內部控制與中小股東權益保護

摘要：如何保護中小股東權益是資本市場健康發展的關鍵，本文以2010至2022年我國A股上市公司為例，采用博迪（DIB）數據庫披露的“內部控制指數”度量企業內部控制質量，研究其對公司的關聯交易、占用資金、代理成本這三類內容的影響。得出結論：上市公司的內部控制水平越高，越能抑制公司的關聯交易規模，同時降低了代理成本，還能抑制大股東的資金占用。本文的研究有助于為上市公司提供關于內部控制的最佳實踐和指導。

關鍵詞：內部控制；中小股東；信息

DOI：10.12433/zgkjtz.20241523

一、引言

中國的資本市場在過去幾十年中取得了巨大的發展，吸引了國內外投資者的目光。中國的上市公司數量眾多，其中不乏各類股東。中小股東，作為公司的股權結構中相對弱勢的一方，常常承受來自多方面的風險和挑戰。而對于中小股東權益的保護，不僅事關個體投資者的切身利益，更涉及到資本市場的穩定和可持續發展。

那么如何保護中小股東權益？在上市公司中，內部控制作為一項關鍵要素，不僅對公司經營管理具有重要影響，還在保護中小股東權益方面發揮著關鍵作用。內部控制是一種組織管理的體系，旨在確保公司的運營效率、財務透明度和法律合規性。Zhang et al（2021）研究了內部控制、獨立董事與中小股東權益保護之間的關系，探討了內部控制和獨立董事在維護中小股東權益方面的作用。柳建華等 （2008） 從投資者保護的制度和資本市場的實踐出發，從股東權利、潛在侵占、信息披露、內幕交易與市場操縱、內部治理五個方面構建投資者保護的評價指數，用以評價投資者保護水平。

李萬福等（2011）基于投資者保護的視角，從治理層面研究企業內部控制問題，最后得出不同投資者利益保護角度下企業內部控制的組織框架。陳漢文與張宜霞 （2008） 基于投資者保護視角，構建了內部控制有效性評價的理論框架。

本文旨在通過對上市公司2012～2022年樣本的觀察和分析，探討這20年間上市公司的內部控制與中小股東權益保護之間的關系，以驗證內部控制對中小股東權益保護的積極作用。

本文使用關聯交易規模、代理成本以及資金占用三個指標度量企業內部中小股東權益保護程度，用迪博（DIB）數據庫披露的 “內部控制指數”度量內部控制質量，研究發現：上市公司的內部控制水平越高，越能抑制公司的關聯交易規模，同時降低代理成本，還能抑制大股東的資金占用。

本文通過深入研究內部控制與中小股東權益之間的關系，可以為中小股東提供更有效的保護。這有助于增強中小股東的信心，吸引更多投資者參與資本市場，推動市場的健康發展。 同時為上市公司提供關于內部控制的最佳實踐和指導，有助于改進公司治理結構，提高透明度和合規性，降低面臨的風險。

二、理論與假設提出

控股股東可能擁有更多的信息和資源，使中小股東難以獲得準確的信息和數據。這種信息不對稱導致了投資者不公平的地位，阻礙了市場的健康發展。同時，控股股東擁有過大的權力，從而操縱公司的經營和財務決策，損害中小股東的利益。

如果市場缺乏有效的監管機構，或者監管不力，導致市場中不當行為的滋生。這包括公司的欺詐行為、內幕交易等，都損害了中小股東的權益。另外，中小股東的教育水平和金融知識有限，使他們受到誤導和欺騙，缺乏足夠的金融知識和風險意識會增加他們面臨投資風險的可能性。

現代意義上的企業內部控制，其產生的本源是為了解決委托代理引起的信息不對稱問題。所以，信息不對稱是內部控制要解決的關鍵問題，同樣也是保護股東權益的核心所在。有效的內部控制通過一系列內部治理機制的合理安排，約束管理層和控股股東行為，限制其對剩余控制權的濫用，減少管理層和控股股東的機會主義行為，降低代理成本，提高企業價值，保護中小股東權益。

我們認為，內部控制在降低關聯交易方面發揮了關鍵作用。首先，內部控制有助于建立透明的公司決策流程。根據Watts和Zimmerman（1979）的研究，透明的公司決策過程可以減少管理層濫用權力的機會。內部控制要求公司建立明確的決策程序和決策委員會，確保關聯交易的決策受到審查和監督，這減少了管理層將公司資源用于不當目的的可能性。

其次，內部控制通常包括獨立的審計和審查機制。獨立審計部門或審計委員會的存在有助于發現和報告潛在的關聯交易問題。DeFond和Zhang（2014）的研究發現，內部審計可以降低公司濫用關聯交易的風險。這種審計機制確保了關聯交易的合法性和合規性，減少了不當利益沖突的可能性。

最后，內部控制要求公司披露與關聯交易有關的信息。內部控制的披露要求增加了關聯交易的透明度，讓股東和投資者更容易了解公司的交易情況。根據Leuz和Wysocki（2008）的研究，信息披露可以降低公司濫用關聯交易的動機，因為不合規的交易可能會引起投資者和監管機構的關注。此外，內部控制要求公司遵守適用的法律法規和會計準則，這確保了公司的交易符合法律要求，避免了不合規的行為。我國內部控制的法規要求公司披露關聯交易的情況，并明確了審批程序和披露要求（Zheng等，2019）。

綜上所述，學術研究和文獻支持表明，內部控制在降低代理成本和減輕大股東資金占用方面發揮了重要作用。它通過建立透明的決策流程、獨立審計和審查機制、信息披露要求、法規合規性和風險管理，降低了代理成本和大股東資金占用的可能性，從而提高了公司治理的質量和透明度。

于是研究假設：在其他條件不變的情況下，公司的內部控制水平越好，其對關聯交易、代理成本及大股東資金占用的作用越大。

三、研究設計

（一）樣本選擇和數據來源

本文選取了2010至2022年我國 A股上市公司為初始樣本。根據以下原則剔除了一些樣本：一是內部發生財務狀況或其他異常狀況的ST、*ST類上市公司，內部存在較多其他無法準確測定的因素影響內部控制、關聯交易、代理成本和大股東資金占用。該類公司作為樣本時不夠“干凈”，所以將其剔除；二是金融公司內部控制制度缺乏合理性，將該類型公司作為樣本，內部控制這一主變量自身存在缺陷，故將其刪除；三是刪除數據缺失的上市公司。最終獲得27319個有效樣本。

本文數據來源于CSMAR數據庫以及迪博數據庫，數據處理主要使用Excel以及Stata12.0軟件。為了克服極端值影響，本文對連續變量按照前后各１%進行了Winsorize縮尾處理。

（二）主要變量設計和模型建立

企業的內部控制可以通過內部審計、成立獨立決策委員會、制定透明運營制度等多樣的方式實現，但本質是一致的，都是確保公司披露的財務信息具有可靠性，提升運營效率，為企業的可持續發展奠定合理、透明、穩定的制度（COSO，1992）。在透明的制度環境下，信息不對稱的問題才能夠得到有效解決，而信息不對稱是造成大股東“掠奪”小股東權益三大類問題的本質原因，所以，內部控制能有效抑制問題的發生（李萬福等，2011）。

內部控制衡量指標方面，本文采用博迪（DIB）數據庫披露的“內部控制指數”度量企業內部控制質量。再借鑒張欽成等（2022）、曹越等（2020）的做法，將內部控制指數除以100，用ICit表示，即“IC=內部控制指數/100”。該數值越大，表示企業內部控制質量越高。

本文用“關聯交易/營業收入”來刻畫關聯交易規模（Connect Transaction ），一方面可通過查閱上市公司披露的交易信息追溯交易雙方的社會關系判定哪些屬于“不正當關聯交易”，并以交易金額定量加總關聯交易形成具體數值；另一方面，在總營業收入中的占比既體現公司內部關聯交易規模大小，又能夠初步排除公司規模、行業等因素對關聯交易規模造成的影響，讓每個企業間的數據具有橫向可比性。同時，用“管理費用/營業總收入”刻畫代理成本（Agent Cost），一方面，管理費用可以利用上市公司披露的財務信息中對管理人員支付的工資等信息進行直接的測算，從而形成對主要變量的量化表達；另一方面，比例的形式讓數據之間具有簡單的橫向可比性。另外，還用“（應收賬款+預付賬款+其他應收款）/總資產”來刻畫資金被占用的情況。

在控制變量方面，本文主要控制了上市公司的治理情況，包括公司規模（Size）、總資產負債率（Leverage）、獨立董事規模（Indratio）、高管持股比例（Manager share）、兩職合一（Dual）、現金水平（Cash）等。

為檢驗本文提出的假設，根據設計的變量，構造模型（1）

（1）

被解釋變量Yit包括關聯交易規模、代理成本以及資金占用；ICit為企業內部控制水平是本文的核心解釋變量；Controlsit為一系列控制變量；ηi為公司固定效應；λi為年度固定效應，標準誤聚類在公司層面。

（三）描述性統計

模型中各變量的描述性統計見表1。

從表1可以看出，企業內部控制質量（IC）平均值（Mean）為6.137，上四分位點（p75）為6.975，下四分位點（p25）為6.08。此外，不同上市公司之間保護小股東權益的情況整體來說并不樂觀，且情況差異較大。這里不展開具體論述。

四、實證結果分析

表2是針對不同被解釋變量分別回歸的結果，其中（1）、（3）和（5）是剔除控制變量回歸的結果，而（2）、（4）和（6）是在模型中加入控制變量回歸的結果。

回歸結果表明內部控制質量確實顯著影響了關聯交易、代理成本和資金占用。

（1）內部控制質量越高越能抑制大股東“掠奪”小股東，保護中小股東權益。在剔除控制變量后，關聯交易、代理成本和資金占用都與內部控制質量（IC）呈現負相關關系，其相關系數分別為-0.1009、-0.0078和-0.0025，且都在1%程度顯著，很好地證明了假設，即內部控制制度越完善越能夠抑制大股東做出損害小股東權益的行為。當公司內部建立了透明的運營機制、獨立的決策機構、權威的內部審計單位時，大股東就無法將企業變成自己的“一言堂”，小股東的權益才能得到保護。在公平、公正、透明的制度環境里，大股東無法暗箱操作進行關聯交易、占用資金掏空公司資產；管理者也無法在損害集體利益的基礎上為自己謀取私利。

加入控制變量后，回歸結果中除了資金占用和內部控制質量（IC）在5%程度上顯著，關聯交易和代理成本依舊和內部控制質量（IC）在1%程度上顯著，且三個被解釋變量和解釋變量（IC）之間的依舊呈現負相關關系，由此說明該實證檢驗結果和結論具有較高的穩定性和說服力。

五、結論與討論

現階段，在我國上市公司內部的股權結構中，小股東權益普遍得不到有效的保護，這不利于形成公正、公平、透明的營商環境，也無法為上市公司的高質量可持續發展奠定堅實的基礎。本文通過對2010至2022年我國A股上市公司相關數據的研究，發現內部控制與保護中小股東權益之間呈現顯著的影響關系。上市公司內部控制質量越高時，就越能抑制關聯交易、資金占用、代理成本這些有損中小股東的權益的行為發生。這表明，內部控制能夠很好地解決信息不對稱的問題，提高公司的運營效率，解決“委托—代理”問題和小股東因處于信息的劣勢方權益被侵害的問題。該研究成果為新時代構建健康、高效率的營商環境提供了路徑，即提高上市公司內部控制質量。上市公司建立更加規范透明的內部控制制度，以確保上市公司披露的信息的真實性，杜絕內部操縱股價收割股民。由此可見，提高內部控制質量是針對現階段諸多信息不對稱問題的一劑良藥。

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