民營上市公司高管政治關聯、高管聲譽對大股東資金占用的影響研究

廖曉語 鐘俊玲

摘?要：文章從民營上市公司高管激勵的角度，研究我國民營上市公司高管政治關聯、聲譽與大股東資金占用的關系。通過對2016—2021年滬深兩市A股民營上市公司的實證研究發現：我國民營企業中高管政治關聯作為一種非正式制度，能形成一種制度壓力，抑制大股東的“攫取之手”。高管聲譽具有符號效用，能吸引政府、媒體及公眾對企業的監督，從而促進政治關聯對大股東資金占用的抑制作用。本研究為我國轉軌經濟時期民營上市公司尋求非正式制度降低代理成本問題提供了實證支持。

關鍵詞：政治關聯；商管聲譽；大股東資金占用；民營上市公司

中圖分類號：F272.92???文獻標識碼：A?文章編號：1005-6432（2024）13-0045-04

DOI：10.13939/j.cnki.zgsc.2024.13.008

1?引言

我國民營上市公司經過60余年的發展，克服了重重制度性阻礙，成為國民經濟的重要組成部分，在稅收占比、盈利收入上表現出超過國有企業的優勢。然而，由于民營企業從發展之初就深受制度影響，在我國經濟轉軌時期，市場經濟的法制建設尚不完善，民營企業如何應對市場中因制度問題引發的不確定性，成為理論界關注的焦點。

Allen（2005）指出，在正式制度不完善的情況下，中國民營經濟發展迅猛，原因在于民營企業尋求政治戰略作為非正式制度的保護，其對正式制度的效力具有替代作用。根據資源依賴理論，與政府不具有“天然血緣”關系的民營企業，為了降低環境不確定性、保障企業安全，有更大的動力建立政治資本，通過政府和企業的中介者——髙管政治聯系來實現與政府的聯結，從而一定程度上抵消當前制度環境對企業造成的負面效用。

政治關聯的建立會給企業帶來一系列的改變和影響，這些影響是消極成分居多，還是積極成分占據首位，成為從非正式制度角度研究民營企業的一大焦點。文章基于資源依賴理論、激勵理論與聲譽理論，從民營企業政治戰略運用的角度，研究民營上市公司高管政治關聯、聲譽與大股東資金占用之間的關系，從而驗證高管政治關聯的積極“監督效應”，為更好地促進我國民營企業的發展提供理論與實證支持。

2?理論基礎與研究假設

以往研究表明，政治關聯是一種寶貴的資源，企業會與政府積極建立關系以獲取這些富貴的資源。建立政治聯系的民營企業不僅能獲得競爭優勢，也會在市場上傳遞一種強勢信號，能使自身更容易獲得金融支持，成功獲取銀行貸款?；谶@些優勢，民營企業對政府可提供的一系列優質資源有強烈的依賴性，而政治關聯就是這一系列優質資源的集合。正因為這個原因，民營企業投入了巨大的成本來建立與政府的聯系，而相較于建立政治關聯過程的漫長，失去卻很容易。相關研究表明，民營企業管理者一旦被揭露存在違規行為，企業基于聲譽的考慮，會及時撤換管理者，使得企業免受其政治關聯的影響。因此，企業一旦獲得政治關聯，就會很謹慎地保持該關聯，防止因為大股東資金占用行為而喪失政治關聯。因此，文章提出以下假設。

假設1：民營上市公司高管政治關聯能夠有效抑制大股東資金占用行為。

聲譽具有社會資本屬性，如同政治關聯一樣，也能為企業帶來稀缺資源。具有豐富社會關系網絡的高管，其聲譽能夠幫助企業獲得“信譽租金”，良好的聲譽有利于吸引投資、人力資本，使企業獲得競爭優勢。聲譽的信號傳遞功能能夠吸引其他具有良好聲譽的企業與之建立合作關系，形成企業聯盟，因此管理者往往會通過約束自身的違法行為來維持高聲譽。這樣的選擇對擁有豐富社會關系網絡的管理者來說是利大于弊的，因為他們一旦違法，負面消息的傳播對職業生涯的打擊將遠遠大于沒有社會資本的其他員工。相關研究表明，民營上市公司因為信息披露違法、內幕交易等違規行為遭受證券監管機構處罰，或者是在行業內造成重大不良影響，擁有豐富社會關系網絡的管理者因聲譽受損，將遭受極為嚴重的后果。因此，文章提出以下假設。

假設2：民營上市公司高管聲譽能夠有效抑制大股東資金占用行為。

根據資源依賴理論，不具備與政府天然“血緣關系”的民營企業，需要花費較高的成本主動尋求政治關聯的建立，如積極參選人大代表、政協委員等。政治關聯的建立，其實是一個嵌入政治關系網絡的過程。一旦民營企業成功地建立起政治關聯，就意味著管理者更容易受到政府、消費者、大眾媒體等利益相關者的關注，其信息傳播速度也更快，因此，管理者的政治關系網絡是其聲譽形成的重要因素。根據激勵理論，人的需要是動態變化的，在滿足了低層次的需要之后，對尊重的需要和自我實現的需要會更有價值，因此是重要的激勵因素。具有政治經歷的企業家具有較高的社會地位和影響力，其需要層次已不再僅僅追求金錢，理論上會更看重自我實現及名譽的建立與維持。因此，文章提出以下假設。

假設3：民營上市公司高管政治關聯能夠促進管理者聲譽的提高。

目前，民營上市公司高管政治關聯與大股東資金占用之間的作用機理尚處于黑箱之中，從上述推論可知，處于政治關聯這一社交網絡中的管理者因為受到利益相關者的監督及自身追求自我價值實現的需要，會提高或維持自身聲譽，而聲譽高的民營企業因會受到更多的關注和監督，促使管理者更加努力地參與公司治理，杜絕違法行為。如果發生因違法而被監管機構、投資者或媒體處罰或譴責，那么聲譽會有更大的損失，并有可能導致之前擁有的社會資源同時受損。因此，文章提出以下假設。

假設4：高管聲譽在民營上市公司高管政治關聯與大股東資金占用之間起中介作用。

3?研究設計

3.1?變量測量

3.1.1?高管政治關聯

文章借鑒Chen、Li和Su（2005）的研究，將企業董事長或總經理存在以下情況之一即認為企業存在政治關聯（PC）：曾經擔任政府部門的官員；現任或曾經擔任黨代表、人大代表或政協委員。企業存在政治關聯取?1，不存在取?0。

3.1.2?大股東資金占用

文章借鑒Jiang，Lee，Yue（2010）的研究，采用上市公司的母公司以及與上市公司受同一母公司控制的其他企業占用上市公司其他應收款占上市公司期末總資產比重來衡量大股東資金占用（ORECTA），許多研究已經證明其是一個能有效衡量大股東資金占用的代理變量。

3.1.3?聲譽

文章借鑒Albert（1997）、Siegel（2004）對聲譽的計算方法，從如下角度綜合衡量：①從股東的評價角度，盈利能力、凈資產收益率、總資產收益率和可持續增長率是企業吸引投資者的重要指標，也是投資者判斷企業聲譽的主要變量。②從債權人的評價角度，企業的資產負債率、流動比率和長期負債指標的高低是影響債權人對企業聲譽看法的重要指標。③從董事會的評價角度，是否具備完善的治理機制，能否對管理者形成有效監督，意味著企業能否獲得長遠的發展，因此董事會規模和獨董占比是兩個重要的指標。④從分析師的評價角度，具有較高聲譽的企業普遍選擇國內外知名會計師事務所進行年度審計。⑤從企業承擔社會責任的角度，企業慈善捐贈的程度，代表了其聲譽獲得的程度?；谏鲜鲋笜耍恼吕弥鞒煞址治龇椒?，綜合建立管理者聲譽（repution）的評價指標。

3.2?樣本選取與數據來源

文章選取滬深兩市非金融保險業?2016—2021年A股民營上市公司樣本數據，共獲得5年6478個樣本，同時對樣本進行了如下處理：①剔除?ST、*ST?類特殊處理的上市公司；②剔除公司披露的董事會成員、經理層管理人員政治背景難以確定的公司；③剔除相關數據缺失的公司。

我國民營上市公司政治關聯的資料主要是通過在CSMAR數據庫中收集的企業年報中獲得，公司年報中“董事、監事、高級管理人員及員工情況”一欄詳細記載了公司董事長和總經理的履歷，從中可以確定企業的政治關聯。其余財務數據來自Wind數據庫。在數據處理上主要用Stata14.0軟件完成。

3.3?模型設計

對于假設1：民營上市公司高管政治關聯能夠有效抑制大股東資金占用行為。在構建該模型時，文章考慮到大股東資金占用和政治關聯可能存在內生性的問題，因此使用前一年的大股東資金占用與滯后一年的政治關聯與其他控制變量進行回歸，以消除內生性問題。建立如下模型：

ORECTAt+1=β0+β1PCt+β2Top1t+β3HHIt+β4Growt+β5Levt+β6ROAt+β6Dualityt+β7Sizet+β8Board?Acc/Fin?Ratiot+β9Aget+β10Yeart模型（1）

在該模型中主要控制了以下變量。

（1）所有權層面。為控制所有權可能產生的影響，文章首先將大股東所有權作為控制變量，以第一大股東持股來測量；其次，因上市公司在年報中必須披露持股數量最大的前十位股東，文章選用了赫芬達爾指數作為控制變量，其等于第二到第十大股東持股平方和，反映了其他大股東對第一大股東的制衡影響。

（2）公司治理層面。在公司治理層面，文章首先控制了兩職合一這個變量，當CEO或總經理和董事會主席是同一人時，取“1”，否則取“0”；其次，設置董事會會計/金融經驗比例這一控制變量，以提取有會計、金融背景的董事人數/該公司董事總數來測量。

（3）公司特征層面。文章將公司特征層面的相關變量作為控制變量，包括公司規模，以資產總額的自然對數來測量；財務杠桿，以總負債占總資產的比例來測量；成長機會，以總資產增長率來測量；上市時間及ROA。

（4）時間虛擬變量。文章將時間虛擬變量作為控制變量。

對于假設2：民營上市公司高管聲譽能夠有效抑制大股東資金占用行為，建立如下模型，其中控制變量與消除內生性問題的方法同模型（1）。

ORECTAt+1=β0+β1Reputationt+β2Top1t+β3HHIt+β4Growt+β5Levt+β6ROAt+β6Dualityt+β7Sizet+β8Board?Acc/Fin?Ratiot+β9Aget+β10Yeart模型（2）

對于假設3：民營上市公司高管政治關聯能夠促進其聲譽的提高，建立如下模型。參考以往文獻，選擇企業規模、凈利潤、賬面市值比和托賓Q控制變量。為控制時間帶來的影響，添加年份的虛擬變量。

Reputationt=β0+β1PCt+β2Sizet+β3Btmt+β4Tobinqt+β5Yeart模型（3）

對于假設4：聲譽在民營上市公司高管政治關聯與大股東資金占用之間起中介作用，按照Baron和Kenny（1986）的逐步法，首先檢驗回歸模型（3）中政治關聯對聲譽的影響是否顯著，其次檢測回歸模型（2）中聲譽對大股東資金占用的影響是否顯著，最后在回歸模型（4）中將政治關聯和聲譽一同代入回歸方程，如政治關聯對大股東資金占用影響的顯著性明顯降低，則內部控制發揮了部分中介效應；若政治關聯對大股東資金占用的影響不顯著，則內部控制發揮了完全中介作用。建立如下模型，其中控制變量同模型（1）：

ORECTAt+1=β0+β1PCt+β2Reputationt+β3HHIt+β4Growt+β5Levt+β6ROAt+β6Dualityt+β7Sizet+β8Board?Acc/Fin?Ratiot+β9Aget+β10Top1t+β11×Yeart模型（4）

文章在進行回歸分析之前，先采用Hausman檢驗，以確定采用隨機效應模型還是固定效應模型。從Hausman檢驗結果可以看出，4個回歸模型的p值都小于0.05，應拒絕零假設，從而選用固定效應模型。

4?實證分析

首先，對相關變量進行了描述性統計分析?？梢钥闯?，政治關聯在我國民營企業上市公司中廣泛存在，占到了全樣本的45%。從聲譽的指標來看，企業間的差距較大，最小值為0，最大值為9.5187。在大股東資金占用方面，占用嚴重程度有較大差別，最小值與最大值差距較大。

其次，對變量進行了相關性檢驗，在與大股東資金占用（ORECTA）的相關性方面，政治關聯（PC）、聲譽（Reputation）和預期相同，在1%水平下顯著負相關；控制變量上，第一大股東持股、二到十大股東持股、赫芬達爾指數與預期一致，且相關性顯著。從各變量的相關系數來看，沒有超過0.7的相關系數，因此不存在多重共線性問題。

最后，文章對四個模型分別進行了固定效應模型的回歸，四個方程的回歸結果如表1所示。

對于模型1的回歸結果，可以看出，在以大股東資金占用為因變量的回歸中，政治關聯（PC）在5%水平下和大股東資金占用（ORECTA）負相關，假設1得到驗證。說明民營上市公司政治關聯有益于抑制大股東資金占用。

對于模型2的回歸結果，可以看出，聲譽（Reputation）與大股東資金占用（ORECTA）在1%水平下顯著負相關，說明聲譽可以有效抑制大股東資金占用，假設2得到驗證。

對于模型3的回歸結果，可以看出，政治關聯對于聲譽的提高在1%的水平上具有顯著作用。

對于模型4的回歸結果，可以看出，將政治關聯和聲譽同時代入對大股東資金占用的回歸中，政治關聯對大股東資金占用的影響不再顯著，說明聲譽在政治關聯影響大股東資金占用的關系中起到了完全的中介作用。

5?研究結論與理論貢獻

5.1?結論

文章利用中國滬深兩市A股民營上市公司面板數據，研究不同的高管政治關聯通過高管聲譽對大股東資金占用的影響。文章研究中的固定效應模型回歸結果顯示：①高管政治關聯能夠對大股東資金占用起到顯著的降低作用。②聲譽激勵能夠顯著降低大股東資金占用。③政治關系網絡對管理者聲譽有顯著的促進作用。④管理者聲譽在政治關聯對大股東資金占用的關系中發揮著顯著的中介作用。

5.2?理論貢獻

資源依賴理論、激勵理論與聲譽理論是研究公司高管的三個重要視角，但在以往的研究中，這三種視角往往被分隔開來，無法反映出高管如何對公司的經濟后果產生影響的整個機理過程。文章綜合運用了資源依賴理論、激勵理論、聲譽理論，將民營公司高管政治關聯、聲譽和大股東資金占用整合到同一個理論模型，擴展了上述理論的研究寬度，并進一步驗證了這些理論的作用機理，使得這些理論更具有解釋力。文章首次研究了民營公司高管政治關聯影響大股東資金占用的過程機制。激勵理論指出政治關聯是影響大股東資金占用的重要因素，但這種影響的過程機制是怎樣的一直是尚待填補的研究空白。文章將聲譽變量引入兩者的關系，認為聲譽在民營公司高管政治關聯和大股東資金占用之間起中介作用，進一步細化和深化了現有的相關研究成果。

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