存在不足，沒做到大數據、互聯網與物流的深度結合。而自建物流體系需要花費巨大的精力財力，并且短時間內很難取得效應，無法保障運營效率和服務質量。通過收購天天快遞，蘇寧易購可以獲得成熟的物流體系，包括熟練的物流工人、成熟的物流網絡及倉儲點等。蘇寧完成并購后，將著重布局網點，實現產品直接營銷。

3.蘇寧易購并購天天快遞綜合效應評價

3.1經營協同效應。經營協同主要包括規模經濟效應、縱向一體化效應、市場力或壟斷力、資源互補綜合反映并購質量。供應鏈業務多元化與網絡集成效應凸顯。近年來我國互聯網經濟的興起與發展使單純線下經濟遭受打擊，新零售行業業績也在持續下滑。若缺少線上快遞服務將難以滿足客戶需求，從而倒逼蘇寧易購走出單一領域進行跨界并購。2013年至2016間，天天快遞規模擴展較大業務發展較快。除“四通一達”之外，天天快遞也躋身優秀民營快遞業。可以看出天天快遞已具備不小的規模，如果并購成功會幫助蘇寧有效提升物流能力。蘇寧自身物流目前僅服務自身銷售業務，收天天快遞則可以將業務拓展到整個社會，整個物流能力會得到顯著提升。從估值來看，天天快遞近幾年逐年盈利，并購后也會在總量上幫助蘇寧實現盈利。蘇寧完成并購后，將著重布局網點，實現產品直接營銷。

3.2財務協同效應

3.2.1盈利能力。本部分選取常用的盈利能力指標營業凈利率、權益凈利率、總資產凈利率、成本費用率衡量蘇寧易購并購天天快遞帶來的盈利變化。蘇寧易購2016年到2018年營業凈利率分別是0.33%、2.15%、5.16%，權益凈利率分別為0.97%、5.27%、14.71%，總資產凈利率分別為0.44%、2.75%、7.09%，成本費用率分別為17.14%、15.99%、15.16%。蘇寧易購并購天天快遞后2016年到2018年成本費用率逐年下降。2016年該指標為17.4%下降到2018年為15.16%，下降了約11.56%湘江幅度明顯。營業凈利率、權益凈利率及總資產凈利率都呈上升態勢，且上升趨勢顯著。其中營業凈利率上升了14.64倍，權益凈利率上升了14.16倍，總資產凈利率上升了15.11倍。總的來看，蘇寧易購并購天天快遞后盈利能力各項指標態勢呈向好趨勢，這說明蘇寧易購并購后盈利能力增強。主要得益于蘇寧易購并購天天快遞后物流更加完善，同時運力增強節約了運輸成本，完善企業產業鏈的同時增強了企業盈利能力增加企業競爭力。

3.2.2運營能力。本文選取存貨周轉率、應收賬款周轉率及總資產周轉率三個指標反映2016年至2018年蘇寧易購并購后運營能力。蘇寧存貨周轉率2016年至2018年從8.96上升至10.2，總資產周轉率從1.32上升至1.37,這說明并購天天快遞為公司帶來足夠的運力和快捷物流服務，使該公司產品流動加快庫存積壓減少。總資產周轉率三年內呈現先下降后增加的趨勢，但是增加幅度不高。這是由于并購天天快遞支付大量現金，資金投入力度大于收益增加，且營業收入增長幅度小于資產增長幅度，因此總資產周轉率增長不大。應收賬款周轉率三年分別為164.26、107.6和62.7，總體呈下降趨勢且下降幅度較大。這是因為并購天天快遞后為了盡快增加營業收入取得收益匹配資產的增加和資金投入，蘇寧易購選取了較為寬松的售貨政策存在賒銷的現象，同時公司規模不斷擴張，應收賬款增加回款變慢。

3.2.3償債能力。償債能力是反映企業償還債務能力和經營情況的重要指標，包括長期償債能力和短期償債能力。本部分選取流動比、速動比、資產負債率三個指標反映蘇寧以后并購天天快遞后的償債能力。2016年至2018年蘇寧流動比從1.34上升到1.41，速動比從0.77上升至1.17，資產負債率從29.02%上升至55.78%。并購天天快遞后蘇寧易購償債能力三項指標總體上呈上升趨勢。流動比率和速動比率全上升了，說明蘇寧易購資產流動性較強短期償債能力不弱。資產負債率在2017年略有下降為48.83%，可能是由于并購存在長期借款，2018年恢復上升并且保持在適當水平，說明蘇寧易購償債能力穩定。

3.2.4發展能力。發展能力是說企業可以長期經營下企業自身的擴張能力與發展潛力，本部分選擇營業收入增長率、凈利潤增長率、總資產增長率來衡量2016年-2018年蘇寧易購的發展能力。并購后蘇寧易購2016年到2017年營業收入增長率分別是9.62%、26.48%、30.35%，凈利潤增長率分別為-34.91%、721%、212%，總資產周轉率分別為55.37%、14.67%、26.83%。從數據中可以看出，蘇寧易購2016年至2018年三項指標波動較大。營業收入增長率總體上升且幅度較大，2018年是2016年的2015倍。這是由于蘇寧易購并購天天快遞后完善了物流網絡，實現產業價值鏈整合，營收能力增強。凈利潤增長率雖然波動較大但相比2016年為負值后兩年均為正值且最高達721%。總資產增長率一直保持正值，說明總資產一直穩步增加，2016年因并購了天天快遞因此增加速度較快。

3.3管理協同。管理協同效應主要指的是并購給企業管理活動在效率方面帶來的變化及效率的提高所產生的效益。蘇寧易購并購天天不是簡單的資產相加，而是業務的深度融合與合作。天天快遞有成熟的物流業務，截至并購日該公司發展了721家加盟商，3000多個地級市和2800多個縣均有網點分布。陸運空運路線北京、上海、無錫、杭州、廣州等大城市超過1800條。部分省份運輸速度甚至可以次日達或隔日達。天天快遞結合IT、人工智能自建智能物流體系，運輸更加智能、標準、高效。同時天天快遞在全國各地設立專業倉儲，將物流體系更完善。因此，并購天天快遞并與之深度融合能夠給蘇寧易購帶來極大的效益。首先，天天快遞運輸網絡成熟，可以很好彌補蘇寧缺少物流環節的短板。其次，引入物流企業可以使銷售業務線上線下相結合，實現銷貨增收。

4.結論與建議

本文通過對蘇寧易購并購天天快遞案例進行效應分析，得出以下結論：首先，并購存在經營效應。互聯網經濟沖擊時期，并購物流企業可以幫助蘇寧實現線上線下相結合，較少沖擊實現盈利。其次，此次并購實現了財務協同。可以看出2016年至2018年蘇寧各項指標總體上升，負債穩定經營、盈利及發展能力得到顯著提升。最后，此次并購實現了管理協同。蘇寧與天天快遞并不是簡單加總，而是業務和管理的深度融合。我們可以得到以下建議：首先，并購不是簡單加總，而是有目標的選擇。其次，并購不可盲目，應注重資金管理。正如本文蘇寧易購資金管理較好，短期償債較好長期償債能力穩定。通過分析蘇寧并購天天快遞案例，我們可以得到以下建議：正向并購能為企業帶來了超乎并購前的盈利，而負向的并購則存在將企業拖垮的風險，因此企業并購時應綜合考慮自身能力與并購方向，盡量做到目標清晰，并購后能很好消化和安排并購標的。首先，并購不是簡單加總，而是有目標的選擇。例如純線下企業可以并購物流企業、電商企業等，實現線上線下結合，構建全平臺發展。其次，并購不可盲目，應注重資金管理。正如本文蘇寧易購資金管理較好，短期償債較好長期償債能力穩定。

引用出處

[1]賀天玥,馮體一,潘超.企業以技術獲取為導向的連續并購績效研究——以新時達為例[J].管理案例研究與評論,2021,14(03):339-354.

[2]劉嬌嬈.以轉型升級為導向的制造業民企連續并購績效研究——以東山精密為例[J].財會通訊,2023(06):112-118.