錨定穩健增互信多元組合促轉型

2024年9月24日，國家金融監督管理總局局長李云澤提出要“鼓勵理財公司、信托公司加強權益投資能力建設，發行更多長期限權益產品，積極參與資本市場，多渠道培育壯大耐心資本”。同月，中央金融辦、中國證監會聯合印發的《關于推動中長期資金入市的指導意見》指出，鼓勵銀行理財和信托資金積極參與資本市場，優化激勵考核機制，暢通入市渠道，提升權益投資規模。理財公司加大資本市場投資既是響應中央政策要求，服務新質生產力發展的需要，也是實現大類資產配置的應有之義，更是滿足客戶多元投資需求的必然選擇。銀行理財一直與資本市場發展緊密相關，通過直投、委外、公募基金、股權投資等方式參與資本市場，積極服務上市公司多元融資需求，也為客戶帶來了可觀收益。站在新發展階段，理財公司必須緊跟市場、苦練內功、優化服務，為支持我國資本市場發展發揮更大作用。

理財公司參與資本市場的基本情況

資管新規頒布以來，銀行理財向標準化、凈值化、規范化持續邁進，秉承獲取穩健收益的理念，回歸資管本源，找準定位、加強投研，總規模自2018年的22萬億元增長到2024年6月末的28.5萬億元。在此期間，銀行理財參與資本市場的業務模式、收益目標和服務架構也發生了轉變。從以項目制為主向以策略化為主轉型，在理財公司成立前，銀行理財更多是通過股票質押、定增配資、產業基金、私募股權以及部分含權基金參與；然而，近年來理財公司加大了人員儲備、策略管理、產品研發，開始更多以含權策略、直接投資、公募基金和項目直投參與，方式更加直接、流程更加清晰、合作更加精準。從獲取類固定收益向市場收益轉變，收益的確定性相對降低，彈性幅度適當擴大，參與維度進一步擴充。服務架構進一步加強，將原來的資本市場團隊獨立為權益投資部門，增加多資產等組合配置部門，加強權益人員培養，探索權益投資框架，打通直投流程，優化合作方式?？偟膩砜?，理財公司普遍在持續加大權益投研和產品線投入力度，采用“自主投資+雙向合作”驅動模式，探索權益投資模式。

以中郵理財有限責任公司（以下簡稱“中郵理財”）為例，公司聚焦資產、產品、策略、研究、系統五項能力，打造了彈性收益含權產品系列、策略庫和全周期上市公司融資等貫穿產品、策略、資產的權益體系。在資產端，以深耕產業、多元投資為基礎，股票基金、定增、未上市股權和股票等權益投資規模累計近500億元，參與近150筆定增直投項目、超過20筆公募REITs，通過“基石+錨定”參與港股IPO項目，通過策略基金參與海外權益投資。在產品端，累計發行并運作倉位在5%到30%的含權產品超過110只，其中單只混合產品最大規模達300億元。在策略端，建立了覆蓋股票多頭、量化對沖、策略指數、跨境股票多個方向近30 種權益策略庫。在研究端，初步建立了部分重點行業分析框架，形成上百家重點上市公司股票池；以量化打分與主動評價相結合，構建了覆蓋主被動與境內外上千只基金的分層基金池。在系統端，搭建了覆蓋前中后臺的投研科技支撐集群，并在交易端打通了A股、港股通與定增等直投功能。

理財公司參與資本市場大有可為

從中長期表現看，資本市場實際上為投資者創造了較高的投資收益。2019年至2024年9月末，從指數維度看，中證紅利全收益指數年化收益達13.02%，滬深300全收益指數年化收益達7.90%；從行業維度看，Wind新質生產力指數年化收益達19.88%，中信煤炭、食品飲料、新能源等行業指數也有年化14%以上收益率。在社?；鹗找媛史矫?，股票類資產成立以來年均收益率達7.36%，其中境內股票投資年化收益率達到10%。特別是2024年以來，相繼出臺的新“國九條”、“并購六條”等政策進一步優化市場環境，突出以投資者為本，為進一步推動資本市場健康發展奠定了基礎。通過嚴把發行上市準入關、加強分紅、限制大股東減持，加大退市監管力度等措施，推動解決市場長期積累的深層次矛盾，提升上市公司投資價值。同時，隨著回購、分紅、互換便利、再貸款等一系列工具的推出，以及央企市值管理要求的逐步落地，更多質地優、盈利強、注重投資者回報的標的和投資機會將會不斷涌現。

在資本市場發展進入新階段的背景下，銀行理財更應發揮自身多元策略、大類資產配置的優勢，乘改革東風，積極參與到我國經濟高質量轉型、新質生產力的戰略布局當中，為培育壯大耐心資本貢獻力量，為客戶獲取發展紅利提供支撐，具體來說有以下五個方面。

一是有利于銀行理財更好地落實金融“五篇大文章”要求。做好“五篇大文章”，是黨中央作出的重大決策部署，是金融服務高質量發展的必答題。例如，在科技金融領域，可以通過Pre-IPO、定增、指數、股票、并購重組等方式，獲取與風險匹配的投資收益，實現“科技—產業—金融”的良性循環。在養老金融領域，利用養老理財產品周期相對長的負債特征，化解權益資金的短期波動性與長期收益相對確定性之間的矛盾，加大權益資產戰略配置，提升產品投資收益，提高養老理財客戶財富獲得感。以中郵理財為例，2022年發行的兩只五年期養老理財產品，面對市場多輪波動，通過策略管理，依然實現成立以來年化絕對收益率超4%。

二是有利于理財公司優化理財資產配置結構。在低利率環境下，權益配置能力可能將成為收益競爭的“勝負手”。理財資金目前超配固收類資產，產品同質化、資產單一化、資金短期化趨勢下潛藏著一定的風險。隨著金融資產回報率中樞平穩下臺階，未來理財投資者對含權產品的需求或有持續提升，理財公司應有更豐富的權益策略框架布局。國際和國內的實踐經驗已證明，采用合理的股債配比能為客戶提供較好的長期絕對收益回報，同時，權益市場的結構多元度、豐富度、活躍度也相對較高，提升權益的配置能更好地適配不同形勢及政策環境。以中證紅利全收益指數和中債總財富（總值）指數1：9配置為例，近3年總回報為16.74%，年化回報為5.29%，最大回撤為-1.66%，相對同期中債總財富（總值）指數有0.46%的超額收益率。再如，中郵理財通過加強外部合作，2023年初就開始按照“一高四低”（高分紅、低波動、低估值、低Beta、低流動性）等因子選取具有穩健特性的部分股票，構建了防御指數，指數運作近兩年，區間收益為43.92%，年化收益率為14.89%。另外，在2024年初選取A股和陸港通股票中股息率最高的部分股票，推出陸港紅利指數，截至10月23日指數漲幅達22.6%。可以說，無論從應對長期市場風險，還是提升產品收益水平出發，理財公司都應加大對資本市場投入，通過股債戰術配置、標的優選、指數挖掘等研究，完善資產配置結構，獲取更優投資收益。

三是有利于理財公司更好服務廣大客戶。截至2024年6月末，銀行理財投資者數量僅1.20億人，與公募基金7.59億人相差甚遠。同時，理財產品R2中低風險等級及以下產品占比達95.2%；R3中風險等級以上產品占比僅4.8%，大幅低于公募基金同類產品28.5%的占比。一方面反映客戶對理財固有的認識依然停留在存款替代階段，另一方面也說明，加大策略研發和多元產品開發，市場空間依然廣闊，理財公司既要堅守低波穩健的特征，更要探索多維客戶風險偏好的產品開發，需要以權益類資產打開收益向上的彈性空間，向外拓展適度風險、適度收益的客戶，扭轉“存款替代”的單一印象，服務好更廣大客戶群體。

四是有利于母子聯動全面服務。銀行信貸參與權益投資有很多障礙，同時銀行又擁有最廣大的公司客戶基礎，信貸是企業最主要的融資渠道，債券是僅次于信貸的第二融資渠道，資本市場是優質公司、科技企業融資的重要渠道。理財公司既要鞏固債券投資的傳統優勢，更要以資本市場投資作為支點，借助母行強大的客戶基礎和理財多元的投資特色，發揮綜合協同優勢，更好服務上市公司、“專精特新”等企業，助力母行更好地為客戶提供全生命周期服務，實現母子資源互補、信息共享、風險防范，增強服務粘性，降低企業交易成本。

五是有利于擴充理財公司負債端來源，滿足上市公司理財投資需求。根據Wi nd統計數據，2023年A 股上市公司中有1269家公司參與1.85萬筆廣義理財投資，金額累計達1.26萬億元。上市公司對投資理財需求較大，理財公司可發揮產品譜系豐富、投資運作穩健的競爭優勢，為企業提供定制化解決方案，為上市公司提升資金利用效率、資產保值增值提供專業服務，實現理財公司與上市公司的共贏。

當前理財公司參與資本市場存在的不足

第一，含權理財產品規模占比較低。截至2024年6月末，混合型與權益型理財產品規模占比不足3%，其中混合類產品規模為0.78萬億元，占比為2.73%，產品數量2127只，平均單只規模為3.67億元。權益類產品規模僅為0.07萬億元，占比只有0.25%，產品數量為570只，平均單只Nx3MHFl9ynfkUZ33kF3hfw==規模僅為1.23億元。穿透來看，資產配置中權益類資產余額為0.85萬億元，占比僅為2.78%。

第二，客戶對理財波動的認識還有待提升。2022 年以來市場波動帶來的理財產品規模震蕩，也迫使理財公司調整資產配置思路，突出降低凈值波動、控制回撤的目標，下調權益類資產倉位并延續至今。渠道和客戶對含有權益的理財產品認可度低，對理財公司權益產品管理能力缺乏信任感。

第三，理財公司權益投資能力尚在建立初期。公募基金基于基本面研究與價值投資打造的一整套主動投研架構已較為完備，而銀行理財基于客戶穩健性特征，對低波權益投資的風格研究、策略研究、組合配置還在初期，適合行業特點的差異化投研框架尚不成熟。另外，銀行理財脫胎于母行的信用文化，與股票在看未來，向波動要收益的組合動態投研文化方面還有差距。

第四，理財公司評價還需優化。盡管監管多次強調弱化規模導向，但客戶認知、子公司貢獻價值，以及市場紛繁的排名宣推，對規模排名、收入實現、短期收益、達基波動等評價依然難以轉變。同時，客戶對理財穩健性的認識，事實上形成了固收類產品對含權產品的替代作用與擠出效應，權益類產品規模較小，收益貢獻較低，業績評價較弱，形成了固收競爭激烈，而權益相對冷清，資源投入難以均衡的局面。

這些問題的解決絕非一朝一夕就可完成，客戶對理財投資偏好的認識，以及理財公司自身能力建設都需要一個漫長過程；但從政策支持、經濟轉向、股市升溫，無風險利率長期低位震蕩等方面來看，加強資本市場投資能力建設又刻不容緩。理財公司需要在戰略資源布局、投研體系重塑、投資能力積累，以及投資者教育上多下功夫，持續加大資源投入。

幾點思考

一是進行戰略布局，完善管理體系。強化戰略引領，從服務實體經濟，推動經濟高質量發展的戰略高度出發，構建資本市場投資體系。在考核方式上，建立合理的絕對收益與相對收益評價體系，注重中長期考核評價，傾斜戰略資源投入。在投研體系上，要在投資策略和投資技術中找準靶點，以絕對收益目標為基礎，通過模塊化組合、白盒化策略管理，實現相對高勝率的投資收益。在團隊建設上，要依托“平臺研究+條線為主+ 團隊協作”的架構體系，共享研究資源，構建專業分工的細化投研團隊，擴充大類資配、權益策略分析、風格/行業跟蹤、指數創設研究等人員。在文化建設上，要大興研究之風、堅持長期主義、加強同業學習、鼓勵探索創新、提高容忍度，注重規范性，統一標準化，逐步建立權益投資與理財資金相適應的投研文化。

二是因地制宜，探索業務模式。從公募基金的發展實踐來看，權益主動管理能力的培養，需要持續的投入和較長時間的積淀?；阢y行理財現階段的自身稟賦，結合公募基金行業發展趨勢，應該重點突出ETF等指數化投資，搭建被動為主、主動為輔的低波風格因子框架。從過往的研究結果看，對大資金的資產配置機構而言，beta的管理及策略體系搭建，要重于對alpha的把握，在業務模式中，要充分發揮工具化投資的特長，加強研究篩選量化模型，構建Smartbeta指數，獲取一定超額收益；并通過主動跟蹤，動態優化，提高指數化投資的勝率。另外，發揮母行協同優勢和項目投資基礎，通過戰略配售、定向增發等項目類投資，實現收益增厚，服務優質企業的多元融資需求。

三是注重策略，豐富投資工具。通過加強對市場風格的研究，尋找在不同市場環境下相對占優的投資策略。通過風險預算確定權益風險敞口，基本鎖定產品收益下限，適度擴大收益向上的概率。通過發揮主動大類資產組合配置能力，對內外部的投資工具進行有機整合配置，為客戶提供高夏普比率的解決方案。通過構建紅利低波、深度價值、科技成長、量化對沖、Smartbeta 指數、ETF輪動、海外配置、股票打新等多元權益策略庫，提供收益風險特征明晰、適配度高的工具包。

四是找準定位，構建產品矩陣。銀行理財權益類投資仍然以實現絕對收益為基本理念。在加強投研，做好長期投資收益的基礎上，積極研究探索權益產品定期分紅、目標止盈等特殊產品機制，靈活的管理費收取方式，提升客戶持有期體驗。要加強客群分層下的產品序列開發，要細分R2-R3風險等級下的含權風格特征，開發具有多維客群特征的多元產品；要逐步拉長產品期限，通過產品組合管理和動態倉位調整，平滑市場風險，抓取市場機會。同時，加大財私等高凈值客戶的私募含權產品開發，突出策略多元、組合多樣，適度風險、適度回報。

五是堅持長期主義，做好客戶培育。理財公司要提升客戶獲得感、產品目標感和營銷層次感，通過投前細致準確的產品信息介紹讓客戶清晰知道購買產品的風險收益特征，以及投后及時的信息分享與陪伴，培養理財客戶對理財公司的信任度，逐步建立長期投資理念。要將客戶分層、產品分層與策略分層有效結合，提升產品的適配度，服務不同風險偏好客戶的投資需求。低波穩健是理財廣泛被認可的特征，但絕對的低波穩健長期會形成行為的逆向選擇，無益于理財公司長期轉型，更無益于資產管理和財富管理的長期健康發展，應加大力度對客戶進行大類配置、多元產品、彈性收益的宣傳和培訓，實現資產和負債的相向而行，產品和客戶的共同培育，真正提升客戶投資的長期價值實現度。

六是博采眾長，加強同業合作。在權益投資中，銀行理財既要培育自身權益投資能力，更要加強同業合作，借鑒公募基金、保險、券商、期貨公司與指數公司特長，取長補短。比如在投資研究能力、產品管理能力與客戶服務能力方面加強與基金公司合作；比如在大類資產配置與權益類資產長期逆向投資能力方面借鑒學習保險資管經驗；還比如在交易能力與金融衍生品的靈活運用方面，商品投研以及指數創設與量化工具的使用方面，加強與券商、期貨和指數公司的合作。通過同業合作，發揮理財子公司作為配置型機構“投+顧”的解決方案提供能力，聚集多方合力，彌補理財公司權益能力短板。

七是多措并舉，爭取更大支持。理財市場的健康發展離不開監管政策的扶持和引導，為進一步加大資本市場參與力度，可考慮給予更多的支持政策。例如，在銷售端，適度放松權益產品銷售限制，弱化線下“臨柜面簽”限制；放開機構投資理財的限制，鼓勵社?；?、企業年金等機構投資理財產品；參考公募基金場內ETF管理機制，建立理財產品份額場內轉讓機制。在投資端，允許理財公司參照基金、券商按照公司主體合并計算定增投資，解決單產品投資的規模門檻問題；給予理財公司參與戰略配售股票資格；以及探索有別于非標資產參與開展并購融資等業務模式。

（作者系中郵理財有限責任公司總經理）

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