民營企業參與科創債市場初探

摘要：本文以2015—2025年我國科創債發展歷程為背景，分析現階段民營企業科創債的市場表現。研究發現，盡管科創債政策持續優化，但民營企業整體參與程度依然不高，并且在融資成本、信用評級、發行期限等方面仍存在諸多挑戰。對此，本文總結了民營企業參與科創債市場的問題，并提出相應的建議，以期助力民營企業科創債高質量發展。

關鍵詞：科創債 科技板 民營企業 債券市場“科技板”

近年來，我國債券市場圍繞支持科技創新融資進行了一系列改革創新，引導資金流向科技創新領域。同時，監管層密集出臺政策支持民營企業債券融資，改善民營企業的融資環境。

科創債市場發展及民營企業參與情況

（一）科創債融資機制初步建立，但民營企業參與度較低

2015年11月，國家發展改革委發布《雙創孵化專項債券發行指引》（發改辦財金〔2015〕2894號），明確募集資金用于創業孵化載體建設。2016年3月，上海證券交易所落地首批雙創債，聚焦技術研發領域。2017年政策體系加速完善：4月，交易商協會推出專項債務融資工具，允許資金投向園區科創企業股權投資，科創債融資機制初步建立；7月，中國證監會發布《關于開展創新創業公司債券試點的指導意見》，確立雙創債作為公司債子類別的法律地位。

試點初期，發行主體以中央和地方國有企業為主，民營企業參與度較低。募集資金多用于孵化載體建設，未能有效滿足科技型中小民營企業的融資需求。加之2018—2019年民營企業債券違約頻發、市場風險偏好下降，民營企業參與雙創債的積極性受到影響。總體而言，雙創債豐富了債券市場的發行主體和產品結構，但受審核要求、信用門檻、市場風險等因素制約，民營企業參與度較低。

（二）多層次科創債市場格局逐步成形，優質民營企業在科創債領域嶄露頭角

2021年3月，《國民經濟和社會發展第十四個五年規劃綱要》與《政府工作報告》發布，強調完善金融支持創新體系，要求引導更多資金投向科技創新。在此背景下，滬深交易所在原有雙創債框架下引導優質企業發行科技創新用途公司債券，募集資金投向集成電路、人工智能等前沿科創領域。同時，交易商協會推出“高成長型企業債務融資工具”，聚焦具有核心技術和良好成長性的科創企業。2022年5月，科創債在滬深交易所市場正式落地，科創債被明確定義為“發行主體為科技創新領域相關企業或募集資金主要用于科技創新領域的公司債券”。同期，交易商協會亦推出了科創票據，在銀行間市場服務科創類企業融資。2023年7月，中共中央、國務院印發《關于促進民營經濟發展壯大的意見》（中發〔2023〕15號），明確提出鼓勵符合條件的民營企業發行科技創新公司債券。

隨著科創債相關制度的完善，債券市場對科技創新領域的“精準滴灌”能力提升。據企業預警通數據（下同），2022年至2025年2月末，科創公司債和科創票據發行總量累計達到2.43萬億元，其中2024年累計發行總額達1.22萬億元，同比大幅增長58.2%。

盡管中央及地方國有企業依然是科創債發行主體的主力軍，但通過政策的引導，民營企業參與率有所提升。截至2025年3月，發行科創債的民營企業數量從2022年的25家增至45家，更多優質龍頭民營企業在科創債領域嶄露頭角，帶動了資本市場對民營科創債的認可度提升。

（三）債券市場“科技板”進入制度構建階段，為民營企業科技創新提供堅實制度保障

2025年3月發布的《政府工作報告》提出，加快多層次債券市場發展。同日，國務院辦公廳印發《關于做好金融“五篇大文章”的指導意見》（國辦發〔2025〕8號），提出充分發揮債券市場融資功能，推動公司債券擴容，豐富債券產品譜系，發展科技創新債券等特色產品。隨后中國人民銀行行長潘功勝在十四屆全國人大三次會議經濟主題記者會上介紹，為進一步加大對科技創新的金融支持力度，中國人民銀行將會同中國證監會、科技部等部門推出債券市場的“科技板”。

4月，十四屆全國人大常委會第十五次會議通過了《中華人民共和國民營經濟促進法》。該法專設第四章“科技創新”（第二十七條至第三十三條），從立法層面明確國家鼓勵、支持民營經濟組織在科技創新中發揮積極作用。法律進一步規定支持有能力的民營企業牽頭承擔國家重大技術攻關任務，向民營企業開放國家重大科研基礎設施和共性技術平臺，強化知識產權保護，促進創新要素開放共享，為民營企業科技創新提供了更堅實的制度保障。

高頻次、多維度的政策迭代凸顯了中央以制度創新深化科創企業直接融資效能、重構民營企業信用賦能體系的戰略定力?？苿搨袌鰧崿F了從無到有、由點及面的發展。各項政策文件在發行主體范圍、審核機制、增信支持等方面不斷完善，進一步發揮了科創債的融資功能。隨著政策體系的完善和市場的成熟，科創債有望成為服務我國科技創新、促進經濟高質量發展的重要金融工具，其市場影響力和覆蓋面將持續提升。民營企業的參與度也將在政策引導和市場日漸成熟的背景下穩步提升。

科創債發行現狀及民營企業科創債情況

2021年至2025年3月，科創債發行企業共計608家，其中中央及地方國有企業557家，發行金額約22710.66億元；民營企業僅45家，發行金額約2288.52億元，民營企業發行數量和發行規模占比均不足10%。民營企業在科創債市場的參與度明顯偏低。

（一）區位分布

科創債發行主體在所屬地域方面呈現區域集中特征。北京、江蘇、廣東、浙江、山東、上海6個省市的科創債發行企業數量合計占比超過58%。其中，上述地區民營企業發行人數量合計占比更是超過65%。這些區域依托雄厚的科技基礎和金融資源優勢，涌現出民企融資創新實踐模式。例如，上海、北京等地的創投企業率先通過“母基金+債券”模式發行科創債，將募集資金專項投向集成電路、人工智能等重點領域的科技型中小企業項目；浙江省則運用民營企業債券融資支持工具（“第二支箭”）對接科創債需求，自2018年試點以來累計支持項目144個、發行債券663億元，項目數和規模均居全國前列；廣東等地則通過政府性融資擔保、風險補償基金等方式為轄區科創債提供增信支持，形成了多樣化的科創企業融資服務模式（見圖1）。

（二）主體評級

科創債發行的資質門檻較高，信用結構明顯向高評級（AAA及AA+）集中。其中高評級中央及地方國有企業科創債發行主體占比接近90%，高評級民營企業占比超過84%。相較之下，同期全市場信用債中，高評級中央及地方國有企業發行主體占比約為69%，高評級民營企業發行主體占比約為65%。

科創債高信用等級發行主體占優，反映出其市場存在較高的信用準入門檻。受傳統信用評價體系的影響，AA及以下中低評級的民營企業因風險溢價過高、信息披露不透明等因素，自身評級難以提升，無法直接發行科創債，陷入“資質不足—評級偏低—融資困難—資質無法改善”的循環。

（三）發行利率

從發行利率來看，發行科創債在控制成本方面并未優于發行普通信用債，在民營企業中更為明顯（見圖2）。

統計顯示，在相同信用評級下，科創債的平均發行利率總體上不低于同期普通信用債。以2024年為例，高評級民營企業科創債在短期限（1年以內）的利率與普通信用債大致相當，中期限（1～3年）利率則更高，而當年民營企業幾乎沒有發行3年以上長期科創債。由此可見，市場投資人對民營企業科創債的風險定價依舊謹慎，并未因“科技”標簽給予更低風險溢價，也未能對科創企業的內在價值進行深入識別?？苿搨恼呒t利能否轉化為企業實際融資成本優勢仍有待觀察。

（四）增信措施

當前科創債發行中整體增信擔保占比較低。其中中央及地方國有企業發行的科創債中約有7%提供了增信措施，民營企業科創債的這一比例僅為約3%（見圖3）。在增信方式上，科創債市場仍以信用增信為主，如由關聯方股東或其他第三方增信機構提供信用擔保，而通過實物抵押、質押等創新的增信方式偏少。上述現象的發生，一是因為中央及地方國有企業依托其穩定的持續經營能力、地方政府穩定的政策支持或特定行業的資源稟賦優勢等，綜合實力較強，獲得資本市場認可；二是歷史上能夠滿足發行科創債條件的民營企業，主要集中在規模大、實力強的行業龍頭企業，其自身已具備與中央及地方國有企業類似的直接融資能力，而大多數缺乏擔保抵押條件的中小科創企業因無法提供增信而被排除在市場之外。

（五）發行期限

從發行期限結構來看，民營企業科創債市場存在“短債長投”的現象，即企業以短期債務為長期投資項目融資，導致融資期限與項目周期錯配，從而增加流動性管理難度并放大再融資風險。2021年以來民營企業發行科創債的中位期限僅為約0.49年，短期限的發行只數占比達到60.0%，與中央及地方國有企業僅發行11.5%的短期科創債形成鮮明對比（見圖4）。

問題和建議

當前，科創債市場運行中反映出一些制約民營企業融資效能的問題。結合上述現狀分析，從幾個方面提出建議。

（一）民營企業科創債參與度偏低，建議多措并舉提高其參與度

一方面，民營企業自身信用評級普遍偏低，符合發行條件的主體數量有限；另一方面，盡管科創債享有政策扶持，但市場對其融資成本尚未真正形成差異化的風險定價機制，也未能對科創企業的內在價值進行深入識別。

為提高民營企業參與度，降低其融資成本，應拓寬發行主體范圍，鼓勵多元機構為科技創新提供融資服務。一方面，可考慮推動商業銀行、證券公司和創投機構發行科創專項債券，將募集資金通過股權投資或產業基金等方式定向支持產業鏈上下游初創企業，以此為信用資質較弱的民營科創企業拓展融資渠道，在風險可控范圍內擴大科創債服務覆蓋面，有效提升民營企業在該市場的參與度；另一方面，借助商業銀行、證券公司等高信用評級主體的市場優勢發行科創債，有效降低發行利率，從而間接壓低實際用款企業的融資成本。

（二）信用增進和風險分擔機制不健全，建議強化科創債信用保護與風險分擔機制

科創債市場現有的增信手段和風險分擔機制仍不完善，中低信用等級的民營科創企業缺乏有效支持，部分輕資產的科創企業存在“無增信不發行”現象，融資渠道受到信用條件限制。

為此，應強化科創債的信用保護與風險分擔機制，提升民營科創企業的發債能力。一是鼓勵發行人和中介機構靈活運用信用風險緩釋憑證（CRMW）等創新工具，為民營企業債券提供違約損失保障，降低投資人對單一企業信用風險的顧慮。二是發揮政府性融資擔保作用，建立中央與地方聯動的風險共擔機制。政府可設立專項擔?；穑瑢苿撁衿筇峁┰鲂胖С?，并簡化擔保審批流程、提高增信效率。例如，可推廣“央地合作增信”模式，由中央金融機構聯合地方擔保機構共同為民營科創債提供擔保，提高增信的可及性和覆蓋面。三是拓展適合科創企業的抵質押方式，探索以知識產權、應收賬款等科創型資產進行質押融資，豐富信用增進的途徑。在以上措施協同作用下，中低評級的民營科創企業有望突破信用瓶頸，順利對接債券市場融資。

（三）債券期限短與科技創新周期錯配，應壯大長期投資力量，優化投資者結構

目前民營科創債以短期融資為主，難以滿足科技研發的長周期資金需求，存在明顯的期限錯配問題。

為紓解“短債長投”困境，應壯大長期投資力量，優化投資者結構。引導保險公司、養老金、社?；鸬乳L期資金進入科創債市場，發揮其期限長、資金穩的優勢，為科創企業提供長周期資金支持。通過帶動更多社會資本投早、投小、投長、投“硬科技”項目，將債券期限合理匹配科創企業成長周期，降低民營企業的資金流動性風險。

（四）民營科創企業信息披露透明度不足，建議構建標準化的科創債信息披露框架與公共數據平臺

民營科創企業還存在信息披露方面透明度不足、標準不統一、時效性滯后等問題。科技型企業普遍具有輕資產特征，其非財務信息（如研發投入、核心技術等）對企業價值評估至關重要。但當前科創債的信息披露制度對這些“科技屬性”要素缺乏明確規范，投資者難以及時充分獲取企業創新能力和項目進展等關鍵信息。這種信息不對稱進一步增加了投資人風險評估的不確定性，不利于民營企業發行科創債。

針對上述不足，應構建標準化的科創債信息披露框架與公共數據平臺。監管層可制定專項信息披露指引，明確科創債發行人需披露的研發投入、專利技術、商業化進展等關鍵指標及其統一標準。同時，推動公共數據授權運營，為科創企業構建客觀完善的信用評價體系，整合公開數據并形成全國統一的企業創新評價和信息共享體系，消除金融機構與企業之間的信息差。

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