從藍曉科技發行可轉債看成長期企業的融資選擇及其資本結構

謝瑩 張燕

摘 要：在全球能源結構升級，我國強大的國家治理能力以及龐大的國內市場潛力，以及貫徹新發展理念和構建“雙循環”發展的背景下，新材料的行業發展前景廣闊。作為功能高分子材料中的一個重要分支，吸附分離材料的發展也愈加迅猛，行業內競爭日漸加劇，企業的生產經營領域日漸增多，本土化趨勢提前到來。在新材料企業高速成長時期，資本是最重要的生產要素之一。如何獲得穩定充足的資金就是企業面臨的重要一題，因而企業會試圖利用各種融資方式和工具，保證資金穩定，控制資金成本。所以，本案例在素材選擇、題目設計上都側重于引導學員進一步關注企業為了抓住成長期的巨大機遇，如何使用可轉債這一融資工具。

關鍵詞：藍曉科技；可轉債；成長期企業；融資選擇；其資本結構

西安藍曉科技新材料股份有限公司成立于2001年，并于2015年在A股上市。公司的主營業務是研發、生產和銷售吸附分離材料以及圍繞吸附分離材料核心形成的應用工藝技術、配套系統裝置、技術服務，是行業內唯一能夠提供“材料+設備”的吸附分離技術的綜合服務供應商，也是國家科技部認定的國家火炬計劃重點高新技術企業。公司的核心技術全部為自主知識產權，擁有中國專利以及國際專利 36項，完成科技部創新基金 2項，獲得國家重點新產品 3 項，設有國家級博士后科研工作站，與南開大學共建分離材料聯合實驗室。2023年3月3日，公司公告擬發行不超過5.46億元可轉債，用于新能源金屬吸附分離材料生產體系擴建項目、新能源金屬吸附分離技術研發中心項目、新能源金屬吸附分離技術營銷及服務中心建設項目及補充流動資金。為什么這樣一個高新材料龍頭企業會在高速成長期選擇可轉債作來融資呢？

一、背景簡介

（一）吸附分離材料行業的本土化發展

吸附分離技術是工業領域的一項基礎技術，在國民經濟中起著重要作用。吸附分離材料是《中國制造2025》、《戰略性新興產業分類（2018）》、《新材料產業發展規劃指南》等國家戰略重點支持發展的功能性高分子材料。

縱覽行業全局，全球吸附分離材料市場規模近千億，市場空間廣闊。我國的吸附分離材料行業隨著國民經濟的發展，工業的產業升級穩步擴大。新興產業技術進步也不斷創造更多的細分領域新需求。因此行業在應用范圍、應用領域和應用數量都呈現快速遞增的趨勢。特別是在“十四五”期間，國家對“碳達峰”、“碳中和”的重視，更進一步推動了具有環境凈化功能的吸附分離材料的快速發展。

行業內高端產品市場仍是外國企業占據主導地位，海外公司資本實力強、技術成熟度高，其中以美國陶氏化學、德國朗盛、英國漂萊特、日本三菱化學為代表。我國吸附材料企業雖然起步晚，但是研發力度大，以藍曉科技為代表的行業重點企業正在迅速崛起。伴隨新型產業的迅猛擴張，本土企業的市場份額正在不斷增長，未來海外廠商壟斷的局面將被打破。

（二）藍曉科技成長歷程

1．創建期階段（2004年-2015年）

2001年，藍曉科技落戶西安高新區，實際控制人寇曉康和高月靜夫婦為國內吸附分離材料行業領軍人物。2003年樹脂生產基地建成。2009年，進入鹽湖提鋰領域研發，次年公司研發中心被授予陜西省“省級工程中心”。2013年，建成裝置集成基地，開創了材料裝置服務一體化的新型商業模式，成為國內唯一的綜合服務供應商。

2．成長期階段（2015年-2020年）

2015年公司在深圳證券交易所創業板A股上市。此后，藍曉科技進入了快速成長期，公司營業收入及歸母凈利潤的復合增速約25%。2016年，與南開大學聯合研發中心成立；2018年下半年，公司在鹽湖提鋰領域實現了重大突破，國內外項目逐個落地；2019年銷量，凈利均翻倍增長。截至2020年10月末，公司在手訂單超10億元。

在國際市場方面， 2018 年新設香港子公司，2019 年完成比利時 Lonex 和愛爾蘭 Puritech 多路閥技術公司收購，與上市公司閥陣式連續離子交換技術形成優勢互補； 經過多年的發展，2019年公司海外業務實現營業收入1.23億元，同比增長23.49%，2020年上半年公司海外業務新增訂單達到1.5億元，同比增幅明顯。

在產能方面，2019年，隨著西安、渭南、鶴壁、比利時等地的吸附分離材料生產基地、系統設備及集成裝置生產區、危廢資源化回收園區逐步投產，應用領域從生物制藥、植物提取、金屬提取、節能環保、化工等拓展至超純水、甜味劑和色譜等領域，成為行業內產線品類最全的公司；2020年新基地產能逐步釋放，設計產能合計達到4萬噸/年，突破公司產能制約瓶頸。

2020年的業績快報顯示，藍曉科技已經完成了從1到10的發展階段，正式進入到10到100的超級成長階段。公司董事長高月靜女士稱2020年是公司產量提速最快，品種增加最多，創新最活躍的一年。

3．超速成長期階段（2021年以來）

2021 年，公司實現營業收入 11.95 億元，同比增長 29.51%，2016-2021 年營業收入年均復合增速達 29.16%。利潤增速顯著，實現毛利潤 5.33 億元，同比增長 23.82%；實現歸母凈利潤 3.11億元，同比增加 53.85%。2022 年，公司實現總營業收入 18.99億元，同比增長58.96%%；實現歸母凈利潤 5.38 億元，同比增長 73%。

二、案例概況

（一）藍曉科技的經營概況

2022年，藍曉科技在主營業務上實現了存量市場持續鞏固，新興領域不斷突破，產銷量延續高速增長態勢。公司主要業務覆蓋四個領域，分別是鹽湖提鋰，生物制藥，水處理及濕法冶金。

鹽湖提鋰領域，在碳中和及全球能源結構優化及新能源汽車行業的高速發展背景下，全球對鋰資源的需求持續增加。而我國鋰資源的擴張速度遠趕不上需求的增速，這也進一步導致碳酸鋰的價格持續走高。公司在的吸附材料與工藝可有效解決當前鹽湖提鋰困境并且具有明顯的成本優勢，因此公司在此領域的新增訂單多且順利執行，系統裝置收入出現較大增幅。目前，我國正在大力開發鹽湖資源，鹽湖提鋰規劃項目數量多，但是擁有成熟技術的供應商卻只有藍曉科技、藍科鋰業。

在生物制藥領域，公司在生物制藥耗材產品上加大研發投入，不斷提升市場開發力度，新建產能。軟膠、硬膠、固相合成載體等代表性產品銷量大幅增長。原本我國的色譜填料與層析介質市場由外資大廠占主要份額，國內企業的市場占有率只有5%。生物制藥行業不會輕易更換上游供應商，但此次新冠疫情為國內廠商進口替代提供了很好的契機，在國外廠商的生產活動也受到疫情的沖擊導致的供給的巨大缺口下，生物制藥企業開始使用國內產品。藍曉科技的技術也已經十分成熟、性價比更高、供應更穩定，因此正面臨極好的發展機遇。

在水處理與超純水領域，公司的噴射法均粒底層技術突破了行業壁壘，實現電子級超純水系列產品商業化應用。目前國內高端飲用水樹脂市場大約有5億的規模，國內樹脂企業的市場占有率低于10%，因此公司的市場滲透空間廣闊。

在金屬資源領域，已投產及在建碳酸鋰/氫氧化鋰產能近8萬噸，覆蓋金屬種類多，下游應用范圍廣。公司提供的濕法冶金專用材料可應用于鎵、鋰、鈾、鎳、銦、錸等稀有金屬的提取，應用于鋰電池、半導體、醫療設備、5G部件等領域。

（二）藍曉科技的財務狀況

1．2022年財務狀況

2022年藍曉科技營業總收入189，945.71萬元，同比增長58.96%；利潤總額61，045.96萬元，同比增長75.59%；歸屬于上市公司股東的凈利潤53，778.96萬元，同比增長73.00%；扣除非經常性損益后的歸屬于上市公司股東的凈利潤49，397.63萬元，同比增長66.67%。公司宣稱主要因為公司的主營業務持續增厚，創新品種不斷涌現，特別是吸附分離材料及系統裝置銷售快速增長所致。

報告期末，公司總資產為455，632.08萬元，較期初增長46.76%，主要原因是銷售收入大幅增長造成應收賬款增加，訂單快速增長造成預付款項、存貨等大幅增加，大量的產能配套投資導致固定資產和在建工程增加所致；歸屬于母公司的所有者權益為271，591.03萬元，較期初增長30.44%，由于公司業務增長使得未分配利潤及股本增加所致；公司股本為33，509.77萬股，較期初增加52.47%，主要原因為公司在報告期內權益分派及可轉債轉股。

2．2022年主要財務數據及財務指標

3．藍曉科技資本結構概況

截至到2022年末藍曉科技的總股本為335，097，673，所有者權益為27.15億，其中流通股占60%，流通受限股份占40%。在2022年，公司的股本發生了很大的變化，總股本相較上年增加了52.47%，最主要的原因是2019年公司發行的藍曉轉債在6月和10月的轉股上市。

在財務杠桿方面，2019-2021年末該公司負債總額分別為9.73億元、8.80億元和10.05億元，2021 年末公司負債規模上升，主要因為公司進入超速成長期，規模擴大，合同負債增加。同樣，公司未分配利潤逐年增加，2021 年末公司未分配利潤增至10.16 億元，占所有者權益的 48.38%，權益資本穩定性偏弱。同期末公司股本和資本公積分別較上年末增長2.43%和 22.63%，系公司定向增發股票，資本實力增強。

從債務結構來看，21年公司償還了大部分銀行貸款，剛性債務規模有所下降，2021年末剛性債務占負債總額的22.49%。同期末，公司應付賬款1.91億元，較上年末減少4.58%，主要因為支付了部分工程和設備款；預收款項及合同負債3.93億元，較上年末增長147.29%，主要因為吸附樹脂訂單預收款增加。

4．藍曉科技可轉債概況

基于2019年3月22日中國證監會的核準，藍曉科技于 2019年6月10日公開發行了總額為3.40 億元、期限為 6 年的可轉換公司債券。所募集資金扣除發行費用后，全部投資于“高陵藍曉新材料產業園項目”，此產業園已于2020 年建成投產，可生產出各類吸附材料2.50萬噸/年。

藍曉轉債的債券票面利率為第一年0.50%、第二年 0.70%、第三年1.30%、第四年2.00%、第五年2.50%、第六年3.00%。本次債券的轉換標的為公司 A 股股票，轉股期自發行結束之日起滿六個月后的第一個交易日起至可轉債到期日止，轉股價格為每股19.07元。截至 2022 年 3 月末藍曉轉債已累計轉股 232.99 萬張，占發行總量的 69.53%。

2022 年 9 月 22 日，公司決定以100.74 元每張的價格提前贖回藍曉轉債并停止轉股。原因是2022 年 8 月 31 日后，公司股票已有 15 個交易日收盤價格不低于當期轉股價格的 130%，觸發了《西安藍曉科技新材料股份 有限公司創業板公開發行可轉換公司債券募集說明書》中約定的有條件贖回條款。最終在2022年11月2日完成了回購。

2023年3月28日，西安藍曉科技新材料股份有限公司宣布收到中國證券監督管理委員會的核準，同意其向不特定對象發行可轉換公司債券，募集資金總額不超過54，606.45萬元，扣除發行費用后擬投入以下項目：新能源金屬吸附分離材料生產體系擴建項目、新能源金屬吸附分離技術研發中心項目、新能源金屬吸附分離技術營銷及服務中心建設項目、補充流動資金。