基于協(xié)同價值分配的企業(yè)并購?fù)顿Y價值評估

【中圖分類號】F275 【文獻標識碼】A 【文章編號】1004-0994（2025）09-0061-6

在市場競爭愈發(fā)激烈和數(shù)字經(jīng)濟快速發(fā)展的背景下，并購活動是實現(xiàn)資源優(yōu)化配置和轉(zhuǎn)型升級、推動企業(yè)長期發(fā)展的重要手段。價值評估作為并購的重要環(huán)節(jié)，其合理性是并購成功的關(guān)鍵。隨著并購復(fù)雜性的不斷增加，投資價值評估在戰(zhàn)略并購中的重要性日益凸顯。中國資產(chǎn)評估協(xié)會發(fā)布的《企業(yè)并購?fù)顿Y價值評估指導(dǎo)意見》（簡稱《指導(dǎo)意見》）于2021年3月1日起正式施行。《指導(dǎo)意見》第四十二條第七項提出，資產(chǎn)評估專業(yè)人員執(zhí)行企業(yè)并購?fù)顿Y價值評估業(yè)務(wù)，應(yīng)當(dāng)在資產(chǎn)評估報告中重點披露評估結(jié)論區(qū)間值和最大可能值。由此可見，在企業(yè)并購?fù)顿Y價值評估中，最大可能值是確定評估結(jié)論的重要參數(shù)。投資價值評估以提供并購交易定價參考為職能，既是評估結(jié)論的關(guān)鍵一環(huán)，也是交易價格談判的重要基礎(chǔ)。關(guān)于協(xié)同價值分配的內(nèi)在邏輯現(xiàn)已基本達成共識，并購雙方各自對協(xié)同價值的貢獻程度是價值分配的基本標準（Damodaran，2014；田中禾，2010）。因此，最大可能值基于協(xié)同價值分配，為并購定價提供理論支持。

在企業(yè)并購?fù)顿Y價值評估中，學(xué)界對投資價值的概念、評估思路及協(xié)同價值創(chuàng)造等問題展開了充分研究。但最大可能值及協(xié)同價值分配在文獻中鮮有提及，且缺乏統(tǒng)一標準和技術(shù)規(guī)范。因此，本文基于協(xié)同價值分配原則，研究如何確定投資價值結(jié)論區(qū)間的最大可能值。本文的主要貢獻在于：一是提出了協(xié)同價值分配的定量分析思路，對投資價值評估中最大可能值的研究進行了補充，為相關(guān)評估業(yè)務(wù)提供了理論支撐；二是為并購雙方提供了清晰的協(xié)同價值分割依據(jù)，助力談判效率提升與整合效果優(yōu)化，對優(yōu)化并購決策、降低溢價風(fēng)險、促進資源高效配置等具有重要參考價值。

一、企業(yè)并購?fù)顿Y價值評估結(jié)論確定焦點剖析

本文從評估結(jié)論區(qū)間值和最大可能值的內(nèi)涵出發(fā)，梳理二者的關(guān)系并闡明重難點，同時，聚焦于協(xié)同價值分配，從資源整合角度解析協(xié)同價值創(chuàng)造過程，為協(xié)同價值分配做好理論鋪墊。

（一）投資價值評估結(jié)論區(qū)間值

《指導(dǎo)意見》提出，經(jīng)與委托人溝通，投資價值評估結(jié)論可以是區(qū)間值，以適應(yīng)并購交易的高不確定性。目標企業(yè)價值實現(xiàn)與具有不確定性的并購整合效果緊密相關(guān)，故基于整合方案和預(yù)測數(shù)據(jù)，采用區(qū)間值比單一值更合適。國際上，美國發(fā)布的《專業(yè)評估執(zhí)業(yè)統(tǒng)一準則》（USPAP））和英國發(fā)布的《RICS評估和估價標準》指出，當(dāng)資產(chǎn)價值分析復(fù)雜、可變因素多時，可用區(qū)間值作為評估結(jié)論。在企業(yè)并購中，投資價值區(qū)間的上限為包含所有協(xié)同價值的目標企業(yè)投資價值（通過“加法\"或“減法\"量化的目標企業(yè)的最高投資價值），下限為無協(xié)同價值時的市場價值。

（二）最大可能值的內(nèi)涵和意義

我國評估準則要求使用區(qū)間值評估結(jié)論需確定最大可能值。《指導(dǎo)意見》規(guī)定，以區(qū)間值形式表達評估結(jié)論的，應(yīng)同時在區(qū)間內(nèi)確定最大可能值，并說明確定依據(jù)。那么，最大可能值的含義是什么呢？最大可能值應(yīng)當(dāng)是被評估對象的最可能預(yù)估價值，在企業(yè)并購?fù)顿Y價值評估中，其內(nèi)涵與評估目的相關(guān)，是指目標企業(yè)為并購方創(chuàng)造的價值（需剔除并購方自身協(xié)同價值）。從理性經(jīng)濟人角度來看，并購方愿意支付的價格應(yīng)剔除自身創(chuàng)造的協(xié)同價值。實踐中，合理估值影響著并購的成功率和整合效果。低估目標企業(yè)價值易導(dǎo)致并購磋商中斷，高估目標企業(yè)價值則可能抑制并購協(xié)同效應(yīng)。合理確定最大可能值能幫助并購方清晰認知投資價值，合理出價，降低溢價并節(jié)約并購成本，對促成交易和發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)起到重要的作用。

（三）確定最大可能值的基礎(chǔ)：協(xié)同價值分配

最大可能值的確定，歸根結(jié)底還是協(xié)同價值的歸屬和分配問題。Mueller和Sirower（2003）提出若并購雙方明確自身資源能力及協(xié)同貢獻，就能制定出合理的交易價格。田中禾（2010）認為，并購各方按貢獻比例指導(dǎo)并購行為可顯著提升整合成功率。根據(jù)前述分析，最大可能值包含目標企業(yè)創(chuàng)造的協(xié)同價值，不包含并購方自身創(chuàng)造的協(xié)同價值。而投資價值的區(qū)間上限包含了雙方共同創(chuàng)造的全部協(xié)同價值。由此可知最大可能值與區(qū)間值的關(guān)系（如圖1所示）：首先，投資價值區(qū)間上下限之差為協(xié)同價值，區(qū)間內(nèi)按來源分割協(xié)同價值歸屬雙方；其次，從正向思維看，最大可能值可由目標企業(yè)市場價值加上其自身創(chuàng)造的協(xié)同價值得到，從逆向思維看，也可通過目標公司投資價值的上限值減去歸屬于并購方的協(xié)同價值得到最大可能值。因此，最大可能值即位于投資價值區(qū)間的一個分割點，按來源歸屬分割協(xié)同價值。其確定本質(zhì)是協(xié)同價值分配問題，需要將并購產(chǎn)生的協(xié)同價值合理分配給并購雙方。

二、協(xié)同價值分配文獻綜述

（一）協(xié)同價值分配的內(nèi)在邏輯

目前關(guān)于協(xié)同價值分配的邏輯已基本達成共識，并購雙方的貢獻程度是價值分配的標準。Damodaran（2014）認為應(yīng)對協(xié)同價值進行分配，明確協(xié)同價值的歸屬，分配比例依并購方和被并方對合并公司的貢獻度而定。彭銀（2005）認為并購的協(xié)同價值由雙方共享，可以通過分成率確定各自的份額。田中禾（2010）指出協(xié)同價值分配應(yīng)基于并購雙方對協(xié)同價值的貢獻。可見，按照貢獻劃分協(xié)同價值的歸屬是協(xié)同價值分配的基本原則。

（二）協(xié)同價值分配的方法探索

關(guān)于協(xié)同價值分配方法的研究，具體到操作層面，目前較為常見的是層次分析法和專家打分法。彭銀（2005）結(jié)合層次分析法與專家打分法計算協(xié)同效應(yīng)綜合分成率，用于分配并購協(xié)同價值。殷仲民和楊莎（2006）提出利用專家打分法測算協(xié)同價值分配系數(shù)，用以解決協(xié)同價值分配問題。田中禾（2010）將層次分析法應(yīng)用于并購協(xié)同價值的分配模型構(gòu)建，并通過模擬案例對其可行性進行驗證。專家打分法依賴專家的主觀判斷，對專家資質(zhì)和問卷設(shè)計的要求較高，但因易操作而被廣泛采用。層次分析法在專家主觀判斷的基礎(chǔ)上設(shè)定目標層并逐層分解，這使其更系統(tǒng)化，但層次結(jié)構(gòu)設(shè)計能否做到科學(xué)合理存在難度，這也是其應(yīng)用的關(guān)鍵所在。

在層次分析法和專家打分法之外，也有學(xué)者從股權(quán)比例、博弈談判等其他視角對協(xié)同價值分配進行研究。基于股權(quán)比例視角，孫羽（2009）從逆向思維出發(fā)，基于有效市場同股同權(quán)原則，提出協(xié)同價值可按并購方與目標企業(yè)的股權(quán)比例分配。基于博弈談判視角，畢立林和陳紀南（2005）圍繞投資并購交易價格的形成過程，指出最終成交價是擬并購雙方基于信息掌握、理性權(quán)衡達成的博弈均衡結(jié)果。鄒靜麗（2021）基于博弈論，對并購交易雙方的博弈談判作出情景假設(shè)，得出協(xié)同效應(yīng)分配因子。胡曉明和周錯（2022）從即時協(xié)同效應(yīng)和實物期權(quán)協(xié)同效應(yīng)的角度構(gòu)建模型，結(jié)合模糊集計算主并方需支付的協(xié)同價值，即被并方貢獻的協(xié)同價值。

（三）文獻述評

通過國內(nèi)外文獻回顧可知，企業(yè)并購協(xié)同價值分配邏輯已達成共識，即按雙方投入資源對協(xié)同價值的貢獻率劃分。有關(guān)并購協(xié)同價值的分配方法，常見的有專家打分法、層次分析法。也有學(xué)者從并購雙方股權(quán)比例、博弈談判的視角展開研究。然而，股權(quán)比例與雙方對協(xié)同效應(yīng)的貢獻程度并不等同，博弈談判作為事中環(huán)節(jié)是交易價格形成的關(guān)鍵，而協(xié)同價值的分配其實屬于事前，旨在為談判提供報價參考。綜上所述，企業(yè)并購?fù)顿Y價值評估最大可能值方面的研究相對滯后，對于最大可能值的內(nèi)涵定義、確定依據(jù)可能存在界定不清的問題，其測算路徑尚處于初步探索階段，是我國并購估值研究中尚需完善的領(lǐng)域。

三、協(xié)同價值分配框架構(gòu)建

理論剖析表明，最大可能值是主并方從目標企業(yè)獲得的市場價值及協(xié)同價值部分，是投資價值區(qū)間的分割點，確定最大可能值需合理分配協(xié)同價值。本文將構(gòu)建基于資源貢獻的分配框架和模型，系統(tǒng)分配協(xié)同價值。

（一）基于資源貢獻視角的協(xié)同價值分配框架構(gòu)建

資源編排是獲取、組合、配置資源的動態(tài)過程（趙興廬和周建波，2024），其涵蓋三個連貫的關(guān)鍵節(jié)點，分別為資源建構(gòu)、資源捆綁、資源撬動（曹裕等，2023）。資源建構(gòu)聚焦于構(gòu)建資源組合，資源捆綁由資源組合轉(zhuǎn)向能力構(gòu)建，資源撬動則通過聯(lián)結(jié)各方主體釋放資源價值。資源編排理論揭示了從資源組合到形成能力再到價值創(chuàng)造的機理。依據(jù)資源編排理論，資源是價值創(chuàng)造的基礎(chǔ)，而并購重組企業(yè)通過資源拼湊與優(yōu)化開展整合（崔永梅等，2021），有效的編排和管理才能實現(xiàn)資源的競爭優(yōu)勢價值，即協(xié)同價值由雙方資源優(yōu)勢整合產(chǎn)生，并歸屬于并購雙方。因而，量化貢獻度是合理分配協(xié)同價值、確定最大可能值的關(guān)鍵。應(yīng)當(dāng)分析協(xié)同價值的創(chuàng)造機理、挖掘資源基礎(chǔ)、明確協(xié)同價值來源，評價雙方的資源貢獻度。

根據(jù)資源編排理論，資源是價值創(chuàng)造的重要源泉（胡海波等，2021），資源的整合與利用創(chuàng)造了協(xié)同價值。《指導(dǎo)意見》將協(xié)同效應(yīng)分為經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)、管理協(xié)同效應(yīng)、財務(wù)協(xié)同效應(yīng)和其他協(xié)同效應(yīng)，基于此，本文將協(xié)同價值的產(chǎn)生分解至11個資源維度。鑒于企業(yè)并購可實現(xiàn)資源優(yōu)勢互補（King等，2008；馬躍，2024），可根據(jù)雙方企業(yè)的資源貢獻差異分配協(xié)同價值。

本文從資源貢獻角度構(gòu)建協(xié)同價值分配框架，按照協(xié)同價值的分類梳理基礎(chǔ)資源，對協(xié)同價值進行層層分解。如圖2所示，目標層為協(xié)同價值，準則層為各類協(xié)同價值，方案層為基礎(chǔ)資源指標，根據(jù)資源整合效益歸入相應(yīng)協(xié)同價值類型。

（二）基于資源貢獻度的協(xié)同價值分配

不同資源對協(xié)同價值的貢獻各異，需要根據(jù)貢獻度為資源指標賦予權(quán)重。但是，并購案例之間差異較大，統(tǒng)一的定量方法難以確定權(quán)重。謝忠秋（2015）提出基于協(xié)方差矩陣變換改進層次分析法，即Cov-AHP法。Cov一AHP法可操作性強，能層次化影響因素，適合協(xié)同價值分配框架，故選擇Cov-AHP法來確定指標權(quán)重。通過對基于資源貢獻度的協(xié)同價值分配計算（見表1），實現(xiàn)對協(xié)同價值的系統(tǒng)分配，確定投資價值區(qū)間的最大可能值。

四、基于協(xié)同價值分配的各資源貢獻度衡量

明確協(xié)同價值分配框架后，針對資源貢獻度衡量的難題，本文從經(jīng)營、管理、財務(wù)和其他資源方面分析與梳理并購雙方對于整合資源的貢獻情況，衡量貢獻度并探索分配量化路徑。

（一）經(jīng)營資源貢獻度衡量

經(jīng)營協(xié)同價值體現(xiàn)為通過生產(chǎn)要素協(xié)同實現(xiàn)經(jīng)營資源共享，提升規(guī)模經(jīng)濟效益（謝偉峰，2020）。其主要來源于產(chǎn)品或服務(wù)、客戶資源、營銷網(wǎng)絡(luò)、信息資源等。本文從這些維度及其整合情況出發(fā)，采用定量或定性方法評估并購雙方貢獻度。

1.產(chǎn)品或服務(wù)貢獻度衡量。產(chǎn)品或服務(wù)作為并購資源整合的關(guān)鍵，整合方式多樣且受雙方產(chǎn)品關(guān)聯(lián)和并購目的的影響。不同整合方式下貢獻度評估的難度各異。

按并購雙方的業(yè)務(wù)關(guān)聯(lián)度，可分為兩種情形：一是關(guān)鍵資產(chǎn)型。被并方的產(chǎn)品或服務(wù)被視為關(guān)鍵戰(zhàn)略資源。若被并方在產(chǎn)品或服務(wù)整合中的貢獻占主導(dǎo)，且整合形式多樣、難以定量評估，則德爾菲法是可行的評估方法。二是關(guān)聯(lián)互補型。橫向關(guān)聯(lián)通過擴充產(chǎn)品或服務(wù)種類、提升競爭地位、降低成本（趙息和高源，2017），縱向關(guān)聯(lián)通過優(yōu)化組織節(jié)點，整合供應(yīng)鏈以提高競爭力（陳靜和衣長軍，2014），實現(xiàn)范圍經(jīng)濟和一體化供應(yīng)。橫向關(guān)聯(lián)下，可從毛利率入手衡量貢獻度，通過預(yù)測其增長和營業(yè)收入占比，計算對毛利率提升的貢獻比例。測算公式如下：

其中：A代表并購方，B代表被并方； 、 分別表示A、B的產(chǎn)品或服務(wù)貢獻度； 、 分別表示A、B的毛利率增加值； 、 分別表示A和B營業(yè)收入占總營業(yè)收入的比重。

縱向關(guān)聯(lián)中，被并方對縮短流轉(zhuǎn)時間、加速存貨周轉(zhuǎn)、節(jié)約成本等貢獻較大，但貢獻比例難以量化，適合用德爾菲法進行評價。

2.客戶資源貢獻度衡量。客戶資源是企業(yè)的核心資 產(chǎn)，直接影響交易和現(xiàn)金流。客戶資源整合通常有三種 情形：

（1）共享客戶資源。并購雙方對客戶量增長的貢獻取決于自身的客戶體量，體量更大的一方對客戶資源整合的經(jīng)營協(xié)同價值貢獻更大。因此，客戶體量可作為雙方在客戶資源維度貢獻度的衡量標準。銷售額反映客戶體量，可用來衡量雙方客戶資源貢獻度。對銷售額進行對數(shù)化處理，測算公式如下：

其中， 、 分別表示A、B的客戶資源貢獻度， 分別為A、B的年銷售額。

（2）開拓區(qū)域市場。通過并購區(qū)域市場優(yōu)勢企業(yè)，可利用其渠道和資源開拓新市場。因此，市場占有率是衡量客戶資源的標準之一（張勤，2010），市場占有率高者對市場開拓的貢獻更大。測算公式如下：

其中， 、 為A、B的市場占有率。

（3）拓寬客戶層級。客戶的消費層級越高，越能為企業(yè)帶來利潤。若并購雙方客戶群體的消費層級不同，則雙方經(jīng)過客戶資源整合后可覆蓋更多層級的用戶群體。對于此類貢獻，需通過分析雙方的既有客戶群體特征以及在新品開發(fā)中的參與度來預(yù)測其客戶資源貢獻度。

3.營銷網(wǎng)絡(luò)貢獻度衡量。營銷網(wǎng)絡(luò)是企業(yè)在銷售和推廣過程中的關(guān)鍵資源。在并購中，共享營銷網(wǎng)絡(luò)能實現(xiàn)降本增效。營銷強度高的企業(yè)在資源整合中的貢獻更大，可通過營銷投入產(chǎn)出比衡量營銷強度，其可簡化為銷售費用與銷售收入之比（李糧，2017），測算公式如下：

營銷強度 1 銷售費用率 _銷售費用銷售收入利潤率銷售收入為確保營銷投入產(chǎn)出比能夠準確反映企業(yè)的營銷強度，本文采用近三年的均值進行衡量，據(jù)此評估雙方在營銷網(wǎng)絡(luò)中的貢獻比例。測算公式如下：

其中， 、 分別表示A、B的營銷網(wǎng)絡(luò)貢獻度， 分別表示A、B近三年的平均營銷強度。

4.信息資源貢獻度衡量。并購后信息傳遞效率提升，有助于企業(yè)優(yōu)化全鏈條流程。可從生產(chǎn)設(shè)備、人力資本和生產(chǎn)經(jīng)營三方面衡量信息化水平。參考金穎穎（2023）的方法，首先根據(jù)表2的細分標準，分別評估雙方的信息化水平（如生產(chǎn)設(shè)備信息化水平），然后通過算術(shù)平均綜合三方面的相對水平，得到量化對比值衡量信息資源貢獻度。測算公式如下：

其中， ！ 分別表示A、B的信息資源貢獻度， 、 分別表示A、B的生產(chǎn)設(shè)備信息化水平， 、 分別表示A、B的人力資本信息化水平， 、 分別表示A、B的生產(chǎn)經(jīng)營信息化水平。

5.技術(shù)知識貢獻度衡量。技術(shù)知識整合通過結(jié)合雙方優(yōu)勢促進知識共享，增強創(chuàng)新研發(fā)能力，研發(fā)能力強的一方貢獻更大。研發(fā)能力體現(xiàn)在研發(fā)投入和研發(fā)產(chǎn)出上（張永慧，2020），測算公式如下：

研發(fā)能力=研發(fā)產(chǎn)出率研發(fā)投人率

其中，研發(fā)投入率用研發(fā)支出與營業(yè)收入的比值衡量，研發(fā)產(chǎn)出率用專利授權(quán)率表示。

通過計算雙方的研發(fā)能力，可反映其在技術(shù)知識維度的貢獻占比。測算公式如下：

·64·財會月刊2025.09

其中， 、 分別表示A、B的技術(shù)知識貢獻度， 、 分別表示A、B的研發(fā)能力。

（二）管理資源貢獻度衡量

管理協(xié)同價值體現(xiàn)為通過優(yōu)勢企業(yè)管理資源遷移提升弱勢企業(yè)的管理水平與效率。其主要源于并購雙方管理資源的整合，包括人力資源和管理模式。

1.人力資源貢獻度衡量。人力資源整合是實現(xiàn)管理協(xié)同價值的關(guān)鍵，有效的人力資源整合可降低管理成本（張云艷，2020）。首先要穩(wěn)定員工隊伍，留住關(guān)鍵員工；其次要優(yōu)化崗位配置。整合主動權(quán)在并購方，但需被并方配合，其配合度影響其貢獻度。因難以量化，人力資源貢獻度宜采用定性分析，如專家打分法。

2.管理模式貢獻度衡量。管理模式整合影響組織協(xié)調(diào)，是管理協(xié)同價值的另一來源，需根據(jù)環(huán)境調(diào)整組織結(jié)構(gòu)和制度。經(jīng)驗豐富的一方貢獻更大。以管理效率為基礎(chǔ)評價貢獻，涵蓋戰(zhàn)略規(guī)劃到執(zhí)行等維度。本文采用WMS管理效率量表，通過訪談填寫16個0～1分的問題，通過算術(shù)平均得分反映管理效率。在管理模式整合中，并購雙方的主動參與度是評價其貢獻度的重要因素。并購后雙方文化差異可能導(dǎo)致員工參與度下降（林晨，2024），因此測算公式需結(jié)合客觀管理效率和主動參與度予以修正，如下所示：

其中： 、 分別表示A、B的管理模式貢獻度； 、 分別表示A、B的管理效率得分；K代表B在并購整合中的主動參與度，基于其與主動離職率的反向關(guān)系，用\"1-預(yù)計主動離職率\"衡量。

（三）財務(wù)資源貢獻度衡量

財務(wù)協(xié)同價值表現(xiàn)為資本成本降低和稅收節(jié)約。通過溯源分析衡量財務(wù)協(xié)同價值，從自有資金與融資信用、稅收優(yōu)惠資質(zhì)兩方面確定貢獻度，如表3所示。

1.自有資金與融資信用貢獻度衡量。自有資金與融資信用能降低資本成本，其通常集中于資金充足、信用等級高的并購方。在衡量并購財務(wù)資源貢獻度時，應(yīng)考慮這兩個維度。資本成本降低源于自有資金擴充和融資信用轉(zhuǎn)移，貢獻度應(yīng)屬于資金提供者和資信支撐者。因此，資金或資信等級高的一方視為全部貢獻方，其該維度貢獻度為 100 % 。

2.稅收優(yōu)惠資質(zhì)貢獻度衡量。企業(yè)合并后通過整合稅收優(yōu)惠資質(zhì)和納稅籌劃可實現(xiàn)稅收節(jié)約，稅收優(yōu)惠資質(zhì)整合可分為三種情形： ① 僅靠遞延補虧條款節(jié)稅，虧損方貢獻度為 100 % ： ② 僅靠稅收優(yōu)惠政策節(jié)稅，享受政策方貢獻度為 100 % ： ③ 若兩者兼具，資質(zhì)單方所有則貢獻度全歸該方，雙方共有時按預(yù)計節(jié)稅額度估算貢獻比例。

（四）其他資源貢獻度衡量

1.品牌資源貢獻度衡量。品牌協(xié)同價值源于品牌資源的整合，如共享品牌建設(shè)管理經(jīng)驗、開展品牌聯(lián)合活動，創(chuàng)造品牌價值疊加效應(yīng)。該效應(yīng)多出現(xiàn)于業(yè)務(wù)關(guān)聯(lián)度高的橫向并購。品牌影響力可采用品牌力指數(shù)來衡量（黃學(xué)平和梁毓琳，2021）。以Chnbrand發(fā)布的中國品牌力指數(shù)度量品牌影響力，依據(jù)品牌影響力與貢獻度的關(guān)系，可衡量雙方的品牌資源貢獻度。測算公式如下：

其中， 分別表示A、B的品牌資源貢獻度， 、 分別代表A、B的中國品牌力指數(shù)。

2.企業(yè)文化貢獻度衡量。企業(yè)文化整合對形成文化協(xié)同價值至關(guān)重要，可分為吸納式和滲透式兩種模式。在吸納式整合中，強勢文化方貢獻度為 100 % 。在滲透式整合中，雙方文化融合形成共同認可的文化，其協(xié)同價值由雙方共同貢獻，可利用企業(yè)文化強度來衡量貢獻度。參考王艷和闞鑠（2014）的做法，使用量表（見表4）對企業(yè)文化進行評分，累加得出文化強度量化值。將此值代入式（19）和式（20），計算并購雙方的企業(yè)文化貢獻度。

其中， 分別表示A、B的企業(yè)文化貢獻度， 、 分別表示A、B的企業(yè)文化強度。

（五）資源貢獻度衡量方法匯總

對上述各項資源貢獻度衡量方法進行匯總，見表5。

（六）各資源維度協(xié)同價值權(quán)重確定

各資源維度所占權(quán)重可通過主觀賦權(quán)類、客觀賦權(quán)類或組合賦權(quán)類方法確定。鑒于企業(yè)并購的復(fù)雜性和異質(zhì)性，各資源維度的重要性需具體分析，本文基于Cov-AHP法構(gòu)建指標賦權(quán)模型。相較于傳統(tǒng)AHP法，Cov-AHP法能在一定程度上減少專家因個人經(jīng)驗和專業(yè)限制產(chǎn)生的主觀性，確保評價數(shù)據(jù)客觀科學(xué)，并提供量化依據(jù)。

具體步驟為：第一步，根據(jù)各要素所反映的指標數(shù)據(jù)，構(gòu)建協(xié)方差矩陣 第二步，用各列協(xié)方差 除以協(xié)方差 ，將其變換為相對協(xié)方差矩陣，得到變換后的協(xié)方差矩陣Y，原對角線上的協(xié)方差 將變換為1。第三步，分別對求解的相對協(xié)方差矩陣Y中各元素取絕對值，并利用式（21）對其進行轉(zhuǎn)換，得到判斷矩陣乙。

第四步，利用公式 求各層要素相對權(quán)重 ，其中 為各要素的幾何平均數(shù)。同理，求矩陣乙的最大特征根 及其對應(yīng)的特征向量以計算各資源維度的權(quán)重 ，并進行一致性檢驗，其中

第五步，利用各層要素相對權(quán)重 ，自上而下計算合成權(quán)重。以方案層第一個要素 為例， 對目標層A的合成權(quán)重應(yīng)為 以此類推，方案層第i項資源對目標層A的貢獻權(quán)重 lt; 0 . 1 性檢驗。CR的計算公式如下：

其中， ，為一致性指標， 時完全一致，CI值越大越不一致。RI為隨機一致性標準，如表6所示。

五、結(jié)論

本文聚焦協(xié)同價值分配，圍繞企業(yè)并購?fù)顿Y價值評估中最大可能值的確定問題展開研究。首先，剖析了當(dāng)前企業(yè)并購?fù)顿Y價值評估的問題，提出以協(xié)同價值分配為解決路徑。然后，基于資源貢獻度設(shè)計了協(xié)同價值分配方案。主要結(jié)論如下：在企業(yè)并購?fù)顿Y價值評估中，最大可能值的內(nèi)涵與評估目的相關(guān)，是被并方為并購方創(chuàng)造的價值，其確定建立在協(xié)同價值分配的基礎(chǔ)上；協(xié)同價值分配需要考慮并購雙方在各維度的資源貢獻度，通過合理量化和賦權(quán)加以分配。

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（責(zé)任編輯·校對：陳晶喻晨）