碳中和目標與零碳金融機制構建

本文認為零碳金融是金融業的“范式轉變”，分析了零碳目標的經濟金融學邏輯，在此基礎上剖析我國目前零碳金融領域投融資活動中存在的問題和挑戰，并提出了解決問題的對策，那就是構建多層次零碳金融體系，支持經濟綠色發展。

金融界就金融如何支持實現凈零碳排放的經濟轉型在2021年于格拉斯哥舉行的全球氣候峰會（COP26）上達成了廣泛共識。此次會議突出強調了在制定零碳金融標準、激勵私人資本投融資行為、推動國際零碳債券市場發展以及建立金融機構零碳聯盟等方面的初步設想與倡議。這個新金融范式的核心使命在于促進《巴黎協定》所議定的凈零排放目標的實現。

零碳金融：金融業的“范式轉變”

碳中和目標的確立極大地豐富了金融支持氣候變化應對和可持續發展的內涵，從而引發了金融領域的一場“范式轉變”。這種新興的金融范式被稱作零碳金融，其重點在于金融工具和政策的創新，以確保金融活動與全球減排目標的一致性。在零碳金融的框架下，氣候金融、環境金融、綠色金融、轉型金融以及可持續金融等概念的共同特性得到了進一步的提煉和強化，其他相關內容也得到了進一步梳理和拓展。

零碳金融作為一種促進凈零排放經濟轉型的關鍵工具，在發展邏輯、目標設定、框架構建以及實施策略等方面展現出其特有的屬性。首先，在概念層面上，零碳金融體現了一種統一性，其范疇包括了傳統的綠色金融和環境金融，還涵蓋了強調生態資源保護與可持續發展的可持續金融、氣候風險沖擊并將其在金融定價中內生化的氣候金融、從高碳向低碳轉型的轉型金融、以及與碳市場相關的碳金融。其次，在時間維度上，零碳金融涵蓋從碳達峰到低碳乃至零碳轉型的全過程支持各個階段的新型大規模投融資模式，這包括長短期資金的綜合利用，不同風險等級資產的組合，以及主要和衍生產品關聯的投融資組合。再次，在風險管理方面，零碳金融不僅僅關注最小化氣候風險，更是圍繞凈零排放的核心目標，構建一種結合成本效益和社會福祉的新型風險管理模式，涉及公共資金、金融機構資金和私人資金在市場原則下的創新性管理機制。最后，零碳金融的原則和框架被預見為未來40年全球金融領域內競爭與合作的關鍵方向。金融機構基于對這一趨勢的深刻理解，將直接參與到國際零碳金融標準的設立、制定、完善和市場建設中，促進資本流動和外資吸引，從而助力實現碳中和目標的實現。

零碳目標的經濟金融學邏輯

碳中和目標著力解決資源環境和社會責任約束下的經濟發展問題，是實現全球社會經濟永續發展的必然選擇，也是構建人類命運共同體的莊嚴承諾。這個目標的實現，需要進行規模巨大的投融資活動。在生態環境友好、履行社會責任的前提下，投資怎么布局？資金從哪兒來？如何產生最優的環境、社會和經濟效益等，均面臨巨大的挑戰。

碳中和的實現路徑及帶來的投資機遇

我國已經承諾2030年前實現碳達峰、2060年前實現碳中和。實現該目標至少有兩種路徑，結合中國科學院將碳中和分為控碳期、減碳期、低碳期、中和期四個階段，這兩種路徑如圖1所示。路徑一為當前不限制碳排放，甚至加速碳排放，在2030年達到一個較高的峰值。優點是為我國創造了一個更大的總碳排放空間，缺點是2030年之后的碳中和壓力較大。路徑二是從現在就開始限制和減少碳排放。優點是減碳的時間較長，缺點是現在就要開始進行減碳方面的投入。

2007年以來，中國一直是全球碳排放量最大的國家，特別是最近十幾年增長非常迅速，目前碳排放量在全球的占比超過1/4，比美國多一倍（如圖2所示）。

控制碳排放和實現碳中和主要從能源結構、技術升級、固碳回收著手。根據相關研究，目前我國碳排放的主要來源是煤、石油、天然氣等化石能源，占到總排放量的85%。為實現2030年之前將這一占比降低到75%的減排目標，所需投資主要聚焦在六大領域：一是能源結構的轉變，需要實現從煤、油、氣等傳統能源向光、風、水、氫、核等新能源的轉變；二是電力裝機容量的擴大，大力提升發電能力和電力供給；三是輸電設備的基礎設施建設；四是實現從物理儲能向化學儲能轉變；五是固碳技術和能力的提升，如碳捕集、利用和封存；六是消費端降低能耗相關技術的開發等等。

零碳金融相關的投融資類別和發展現狀

經過梳理，中國目前與零碳金融相關的金融產品基本可以分為七類：一是綠色信貸，二是綠色債券，三是綠色資產證券化產品即綠色知識產權資產證券化（Asset-backedSecuritization，簡稱ABS），四是綠色保險，五是綠色基金，六是綠色信托，七是綠色股權。近年來，這些零碳金融產品發展都非常快。

綠色貸款：規模最大的零碳金融工具。我國綠色貸款是零碳金融產品中規模最大的產品，為全球第一且保持快速增長。截至2022年三季度末，本外幣綠色貸款余額20.9萬億元，同比增長41.4%，高于各項貸款增速30.7個百分點。其中，投向具有直接和間接碳減排效益項目的貸款分別為8.32萬億元和5.56萬億元，合計占綠色貸款的66.4%。為實現碳達峰、碳中和目標，預計綠色貸款規模還將持續快速增長。

綠色債券：發行增量全球第一。截至2021年底，中國綠色債券累計發行量和當年發行量均位居全球第二（分別為1992億美元和682億美元），僅次于美國（3055億美元和835億美元）。此外，2021年中國綠色債券發行量增量為444億美元，位居全球第一（如圖3所示）。

綠色ABS：未來可能呈現指數級增長的產品。202 1年，我國綠色ABS產品發行規模高達1180億元，同比增長近400%，未來該領域可能會呈現指數級的增長。

綠色保險：從無到有逐年增長。202 1 年， 中國綠色保險保額23萬億元，較2020年增加了約5萬億元；累計綠色保險保額68萬億元。高額的保額為綠色保險發揮了風險保障的功效。目前，全國已有13家保險公司設立了ESG（Environmental， Social and Governance，即環境、社會和治理）常設工作機構。

綠色基金：綠色產業基金和泛ESG公募基金發展快但缺乏統一的規范。綠色產業基金是零碳金融體系中資金來源最為廣泛的產品。它屬于直接融資體系，對于改善金融結構失衡具有重要作用。由于發展時間短，綠色產業基金存在資金募集、投資管理、信息披露等方面均缺乏統一的規范，實際運作過程中募集、投資兩頭難，社會資本參與度相對較低等問題。

此外，近年來泛ESG公募基金發展很快但質量欠佳。截至2022年3月，如圖4所示，泛ESG主題基金數量有225只，其中還有很多打著綠色的旗號，實際上與綠色關系不大的項目。這主要是由于缺乏統一規范，對應的評價體系和法規體系的發展相對滯后造成的，未來需要法律法規方面的完善和支持。

我國目前零碳金融領域投融資活動中存在的問題和挑戰

目前，我國在零碳金融資產結構方面也出現了一系列需要不斷解決的問題，包括“綠色項目”的衡量標準不統一、信息不對稱、風險與利益不匹配、短債長投、資金缺口大且不可持續等問題。

根據國家發展改革委價格監測中心的測算，中國要在2030年實現碳達峰，每年需要的資金為3.1萬億～3.6萬億元。而當前每年只有5265億元，資金缺口超過2.5萬億元。零碳金融將在彌補資金缺口上發揮重要作用，但需要建立、完善零碳金融政策體系，引導和激勵金融體系支持綠色投融資活動。

零碳產業由于大多數的投資項目期限較長，風險普遍較高。加之碳中和項目具有明顯的正外部性，其收益與風險不成正比。因此，當下商業銀行參與零碳金融產業投資的積極性和活躍度還較低，需要出臺相關政策和規則激勵金融機構的參與。

綠色項目大部分需要長期資金。但由于我國貨幣政策波動較大，金融機構難以對未來進行穩定的預期，期限溢價較小，從而導致綠色企業短債長投現象突出。比如，我國進行再融資的綠色企業期限錯配程度比未進行再融資的綠色企業高，且再融資前比再融資后的期限錯配程度低。因此，必須從制度成因著手，從根本上解決我國綠色企業的投融資期限錯配問題，并著力提升非債券融資、非信貸融資的比重。

構建多層次零碳金融體系，支持經濟綠色發展

走向碳中和的經濟發展模式是一個經濟范式的變更，會引發經濟活動中的生產方式、生產結構、消費方式、流通方式、效用函數等一系列的深刻變革，而從傳統金融走向零碳金融，也是金融業的一個根本的、顛覆性的、革命性的變化。零碳金融將不同的風險因素包括在金融考量里，特別是要把外生的變量、長期的變量、生態的變量和企業環境、科技等變量。與已有的傳統金融相比，其涉及內容的廣度、深度、技術難度、規模都是巨大的挑戰。目前我國零碳經濟發展的投融資遠遠跟不上全球要在2050年、2060年實現凈零碳排放，或者實現溫升1.5攝氏度、2攝氏度的標準。通過推動碳市場成熟發展、完善股票市場激勵機制、發展綠色債券市場、創設專項產業基金等方式建立“多層次的零碳金融體系”，是當前零碳金融發展特別核心的關注點。

零碳金融的融資體系

在零碳金融領域，現有投資資金存量仍不到30萬億元人民幣，綠色信貸作為規模最大的金融產品，截至2022年三季度末，本外幣綠色貸款余額為20.9萬億元。發行量增量全球第一的綠色債券，截至2021年累計發行量為1992億美元。其他零碳金融產品如綠色股權、綠色保險等尚未形成標準的計量方法學。據中國金融學會綠色金融專業委員會發布的《碳中和愿景下的綠色金融路線圖研究》報告預測：未來30年中，中國綠色低碳的投資總量將要達到487萬億元，平均每年大約需要16萬億元的資金投入，主要分布在清潔能源、清潔交通、綠色建筑和工業減碳等領域（如表1所示）。目前零碳金融領域的資金存量相較于至少百億級的資金需求仍有很大的資金缺口。故亟須建立一個包含銀行信貸、債券、股權、保險和碳資產市場等多種金融工具和產品多層次的零碳金融體系，以支持各種規模和類型的零碳項目。

碳市場作為零碳金融體系的重要組成部分，在其賦予了溫室氣體排放權的稀缺性，使配額擁有經濟價值后，需要制定科學而嚴格的公平公正公開的配額分配機制。由于綠色理念仍在推廣階段，市場的有效性需要分配制度與激勵制度的扶持，過度嚴苛或松散的管理都會導致碳的市場價格達不到有效區間，從而使碳交易市場失靈而導致資源錯配，無法達到激勵企業減排的效果。在我國實現碳達峰之后的碳中和階段，碳排總量已達峰并須逐年減少，“排碳權”將成為越來越稀缺的“資源”，碳配額的價格將不斷上升。在此轉型過程中，行業的協調共進極為重要。減碳與替代都將增加企業的額外成本，如果不同的行業之間、同行業的不同企業之間不能協調共進，會造成不作為企業搭便車反而節約成本的現象，從而導致劣幣驅逐良幣的惡果。因此，具體到行業的指導性政策和強約束制度需要在碳中和推廣的早期盡快完成。

減碳目標的落實需要市場從理念深入行動，帶動各企業協同外部環境，優化內部管理，注重長期利益與社會和諧，從而在宏觀上形成正外部性，也就是相互促進的合力。未來企業獲得融資時，必須考慮其項目的可持續性和長期價值。由于外部性的存在，企業在進行生產時會優先考慮自身的利益而忽視其經濟活動對周圍環境乃至人類未來的影響，因此需要引入外部的約束機制，將企業自身利益與其周圍環境的變化聯系起來，將外部性的環境和社會責任因子內化為企業實現其長期價值最大化的內生變量。金融機構在提供融資時，應采用能夠體現這些因素的定價模型和內生化環境責任的評估機制，根據投資項目對社會和環境產生影響的潛力對其進行積極的選擇，只投資于可持續發展的公司和項目，而不是僅從風險角度規避投資風險，從而在中長期內為可持續發展議程服務。

零碳金融的投資體系

在零碳金融體系中構建投資層面的關鍵一環是確立一套明確且操作性強的投資標準。這些標準須既簡明易懂，又能有效指導實際的投資決策，確保資金投入真正符合低碳、環境友好及社會責任準則的項目中。投資標準的制定應基于企業在促進可持續發展、實施有效的低碳措施，以及實現對環境的積極影響方面的表現。此外，為防止所謂的“刷綠”行為——僅表面符合環保標準而實質上對環境造成損害——的背景下，加強信息披露制度的重要性不言而喻。一個透明的信息披露機制可以使投資者更準確地評估企業的環境績效、社會責任實施狀況以及其長期可持續性。信息披露的透明度提升將加強市場監督力度，促使公眾和投資者能夠更有效地監控企業的環境行為。同時，這也將推動企業加強其內部公司治理水平，提升遵守環保標準的積極性。

操作層面，在零碳金融體系中，可持續投資的標準應細化為一系列具體且可量化的指標，例如能源效率、資源利用率、碳排放量和環境影響評估等。這些量化指標可為投資決策提供實證基礎，使投資者能夠明確區分真正的綠色企業與那些僅表面遵循環保標準的企業。

制度層面，盡管目前環境信息披露具有非強制性質，且現行指引通常只針對大市值公司、金融機構和國有企業實施，但為了實現全行業的綠色轉型，有必要對信息披露標準進行統一，并與國際標準接軌。這不僅意味著提升披露制度的強制性和廣泛性，也涉及強化環境信息披露的質量和透明度，以促進更有效的市場監管和公眾監督，從而為實現更廣泛的環境保護和社會責任目標提供堅實的金融支撐。

零碳金融的投資回報和風險管理體系

在零碳金融體系中，投資回報和風險管理是保持投資可持續性的重要支柱。任何投資，若無法產生經濟回報，其可持續性將大打折扣。因此，在構建零碳金融體系中，在確保支持環境目標達成的同時應建立健全為債權人和股權人帶來合理的經濟回報市場機制和法律法規保障體系。

在零碳金融體系的構建中，投資者保護機制的加強對于管理和減輕與綠色投資相關的風險至關重要。這要求建立一個透明的信息披露體系、嚴格的公司治理規范，以及一套完善的法律和法規框架。這些措施不僅是保護投資者權益的基石，而且還提高了資金流向的透明性。透明的信息披露和嚴格的公司治理對于防止資金被誤用于非環保項目，以及確保資金流向的透明性和合規性至關重要。

有效的風險管理需要依靠全面的監測和評估體系，該體系應能夠評估綠色項目在經濟、環境效益和社會責任方面的綜合表現，并能及時識別和應對潛在風險。這一體系的評估指標應包括項目的長期財務表現、碳減排成效、資源效率和環境改善程度等關鍵因素。這些因素不僅為投資者提供決策支持，還有助于建立對綠色投資項目的信心。此外，風險管理機制應涵蓋整個投資周期，從項目篩選和初步評估到最終退出階段，以確保整個投資過程中風險被有效識別和管理。這不僅需要金融機構的專業能力和經驗，也需要政府和監管機構在政策制定和執行方面提供必要的引導和支持。通過多方面的協同努力，確保零碳金融體系中的投資活動的高效率和可持續性。

（劉鋒為中央財經大學綠色金融國際研究院首席經濟學家，李雨珊為中央財經大學綠色金融國際研究院首席經濟學家研究室研究助理、中央財經大學財經研究院博士研究生。本文編輯/王茅）