“獎優不罰劣”對企業創新投資產生影響了嗎？

摘要：以A股上市公司2013—2019年數據為研究樣本，分析并檢驗具有“獎優不罰劣”特征的高管薪酬黏性對企業創新投資的影響機制。研究發現，具有“獎優不罰劣”特征的高管薪酬黏性對企業創新投資具有明顯的促進作用，而企業社會責任信息披露質量會對二者之間的促進關系起到一種負向調節作用，即抑制作用。在進一步分析與檢驗中發現：第一，與非工業企業相比，工業企業中存在的“獎優不罰劣”現象對企業創新投資的促進作用更加明顯，且社會責任信息披露對二者之間促進關系的抑制作用也是更為顯著；第二，與國有企業相較，非國有企業實行“獎優不罰劣”的政策在推動企業創新投資方面表現得更為顯著。同時，社會責任信息披露在調節這一促進關系時，對非國有企業的抑制效果也更為突出。

關鍵詞：高管薪酬黏性；企業創新投資；社會責任信息披露

1 引言

近年來，科技創新成為世界經濟增長的重要動能，也是我國企業實現高質量發展的核心驅動力。黨的二十大報告中重點強調了未來發展要做到“三新一高”，即強調以科技和創新為引領，推動經濟實現高質量、高增速的發展，同時注重創新在其中的核心作用。根據國家統計局數據，現階段我國的全社會研究與試驗發展經費投入已經超過3萬億元，居于世界第二位，但研發支出占GDP的比例僅維持在2%的水平上，仍低于日本、德國、瑞典等發達國家，由此可見，我國對創新投資的重視與支持仍需進一步加大力度，持續推動創新投資的發展。越來越多的研究表明，創新投資的提高需要企業通過制定更合理的管理者薪酬激勵政策，來提升高管人員對創新投資的積極性，實現企業創新投資的有效增長。并且，隨著經濟全球化對公司治理的影響越來越大，企業社會責任等非財務業績指標開始逐漸受到外部利益相關者的廣泛關注，企業在制定公司治理制度時，開始越來越關注各方利益相關者的多樣化需求，企業社會責任的履行情況逐漸成為高管薪酬制度中的重要考核指標。所以，從社會責任信息披露視角出發，深入剖析具有“獎優不罰劣”的高管薪酬黏性如何影響企業創新投資，并揭示其內在機理與路徑，這對于企業構建合理的薪酬激勵制度、提升管理層對創新投資效率和效果的關注度具有雙重重要意義。

2 文獻綜述及研究假設

2.1 高管薪酬黏性與企業創新投資

在信息經濟時代，技術創新已成為企業持續發展的核心驅動力。在企業運營的每一個環節，從設計、生產到銷售、營銷和服務，創新都應貫穿其中，確保企業在激烈的市場競爭中具備強大的生存能力，并捕捉更多擴張的機遇。這種全面創新不僅有助于提升企業的市場競爭力，還能增強其對外部環境變化的適應和應變能力[1]。相比生產經營中的其他投入，創新投資行為回報期長，結果具有高度不確定性，需要相關管理人員能夠接受高風險。由于創新活動存在的失敗風險較高，因此所有者為了提升高管人員進行風險性投資的積極性，尤其是要包容短期內的失利并獎勵長期內的成效，會對在創新投資初期對可能出現的經營績效的下滑與財務壓力采取容忍態度，而當后期創新投資開始為企業帶來經濟利益時會對高管人員給予相應獎勵[2]。根據委托代理理論，薪酬激勵機制如果與業績是強相關的，則可以促使高管人員在工作上會更加努力，因為他們想以此賺取更多的個人利益[3]，因為管理人員的薪資水平與企業的績效、發展質量是息息相關的，且管理人員在決策時難免會出現短視行為。而創新投資行為所進行的研發投入會在短期內降低企業的經營績效，并且未來回報又是未知的，有得不償失的可能性，因此高管人員可能會出于對自身利益的顧慮，降低對創新的投資。由此可見，傳統的僅以績效形成的薪酬契約會在激勵管理者進行創新投資方面存在局限性[4]，因為與業績相關聯的薪酬制度通常不能消除高管人員在進行包括創新投資在內的風險性投資時的心理顧慮問題。

企業所有者如果愿意接受創新投資的高風險性以形成自身高質量的核心競爭力，就需要承擔一定的試錯成本，而進行財務決策行為的高管人員就是試錯成本的直接承擔者，高管薪酬黏性具有“獎優不罰劣”的特征，這一特征迎合了高管的個人效用，保障了高管的經理人市場地位，還能夠使高管在面對投資失敗時并沒有受到相應的懲罰，甚至是免受懲罰，這會大幅提升高管的風險補償效應，提高高管的風險容忍度和風險承擔能力[5]。由于自身的利益在企業績效不理想的時候不會大幅下降甚至保持不變，使得高管人員的顧慮下降，會提升對技術創新的興趣，進而提高企業創新投資的水平?；诖?，提出以下假設：

H1：“獎優不罰劣”薪酬制度（即高管薪酬黏性）會正向促進企業的創新投資水平。

2.2 高管薪酬黏性、社會責任信息披露與企業創新投資

近年來，企業社會責任的履行情況已成為衡量企業發展質量的非財務指標之一。許多研究顯示，那些積極踐行社會責任的企業不僅能夠顯著提升自身的品牌形象與知名度，而且能夠有效緩解企業與外部利益相關者之間的潛在沖突。更為關鍵的是，履行社會責任還有助于企業獲取更多寶貴的外部資源，包括人力資源、資金資源和技術資源等，從而為企業的可持續發展注入強大動力。重視社會責任履行情況的企業高管人員在進行財務決策時會投入部分資金積極履行社會責任[6]，而履行社會責任的過程形成與生產經營活動關聯性較低的成本費用，從而降低企業的經營績效。

企業高管人員直接參與企業的生產決策，相比于其他利益相關者，高管人員往往掌握更多的信息。社會責任信息的披露反映了企業社會責任的履行情況，它可以成為連接企業與外部利益相關者之間的重要紐帶，促進二者協調與發展[7]。目前企業社會責任的履行情況并不是會計準則規定必須披露的信息，對社會責任信息披露質量較低的企業而言，其利益相關者并不清楚企業社會責任的履行情況，高管人員因為個人能力不足或者從事風險性投資項目而造成的企業經營績效下降可能會被歸因于社會責任的履行，進而會進一步導致高管人員盲目地提升創新投資規模而承擔不必要的風險與損失。適當的社會責任信息披露可以使企業社會責任的履行情況更加公開透明，約束企業高管人員會考慮各方利益相關者的利益，能夠進一步降低所有者和高管之間的信息不對稱，促使企業制定更加全面的薪酬制度。因此高管人員在進行決策的時候會采取更加謹慎的態度，在進行風險性較高回報未知的決策中會更加嚴謹，從而會降低對于創新投資的重視程度，避免盲目創新投資行為?；诖?，提出以下假設：

H2：社會責任信息披露在“獎優不罰劣”薪酬制度（即高管薪酬黏性）對企業創新投資的促進作用中會發揮抑制作用（即負向調節作用）。

3 研究設計

3.1 數據來源與樣本選擇

選取2013—2019年的A股上市公司作為研究樣本并對研究數據進行如下篩選：①剔除金融業、房地產業和ST公司樣本；②剔除相關變量數據缺失的樣本；③剔除沒有披露企業社會責任信息的樣本，最終得到4 184個樣本觀測值。文中解釋變量、被解釋變量和控制變量的相關數據來源于CSMAR數據庫和Wind數據庫，調節變量社會責任指數數據取自RKS數據庫，數據處理使用Stata 17和Excel 2016軟件。

3.2 變量定義

3.2.1 被解釋變量作為被解釋變量

選取創新投資作為被解釋變量。創新投資水平通常用企業在研發投入方面投入的資金作為衡量標準，企業較高的研發費用通?？梢苑从称髽I的高管人員較為重視創新投資，但企業的資產與業務規模同樣對企業進行創新投資的能力有很大的影響，選取相對數值相較于絕對數值更加科學合理。因此采取用（研發投入/營業收入）的取值，即二者的比值作為企業創新投資的衡量指標。如果企業在當前年份未披露研發投入情況則賦值為0。因為研發費用與營業收入的比值通常小于1，在進行回歸分析時以%為單位。

3.2.2 解釋變量

選取高管薪酬黏性作為解釋變量。國內外對于高管薪酬黏性的衡量指標的評價方法各有不同，借鑒劉尚舒等[8]的做法，用“每股凈資產/公司內高管前三名薪酬總額變動率”，將這一比值作為高管薪酬黏性的衡量指標，具體計算見公式

|ECS |=|PNAi-PNAi-1PNAi-1/ECi-ECi-1ECi-1|" （1）

式中，PNA、EC分別表示上市公司業績和高管薪酬。其中，PNA的取值即為每股凈資產（Per Net Assets），其數值用來衡量公司業績；EC為公司內前三名高管的薪酬總額，其數值用來衡量高管薪酬，ECi表示第i年度的高管薪酬。進一步地，用（PNAi-PNAi-1）/PNAi-1衡量公司業績的變動幅度，表示公司當年業績同上一年度相比的增減情況，類似的，用（ECi-ECi-1）/ECi-1衡量公司高管薪酬的變動幅度，表示公司當年的高管薪酬同上一年度相比的增減情況。在上述變量定義中，所有關于差值計算的結果，其正負用來觀察公司業績與高管薪酬的變動方向是否一致，不影響其影響程度的大小，所以在對高管薪酬黏性進行描述性統計分析時，先是對ECS公式的計算結果進行取絕對值處理，即|ECS|。但在研究過程中發現，在進行相關性分析與回歸分析時，對ECS只進行取絕對值處理后，高管薪酬黏性的計算結果之間數值相差較大，所以，再進一步對|ECS|進行取對數處理，最終確定用ln|ECS|來衡量高管薪酬黏性。

3.2.3 調節變量

社會責任信息披露質量。參考曹亞勇等[9]做法，選取RKS上市公司社會責任指數表示為社會責任信息披露質量，將其作為企業社會責任信息披露的衡量指標。

3.2.4 控制變量

結合研究主題，借鑒已有相關研究最終選擇7個控制變量，所有變量定義見表1。

3.3 模型構建

為檢驗高管薪酬黏性對創新投資的影響，構建模型（2），預期高管薪酬黏性與創新投資顯著正相關即系數ɑ1顯著為正，則H1可以得到驗證。

RDi，t=ɑ0+ɑ1ln|ECS|i，t+ɑ2Sizei，t+ɑ3Levi，t+ɑ4Growthi，t+ɑ5Roai，t+ɑ6Listagei，t+ɑ7Cashflowi，t+ɑ8Indepi，t+∑Year+∑Industry+ε（2）

為檢驗在高管薪酬黏性對創新投資影響的過程中，社會責任信息披露質量是否會存在調節效應，構建模型（3），預期社會責任信息披露質量在高管薪酬黏性與創新投資之間的調節作用是負向的，即系數ɑ2顯著為負，則H2可以得到驗證。

RDi，t=ɑ0+ɑ1ln|ECS|i，t+ɑ2ln|ECS|i，t×CSRi，t+ɑ3CSRi，t+ɑ4Sizei，t+ɑ5Levi，t+ɑ6Growthi，t+ɑ7Roai，t+ɑ8Listagei，t+ɑ9Cashflowi，t+ɑ10Indepi，t+∑Year+∑Industry+ε（3）

4 實證檢驗與結果分析

4.1 描述性統計

描述性統計結果見表2。從表2可以看出：A股上市公司創新投資規模普遍偏低且投資較多的企業與較低的企業之間的差距較大；企業間的高管薪酬黏性普遍存在且差距懸殊，驗證了取對數進行回歸分析的合理性；多數企業信息披露質量達到平均水平，但社會責任信息披露質量高的企業與質量低的企業差距較大。對變量之間進行了相關性分析，高管薪酬黏性（ln|ECS|）與企業創新投資（RD）的相關系數在1%水平下顯著正相關，并進行了VIF檢驗，檢驗結果顯示所有變量的方差膨脹系數均小于2，表明回歸模型中不存在多重共線性。

4.2 回歸結果分析

從表3列示的模型（2）的結果中可以看出，具有“獎優不罰劣”特征的高管薪酬黏性（ln|ECS|）與企業創新投資（RD）的回歸系數在1%水平上顯著為正，說明“獎優不罰劣”薪酬制度的存在可以緩解高管人員對于個人薪金降低的顧慮從而提高對于創新投資的重視程度，從而提高企業創新投資的水平，回歸結果說明“獎優不罰劣”薪酬制度的存在（高管薪酬黏性）對企業創新投資提升發揮了顯著的正向促進作用，二者之間存在顯著的正相關關系，H1得到驗證。

為了檢驗社會責任信息披露在高管薪酬黏性對企業創新投資促進的作用中是否會起到調節作用，在模型（2）的基礎上，通過加入高管薪酬黏性與企業社會責任信息披露質量的交互項構建模型（3）。從表4列示的模型（3）的回歸結果看，具有“獎優不罰劣”特征的高管薪酬黏性與企業社會責任信息披露交互項（ln|ECS|×CSR）的回歸系數在1%水平顯著為負，表明社會責任信息披露的質量明顯抑制了“獎優不罰劣”薪酬制度對企業創新投資的正向促進效應，即社會責任信息披露在二者影響關系中起到了負向調節作用，H2得到了驗證。

4.4 穩健性檢驗

為確保分析結果穩健性，進行了穩健性檢驗，在上述回歸分析中被解釋變量用的是“企業當年的研發投入金額/營業收入金額”，考慮到這一變量定義中營業收入有時可能會受盈余管理等因素影響而被扭曲的情況，借鑒王靖宇等[10]的做法，將被解釋變量重新定義為“企業當年研發投入/年末資產總額”，重新進行回歸檢驗，解釋變量與調節變量的回歸系數與顯著性沒有明顯變化，可以證明研究結論具有穩健性和可靠性。為避免極端值的影響，又對數據在1%百分位的水平進行了縮尾處理，解釋變量與調節變量的回歸系數與顯著性沒有明顯變化，證明研究結論具有穩健性和可靠性。

4.5 內生性檢驗

高管薪酬黏性作為企業的微觀變量可能會因為遺漏變量或計算失誤而出現內生性問題，運用工具變量方法來弱化這一內生性問題。借鑒倪曉楚和周菁等[11]的研究指標采用相同年度與企業的高級管理人員薪酬總額計算得出的高管薪酬黏性作為工具變量。在考慮可能出現的內生性問題后，高管薪酬黏性的系數依然顯著為正，高管薪酬黏性與社會責任信息披露的交互相的系數依然顯著為負，與前文結論一致。

4.6 進一步研究

在進行異質性分析與檢驗時，選擇以樣本企業行業類型、產權性質為劃分標準，將研究樣本進一步劃分為工業企業與非工業企業、國有企業與非國有企業，通過分組檢驗進一步驗證具有“獎優不罰劣”特征的薪酬制度（高管薪酬黏性）在不同分組中對企業創新投資的促進作用是否存在差異性。模型（2）的進一步分析回歸結果見表5，從檢驗結果中可以看出：①在行業類型的分組檢驗中，工業企業樣本的“獎優不罰劣”薪酬制度（高管薪酬黏性，ln|ECS|）對企業創新投資（RD）的回歸系數在1%水平顯著為正，而在非工業企業樣本中“獎優不罰劣”薪酬制度（高管薪酬黏性，ln|ECS|）對企業創新投資（RD）的回歸系數則在10%水平才顯著為正，據此可以判斷，與非工業企業相比，“獎優不罰劣”薪酬制度在工業企業中對企業創新投資的促進作用更為顯著；②在產權性質的分組檢驗中，非國有企業樣本的“獎優不罰劣”薪酬制度（高管薪酬黏性，ln|ECS|）對企業創新投資（RD）的回歸系數在1%水平顯著為正，而在國有企業樣本中“獎優不罰劣”薪酬制度（高管薪酬黏性，ln|ECS|）對企業創新投資（RD）的回歸系數則在10%水平才顯著為正，由此可以推斷，與國有企業相比，“獎優不罰劣”薪酬制度在非國有企業中對創新投資的促進作用是更為顯著的。

繼續將樣本企業以行業類型和產權性質為標準進行分組進一步檢驗，即將樣本劃分為工業企業與非工業企業、國有企業與非國有企業，進一步檢驗在不同子樣本集中，社會責任信息披露在高管薪酬黏性對企業創新投資的促進作用中起到的負向調節作用是否也會存在差異性。見表6。模型（3）的進一步分析結果。

表6的研究結論顯示：①在行業類型的分組檢驗中，工業企業樣本中“獎優不罰劣”薪酬制度（高管薪酬黏性，ln|ECS|）與社會責任信息披露（CSR）交互項對企業創新投資的回歸系數在1%水平顯著為負，而在非工業企業樣本中“獎優不罰劣”薪酬制度（高管薪酬黏性，ln|ECS|）與社會責任信息披露（CSR）交互相對企業創新投資沒有顯著影響，由此可以得出結論，相比于非工業企業，工業企業的社會責任信息披露在抑制“獎優不罰劣”薪酬制度對企業創新投資的促進作用方面更為顯著；②在企業產權性質的分組檢驗中，從社會責任信息的調節效應來看，非國有企業樣本中“獎優不罰劣”薪酬制度（高管薪酬黏性，ln|ECS|）與責任信息披露（CSR）交互項對企業創新投資（RD）的回歸系數在1%水平顯著為負，而在國有企業樣本中，“獎優不罰劣”薪酬制度（高管薪酬黏性，ln|ECS|）與社會責任信息披露（CSR）的交互相對企業創新投資（RD）的影響反而不顯著，由此可以得出結論，與國有企業相比較而言，在非國有企業中，社會責任信息披露在“獎優不罰劣”薪酬制度對企業創新投資的促進中發揮的抑制作用更為顯著。

5 結語

選取2013—2019年A股上市公司作為研究樣本，從社會責任信息披露的視角出發，對具有“獎優不罰劣”特征的薪酬制度與企業創新投資的影響路徑和作用機理進行了理論分析與實證檢驗，得出以下結論：第一，從高管薪酬黏性與企業創新投資的關系來看，具有“獎優不罰劣”特征的高管薪酬粘性顯著促進了企業創新投資規模的提升，并且從異質性分析結果來看，這一促進作用在工業企業與非國有企業中更加顯著；第二，社會責任信息披露在“獎優不罰劣”薪酬制度（高管薪酬黏性）對企業創新投資的促進中起到一種調節作用，并且這種調節作用是負向的，即企業社會責任信息披露抑制了高管薪酬黏性對創新投資的促進作用，進一步的檢驗發現這種抑制作用在工業企業與非國有企業中更為顯著。由此可見，高管薪酬黏性可以削弱薪酬契約的約束作用，進而對企業的創新投資起到促進作用，但企業在利用高管薪酬黏性鼓勵高管進行高風險的創新投資決策時還要注意完善風險管理制度，避免高管由于過度自信而引發的非效率投資等問題，而提高企業披露社會責任信息質量就是一個很好的監督管控機制，發揮利益相關者的監督約束作用，可以引導企業不僅具有創新投資的動力，更能夠注重創新投資的水平和質量，以此帶動企業真正實現高質量發展。

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[11]倪曉楚，周菁.高管薪酬黏性、投資效率與會計信息質量[J].中國市場，2021（23）：8-9.

作者簡介：崔瑩（通信作者），女，1979年生，博士研究生，副教授，碩士研究生導師，主要研究方向：公司理財。

王一琳，女，1999年生，碩士研究生在讀，主要研究方向：高管薪酬與創新投資。

張霄，女，1998年生，碩士研究生在讀，主要研究方向：企業創新投資。