財政規則能否抑制順周期財政風險

摘 要 良好的財政規則約束是建立規范化財政治理體系的重要內容。本文利用歐盟委員會財政規則數據集（ ECFRD） 實證分析了實施財政規則對順周期財政政策的影響作用，并從經濟周期波動的角度，分析第二代財政規則的周期平衡特征。本文研究發現，第一，政府實施財政規則能夠顯著降低財政政策的順周期特性，緩釋順周期財政風險。第二，從分類別財政規則來看，支出規則和債務規則能夠有效地控制順周期財政風險，收入規則同預算平衡規則的影響并不顯著。第三，在第二代財政規則中，支出規則對財政政策順周期的影響系數有顯著提升，收入規則并無明顯變化，而預算平衡規則與債務規則轉變為非顯著影響，實施效果的時滯性可能是產生這一現象的重要原因。第四，擁有監督機制和違規制裁特征的財政規則能夠提升其對順周期特性的約束效果，而提升財政規則的公開性和靈活性強度會在一定程度上促進國家財政的順周期特性。本文經驗證明表示，探索建立正式的財政規則制度有助于我國建立現代財政治理體系，促進財政可持續發展，進一步保障逆周期性財政政策的穩定性。

關鍵詞 財政規則;財政政策;經濟周期;順周期風險

0 引言

經濟衰退是后疫情時期全球面臨的主要問題之一。為了應對危機，多國政府新債規模迅速擴大，并利用財政政策作為一種逆周期的調控工具。然而，在通過逆周期財政政策調控機制穩定產出的同時，持續增加的政府債務規模容易引發國家公共財政過度赤字的問題，導致財政風險無序擴張，無法長期支撐逆周期性的財政政策（ Potrafke and Schaltegger，2022）。這就引出了另一個思考：政府如何才能降低財政風險，使得逆周期財政政策保持穩定？ 從財政均衡的角度看，逆周期財政政策導致的過度赤字通常是政策的自由裁量權在不受約束的情況下引發的債務失衡問題。若一國政府長期執行順周期的財政政策，那么在經濟危機發生之后，政府可能會扭曲短期激勵機制，選擇當前高赤字、未來緊縮的次優財政軌跡，而為恢復財政事前預算，政府必然會付出高昂的代價（債務違約、高通脹率等）（Misra and Ranjan，2018）。

因此，通過健全的公共財政管理系統和充分的財政監督制度和透明度，數字化的財政規則可能是一種很好的約束順周期財政風險的措施。政府各部門聯合商定有約束力的財政規則（或者契約） 可以協調自由裁量財政政策產生的過度赤字，并使稅收外部性內部化①（Von Hagen，1991）。其次，財政規則定義了一個財政總量可以自由發展和可以行使政策自由裁量權的范圍。由于財政政策具有內在的再分配性質（Alesina and Tabellini， 2007），財政規則為政府部門提供了衡量穩健政策的明確指標，這些指標可以被充分利用于逆周期財政政策分析和預測，并且政府可以通過放大違反財政規則的法律成本，使其成果更加有效。歷史上，為應對經濟和金融危機，許多歐盟國家通過引入財政規則以加強財政治理框架。隨著經濟環境的變化，財政規則的約束內容也在逐步改進。第一代財政規則通常以簡單性和靈活性為實施原則，但由于各國沒有建立充分的執行機制，過于簡單的規則又使得財政政策趨于僵化。在2008 年全球性的金融危機過后，主權債務和政府赤字問題導致早期的財政規則缺乏約束力。因此，第二代的財政規則逐步增加了針對各種意外情況的規定，例如根據經濟周期調整的政策規則（吳進進，2020），其對財政變量施加約束，進而通過對財政總量進行數量限制來規定財政政策實施范圍。

由此可見，這些財政規則對政府穩定財政政策周期至關重要。然而，實施財政規則是否有助于緩解財政政策的順周期風險還有待商榷。在這一關鍵問題上，有學者認為在經濟繁榮時期，財政規則可能無法限制擴張性的財政政策，而在經濟衰退時期，財政規則又有可能會限制政府實施逆周期財政政策的能力（Nerlich and Reuter，2013）。中國財政政策在多數時期都呈現出明顯的順周期性特征，財政預算收支與國內生產總值變動方向基本保持一致（莫凡等，2019）。由于經濟增速放緩，中國財政收入在未來幾年內都將處于低水平運行勢態。此外，人口老齡化、地方財政支出剛性需求不減等問題都對中國財政產生巨大壓力，財政可持續性面臨嚴峻挑戰（ 樓繼偉，2021） 。與此同時，我國也在積極嘗試建立規范化的財政治理體系，例如中期預算約束、預算平衡機制以及債務限額管理機制等實質性的準財政規則（ 祁毓等，2021） 。因此，為防止財政支出規模持續擴大導致的順周期財政風險，探索逆周期財政政策的穩定規則機制對于促進中國財政可持續性運轉、實現經濟高質量轉型具有重要的現實意義。

本文以1990—2020 年歐洲委員會財政規則數據集為樣本，分析歐盟國家中財政規則對順周期財政政策的影響作用，以期為我國政府財政治理體系以及債務管理模式提供現實依據。本文選取歐盟成員國分析樣本的合理性在于，歐盟是最早實施財政規則的經濟體之一，其規則制度建設橫跨第一和第二代財政規則，擁有比較完善的財政規則體系，具有較強的代表性;其次，歐盟成員國普遍接納《馬斯特里赫特條約》與《穩定與增長公約》，與國際環境上擁有的財政規則約束較為相似，具備一定的合理性。本文可能的貢獻包括： 一是現有學者對財政規則的實證研究，主要集中于全口徑財政規則強度指數的構建和分析（賈俊雪和郭慶旺，2011;李一花和李林巍，2022）。本文將財政規則分為支出規則、收入規則、預算平衡規則和債務規則等不同類型，分別考察其對順周期財政政策的影響，為財政風險理論及財政治理體系框架等方面的學術研究提供新思路。二是根據第二代財政規則的實施細則，以經濟危機的沖擊為基線，從時間序列上將第一代和第二代財政規則進行劃分，分別考察財政規則在代際之間影響的差異。考慮第二代財政規則的差異性，對于研究財政規則改進方向及周期穩定措施具有重要意義。三是由于財政規則在各國具體實施的過程中擁有一些更為具體的限制和規范，本文進一步列出了財政規則的監督機制、違規制裁、公開性和靈活性等特征強度指標，創新性地考察了經濟體在財政規則實施過程中賦予某一種特征后，財政規則對財政政策周期影響作用的效果偏差程度。

1 文獻回顧與特征事實

1.1 第二代財政規則的演進特征

目前，國際貨幣基金組織（IMF） 將財政規則具體細分為四類：預算平衡規則、債務規則、支出規則和收入規則。這些財政規則的設計能夠更為有效地解決財政問題，其中包括形成穩定的財政空間（Hutchison，2020）、彌補財政過度赤字風險以及縮減債務規模等（Debrun et al. ，2008）。學者通常利用財政規則設計的變化來評估財政政策的多重維度（Asatryan et al. ，2018），包括使用政治制衡、政府選票和通脹目標等不同工具來研究多個國家樣本中影響財政規則制定的多重因素（Debrun and Kumar，2007）;使用傾向評分匹配分析財政規則最優選擇（Guergui et al. ，2017），或者是通過準實驗設計來研究中央政府的財政規則對地方政府執行力的影響（Grembi et al. ，2016）。理論上，財政規則有利于長期的財政可持續性，同時也能夠成為宏觀經濟穩定的基石。

盡管第一代財政規則在很多發達國家長期以來都受到高度重視，但在某些情況下，政府依舊會產生偏離動機。例如，在經濟蕭條時期，政府可以通過積極的財政公共支出以彌補個人消費的不足（Fernndez et al. ，2017）。然而，財政政策執行過程中擁有財政規則的事實可能反映了國家政府對財政約束的偏好（Poterba，1996），從而造成大規模的預算失衡，導致規則約束的結果同原先的目標出現一定偏誤。由此可見，在制度變量和財政結果之間建立因果關系十分困難，第一代財政規則可能具有某些可觀察到或未觀察到的特征，導致上述兩者之間都可能由相似的因素決定（Gomez-Gonzalez et al. ，2022）。

因此，學者從第二代財政規則開始聚焦于具有周期性調整的財政目標規則，例如：基于前期的財政規則構造了規則強度指數，以此推導出財政規則、政府效率和總支出之間的條件關系（Bergman and Hutchison，2015），進而研究不同的彈性特征如何影響公共支出的周期性行為（Guerguil et al. ，2017）。如表1 所示，針對第一代規則的特點和缺陷，第二代規則的改革極大地擴展了靈活性條款，不同類別的財政規則均提高了其實施過程的規范性和可執行性，其中包括納入中期預算框架、對周期調整赤字的限制、增設豁免條款、控制政府規模以及設置獨立的監督管理機構等改進措施，旨在允許財政規則的運作能夠支持長期的財政可持續性政策。

雖然不同類型的規則約束對財政政策實際執行的影響不盡相同，但其最主要的目的依舊都是政府通過尋求酌情干預，為財政（或者宏觀經濟）政策的實施賦予可信度，保持國家的宏觀經濟基本穩定（Kopits， 2001）。但就從財政規則的有效性來看，雖然存在潛在的內生性和作用偏倚，在定量上財政規則的作用可能比理論值預期的要小，財政規則對財政體系總體上依舊是有顯著的正向影響（Heinemann et al. ，2018）。

1.2 財政政策之“周期性”問題

商業周期理論提出政府適時執行反周期財政政策能夠穩定經濟波動，有助于經濟走出衰退期。而實際上，很多國家在經濟發展過程中都曾長期執行過順周期財政政策（Lee and Sung，2007），這種現象在歐盟國家中尤為普遍。衡量財政周期性的最簡潔的方法是政府消費和產出的周期性之間的相關性，從圖1 可以看出，歐盟國家的財政順周期性水平具有顯著的波動性，順周期在經濟平穩期趨于下降，但在遇到外部沖擊時，順周期又迅速上升。例如在1998 年亞洲金融危機和2008 年次貸危機之后，歐盟國家的財政順周期短期內都有提升，造成這一現象的原因在于部分國家在面臨經濟外部沖擊時更有可能實施的是財政緊縮的政策，阻礙了財政順周期水平上升。但總體而言，歐盟國家的順周期水平一直保持下降趨勢。

順周期性的財政政策意味著政府財政支出隨著經濟增長不斷擴張，同時政府財政赤字和債務風險也逐漸積累，導致政府在經濟衰退期時難以通過擴張性的財政政策刺激經濟復蘇，國家經濟容易落入“順周期陷阱”①的困境。對于國家落入“順周期陷阱”的原因，現有文獻主要從制度薄弱、腐敗、信息不對稱、貪婪效應和公共池問題、財政規則和借貸限制的存在等方面進行解釋（Tornell andLane，1999;Combes et al. ，2017）。例如，政府缺乏合理的財政預算約束能力，導致政府在經濟繁榮期財政開支無序擴張，當經濟面臨外部沖擊時傳統的財政預算無法支撐逆周期性的財政平衡;或是國家的財政收入對經濟周期十分敏感，并且在國際金融市場上獲取融資的能力有限，在經濟衰退期，國家的財政收入銳減，也無法在國內經濟低迷時期獲得穩定的國際融資，因此國家財政難以實施逆周期政策（ Baldini，2005） ;此外，國家政府的政權交替也會造成政府部門對預算盈余的政治偏好，這種盈余傾向會導致政府在執政時期將財政開支與經濟增長密切關聯，難以依據經濟形勢靈活地調整財政政策，加劇了財政政策的順周期性（ Alesina and Tabellini，2005） 。以上研究對理解周期性的財政政策提供了基礎，但大部分研究多集中于鑒別國家財政政策的周期性以及長期執行順周期財政政策的影響后果，對于如何降低順周期財政風險的實證研究較少。

2 理論分析與研究假設

2.1 財政規則與順周期財政風險

第一代財政規則通常需要考慮規則之間的靈活性、簡單性和可執行性，但在過去幾十年的不斷改革探索中，為了能夠有效地修正赤字偏差，很多國家的政府難以同時兼顧全部特性。此外，由于經濟周期的判定較為復雜，財政規則的實施周期存在一定的滯后性，使得財政規則作用效果在時間上可能存在不確定性和偏差，如果不考慮經濟自動穩定器的作用，單一性的財政規則可能會導致財政政策陷入順周期陷阱，即表現為財政在經濟繁榮期內征稅不足抑或是在經濟衰退期內過度征稅（郝宇彪和郭夢潔，2021）。例如，二戰后很多工業化國家財政框架中引入的結構平衡規則，政府通過設計免責條款和根據商業周期調整的規則來增強這些規則應對外部沖擊的能力，并且使得簡單的財政規則能夠適時調整（Kopits，2001）。雖然這一規則旨在降低財政約束的約束力，以便政府在周期性衰退期間提供更多的政策空間。然而，政府的財政可持續性容易受到貨幣政策（如利率和匯率） 的影響，加上執法和監督程序的相對落后，使得這些財政規則的執行過程變得十分復雜，并限制了該規則錨定債務可持續性預期以及實施逆周期財政政策的能力。由此可見，第一代財政規則可能會在一定程度上推動財政政策的順周期特性。這種順周期傾向在資產泡沫時期更具破壞性，因為收入的激增意味著政府有權減稅和增加支出（郝宇彪和郭夢潔，2021）。當經濟陷入衰退周期時，出于財政規則對政策數額的預先約束的考慮，政府將被迫采取緊縮措施，對經濟發展產生更加深遠的負面影響。

針對這一缺陷，第二代規則在解決財政規則順周期性的問題上給出了相應的處理方法———以犧牲簡單性為代價提高靈活性和可執行性。為了應對經濟周期，第二代規則的改革極大地擴展了靈活性條款，通過對周期調整赤字的限制，或通過支出上限，允許自動穩定器自由運作以適應提高長期財政可持續性但有短期財政成本的政策。例如，相對于第一代規則，歐盟理事會在立法中開始采用超國家規則，其中包括將政府年度結構性赤字限制在GDP 的0. 5%（ 而對于財政風險低的國家，這一數值為1%），公共債務與GDP 的比重持續降低到GDP 門檻的60%。此外，國家政府每年的債務削減速度應不低于預設值和實際值之比的1/20，這種避免政府過度赤字程序的實施將確保政府債務同GDP 的比重漸近收斂到60%的門檻值（Budina et al. ，2012）。基于以上規則措施，使得國家能夠在經濟繁榮期保持審慎的反周期態勢，允許自動穩定器在經濟偏離目標或趨勢時運行，并且將經濟衰退期間產生的赤字被經濟擴張過程中積累的盈余所抵消，那么政府的財政預算將在整個周期中得到平衡，財政收支也能夠避免“順周期陷阱”。此外，為確保規則的靈活性得到妥善執行，第二代財政規則同時還加強了執法程序，其中包括逐步減少對執行《穩定與增長公約》的政治干預，擴大潛在制裁的范圍，設立獨立的財政委員會嚴格監測規則的遵守情況，引入正式的糾正機制等。以上措施旨在確保規則不因過于樂觀的宏觀經濟和財政預測或操縱經周期調整的指標而被規避，以及引導成員國在發生違規問題后能夠回到合規的路徑（Eyraud et al. ，2018）。基于以上敘述，本文提出假設1。

假設1： 與“第一代財政規則”相比，“第二代財政規則” 的設計有利于降低財政政策的順周期特性。

2.2 財政規則、公共投資與財政政策周期特性

按照凱恩斯主義的理論，在經濟蕭條期間政府應該主動干預經濟，通過實行反周期政策以確保社會有充足的有效需求并增加就業，使得宏觀經濟恢復穩定增長（Keynes，1936）。財政政策的相機原則使得政府可以根據當前的經濟情況來制定財政政策，具有充足的靈活度。通常在經濟衰退期和政策調整期，公共投資與消費的比例往往會顯著降低（Bamba et al. ，2020），當政府開始著手削減預算赤字時，資本支出（即公共投資）遭到削減的可能性往往要高于經常性支出（即政府消費），這種對公共投資產生偏見的原因在于削減資本支出比削減經常支出在政治（ 特別是在政府選舉制國家） 上更容易接受（ Ardanaz andIzquierdo， 2022）。但從投資-收益的角度來看，公共投資具有促進經濟增長的潛力和分配效應。在同等條件下，公共投資的財政乘數大于經常性支出的乘數（Ilzetzki et al. ，2013），在經濟衰退時期這種乘數效應會更加顯著（Abiad et al. ，2016）。因此，政府對公共投資的系統性偏見的后果可能無益于經濟增長，也會間接推動財政政策的順周期性。

而相對于相機抉擇的財政政策，財政規則傾向于要求政府的財政政策在一定時期內保持不變，允許政府通過使財政政策能夠適應意外沖擊而不縮減資本支出，從而直接或間接地保留投資。有學者通過研究國家是否執行財政規則，發現擁有靈活性財政規則的國家在面臨外部沖擊時投資下降不到2%。也就是說，財政規則在增加政府財政空間的同時，也使得政府在面臨外部經濟沖擊時對公共投資有一定的保護，間接的消除公共投資的系統性偏見（ Ardanaz et al. ，2021）。由于財政規則中給公共投資支出留有一定空間，使得政府在繁榮時期促進了公共投資增長，在蕭條時期或財政調整時期保障公共投資支出不被過度削減，以實施可自由支配的財政刺激措施。這樣既減輕了公共投資的調整負擔，又總體上避免財政政策的順周期風險，維持逆周期的財政政策。由此，本文提出假設2。

假設2： 財政規則能夠通過消除公共投資的系統性偏見以降低財政政策的順周期特性。

2.3 財政規則、財政空間與財政政策周期特性

財政空間可以理解為一國政府是否有足夠的預算能力來應對未來可能出現的經濟沖擊，確保支出項目無論在短期還是長期都有必要的資金維持（ 龍騰和羅美娟，2022）。財政空間的結構變化通常由政府部門的債務水平、收支結構以及赤字水平決定，這也意味著如果財政空間不能得到充分的拓展，債務規模的問題將變得十分突出。以金融危機為例，在Romer and Romer（2018） 的研究中就指出，金融危機前財政政策空間的大小，即債務同GDP 比率是否相對較低，對危機造成后果有很大的影響。當一個國家保持較大的財政空間時，危機造成的產出損失不到1%，而財政空間較小甚至為零時，產出損失高達10%。針對這一現象，Romer and Romer（2019）在隨后的研究中拓展了其產生原因，其認為保持足夠的財政空間意味著國家政府當前的負債水平較低，完全有可能應對未來市場中所可能產生的經濟外部沖擊;而相反，由于高負債率，財政空間不充足的國家無法在經濟衰退期間因周期性預算赤字攀升而突然停止舉債，導致政府在經濟衰退期無法實施大規模的逆周期財政政策。

綜上可知，財政空間是擺脫財政順周期風險的關鍵因素。因此，如何保持充足的財政空間也是財政風險理論所關心的一個重要問題。Nerlich andReuters（2016）指出，政策環境較好、政府或是政治環境穩定的國家財政空間更高。財政規則似乎與一國可用財政空間的大小密切相關，如果一個國家在過去十年實行財政規則，那么這些年的平均財政空間將比GDP 高出22%左右，且該系數與財政規則實施的年數成正比。從規則定義來看，財政規則有助于控制基本收支平衡，擁有可靠財政規則的國家財政空間會更充足，因為它們有助于降低實際債務水平并提高債務上限。因此，有必要將財政空間充足的國家區分開來，因為財政空間較大的國家在經濟衰退時期不必進行大規模財政整合（ 或者縮減政府開支）。基于這種區別，如果財政規則有助于限制可自由支配的財政政策，并且可自由支配的支出和收入隨周期變化，那么財政規則實際上將有助于減少財政政策的順周期性（Larch et al. ，2021）。因此，本文提出假設3。

假設3： 財政規則可以通過對政府可自由支配支出和收入的約束，即影響財政空間的大小來降低財政政策的順周期特性。

3 研究設計

3.1 樣本與變量

為驗證前述研究假說，本文基于歐盟成員國1990—2020 年的宏觀經濟數據，借鑒各項指標數據的可得性原則，剔除嚴重缺失的樣本，共獲得780 條有效樣本。各變量選擇及來源說明如下。

1） 被解釋變量：財政政策周期（Cyc）

本文根據World Bank（2013）的研究，在控制樣本國家經濟變量的時間趨勢的基礎上，對樣本國家的財政支出和經濟增長是否同趨勢進行判定，當兩者呈同趨勢變動時，判定當前國家政府執行的是順周期財政政策，變量賦值為1;反之，則判定當前國家政府執行的是逆周期財政政策，變量賦值為0。

2） 核心解釋變量：財政規則（Fr）

在現行制度中實施較為完善的財政評價規則主要有四種類型：支出規則（Fr_er）、收入規則（Fr_rr）、預算平衡規則（ Fr_bbr） 和債務規則（ Fr_dr）。上述規則在目標、操作指南和透明度方面有不同的屬性（ Schaechter et al. ，2012）①。當經濟體實施某一種類的規則時，財政規則的基數值加1，反之則為0，財政規則的取值區間為[0～4]。

3） 中介變量與特征變量

（1）中介變量。選擇財政空間（fs）和公共投資率（def）。財政空間通常使用債務水平或者赤字率等指標進行衡量，本文使用各國政府債務水平占國民總收入（GNI）的比重來衡量，該指標的占比越大，財政空間越小;而各國的公共投資率則選擇各國的人均公共投資占人均GDP 的比重來衡量。

（2）特征變量。歐盟財政規則數據集提供了各國財政規則中一些關鍵特征的分數，每項特征分值為4 分②，分數越高則說明該項特征在現行制度中被設計得越完善。本文結合了歐盟財政規則數據集，參照郝宇彪和郭夢潔（2021）等研究，根據歐盟各國財政規則特征的賦值情況，計算各國不同財政規則的某一項特征的得分，將財政規則特征類別加總，得到財政規則特征的強度指數。本文進一步將相關特征合并歸類，即把財政規則實施特征變量綜合為監督機制強度（sp）、違規制裁強度（sv）、公開性和靈活性強度（of）③等三類特征強度，為了最大限度保留財政規則特征的主要信息，本文采用主成分分析法降維。

4） 控制變量

本文的控制變量為影響財政政策周期的其他經濟變量。本文借鑒劉金全和陳潤東（2022） 以及龍騰和羅美娟（2022） 等相關研究，選擇經濟發展狀況（ecg）、人口老齡化程度（ age）、年通脹率（ inf）、稅收規模（ tax）、工業產業規模（ind）、國民儲蓄率（sav）作為控制變量。其中：經濟發展狀況（ecg）以GDP 增長率來衡量，可以很好地反映經濟體的經濟水平，經濟水平越高，經濟體越有能力應對順周期財政政策的風險;人口老齡化程度（age） 使用老年人口（65 歲及以上）占總人口比重衡量，老年人口比重越高意味著政府會增加保健服務、社會保障等方面的財政壓力，減弱財政政策在其他方面的彌補效果;年通脹率（ inf） 從貨幣的角度反映財政政策的實施效果，若經濟體的年通貨膨脹率較高，則逆周期財政政策的實施可能無法發揮應有的作用，本文的衡量標準為各經濟體按GDP 平減指數衡量的通貨膨脹年通脹率;稅收規模（ tax） 反映了經濟體的政府財政健康程度，通常來說，稅源充足意味著政府更有能力維持消費開支，但在不加約束的條件下，較高的稅收收入可能也會導致政府支出無序擴張，使用稅收收入占財政收支的比重來衡量;工業產業規模（ind） 使用工業增加值占GDP 的比重作為衡量標準，工業生產活動的最終成果能夠充分反映經濟發展的強度和韌性，能夠作為抵御經濟逆周期基礎條件;國民儲蓄率（ sav） 以總儲蓄占GDP的百分比來衡量，合理的儲蓄率能夠充分地穩定就業率，提升國民生活水平。上述變量名稱、相關說明及各級變量的相關數據來源見表2。

3.2 描述性統計

表3 報告了所有變量的描述性統計結果，各變量標準差最大值為1. 288，說明各變量的描述性統計檢驗均在正常范圍內。為使實證數據更加平穩，本文的樣本數據除了指數型變量外均采用自然對數形式，所有數據均按照1%和99%的標準進行Winsorize 極端值處理。

3.3 模型設計

3.3.1 基準模型

由于本文選取的觀測數據橫截面數較多，不同國家（地區） 在地理位置、社會文化、經濟基礎和資源稟賦等方面差異較大，采用隨機效應（RE） 模型可能會導致回歸系數的偏誤問題，因此本文選取面板Logit 固定效應（FE） 模型進行實證分析，同時采用固定普通最小二乘模型進行對比分析。另一方面，為更好地解決操作政策周期可能存在的內生性問題，本文以因變量滯后三期作為工具變量作進一步檢驗分析。基于此，本文的基準回歸模型方程如下：

Cyci，t = β0 + β1?Fri，t + β2?Cyci，t -1 + λ?xi，t + ?i，t + γi，t + εi，t （1）

方程式（1） 中，i 表示國家（ 地區） ，t 表示年份，Cyc 為被解釋變量財政政策周期，Fr 為核心解釋變量財政規則，Cyci，t-1 為上一期的財政政策周期，x 為本文的控制變量，?hi為地區固定效應，γht為時間固定效應，εhi，t 為模型標準殘差。

3.3.2 交互效應模型

由于在控制變量的選取中，影響各個國家（地區）財政政策實施的可能因素有很多，并且在各個國家（地區） 所處的重要性也有所不同，財政規則的具體實施可能存在一些更為具體的限制和規范。因此，本文在基礎回歸模型的基礎上，進一步列出了監督機制強度（sp） 、違規制裁強度（ sv） 、公開性和靈活性強度（of）等特征指標，考察經濟體在財政規則實施過程中賦予某一種實施特征后，財政規則對財政政策周期的影響作用是否存在差異。在確認上述事實特征后，本文將對財政規則與上述特征指標的交互項進行控制，避免了控制變量選取的隨意性，同時能夠更好地觀測兩者的影響關系，由此將上文式（1）拓展為：

Cyci，t = β0 + β1?Fri，t + β2?（Fri，t?spi，t ） + λ?xi，t + ?i，t + γi，t + εi，t （2）

Cyci，t = β0 + β1?Fri，t + β2?（Fri，t?svi，t ） + λ?xi，t + ?i，t + γi，t + εi，t （3）

Cyci，t = β0 + β1?Fri，t + β2?（Fri，t?ofi，t ） + λ?xi，t + ?i，t + γi，t + εi，t （4）

上述方程式中sp、sv 和of 分別為特征變量，即代表政府實施財政規則過程中監督機制強度、違規制裁強度、公開性和靈活性強度，其余指標解釋與上文相同。

3.3.3 中介效應模型

為驗證假說2 和3，本文使用標準的中介效應模型進行檢驗，具體設定如下：

Cyci，t = β0 + β1?Fri，t + λ?xi，t + ?i，t + γi，t + εi，t （5）

Medi，t = α0 + α1?Fri，t + λ?xi，t + ?i，t + γi，t + εi，t （6）

Cyci，t = ?0 + ?1?Fri，t + ?2?Medi，t + λ?xi，t + ?i，t + γi，t + εi，t （7）

其中，Med 為模型中的中介變量（即財政空間（fs）和公共投資率（inv）），其他變量含義與上相同，參數?1 反映了中介變量對財政政策周期的直接效應，參數?2反映了中介變量對財政政策周期的間接影響，即中介效應。

4 實證分析

4.1 基準回歸分析

表4 為全樣本下財政規則對財政政策周期影響的實證分析結果。其中模型（1） 為固定效應面板Logit 模型的系數回歸結果以及相應的邊際效應，模型（2）為線性模型（ OLS） 的系數回歸結果。以下將主要根據固定效應面板Logit模型的回歸結果作為基準分析。從結果中可以看出，財政規則（Fr） 的估計參數當期在5%的置信水平下顯著為負，其邊際效應為-0. 001，具體而言，當政府每增加一種財政規則，最終會導致財政政策的順周期性下降0. 288。而通過線性概率模型的比對，雖然其參數系數有所減弱，但回歸結果仍然在5%的置信水平下顯著為負。以上結果表明政府實施財政規則總體而言能夠有效降低財政政策的順周期性，緩釋順周期財政風險。

從控制變量看，綜合可知，經濟發展狀況和稅收規模對順周期財政政策的影響作用最強，人口老齡化程度次之，而年通脹率的影響最弱。以模型1 為例：人口老齡化程度（age）對順周期財政政策的影響在10%的水平上顯著為正，表明老年人口比重上升會導致政府在保健服務、社會保障等方面的財政壓力上升，減弱財政政策在其他方面的彌補效果。經濟發展狀況（ ecg） 對順周期財政政策的影響在1%的水平上顯著為負，說明經濟水平越高，國家政府越有能力應對順周期財政政策的風險，這與上述理論預期的觀點相一致;年通脹率（ inf） 對順周期財政政策的影響則在5%的水平上同樣顯著為負。出現這一結果的原因在于，雖然通貨膨脹率較高可能會導致貨幣貶值，從而使得逆周期財政政策的實施可能無法發揮應有的作用，但從短期來看，通過寬松貨幣政策的方式可能對經濟體在衰退期中實施逆周期財政政策有快速且顯著的正向作用。而稅收規模（tax）對順周期財政政策的影響在10%的水平上同樣顯著為正，這說明在未得到財政規則約束的前提下，較高的稅收收入可能會導致政府支出無序擴張，長期來看政府容易陷入“ 順周期風險陷阱” 。除此之外，工業產業規模（ ind） 以及國民儲蓄率（ sav） 順周期財政政策的影響顯示為負，但變量系數并不顯著。

4.2 分類財政規則對順周期財政政策的作用分析

根據ECFRD 對財政規則的劃分原則，財政規則可大致劃分為支出規則、收入規則、預算平衡規則和債務規則等四種細類。雖然從上述基準回歸結果來看，財政規則整體對順周期財政政策產生負向影響關系，但由于每種規則要求政府所采用的財政工具也不盡相同，因此各種分類的財政規則對財政政策周期的傳導機制也并不相同，其對順周期財政政策的影響也是不同的（ ?aja et al. ，2019）。 因此，本文進一步對財政細則分別進行實證分析，檢驗結構性財政規則對順周期財政政策的差異影響。從表5 的結果可知，支出規則對順周期財政政策的影響在5%的水平上顯著為負，其每增加1%，財政政策的順周期性下降0. 768，這說明支出規則能夠有效地控制順周期財政風險。由于支出規則對政府的基本支出或經常性支出設定了限制，這些限制通常使用支出與GDP 的占比或者支出增長率等指標來作為計算方式，在經濟面臨過熱期時，這些規則能夠有效地限制政府過度支出，并且有助于政府財政盈余。因此，支出規則作為經濟衰退期的一種經濟穩定功能，例如，家庭補助、失業救濟等方式都可以作為反周期財政政策的有力措施。而債務規則對順周期財政政策的影響在10%的水平上顯著為負，其每增加1%，財政政策的順周期性就下降0. 547，這表明債務規則同樣能夠有效地控制順周期財政風險。此類規則的目標是實現債務規模可持續，債務規則為公共債務設定了明確的固定或上限，通常以債務規模占GDP 的比重表示。由于影響債務水平的因素很多（如通貨膨脹、利率等），故債務規則對財政政策周期的控制作用較為明顯。

而收入規則同預算平衡規則對順周期財政政策的影響并不顯著。究其原因，收入規則規定了稅收的上限或下限，旨在促進稅收征管或者防止稅收負擔過重。對于財政政策的周期性而言，收入規則本身就可能導致順周期的財政政策，因為稅收限額通常無法解釋在逆周期時期經濟自動穩定器的運行。例如，政府可能會通過減少稅收收入的方式應對經濟衰退周期（方雯，2010）。而預算平衡規則為政府提供了財政預算總量的操作限制，使得政府能在經濟周期的波動中保持穩定。然而，周期性的調整通常難以準確預測并且得到監控，實施預算平衡規則可能會將一些有利的外部條件視為結構性沖擊，而將不利的沖擊視為暫時性沖擊。此外，支出剛性也可能使得預算平衡規則的實施復雜化（Ellyneand Nandelenga，2020）。

4.3 考慮經濟波動因素的周期變化估計

在全球金融危機（GFC）爆發后，歐盟國家所執行的第一代規則的作用開始失效。為了應對經濟周期，第二代規則的改革極大地擴展了第一代規則中的靈活性條款。由于逆周期財政政策通常與經濟衰退期同時出現，且在經濟周期波動后政策結果也會出現差異性效果。雖然前文實證結果將四類財政規則對順周期財政政策的影響作了逐步分析，但考慮到經濟波動因素的周期變化，其對順周期財政政策的影響在時間和結構上可能會存在不同程度的差異性。因此，為了檢驗這些第二代財政規則對財政順周期性的影響是否在樣本期內隨著經濟波動的影響而發生了變化，本文將整個樣本中每一類財政規則分為遭遇2008年全球性金融危機前后兩個時期，并依舊使用雙固定效應面板Logit 模型進行實證分析。結果如表6 所示，列（1） ～（4） 的變量系數為歐盟國家遭遇2008 年全球性金融危機前的時間段，而列（5） ～（7）為之后的時間段，以2008 年全球性金融危機為節點①。從各類規則變量來看，雖然支出規則在節點前對順周期財政政策有負向影響，但影響系數并不顯著，在節點之后支出規則的影響系數有所提升，且在10%的水平上通過顯著性檢驗。這也符合一些學者的研究結論，并與現實情況有一定的相似性：由于支出規則并不需要在縮短衰退周期和控制債務規模之間進行權衡，這使得支出規則更容易控制政府債務的整體規模，從而達到削弱經濟周期性波動的目標（Wierts，2012）。因此，在產生衰退周期時該類規則的作用效果更為顯著。此類財政規則的變化說明上述假設1 成立，即“第二代財政規則”的設計有利于降低財政政策的順周期特性。

而收入規則對順周期財政政策的影響在節點前后均不顯著，雖然收入規則的目標是為規范償還債務而要求實現收入盈余，使得財政能夠在逆周期內更好地應對經濟衰退的風險。然而收入規則的限制性非常大①，截至2021 年，歐盟內僅有三個成員國（法國、丹麥與荷蘭） 正式實施該類規則。因此，收入規則的實施依舊存在很大的驗證空間，如果在未來隨著實施收入規則的國家越來越多，其對順周期財政政策的影響效果可能會表現出更加顯著的差異。而預算平衡規則與債務規則對順周期財政政策的影響在節點之前分別在10%與5%的水平上顯著為負，但在節點之后這種影響并不顯著。由于債務規則和預算平衡規則分別只對政府債務規模和政府財政赤字率作出明確的直接限制，在經濟危機爆發后，經濟周期呈現出強烈的波動，那么也意味著原先的財政預算和債務上限已然失效。同時，由于這兩類規則的實施效果存在時滯性，調整后的規則在短期內并不具有經濟穩定性，導致這些財政規則在節點之后對順周期財政政策的影響并不顯著。

4.4 影響機制分析

在基準回歸分析的基礎上，為了更加嚴謹地檢驗財政規則對順周期財政政策影響的傳導中介，本文將通過財政空間（fr）和公共投資率（inv）兩個中介變量來驗證前文機制分析中所提出來的影響邏輯。回歸結果如表7 所示，針對影響機制1 的檢驗結果呈現在第（1） ～（3） 列，從結果中可以看出，財政規則對順周期財政政策影響的回歸系數在1%的顯著水平上顯著為負。這與本文的基準回歸結果保持一致，即財政規則有助于逆轉順周期財政政策。而財政規則與財政空間的回歸系數在1%的顯著水平上顯著為正，這說明財政規則很可能會進一步縮小政府財政空間。但第（3） 列的結果顯示，將財政政策周期指標作為被解釋變量后，財政規則對順周期財政政策的影響為負向，但系數不顯著。因此本文對機制1 進行bootstrap 抽樣檢驗，檢驗結果顯示系數同樣顯著且不含有0 且p 值在1%的置信水平上顯著，這說明雖然財政規則對財政空間的作用方向可能存在不同，但依舊可以通過財政空間達到逆轉順周期財政政策的效果。同時，財政空間的中介效應占總效應的比重為1. 53%，以上檢驗說明機制1 的中介效應存在，假說2 得到驗證。

針對影響機制2 的檢驗結果呈現在第（4） ～（6）列。從結果中可以看出，財政規則對順周期財政政策影響的回歸系數在1%的顯著水平上仍然顯著為正。與此同時，財政規則與公共投資率的回歸系數顯著為正，而公共投資率與財政政策周期指標的回歸系數依舊為正但并不顯著。雖然在對機制2 進行bootstrap抽樣檢驗后系數同樣顯著且不含有0 且p 值在1%的置信水平上顯著，公共投資的中介效應占總效應的比重為21. 5%，表明影響機制2 的中介效應同樣存在，但中介機制的作用方向與前文假說3 出現偏差。存在這一現象的原因可能是公共投資能夠帶動區域經濟增長，這導致公共投資可能會成為政府在經濟繁榮階段進一步推動經濟增長的動力，以此導致順周期財政政策的延續。

4.5 財政規則約束條件的進一步討論

由于財政規則實施具有較大的差異性和不確定性，本節將進一步考察經濟體在財政規則實施過程中賦予某一種特征后，財政規則對財政政策周期的影響作用是否會出現影響差異。結果如表8 所示，財政規則與監督機制強度（ Fr×sp） 和違規制裁強度（Fr×sv） 的交互項均在10%的置信水平上對順周期財政政策產生負面影響，并且財政規則變量的（Fr）系數與基準回歸相比有所降低。以上結果說明，實施嚴格的監督機制和違規制裁制度能夠控制財政規則的實施規范，從監督體系來看，這些措施也限制了財政規則對順周期財政政策額外影響的余地，縮小財政規則的作用范圍并且增加規則效果的可信度。

同時，財政規則與公開性和靈活性強度（Fr×of） 對順周期財政政策的影響在10%的水平上顯著為正，而財政規則系數與基準回歸相比有所提升，這一逆向交叉的影響可以追溯到歐盟國家提升和改進財政規則公開性和靈活性的支持原則，歐盟理事會作為對成員國財政預算協調和監督的最高決策機構，積極倡導歐盟成員國在理事會以外設立獨立財政機構。這種財政機構獨立和協調交互的模式會使得各國積極探索不同類型財政規則實施細則，雖然這一舉措能夠提升財政規則實施的公開性和靈活性，但各具獨特的細則可能會導致歐盟國家總體上無法在經濟繁榮期保持審慎的反周期態勢，并且在一定程度上促進某些國家的順周期財政政策（ Barnes，2022;Horvath，2018）。上述結果表明，財政規則的實施特征會對財政政策周期的影響作用造成差異，且可能對基礎財政規則的作用產生逆向影響。

4.6 穩健性檢驗與內生性處理

4.6.1 穩健性檢驗

為了確保估計結果的穩定性，主要采用以下方法進行穩健性檢驗：第一，替換被解釋變量進行檢驗。首先，用采用主成分分析法降維財政規則的實施種類，然后使用財政規則強度指數替換原先被解釋變量進行穩健性分析，采用雙固定面板logit 效應模型進行回歸。結果如表9 列（1） ～（5）所示。第二，選擇樣本數據的不同參照期進行檢驗。由于20 世紀90 年代至21 世紀初的樣本數據中，部分國家的指標數據存在缺失的問題，可能會給回歸結果帶來一定的內生性問題。因此，本文使用2001—2020 年更為完善的樣本數據進行檢驗，觀察回歸結果是否會同上述結論出現偏差。回歸結果如表9 列（6） ～（10）所示。從結果中可知，自變量估計參數與基準回歸結果基本一致，表明研究結論穩健。

4.6.2 內生性處理

財政政策的順周期特性可能會影響財政規則的執行，造成模型反向因果的問題，這種潛在的內生性問題可能會導致基準回歸結果產生偏誤。由于財政規則從制定到執行通常存在時滯性，因此前期財政規則與后續的經濟和財政政策周期狀況密切相關，并且能夠克服經濟和財政政策周期對財政規則逆向影響。

本文借鑒Acemoglu and Restrepo（2018） 的研究，將滯后3 期的財政規則作為工具變量進行回歸分析。工具變量檢驗模型如下：

Fri，t = β0 + θ1IVi，t + λ?xi，t + εi，t （8）

Cyci，t = β0 + θ2Fri，t + λ?xi，t + εi，t （9）

其中模型（14）為第一階段回歸模型，用于檢驗工具變量與自變量財政規則存在相關性，模型（15）則是使用工具變量對自變量的擬合值代替自變量進行第二階段回歸。回歸結果如表10 所示，第（1）列的估計參數為0. 556 且系數都至少在1%的置信水平上顯著。LM 統計量在1%的顯著水平下拒絕了“ 工具變量識別不足”的原假設，證明工具變量的選取嚴格外生。而進一步的弱工具變量檢驗結果顯示，Wald 值均在1%的置信水平下拒絕了弱工具變量的假設，說明工具變量不存在弱工具變量問題。第（2）列的估計參數為-0. 034 并且在1%的置信水平上顯著，說明基準回歸的結論是穩健的。以上結果表明，即使考慮了內生性問題，財政規則對財政政策順周期特性的約束作用依然存在。

5 結論與對策

本文利用1990—2020 年歐洲委員會財政規則數據集，通過雙固定面板Logit 模型，實證分析了歐盟國家中實施財政規則對順周期財政政策的影響作用，主要的研究發現如下：

第一，政府實施財政規則能夠有效降低財政政策的順周期性，緩釋順周期財政風險。而在其他經濟變量中，經濟發展狀況和稅收規模對順周期財政政策的影響作用最強，人口老齡化程度次之，年通脹率的影響最弱。此外，中介效應檢驗表明，財政規則可能會通過影響財政空間和公共投資率兩個渠道對順周期財政政策發揮間接作用。

第二，從分類別財政規則來看，支出規則和債務規則能夠有效地控制順周期財政風險，收入規則同預算平衡規則對順周期財政政策的影響并不顯著。造成這一結果的原因可能在于，收入規則中的稅收限額通常無法解釋在逆周期時期經濟自動穩定器的運行，而經濟周期性的調整則導致實施預算平衡規則會將一些有利的外部條件視為結構性沖擊，而將不利的沖擊視為暫時性沖擊，最終使得預算平衡規則的實施復雜化。

第三，在考慮了經濟波動因素的周期變化估計后，本文發現支出規則在節點前對順周期財政政策的負向影響并不顯著，在節點之后這種影響系數有所提升且通過顯著性檢驗;預算平衡規則與債務規則對順周期財政政策的影響在節點之前都表現為顯著的負向影響，但在節點之后這種影響并不顯著。經濟周期的波動產生性和這兩類規則實施效果的時滯性可能是產生這一現象的重要原因;而收入規則對順周期財政政策的影響在節點前后均不顯著，由于執行第二代財政規則的國家中使用收入規則的樣本很少，收入規則的實施效果依舊存在很大的驗證空間。

第四，由于財政規則實施具有較大的差異性和不確定性，實施嚴格的監督機制和違規制裁制度能夠控制財政規則的實施規范，限制了財政規則對順周期財政政策額外影響的余地，縮小財政規則的作用范圍并且增加規則效果的可信度。而增加財政規則的公開性和靈活性強度會引導國家設立獨立財政機構，在財政規則實施過程中擁有獨立機構設定預算假設的特征可能會在一定程度上推動國家財政政策的順周期性。

以上經驗證據表明，良好的財政規則約束可以有效地緩解順周期財政風險。我國也在積極嘗試建立規范化的財政治理體系，例如中期預算約束、預算平衡機制以及債務限額管理機制等實質性的準財政規則。雖然我國政府財政治理體系以及債務管理模式與歐盟存在差異，但歐盟成員國財政規則制度的顯著成果也值得被借鑒和效仿。不斷探索建立正式的財政規則也有助于我國建立現代財政治理體系，保障財政收支平衡，促進財政可持續發展。

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