ESG遭遇西方逆流，中國應何去何從

21世紀以來，社會責任投資逐漸系統化，許多組織和機構開始制定相關標準和框架，投資者也越來越多地將可持續性和社會責任視為重要的投資考量。因此，社會責任投資逐漸演變成為更具體的環境、社會與治理，也就是ESG投資。

ESG里程碑：成為投資決策關鍵指標

2004年，聯合國發布的一份名為《贏家關切：將環境、社會和公司治理納入資本市場的推薦方針》的報告，首次提出了“環境、社會和治理”作為評估投資風險和機會的框架，鼓勵金融機構將環境、社會和公司治理因素納入資本市場決策，以促進可持續發展、提升長期投資回報。

之后于2006年發布的聯合國責任投資原則（United Nations Principles for Responsible Investment，簡稱UN PRI）第一次將ESG作為其倡導的核心框架，用于促進可持續發展，提升投資者對ESG風險的意識。截至目前，聯合國責任投資原則已經吸引了全球大量的資產管理公司、養老基金、銀行和保險公司等金融機構加入，管理的資產規模超過100萬億美元。

近些年來，ESG概念得到了進一步推廣。2015年，聯合國發布了大家熟知的可持續發展目標（SDGs），也增強了全球對ESG的重視。與此同時，投資者和企業開始采用如全球報告倡議（GRI）和可持續會計標準委員會（SASB）等ESG相關報告標準。

為了吸引國際投資者，同時提高資本市場的對外開放程度，發展中國家及企業開始相繼關注ESG，自發或根據本國監管部門要求提供ESG數據，與責任投資標準接軌。

近些年來，中國政府在環保、社會責任和公司治理領域出臺了一系列更嚴格的政策。例如，2015年發布的《綠色金融體系建設指導意見》系統地提出發展綠色金融框架，為ESG投資奠定了政策基礎。

此外，中國提出“碳達峰、碳中和”等目標，進一步推動企業采取可持續發展的相關措施。在監管層面，中國證券監督管理委員會等機構早在2008年就呼吁上市公司在年度報告中披露環境和社會責任信息，而在2021年發布的《上市公司年度報告和半年度報告的內容與格式準則》中明確提出了自2022年起，主板上市公司需要在年度報告中強制披露ESG相關內容。上海證券交易所和深圳證券交易所也相繼發布了企業社會責任和ESG的指導文件，推動上市公司發布相關報告。

除了監管層面，中國國內的金融機構也在積極倡導ESG投資。一些大型銀行、資產管理公司和保險公司，特別是簽署了聯合國責任投資原則（UN PRI）的機構都開始投資決策中融入了ESG原則。企業不僅為了滿足監管要求和投資者的需求主動采取ESG政策，同時希望通過重視環境保護、員工福利和社會貢獻，提升品牌形象和客戶忠誠度，回應公眾對企業社會責任的關切，控制氣候問題所帶來的運營風險，增強市場競爭力。隨著中國企業的國際化進程加快，尤其是在“一帶一路”倡議下，企業在海外新興市場或西方發達市場也需要主動踐行、推廣更高的ESG標準。

西方質疑：合法性、經濟影響、政治動機

然而就在中國對ESG的重視程度不斷提高的時刻，西方針對ESG卻開始產生大量質疑。這些質疑在美國表現得尤為明顯，主要集中在對ESG的合法性、經濟影響及其潛在的政治動機上。

保守派政界人士認為ESG是一種“政治正確”的工具。比如，ESG在其“社會”方面的內容經常涉及多元化、公平性和包容性（Diversity Equity， and Inclusion）的標準，而這些標準又會涉及企業如何處理性別平等、種族多樣性等問題。很多政界人士認為這種做法是一種政治干預，是在將特定的社會價值觀強加給企業與投資者。

在美國，許多州立法機構認為ESG倡導的社會政策以及推廣背離了公司應優先為股東創造價值的傳統目標或主要商業目的，將非財務因素置于經濟回報之上，甚至會引發文化運動。包括佛羅里達州、得克薩斯州和西弗吉尼亞州在內的多個共和黨主政的州公開反對ESG投資，并出臺法律或政策，限制州政府的公共資金投資基于ESG標準的資產管理公司。

此外，隨著全球對氣候變化的關注日益加劇，許多ESG倡導者主張減少對化石燃料的投資，推動向可再生能源的轉型。然而，能源價格的上升和供應鏈的中斷使許多國家開始重新評估其能源政策。比如在歐洲，俄烏沖突引發的能源危機導致一些國家重新依賴煤炭和天然氣等傳統能源，與ESG倡導的減少碳排放的目標背道而馳。這種矛盾也讓許多政界人士擔心過度強調ESG會損害能源行業，尤其是化石能源行業的利益，削弱本國經濟的競爭力，甚至威脅本國的能源安全與經濟穩定。

ESG在政治上的反彈同時涉及國際競爭等因素。隨著中美兩國的經濟競爭加劇，越來越多的美國政界人士認為，美國企業和投資者如果在ESG領域采取過于嚴格的標準，會導致美國企業承擔過高的合規成本，削弱美國公司在全球市場上的競爭力。

由于這些原因，很多企業在公開表達ESG承諾時變得謹慎，主動選擇降低ESG相關活動的透明度，減少在ESG方面的宣傳。

比如，ESG相關的法律法規和監管壓力日益加大，將ESG報告更名為可持續發展報告能使公司在法規審查中顯得更加寬泛，降低合規成本和潛在的法律責任，因此沃爾瑪就將其“ESG報告”更名為“可持續發展報告”。

某些大型能源公司，比如美孚、殼牌等在其可持續報告中強調可再生能源和環境保護項目，同時將這些內容標記為“可持續發展”相關項目，而不直接使用ESG術語。可口可樂、百事可樂、寶馬等公司也在其年度報告中采用可持續發展作為標題，以強調其對社區和環境的積極貢獻，而不提及具體的ESG評分或評估標準。

盡管這些報告內容依然包含ESG相關指標，但通過這種轉換，很多企業試圖將焦點從嚴格的ESG評分轉移到更廣泛的可持續性和社會責任上，維護綠色品牌形象和市場競爭力的同時也可以避免與ESG相關的復雜性和爭議。

另外，當下全球經濟不確定性和市場波動性增加，企業通常會優先考慮生存和短期盈利，削減與ESG相關的支出。滿足ESG披露要求會增加運營成本，特別是在碳排放控制、員工福利提升、供應鏈透明化等方面的投入，尤其針對中小企業尤為突出。

很多企業高管和股東認為，過多的ESG投入會影響公司的短期財務表現，因此在ESG投資策略上企業更愿意采取更加靈活和務實的態度，更傾向于將ESG融入長期業務戰略，而不追求短期的ESG目標的完成。例如，在能源價格上升的背景下，企業可能會回歸對傳統能源的關注以到達控制成本的目的，而淡化可持續發展相關項目。

前景依舊可期，中國應完善自身體系

盡管在西方遇到困難，然而對于未來ESG的發展趨勢，依然應保持樂觀。

首先，指標的多樣性符合人們對物質需求的基本邏輯，也就是經濟學上講的偏好的凸形（convexity of preference）。因為重視多樣性，所以大量囤積一種商品其價值會隨著數量的增加而遞減。

比如購買一部手機，我們通常選擇去配備智能手表、耳機等一系列周邊產品進而提高手機的利用價值，這些產品之間是互補的。但如果這時選擇購入第二部手機，雖然依然可以帶來一定的使用價值，但其提供的價值必然比第一部小。

因此，在經濟發展達到中等收入水平時，進一步衡量經濟、社會發展通常需要引入更多維度的指標。比如發展紅利是否惠及更為廣泛的群體，尤其是弱勢群體，高速的發展是否對環境、生態的破壞傷及下一代的發展權利等。從衡量發展指標多樣性的角度看，ESG對于企業踐行可持續、對于投資人專注長期、穩定的回報來說依然至關重要，也是必然發展趨勢，這一點不應該被否定。

其次，管理學上經常提到，沒有指標就沒有管理。早期我們面臨指標欠缺的問題，包括ESG指標體系不健全，框架不完善。然而現在更大的問題則出現在數據層面，包括大量、長期、有效數據的缺失以及數據的可靠性。

比如，萬得數據庫中披露ESG報告的滬深300公司最常披露的環境指標包括“是否就氣候變化風險進行討論”“是否是重點排污單位”“是否就氣候變化機會進行討論”等定性指標，且這是唯一三個披露率超過50%的指標。而像“環保超標或其他違規次數”“廢水綜合利用率”等定量指標的披露率則不到1%。社會方面指標披露情況也類似：“是否有客戶反饋系統”等定性指標披露率高，而“兼職人員占比”“供應商本地化占比”“ESG評估的供應商數量”這些更能說明利益相關方福利待遇的定量指標披露率均是零。

類似這種僅有指標，卻沒有及時、可靠的數據支持的情況是普遍的，嚴重妨礙政策制定者、公司管理者、投資人依賴ESG指標進行決策、評估進展。如果不得到有效的重視、解決，數據缺失、不可靠將是影響企業、投資人踐行ESG所面臨的最大障礙，遠勝過西方暫時的政治質疑聲所帶來的影響。

披露率低也因為企業對于專業ESG指標的處理能力尚有所欠缺，需要在理解指標要求時得到更多專業支持。

例如，“碳排放量”是衡量環境指數的關鍵指標，然而絕大多數公司并沒有內部人員熟悉碳排放的計算過程，尤其是細分到直接排放、間接排放、其他間接排放范疇時。另外企業對于許多指標背后的邏輯理解欠缺，導致披露的角度與內容無法契合監管或資本市場關注這些指標本身的動機。

例如，港交所要求披露供應商區域分布的情況，是為了有效鼓勵本地化采購，減少運輸過程中的碳排放。大部分企業通常并不了解哪些ESG指標對股東、利益相關方、外部評級機構更為重要，所以通常選擇披露難度較小、表現較好或非重要的指標。

當然，ESG指標繁多，缺乏統一的標準也給企業披露帶來了困難。國內現行的ESG框架就有20多種，KPI成百上千。僅針對滬深300的上市公司，由多家證券交易所、行業協會、學術機構頒發的ESG披露指南就有十多種。

而對于三方評級機構而言，由于標準不一，計算方法不同，同時數據均是由公司自愿、自主提供，很少經過第三方驗證，導致同一家公司在不同評級機構的評級大相徑庭，給投資人以及利益相關方在評價公司ESG方面帶來很大的不確定性，導致ESG的可信度、采用度大打折扣。

最后，ESG投資是否可以帶來超額回報這個問題可能是投資者最為關心的。比如，美國市場上的ESG基金跟大盤指數基金基本不存在本質區別，反而因為貼了ESG標簽服務費用更高。

目前，國內市場上的ESG基金很多，但ESG基金通常選擇的標的與成長性基金沒有很大不同。比如，2020年表現較好的一家ESG基金，前十大持倉中包含六家白酒公司。當時正值白酒行業高速發展的時期。許多西方的ESG標準首先剔除的就是酒類企業，另外還有武器制造企業、賭場經營業等。當然中西方文化不同，ESG標準的制定也需要因地制宜，但沒有有效的理論支持白酒企業普遍獲得更高ESG評級。

關于ESG回報率的學術研究很多，但目前沒有可靠的經濟學、金融學文獻表明整體ESG表現與金融市場的超額回報之間存在因果關系。許多ESG單項指標可能在某些特定的時期與某些包括每股收益率，股價、銷售額、利潤率等市場或內部績效指標存在一定的正相關關系。比如，回收再利用，廢棄物的減少等會帶來成本的降低，利潤率的提升；通過提高企業的綠色聲譽、員工認可度也可能間接影響財務績效。

當然，ESG或可持續的長期屬性可能降低了其短期的顯著性。大多數現有研究由于數據的限制，普遍關注的是短期的時間框架，這就有可能錯誤估算ESG投資的長期回報。金融市場對企業的估值體系目前尚未納入ESG，也沒有很好的計算ESG投資回報的投資模型。另外，金融市場對企業的估值通常是建立在長時間的財務利潤基礎上，然而ESG發展還處在初期，目前還沒有足夠的、長時間的數據來支持我們驗證其長期的回報率。

對于許多投資人以外的利益相關群體而言，獲得超額市場回報可能并不是參與ESG的目的。在大國博弈下的今天，我們也許更應該思考是否可以在中國的ESG體系中率先摒棄投資人或股東權益至上的傳統理念，領先西方踐行可持續或ESG從根本上所推崇的三重底線思維；如何建立自己的ESG體系，如何建立平行的評價體系，而非簡單將非財務績效貨幣化。

（作者為美國哥倫比亞大學可持續發展學教授，可持續政策與管理研究中心主任；編輯：袁滿）