發(fā)揮綠色政府債券投資帶動作用促進經(jīng)濟社會綠色轉(zhuǎn)型

隨著生態(tài)環(huán)境重要性不斷提升，黨的二十屆三中全會強調(diào)了要加快經(jīng)濟社會發(fā)展全面綠色轉(zhuǎn)型，這要求地方政府在地方經(jīng)濟發(fā)展和公共投資中更加兼顧環(huán)境治理。2023年和2024年中央經(jīng)濟工作會議都提出發(fā)揮好政府投資的帶動放大效應(yīng)，以政府投資有效帶動社會投資。近年來，投向綠色能源、污水治理等領(lǐng)域的綠色地方政府債券占全部新增政府債券的比重從2017年的不到1%增長至2024年的8%，說明地方政府對于環(huán)境投資的重視程度不斷提升。這要求政府應(yīng)發(fā)揮綠色領(lǐng)域的政府債券對投資的拉動效應(yīng)，通過其“四兩撥千斤”的撬動作用，進一步帶動社會投資，促進“雙碳”目標(biāo)的實現(xiàn)。

一、綠色政府債券發(fā)展歷程與現(xiàn)狀

（一）綠色債券市場發(fā)展歷程

綠色債券市場發(fā)展初期，綠色政府債、金融債、公司債等不同品種債券分別由財政部、人民銀行、證監(jiān)會等不同的監(jiān)管部門界定其發(fā)行審批、信息披露等工作要求。不同監(jiān)管規(guī)則的項目支持范圍并不完全一致，債券發(fā)行條件也有所不同。2021年4月，中國人民銀行聯(lián)合國家發(fā)改委、證監(jiān)會發(fā)布《綠色債券支持項目目錄（2021年版）》（以下簡稱《目錄》），綠色債券的所有品種均適用于該《目錄》，我國綠色債券市場逐漸形成了統(tǒng)一規(guī)范的支持項目標(biāo)準(zhǔn)。綠色債券市場也迎來蓬勃發(fā)展期，按符合氣候債券倡議組織（CBI）定義的綠色債券計算，2022年和2023年中國綠色債券發(fā)行量總計超過1.1萬億元，連續(xù)兩年成為世界上最大的綠色債券發(fā)行市場。

（二）綠色政府債券發(fā)展現(xiàn)狀

地方政府自2015年開始發(fā)行投向綠色項目的地方政府債券，第一只貼標(biāo)的綠色政府債券為2019年江西省贛江新區(qū)發(fā)行的債券。2017年至2024年，中國境內(nèi)共發(fā)行“投向綠”①政府債券1147只，均為專項債券，發(fā)行規(guī)模超2萬億元。發(fā)行主體逐漸拓展至全國31個省市自治區(qū)。從發(fā)行規(guī)模占比來看，綠色政府債券占全部政府債券②比重在2020年突破10%，而后基本維持在5%至10%之間，說明近五年以來，地方政府越來越重視綠色領(lǐng)域的公共投資，對于節(jié)能環(huán)保領(lǐng)域的支持項目增多。同時，綠色政府債券占全部綠色債券的比重也在2020年達到44%，說明地方政府逐漸成為綠色債券市場一只重要的發(fā)行力量。

二、綠色政府債券發(fā)揮的投資帶動作用

（一）發(fā)行期限較長有利于匹配項目資金需求

與其他類型債券相比，綠色政府債券具有發(fā)行期限較長的特點。圖1顯示了2017年至2024年綠色政府債券按發(fā)行規(guī)模加權(quán)的平均發(fā)行期限和平均發(fā)行利率與非綠色政府債券和綠色企業(yè)債券的比較。從期限來看，近年來綠色政府債券發(fā)行期限長于非綠色政府債券和綠色企業(yè)債券。其中，綠色政府債券與綠色企業(yè)債券相比期限優(yōu)勢更大，而與非綠色政府債券差距較小，且最長的30年期限債券在綠色政府債券中占比為43%，遠超在非綠色政府債券中22%的占比。由此可見，綠色政府債券偏向發(fā)行期限更長的債券，與綠色環(huán)保領(lǐng)域項目較長的建設(shè)期限和收益周期相吻合，有利于更好地匹配項目資金需求，為國家需要的重大工程和重點項目提供穩(wěn)定而充足的資金支持。

（二）信用評級較高有利于降低綠色項目融資成本

綠色政府債券與企業(yè)債、公司債等其他類型綠色債券相比，具有較高的信用評級，且主要投向具有一定公益性的市政項目，融資成本較低。如圖1所示，綠色政府債券平均發(fā)行利率均低于綠色企業(yè)債券，二者利差在2023年之前尤為明顯。相比融資平臺公司發(fā)行的企業(yè)債，政府債券是地方政府合法且直接的融資渠道，具有較強的信息披露和監(jiān)管要求，通過綠色政府債券為綠色項目融資可以降低綠色項目的融資成本，同時地方政府每年發(fā)債規(guī)模需控制在限額之內(nèi)，避免形成過高的地方政府債務(wù)。

（三）政府債券支持領(lǐng)域符合綠色債券要求

綠色政府債券在支持領(lǐng)域方面要遵循關(guān)于地方政府債券和綠色債券的雙重監(jiān)管要求。同時，綠色債券支持領(lǐng)域需符合《綠色債券支持項目目錄（2021年版）》并參考綠色債券原則（GBP）和氣候債券標(biāo)準(zhǔn)（CBS）兩項國際標(biāo)準(zhǔn)進行界定。

通過對比政府債券投資項目領(lǐng)域與國內(nèi)外綠色債券標(biāo)準(zhǔn)，政府債券十大投資領(lǐng)域除了國家重大戰(zhàn)略項目和保障性安居工程兩類，其余八類基本都可與國內(nèi)外三項綠色債券標(biāo)準(zhǔn)的一級分類有所對應(yīng)。例如，交通基礎(chǔ)設(shè)施、能源、農(nóng)田水利、生態(tài)環(huán)保等政府債券投資領(lǐng)域與國際標(biāo)準(zhǔn)中的清潔交通、可再生能源、污染防治等相對應(yīng)；物流基礎(chǔ)設(shè)施、市政和產(chǎn)業(yè)園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施和新型基礎(chǔ)設(shè)施等政府債券投資領(lǐng)域與國內(nèi)標(biāo)準(zhǔn)中的清潔生產(chǎn)、基礎(chǔ)設(shè)施綠色升級相對應(yīng)，這為綠色政府債券發(fā)行提供了有利的政策環(huán)境。

（四）綠色政府債券用作項目資本金具有優(yōu)勢

黨的二十屆三中全會強調(diào)，合理擴大地方政府專項債券支持范圍，適當(dāng)擴大用作資本金的領(lǐng)域、規(guī)模、比例。在用作項目資本金方面，綠色政府債券相比于其他政府債券具有較多優(yōu)勢，可以更好地發(fā)揮投資帶動作用。一是綠色領(lǐng)域?qū)ｍ梻米髻Y本金比例較高。2022年各省市政府債券作為資本金的總體比例平均為6.91%，而能源、生態(tài)環(huán)保、污水處理等綠色領(lǐng)域的政府債券用作資本金的比例在20%左右，可以更多彌補綠色項目資本金不足的問題，撬動更大規(guī)模的社會資本投資。二是政府債券用作資本金領(lǐng)域與綠色債券支持項目領(lǐng)域重疊度較高。根據(jù)國家發(fā)展改革委政策要求，政府債券用作資本金領(lǐng)域包括天然氣管網(wǎng)、城鄉(xiāng)電網(wǎng)、新能源項目、煤炭儲備設(shè)施等4個能源領(lǐng)域，以及水利、供排水、城市污水垃圾處理、國家級產(chǎn)業(yè)園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施等4個市政基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域，這與綠色債券支持項目領(lǐng)域多有重疊。三是交通和基建等政府債券投資項目已趨近飽和，邊際效用遞減，在“雙碳”目標(biāo)導(dǎo)向下，通過用作資本金的方式投向綠色項目符合我國投融資政策的方向要求。

三、綠色政府債券發(fā)展過程中面臨的問題

（一）綠色政府債券項目供需存在地區(qū)錯配

對于綠色項目的融資需求主要來自東西部地區(qū)。表1展示了2023年按四個地區(qū)統(tǒng)計的全部綠色政府債券發(fā)行規(guī)模以及占本地區(qū)GDP比重?？梢钥吹?，東部地區(qū)發(fā)行規(guī)模最大，而西部地區(qū)綠色政府債券占GDP比重最高，兩個地區(qū)對綠色政府債券融資的需求均較高，特別是西部地區(qū)傳統(tǒng)能源密集，轉(zhuǎn)型壓力較大，對于能源基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)需求較大。根據(jù)國家能源局?jǐn)?shù)據(jù)，國家七大新能源基地中，有四個位于西部地區(qū)，且西部地區(qū)新能源裝機規(guī)模占全國總規(guī)模的40%。

其中西部地區(qū)財政能力相對東部地區(qū)較弱，地方政府債務(wù)風(fēng)險較高，難以獲得充足的政府債券額度，供需錯配程度較高，因而對社會資本拉動作用也難以發(fā)揮。圖2展示了2017年至2023年全國36個省市自治區(qū)及計劃單列市的綠色政府債券發(fā)行規(guī)?？偤鸵约罢急镜貐^(qū)政府債券比重。從發(fā)行規(guī)?？偭亢驼急葋砜?，最高的前五位地區(qū)均全部為東部地區(qū)。說明東部地區(qū)政府更注重通過發(fā)行綠色債券為本地區(qū)綠色市政項目進行融資。而甘肅、青海、西藏等經(jīng)濟欠發(fā)達地區(qū)較少發(fā)行綠色政府債券，可能較多通過綠色信貸貼息進行項目扶持。

（二）綠色項目的公益性特征制約社會資金進入

目前社會資本進入政府債券投資領(lǐng)域的整體意愿仍不足，制約了綠色領(lǐng)域的投資帶動作用的發(fā)揮。一是綠色項目的準(zhǔn)公共產(chǎn)品特征使得其利潤率不高，與社會資本對于盈利的導(dǎo)向不相符合。根據(jù)監(jiān)管要求，政府專項債需投向具有一定收益的公益性項目。綠色能源等項目前期對于工廠設(shè)備等固定資產(chǎn)的資金投資較大，但是利潤回報較低，投資風(fēng)險較高，難以吸引社會資本進入。二是民營企業(yè)進入能源領(lǐng)域具有較高的準(zhǔn)入壁壘，面臨較多制度約束，相比國有企業(yè)的議價能力和行業(yè)話語權(quán)較弱，難以獲得穩(wěn)定的利潤回報。

（三）基層政府對綠色項目建設(shè)主動性不足

首先，政府債券目前存在發(fā)行主體與使用主體不同的情況，由地方政府逐級申報并由中央確定各省發(fā)行限額，以省級政府名義發(fā)行和償還，但資金投向項目建設(shè)由各地級市縣具體實施。部分市縣政府對管好用好政府債券資金缺乏主動性，導(dǎo)致部分資金存在閑置浪費的情況。其次，地方政府在財政壓力較大時，可能會出現(xiàn)“逐底效應(yīng)”，即放松環(huán)境監(jiān)管，吸引更多高收益高污染企業(yè)來本地投資，對于建設(shè)周期較長、收益性較低的綠色項目建設(shè)積極性將減弱。

四、歐美國家綠色政府債券經(jīng)驗

（一）美國綠色市政債

美國綠色債券市場起步于2013年，在2022年之前，美國是全球最大的綠色債券發(fā)行國。美國綠色市政債將市政債券與綠色屬性相結(jié)合，發(fā)行主體多為州及市政府，其發(fā)行量占綠色債券總量的23%，使得綠色融資可獲得市政債的免稅優(yōu)惠。2013年，馬薩諸塞州發(fā)行了美國第一只綠色市政債，規(guī)模達1億美元，隨后2014年發(fā)行了3.5億美元的綠色市政債，該只債券評級為AA+，但是發(fā)行利率較AAA的一般市政債更低，因此為州政府節(jié)約了大量利息費用。2014年，加利福尼亞州和哥倫比亞特區(qū)水務(wù)局先后發(fā)行了2只綠色市政債，總發(fā)行規(guī)模6.5億美元，主要投向污水處理和交通運輸項目，且該只債券是首只附加第二方意見的綠色市政債券。標(biāo)準(zhǔn)普爾的報告顯示，2021年美國發(fā)行的貼標(biāo)綠色市政債券217億美元，相比2020年增長36%，占本年度美國市政債務(wù)總額的5.3%。

（二）歐盟綠色政府債券

歐盟地區(qū)的綠色債券市場起步晚于美國，但發(fā)展非常迅速，而且綠色政府債券在歐盟地區(qū)占有較大市場。首只綠色主權(quán)債券即在歐盟地區(qū)發(fā)行，2016年至2017年，波蘭和法國相繼發(fā)行綠色主權(quán)債券，發(fā)行規(guī)模分別為7.5億歐元和70億歐元。2020年9月，德國聯(lián)邦政府首次發(fā)行綠色政府債券，發(fā)行規(guī)模65億歐元，而投資者認購規(guī)模達到330億歐元。值得借鑒的是，德國聯(lián)邦政府實行了“孿生債券”模式，即政府發(fā)行綠色債券的同時會增加同樣規(guī)模的普通債券，投資者可以對兩種債券進行交換，有助于提高綠色債券流動性。該只債券最終發(fā)行收益率達到-0.46%，說明綠色政府債券市場對投資者具有較強的吸引力，而投資者需要支付溢價才能購買較為稀缺的綠色債券。根據(jù)氣候債券倡議組織（CBI）發(fā)布的《2022年全球可持續(xù)債務(wù)市場報告》，2022年全球中央政府、地方政府及政府相關(guān)部門發(fā)行的綠色政府債券規(guī)模占新發(fā)行綠色債券總額的19%。歐盟是全球最大的政府債券發(fā)行人主體，且綠色主權(quán)債券已成為歐洲市場綠色債券的主要品種。

從歐美綠色政府債券的發(fā)展來看，政府在綠色債券市場的參與度較高，并且在政府債券創(chuàng)新上也做了較多嘗試。第一，歐美國家的政府采取了多種創(chuàng)新手段提高對投資者的吸引力，如美國綠色市政債的免稅政策和德國政府“孿生債券”模式，通過提高債券流動性、降低投資成本來吸引更多投資者。第二，發(fā)行主體獨立性較強，美國綠色市政債的發(fā)行主體包括州政府和州以下地方政府，聯(lián)邦政府無法干涉地方政府的發(fā)行規(guī)模。第三，歐美國家逐漸形成較多的綠色債券投資機構(gòu)，專業(yè)的資產(chǎn)管理公司也傾向于購買具有較高信用評級的綠色政府債券。第四，歐洲國家發(fā)行的主權(quán)綠色債券已成為其實現(xiàn)環(huán)境治理目標(biāo)的金融創(chuàng)新工具，通過以國家信用背書的舉債方式，引導(dǎo)資金投向綠色項目。

五、發(fā)展綠色政府債券市場的建議

（一）優(yōu)化綠色轉(zhuǎn)型投資機制，發(fā)揮綠色政府債券投資帶動作用

2024年8月，中共中央、國務(wù)院印發(fā)《關(guān)于加快經(jīng)濟社會發(fā)展全面綠色轉(zhuǎn)型的意見》，其中提出優(yōu)化綠色轉(zhuǎn)型投資機制。發(fā)展綠色政府債券要堅持因地制宜，對于西部等能源密集地區(qū)，綠色政府債券可主要投向清潔能源類項目，對于東部資金實力較強的地區(qū)，則聚焦新能源項目并擴大政府債券用作項目資本金范圍，將政府債券資金投向真正有潛在需求、具有營收能力的綠色項目，讓有實力的社會資本有意愿進入。對于政府債券投向的綠色項目，及時推出相關(guān)財政補貼政策、稅收優(yōu)惠政策和貸款支持政策，保證社會資本合理的利益訴求，吸引社會資本入場。

（二）探索綠色政府債券發(fā)行主體下沉至縣市級別政府

為解決政府債券償還主體與資金使用主體不同帶來的資金使用不到位和項目資源浪費問題，初步可選擇有較好財政能力的市縣政府進行試點探索，由其在額度內(nèi)自主發(fā)行綠色政府債券并自主償還，募集資金專項用于市政綠色項目。后續(xù)可進一步探索形成市縣政府自發(fā)自還的成熟機制并在全國范圍內(nèi)逐漸推廣，以促進地方政府發(fā)行債券并為綠色項目融資的積極性。

（三）適時探索發(fā)行主權(quán)綠色債券

當(dāng)前中國已成為全球最大的綠色債券發(fā)行國，我國綠色債券還未有以中央政府名義發(fā)行的主權(quán)綠色債券。隨著“雙碳”目標(biāo)的提出，我國在能源、建筑、環(huán)保等領(lǐng)域的綠色投資、綠色轉(zhuǎn)型等方面有較大的融資缺口。適時在境內(nèi)外市場發(fā)行綠色國債或主權(quán)債券，可以創(chuàng)新綠色債券品種，完善多層次的綠色金融體系，吸引境外投資者投資中國綠色市場。同時，中央政府發(fā)行的國債具有較低的利率，可以低成本為環(huán)保投資進行融資，并直接將資金引向符合環(huán)保導(dǎo)向的綠色項目?！?/p>

注：

①“投向綠”債券指符合國內(nèi)外《綠色債券支持項目目錄》《綠色債券原則》《氣候債券分類方案》這三項標(biāo)準(zhǔn)之一的境內(nèi)貼標(biāo)和非貼標(biāo)的綠色債券。

②由于綠色政府債券均屬于地方政府專項債券，為便于比較，下文所稱政府債券僅包括新增地方政府專項債券，不包括一般債券。

（高方喆，中國社會科學(xué)院大學(xué)經(jīng)濟學(xué)院博士研究生。劉泉紅，國家發(fā)展改革委產(chǎn)業(yè)所所長、研究員、博士生導(dǎo)師）